DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu CII – Khuyến nghị nắm giữ

Lượt xem: 501 - Ngày:
Chia sẻ

Ghi nhận từ ĐHCĐTN – CII (Cổ phiếu CIIđã tổ chức ĐHCĐTN vào ngày 18/4/2019 và thông qua tất cả các tờ trình. Sau đây là những ghi nhận chính của chúng tôi từ Đại hội.

Đồ thị cổ phiếu CII phiên giao dịch ngày 22/04/2019. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu CII phiên giao dịch ngày 22/04/2019. Nguồn: AmiBroker

Kết luận nhanh – Tiếp tục đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 27.700đ dựa trên phương pháp định giá từng mảng kinh doanh, tương đương P/E pha loãng dự phóng năm 2019 là 12,2 lần. Môi trường pháp lý chặt chẽ hơn đã gây ra những bất lợi trong hoạt động kinh doanh của CII trong năm 2018. Công ty đặt kế hoạch kinh doanh năm 2019 tăng trưởng ấn tượng với LNST ở mức 717 tỷ đồng (tăng trưởng 655%), tuy nhiên phụ thuộc vào việc liệu có những thay đổi không thuận lợi về chính sách của nhà nước phát sinh hay không. Lợi nhuận của CII trong những năm gần đây thường phụ thuộc nhiều vào đóng góp của lợi nhuận tài chính không thường xuyên và do đó dự báo có thể thay đổi đáng kể trong năm. Công ty đang chuyển dần trọng tâm lợi nhuận sang mảng phát triển BĐS, với việc tăng tỷ lệ sở hữu tại NBB và đẩy mạnh hợp tác với các đối tác nước ngoài để phát triển quỹ đất tại khu vực Thủ Thiêm. Tuy nhiên, chúng tôi lo ngại về gánh nặng nợ lớn và khả năng công ty phải tăng vay nợ hơn nữa để tài trợ cho các dự án hiện tại.

KQKD năm 2018 kém khả quan do môi trường pháp lý chặt chẽ hơn – CII công bố KQKD năm 2018 kém khả quan với tổng doanh thu (bao gồm doanh thu tài chính và doanh thu khác) là 3.549 tỷ đồng (giảm 19,2%) và LNST của cổ đông công ty mẹ là 95 tỷ đồng (giảm 93,7%), theo đó lần lượt chỉ hoàn thành 55,1% và 7,8% kế hoạch cả năm của Công ty. Chúng tôi hiểu rằng môi trường pháp lý chặt chẽ hơn đã ảnh hưởng đến tiến độ xây dựng các dự án của CII trong năm ngoái, từ đó ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh.

Sau đây là một số vấn đề mà CII đã phải đối mặt trong năm 2018.

(1)  Do thiếu nghị định hướng dẫn về việc sử dụng tài sản công để thanh toán cho nhà đầu tư BT nên dẫn đến chậm trễ trong phê duyệt và triển khai các dự án BT từ ngày 1/1/2018.

(2)  Dự án đường cao tốc BOT Trung Lương – Mỹ Thuận bị tạm ngừng thi công do gặp phải một số vấn đề liên quan đến tăng tổng vốn chủ sở hữu của nhà đầu tư, lãi suất vốn vay của dự án và thay đổi nhà đầu tư.

(3)  Dự án BOT đường cao tốc Hà Nội mở rộng đã không được đưa vào thu phí vào ngày 1/1/2018 theo dự kiến trong kế hoạch ban đầu do có điều chỉnh về tổng vốn đầu tư.

Tuy nhiên các vấn đề trên đã dần được gỡ bỏ, cụ thể.

(1)  Chính phủ đã cho phép tiếp tục triển khai các hợp đồng BT được ký kết trước ngày 1/1/2018, và do đó CII có thể tiếp tục triển khai dự án BT Thủ Thiêm để nhận quỹ đất trong khu vực Thủ Thiêm. Công ty cũng đang trong quá trình ký phụ lục hợp đồng cho giai đoạn hai của dự án này và dự kiến hoàn tất trong Q2 năm nay.

(2)  Về dự án BOT Đường cao tốc Trung Lương – Mỹ Thuận, Thủ tướng đã đồng ý giải quyết các vướng mắc tạo điều kiện để dự án tiếp tục triển khai sau thời gian tạm ngừng thi công. Công ty dự kiến sẽ bắt đầu thu phí từ năm 2021, thay vì năm 2020 như dự kiến trước đó.

(3)  Về dự án BOT Xa lộ Hà Nội mở rộng, CII dự kiến sẽ bắt đầu thu phí cho giai đoạn 1 từ Q3 năm nay.

Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu vẫn ở mức cao – Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu tăng lên mức khá cao, là 1,6 lần, so với 1,4 lần vào cuối năm 2017. Tổng nợ tăng lên 12,2 nghìn tỷ đồng (tăng 13,5%), trong đó nợ ngắn hạn và nợ dài hạn đến hạn trả chiếm 37,3% tổng nợ, nợ vay và trái phiếu dài hạn chiếm 51,6% và trái phiếu chuyển đổi chiếm 11,2%.

Gần đây, Công ty đã phát hành thành công 1.150 tỷ đồng trái phiếu thường kỳ hạn 10 năm được đảm bảo bởi Guarantco, tổ chức đảm bảo tín dụng đa quốc gia thuộc Private Infrastructure Development Group (PIDG), với lãi suất coupon là 7,2%/năm. Vốn huy động từ phát hành trái phiếu được sử dụng để tài trợ cho các dự án BOT, như dự án Đường cao tốc Trung Lương – Mỹ Thuận. Công ty cũng phát hành 370 tỷ đồng trái phiếu thường kỳ hạn 3 năm với lãi suất coupon là 9,5%. Do đó, chúng tôi cho rằng tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu vào cuối Q1/2019 đã tăng lên.

