DANH MỤC

Mobile / Zalo / Viber: 0912 842 224

Cập nhật cổ phiếu VCB – Kế hoạch kinh doanh năm 2018 với LNTT là 13.300 tỷ đồng, tăng trưởng 17,3%

Lượt xem: 247 - Ngày:
Chia sẻ

Nhận định về ĐHCĐTN và KQKD Q1 – KQKD Q1 của VCB khả quan. Triển vọng tích cực. Duy trì đánh giá Khả quan. Vietcombank (VCB: Khả quan) đã tổ chức ĐHCĐTN vào ngày 27/4/2018. Cổ đông đã tham dự đông đủ và thông qua toàn bộ các tờ trình. Trong đó có tờ trình về kế hoạch kinh doanh năm 2018 với LNTT là 13.300 tỷ đồng, tăng trưởng 17,3%. Kế hoạch này chưa bao gồm lãi không thường xuyên từ thoái vốn đầu tư vào MBB và EIB.

Đồ thị cổ phiếu VCB phiên giao dịch ngày 11/05/2018. Nguồn: AmiBroker

Đồ thị cổ phiếu VCB phiên giao dịch ngày 11/05/2018. Nguồn: AmiBroker

VCB đặt kế hoạch kinh doanh hợp lý cho năm 2018 với LNTT đạt 13.300 tỷ đồng (tăng trưởng 17,3%). Giả định chính của Ngân hàng là:

• Tổng tài sản tăng trưởng 14%.
• Tăng trưởng tín dụng đạt 15%.
• Tăng trưởng huy động đạt 15%.
• Tỷ lệ nợ xấu dưới 1,5%.

VCB đã điều chỉnh tăng kế hoạch LNTT từ 13.000 tỷ đồng (tăng trưởng 14,6%) lên 13.300 tỷ đồng (tăng trưởng 17,3%) sau khi KQKD Q1 tăng trưởng mạnh. Chúng tôi thấy rằng trong kế hoạch đề ra chưa bao gồm lợi nhuận từ thoái vốn các khoản đầu tư vào MBB và EIB.

VCB có kế hoạch thoái vốn các khoản đầu tư vào cổ phiếu ngân hàng trong năm 2018. VCB đã thoái vốn thành công toàn bộ cổ phần OCB, CFC, SGB. Hiện VCB còn nắm giữ:

• 8,91% cổ phần EIB.
• 6,97% cổ phần MBB.

Chủ tịch VCB trước đó đã nhắc đến việc thoái vốn toàn bộ khỏi EIB và MBB. Tuy nhiên tại ĐHCĐTN, Chủ tịch VCB chỉ khẳng định VCB sẽ bán cổ phần tại EIB và MBB để giảm tỷ lệ sở hữu về 5% hoặc thấp hơn nhằm tuân thủ Thông tư 36. Tại thị giá hiện tại:

• Nếu VCB giảm tỷ lệ sở hữu tại EIB và MBB về 5%, thì Ngân hàng có thể ghi nhận 1.143 tỷ đồng lợi nhuận.
• Nếu VCB thoái vốn toàn bộ khỏi EIB và MBB thì Ngân hàng có thể ghi nhận 3.677 tỷ đồng lợi nhuận vì giá vốn của VCB khi đầu tư vào EIB và MBB lần lượt là 582 tỷ đồng và 1.243 tỷ đồng.

Nếu điều kiện thị trường thuận lợi, VCB có thể sẽ bán bớt/bán toàn bộ cổ phần EIB và MBB ngay trong Q2.

Cổ tức cho năm 2017 – VCB sẽ chi trả cổ tức tiền mặt với tỷ lệ 8% cho năm 2017, tổng số tiền chi trả cổ tức sẽ là 2.878 tỷ đồng (bằng 31,7% LNST của cổ đông công ty mẹ).

Kế hoạch tăng 10% vốn cấp 1, tương đương 359,77 triệu cổ phiếu cuối cùng đã được cơ quan có thẩm quyền chấp thuận. Tuy nhiên, Tài liệu ĐHCĐTN lại không có thông tin chi tiết về kế hoạch này. Trong một phát biểu trước đây, Chủ tịch VCB cho biết GIC vẫn tỏ ra quan tâm tới việc mua cổ phần (TGĐ VCB cũng đã khẳng định lại thông tin này tại ĐHCĐTN). Trong khi đó, Ngân hàng Mizuho – cổ đông nước ngoài nắm giữ 15% cổ phần – sẽ được phép mua thêm cổ phần để duy trì tỷ lệ này ở Vietcombank.

Điều kiện về giá chào bán đã được thông qua năm ngoái tại ĐHCĐTN năm 2016. Lưu ý là giá chào bán sẽ không thấp hơn (1) định giá của một bên định giá độc lập và (2) thị giá, và phải được cơ quan có thẩm quyền chấp thuận.

VCB có thể sẽ xem xét phát hành 5.000 đến 8.000 tỷ đồng trái phiếu thứ cấp – có vẻ đây là phương án B nếu kế hoạch nâng vốn cấp 1 diễn ra chậm hơn dự kiến. Tổng trái phiếu thứ cấp tại thời điểm cuối 2017 là 12.200 tỷ đồng. Theo đó VCB vẫn còn dự địa để phát hành thêm khoảng 25.000 tỷ đồng trái phiếu thứ cấp nếu cần thiết.

