Định giá hấp dẫn, duy trì khuyến nghị Mua vào
HSC nâng 11,2% dự báo lợi nhuận năm 2022 lên 4.522 tỷ đồng (tăng trưởng 57,4%) vì: ghi nhận lợi nhuận không thường xuyên (từ bán 32,8 triệu cổ phiếu STB) trong Q2, tỷ lệ NIM & thu nhập khác (thu nhập từ thu hồi nợ xấu đã xóa) cao hơn kỳ vọng, chi phí HĐ được quản trị hiệu quả hơn. Nói chung, theo dự báo mới của HSC, lợi nhuận thuần giai đoạn 2022-2024 tăng trưởng với tốc độ CAGR 22,5%. Vì vậy, chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào và nâng 4,5% giá mục tiêu. HSC cho rằng định giá của LPB hiện đang hấp dẫn. 
Đồ thị cổ phiếu LPB phiên giao dịch ngày 19/08/2022. Nguồn: AmiBroker
Giả định cũ và mới của chúng tôi cho giai đoạn 2022-2024 được trình bầy trong Bảng 1-2 dưới đây. Trong phần này, chúng tôi sẽ xem xét một số yếu tố chủ chốt trong KQKD của LPB như dưới đây:
Bảng 1: Những điều chỉnh chính trong dự báo lợi nhuận, LPB 
Bảng 2: Những điều chỉnh chính trong giả định, LPB 
- Tăng trưởng tín dụng: HSC duy trì dự báo tăng trưởng tín dụng năm 2022 đạt 14%, thấp hơn mức 18% trong năm 2021 vì những tín hiệu cho thấy sự thận trọng từ phía NHNN. Hiện NHNN vẫn chưa cấp hạn mức tín dụng mới cho các NHTM. Ngoài ra, trong trường hợp được cấp hạn mức tín dụng mới, các NHTM tham gia kế hoạch chuyển giao ngân hàng không đồng của NHNN sẽ được ưu tiên, từ đó sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến hạn mức tín dụng của LPB.
- Tỷ lệ NIM: Chúng tôi nâng một chút (14 điểm cơ bản) dự báo tỷ lệ NIM lên 3,63% (năm 2021: 3,66%) sau khi giảm giả định chi phí huy động. Trên thực tế, chi phí huy động nửa đầu năm 2022 đã giảm 57 điểm cơ bản so với đầu năm vì tăng trưởng huy động thấp trong bối cảnh LPB tìm cách tối ưu hóa hệ số LDR (nâng hệ số LDR). Tuy nhiên, HSC cho rằng áp lực gia tăng chi phí huy động sẽ tăng lên trong nửa cuối năm 2022 vì (1) lãi suất huy động tăng trên toàn hệ thống; và (2) tăng trưởng tín dụng sẽ cao hơn để phù hợp với hạn mức tín dụng mới được giao. Nói chung, chúng tôi dự đoán chi phí huy động sẽ tăng nhẹ (tăng 9 điểm cơ bản) trong năm 2021. HSC thấy rằng chi phí huy động của LPB thuộc nhóm cao nhất ngành vì tỷ lệ tiền gửi không kỳ hạn thuộc nhóm thấp nhất ngành (tại thời điểm cuối Q2/2022 là 7,7%; không có sự cải thiện so với Q1/2022).
Về mặt cho vay, hiện Cổ phiếu LPB không còn nhiều dư địa để nâng lợi suất gộp (ước tính chỉ có thể tăng thêm 3 điểm cơ bản) vì lợi suất gộp của Ngân hàng đã ở mức bình quân ngành trong khi cơ cấu cho vay cũng không có sự thay đổi lớn. Số dư TPDN Q2/2022 của LPB đã giảm về không từ 19 tỷ đồng trong Q1/2022. Hiện trong ngành chỉ có LPB, ACB và STB không có TPDN.
Tỷ lệ NIM 6 tháng đầu năm 2022 của LPB tương đối thấp so với các NHTM tư nhân. Tuy nhiên, tỷ lệ NIM điều chỉnh rủi ro (trừ chi phí tín dụng) của LPB tương đương mức bình quân các NHTM tư nhân.
- Thu nhập ngoài lãi: HSC nâng dự báo thu nhập ngoài lãi cho năm 2022 lên 2.653 tỷ đồng (tăng trưởng 156,7%) để phản ánh khoản thu nhập không thường xuyên 343 tỷ đồng (từ thoái vốn 32,8 triệu cổ phiếu STB) và thu nhập khác khả quan hơn kỳ vọng (chủ yếu từ thu hồi nợ xấu đã xóa) trong Q2/2022.
Trong thời gian gần đây, HSC không thấy có dấu hiệu tiến triển ở thỏa thuận bancassurance với Dai-ichi Life sau khi hợp đồng hiện tại hết hiệu lực vào tháng 5. Điều này có lẽ là vì khoản phí trả trước chưa được thống nhất và hiện LPB đang thiếu người đứng đầu có thể ra quyết định về vấn đề này. Vì vậy, khả năng thỏa thuận bị trì hoãn sang năm sau đang tăng lên. Chúng tôi vẫn kỳ vọng thỏa thuận sẽ được ký kết trong những tháng tới nhưng hiện mức độ chắc chắn đã giảm xuống.