Kế hoạch kinh doanh tham vọng cho năm 2019 từ mức thấp trong năm ngoái – CII đặt kế hoạch kinh doanh năm 2019 với tổng doanh thu đạt 5.400 tỷ đồng, tăng trưởng 52,2% (gồm doanh thu tài chính và doanh thu khác) và kế hoạch LNST của cổ đông công ty mẹ là 717 tỷ đồng (tăng trưởng 655%) do Công ty dự kiến 90-95% đóng góp lợi nhuận là từ mảng BĐS. Công ty cho biết sẽ hạch toán lợi nhuận đáng kể từ công ty liên kết, NBB (CII hiện nắm 49% cổ phần và dự kiến sẽ tăng lên 64%) do công ty này sẽ hạch toán một số lợi nhuận từ chuyển nhượng dự án trong năm nay. Hơn nữa, CII cũng sẽ hạch toán lợi nhuận từ một phần dự án River Park tại Thủ Thiêm mà Công ty hợp tác với Hongkong Land. Tuy nhiên, Công ty cũng lưu ý rằng kế hoạch kinh doanh chỉ hoàn thành nếu không phát sinh những thay đổi bất lợi trong chính sách quản lý của nhà nước.

Cổ đông thông qua chính sách cổ tức năm 2019 – Cổ đông thông qua mức cổ tức tối đa là 32% mệnh giá cho năm 2019 (bằng cổ phiếu hoặc tiền mặt) do Công ty không trả cổ tức trong năm 2018. Công ty sẽ tạm ứng cổ tức đợt 1 vào cuối năm 2019 và chi trả đợt 2 trong năm 2020. Đồng thời, Công ty cũng sẽ không phát hành cổ phiếu ESOP trong năm 2018 theo Nghị quyết ĐHCĐTN năm ngoái do kết quả kinh doanh kém khả quan.

Cho năm 2019, HSC dự báo lợi nhuận tăng trưởng 608% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2019 tăng trưởng 4,7% đạt 2.812 tỷ đồng và LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 608% đạt 673 tỷ đồng. Dựa trên những giả định sau.

  • Chúng tôi dự báo doanh thu từ phí cầu đường tăng mạnh và đạt 887 tỷ đồng (tăng trưởng 55,6%) khi công ty bắt đầu thu phí từ dự án Xa lộ Hà Nội mở rộng từ Q3/2019. Công ty cũng sẽ hợp nhất doanh thu phí cầu đường từ cầu Cổ Chiên sau khi tăng tỷ lệ sở hữu lên 51% trong Q4 năm ngoái.
  • Doanh thu từ CII E&C tăng trưởng 15,2% đạt 268 tỷ đồng, trong khi đó chúng tôi dự báo doanh thu từ SII sẽ tăng trưởng nhẹ 14,6% đạt 252 tỷ đồng.
  • Mảng BĐS đóng góp 172 tỷ đồng doanh thu (giảm 86,3% so với năm 2018) từ hạch toán doanh thu các căn còn lại của dự án Lakeview 1 và Lakeview 2 tại KĐT mới Thủ Thiêm.
  • Chúng tôi ước tính lỗ tài chính thuần sẽ giảm xuống 69,9 tỷ đồng (năm ngoái lỗ 101,7 tỷ đồng do chi phí lãi vay cao hơn).

Theo đó, chúng tôi dự báo EPS pha loãng dự phóng 2019 là 2.274đ, tương đương P/E pha loãng là 10,2 lần tại thị giá hiện tại.

Định giá – Chúng tôi định giá CII với giá trị hợp lý là 27.700đ/cp theo phương pháp định giá từng mảng kinh doanh, và ở mức giá này P/E dự phóng là 12,2 lần. Các giả định của chúng tôi gồm.

  • Chúng tôi áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền để ước tính NPV của các dự án BOT đang triển khai xây dựng hoặc đang hoạt động của CII.
  • Chúng tôi cũng áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền để ước tính NPV của các dự án BĐS mà CII đang triển khai hay dự kiến triển khai, như quỹ đất 9,6 ha tại khu vực Thủ Thiêm, tòa nhà tại 152 Điện Biên Phủ, và dự án chung cư Diamond Riverside.
  • Chúng tôi sử dụng giá trị sổ sách để định giá các công ty con và công ty liên kết của CII như CII Engineering & Construction (CEE), Saigon Water (SII) và NBB do CEE cung cấp dịch vụ xây dựng cho nội bộ CII trong khi đó SII vẫn trong giai đoạn đầu phát triển.
  • Nợ ròng được tính vào thời điểm cuối năm 2018.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 27.700đ/cp dựa trên phương pháp định giá từng mảng kinh doanh, tương đương P/E pha loãng dự phóng 2019 là 12,2 lần. Kết quả kinh doanh kém khả quan trong năm 2018 do môi trường pháp lý chặt chẽ hơn đã dẫn đến sự đình trệ trong triển khai các dự án trên danh mục của CII. Chúng tôi nhận thấy triển vọng tích cực hơn trong năm 2019 so với mức thấp trong năm ngoái khi phần lớn lợi nhuận là đóng góp của mảng BĐS. Giá cổ phiếu CII có xu hướng biến động mạnh do LNST không đều và thường là nhờ đóng góp lớn của lợi nhuận tài chính. Trong khi đó, chúng tôi cũng lo ngại về gánh nặng nợ do tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu vẫn ở mức cao là 1,6 lần.

Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

0912 842 224 Mở tài khoản CK