VCB công bố KQKD Q1 khả quan với LNTT tăng 59,3% so với cùng kỳ và đạt 4.359 tỷ đồng nhờ tín dụng tăng 6,3% so với đầu năm và thu nhập ngoài lãi tăng mạnh. Theo đó VCB đã hoàn thành 32,8% kế hoạch LNTT cả năm là 13,3 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 17,3%). Cụ thể:

Cho vay khách hàng tăng 6,3% so với đầu năm đạt 577,6 nghìn tỷ đồng. Cao hơn đáng kể mức tăng trưởng bình quân ngành trong Q1 là 2,23% hay của bình quân 22 NHTM lớn nhất (có công bố BCTC) là 4%. Và năm nay có lẽ cũng sẽ giống năm 2016 và 2017 khi mà tăng trưởng tín dụng của VCB đạt cao nhất vào Q1, sau đó giảm tốc trong những quý còn lại.

Cho vay theo kỳ hạn cụ thể như sau:

• Cho vay kỳ hạn ngắn tăng 11,3% so với đầu năm đạt 337,6 nghìn tỷ đồng, chiếm 58,4% vào tổng dư nợ (năm 2017 là 55,8%).
• Trong khi đó cho vay trung dài hạn gần như giữ nguyên tại 240,1 nghìn tỷ đồng, chiếm 41,6% vào tổng dư nợ (năm 2017 là 44,2%).

Cho vay theo loại tiền cụ thể như sau:

– Cho vay tiền đồng tăng 5,3% so với đầu năm, chiếm 83,2% tổng dư nợ cho vay.
– Cho vay USD và các ngoại tệ khác tăng 11,5% so với đầu năm, chiếm 16,8% tổng dư nợ cho vay.

Cho vay theo khách hàng cụ thể như sau:

– Cho vay doanh nghiệp tăng 4,7% so với đầu năm, đóng góp 66,4% tổng dư nợ cho vay.
– Cho vay khách hàng cá nhân tăng 8,4% so với đầu năm, đóng góp 33,4% tổng dư nợ cho vay.

Tiền gửi khách hàng tăng 3,2% so với đầu năm đạt 731 nghìn tỷ đồng. Theo đó tỷ lệ LDR thuần tăng lên 79%, từ 76,7% cuối năm 2017.

Tiền gửi theo kỳ hạn cụ thể như sau:

• Tiền gửi không kỳ hạn tăng 7,3% so với đầu năm đạt 228,7 nghìn tỷ đồng, bằng 31,3% tổng vốn huy động (năm 2017 là 30,1%).
• Tiền gửi có kỳ hạn tăng 1,4% so với đầu năm đạt 502,3 nghìn tỷ đồng, bằng 68,7% tổng vốn huy động (năm 2017 là 69,9%).

Tiền gửi theo loại tiền cụ thể như sau:

• Tiền gửi bằng đồng VNĐ tăng 4% so với đầu năm đạt 596 nghìn tỷ đồng, bằng 81,5% tổng vốn huy động.
• Tiền gửi bằng đồng USD tăng 0,5% so với đầu năm đạt 134,9 nghìn tỷ đồng, bằng 18,5% tổng vốn huy động.

Với tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn cao và tỷ trọng tiền gửi USD cao nhất ngành, VCB tiếp tục là ngân hàng có chi phí huy động thấp nhất trong số các NHTM.

Tỷ lệ NIM giảm 0,16% xuống còn 2,65% – do lợi suất gộp giảm 0,3% so với cùng kỳ xuống còn 5,45% trong khi chi phí huy động chỉ giảm 0,25% xuống còn 2,77%.

Về cơ cấu tài sản, chúng tôi thấy:

• Tổng tài sản sinh lãi tăng 27% so với cùng kỳ (tăng 4% so với đầu năm) nhưng tỷ trọng tài sản sinh lãi có lợi suất thấp là tiền gửi liên ngân hàng (tăng 34,5% so với cùng kỳ) và trái phiếu (tăng 63,3% so với cùng kỳ) tăng nhanh hơn cho vay khách hàng (tăng 15,6% so với cùng kỳ). Theo đó tỷ trọng cho vay khách hàng trong tổng tài sản sinh lãi giảm từ 66,7% trong Q1/2017 xuống còn 60,7% và tỷ trọng trái phiếu tăng từ 17,8% trong Q1/2017 lên 22,8%.
• Lợi suất cho vay khách hàng tăng 0,03% lên 6,55%. Trong khi đó lợi suất cho vay liên ngân hàng giảm 0,2% xuống còn 1,93%. Lợi suất gộp đầu tư trái phiếu giảm 1,09% xuống còn 4,23% do trong Q1, VCB đầu tư mới một lượng lớn trái phiếu, mà lợi suất trái phiếu trong Q1 lại rất thấp (từ 2,42% cho kỳ hạn 1 năm đến 4,91% cho kỳ hạn 15 năm).