- Hệ số CIR: Với tổng thu nhập HĐ tăng mạnh và chi phí HĐ được kiểm soát, hệ số CIR của LPB đã giảm đáng kể xuống còn 35,5% trong 6 tháng đầu năm 2022 (từ 50,6% tại thời điểm cuối năm 2021) và tương đương với các NHTM HSC khuyến nghị. Điều này củng cố niềm tin của chúng tôi rằng hệ số CIR sẽ cải thiện rõ rệt sau thời gian chuyển đổi hệ thống bưu cục thành phòng giao dịch.
- Chất lượng tài sản & chi phí dự phòng: HSC giữ nguyên giả định tỷ lệ nợ xấu của LPB và chi phí dự phòng. Tỷ lệ nợ xấu của Ngân hàng tương đối ổn định trong Q2, ở mức 1,4% (từ 1,42% tại thời điểm cuối Q1/2022). Trong khi đó, tỷ lệ nợ nhóm 2 tăng lên 1,26% (từ 0,96% tại thời điểm cuối Q1/2022). Chi phí tín dụng theo năm trong 6 tháng đầu năm 2022 là 11,7% (năm 2021 là 0,69%). Hệ số LLR cải thiện một chút lên 121,3% (từ 110,7% tại thời điểm cuối năm 2021).
HSC thấy có những tiến triển tích cực với lãi dự thu Q2 (giảm 41% so với cùng kỳ) giảm xuống còn 3.882 tỷ đồng, tương đương 1,3% tổng tài sản sinh lãi so với mức 2% tại thời điểm cuối năm 2021. Tỷ lệ lãi dự thu/tài sản sinh lãi của LPB hiện ngang với bình quân ngành và không còn ở mức đáng quan ngại.
Biểu đồ 3: Tăng trưởng tín dụng so với đầu năm, LPB 
Biểu đồ 4: Tỷ lệ NIM (lũy kế) từ Q4/2021-Q2/2022, các NHTM HSC khuyến nghị 
Biểu đồ 5: Tỷ lệ NIM điều chỉnh rủi ro Q1-Q2/2022, các NHTM HSC khuyến nghị
Biểu đồ 6: Hệ số CIR qua các quý, các NHTM HSC khuyến nghị 
Biểu đồ 7: Chi phí huy động Q1-Q2/2022, các NHTM HSC khuyến nghị 
Biểu đồ 8: Tỷ lệ tiền gửi không kỳ hạn qua các quý, các NHTM HSC khuyến nghị 
Biểu đồ 9: Tỷ lệ nợ xấu & hệ số LLR, LPB 
Biểu đồ 10: Tỷ lệ lãi dự thu/tài sản sinh lãi, các NHTM HSC khuyến nghị 
Định giá và khuyến nghị
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với LPB và nâng 4,8% giá mục tiêu lên 22.000đ (tiềm năng tăng giá: 41%) sau khi nâng dự báo lợi nhuận. Hiện LPB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 0,83 lần; xấp xỉ bình quân quá khứ (từ khi niêm yết) và chiết khấu 26% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân. Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2022 là 1,36 lần; thấp hơn 26% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân (1,77 lần). Chúng tôi đánh mức chiết khấu hiện tại là quá lớn, phản ánh sự thiếu vắng một chiến lược rõ ràng để có thể duy trì được mức tăng trưởng cao hiện nay.
Phương pháp định giá
HSC nâng 4,8% giá mục tiêu lên 22.000đ (tiềm năng tăng giá: 41%) sau khi lần lượt nâng 11,2%; 4% và 1,5% dự báo lợi nhuận năm 2022, 2023 và 2024. Kết quả định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư của chúng tôi được tóm tắt trong Bảng 11 dưới đây và kết quả phân tích độ nhạy đối với các đầu vào định giá chính được trình bầy trong Bảng 12.
Bảng 11: Mô hình định giá thu nhập thặng dư, LPB 
Bảng 12: Phân tích độ nhạy, LPB 
Hiện Cổ phiếu LPB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 0,83 lần; xấp xỉ bình quân quá khứ (từ khi niêm yết) và chiết khấu 26% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân. Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2022 là 1,36 lần và năm 2023 là 1,15 lần; dựa trên hệ số ROE dự phóng 3 năm là 18,7% (so với 22% của bình quân ngành) và tốc độ tăng trưởng CAGR của lợi nhuận thuần là 22,5% (so với 24,5% của bình quân ngành).
Chúng tôi thấy định giá của LPB hiện hấp dẫn nhưng Ngân hàng đang thiếu đi một chiến lược rõ ràng để duy trì được đà tăng trưởng cao trong tương lai. Ngoài ra, việc thiếu vắng người đứng đầu đặt ra dấu hỏi về chiến lược kinh doanh trong tương lai của LPB. Trái lại, việc ký lại thỏa thuận bancassurance có thể giúp cải thiện tâm lý của NĐT đối với cổ phiếu trong ngắn hạn.
Biểu đồ 13: P/B trượt dự phóng 1 năm, LPB 
Biểu đồ 14: Độ lệch chuẩn của P/B so với bình quân quá khứ, LPB
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.