Về cơ cấu huy động, chúng tôi thấy:

• Tổng vốn huy động (chịu lãi) tăng 26,7% so với đầu năm. Đáng chú ý là tiền gửi của Kho bạc Nhà nước và NHNN tăng 161% lên 131,4 nghìn tỷ đồng, chiếm 14,3% tổng vốn huy động (Q1/2017 là 6,9%) nhờ VCB là ngân hàng thanh toán cho thương vụ bán cổ phần Sabeco. Trong khi đó vay liên ngân hàng giảm 29% so với cùng kỳ, chiếm 4,4% tổng vốn huy động (Q1/2017 là 7,9%). Tiền gửi khách hàng tăng 20% so với cùng kỳ, chiếm 79,4% tổng vốn huy động (Q1/2017 là 83,8%)
• Chi phí huy động tiền gửi khách hàng tăng 0,03% so với cùng kỳ lên 3,14%. Chi phí vay liên ngân hàng và vay khác giảm 1,06% xuống còn 0,4%. Chi phí huy động bình quân từ phát hành giấy tờ có giá giảm 0,48% xuống còn 7,68% nhờ môi trường lãi suất năm nay thuận lợi hơn năm ngoái.

Theo đó, thu nhập lãi thuần tăng 17,5% so với cùng kỳ đạt 6.197 tỷ đồng.

Tổng thu nhập ngoài lãi tăng 85,3% so với cùng kỳ lên 3.727 tỷ đồng, gồm:

– Lãi thuần hoạt động dịch vụ đạt 881,4 tỷ đồng (tăng 35,6% so với cùng kỳ).
– Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối 614,9 tỷ đồng (giảm 4,2% so với cùng kỳ).
– Lãi thuần chứng khoán kinh doanh 277,4 tỷ đồng (tăng 166,4% so với cùng kỳ). Nhờ lợi suất trái phiếu giảm xuống mức thấp kỷ lục trong Q1, nhiều ngân hàng ghi nhận lợi nhuận tốt từ danh mục trái phiếu.
– Lợi nhuận khác đạt 1.602,7 tỷ đồng (tăng 184,6% so với cùng kỳ). Phần lớn là thu hồi nợ xấu đã xử lý, và một phần trong tổng số lợi nhuận này thực tế đã được thực hiện từ Q4/2017 nhưng được VCB ghi nhận trong Q1/2018.
– Thu nhập từ góp vốn mua cổ phần đạt 350 tỷ đồng (tăng 240% so với cùng kỳ), trong đó 248,4 tỷ đồng là lợi nhuận không thường xuyên từ thoái vốn tại HVN và CFC. VCB đã hoàn thành bán toàn bộ cổ phần tại OCB và Ngân hàng sẽ ghi nhận khoảng 198 tỷ đồng lợi nhuận trong năm Q2.

Theo đó, tổng thu nhập hoạt động đạt 9.924,3 tỷ đồng (tăng 36,2% so với cùng kỳ). Trong đó, thu nhập lãi thuần đóng góp 62,4% và 37,6% còn lại là từ tổng thu nhập ngoài lãi.

Chi phí hoạt đọng tăng 29,1% so với cùng kỳ lên 4.067,4 tỷ đồng do chi phí nhân viên tăng mạnh lên 2.048 tỷ đồng (tăng 47,8% so với cùng kỳ) mặc dù số lượng nhân viên chỉ tăng 3,2% so với cùng kỳ. Chi phí này chiếm 50,4% tổng chi phí hoạt động của Ngân hàng. Các chi phí quản lý khác cũng tăng 18,8% so với cùng kỳ lên 1.434,3 tỷ đồng (tương đương 35,3% tổng thu nhập hoạt động).

Chi phí dự phòng tăng nhẹ 6,9% so với cùng kỳ lên 1.497,6 tỷ đồng. Toàn bộ chi phí dự phòng là dự phòng cụ thể cho vay khách hàng.

Tỷ lệ nợ xấu là 1,35% (cuối năm 2017 là 1,14%) và Ngân hàng không dùng dự phòng để xử lý nợ xấu trong Q1. Dư nợ xấu hình thành mới là 1.587,4 tỷ đồng và hệ số LLR vẫn ở mức cao 122,9% (cuối năm 2017 là 130,7%).

– Nợ nhóm 2 chiếm 1,1% tổng dư nợ (tăng 27,1% so với đầu năm lên 6.081 tỷ đồng).
– Nợ nhóm 3 chiếm 0,35% tổng dư nợ (tăng 193,7% so với đầu năm lên 2.010 tỷ đồng).
– Nợ nhóm 4 chiếm 0,62% tổng dự nợ (giảm 0,3% so với đầu năm xuống 3.575 tỷ đồng).
– Nợ nhóm 5 chiếm 1,1% tổng dư nợ (tăng 14% so với đầu năm lên 2.211,4 tỷ đồng).

Theo đó, LNTT Q1 đạt 4.359 tỷ đồng (tăng 59,3% so với cùng kỳ).

Cho năm 2018, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 23,5% – đạt 14.008 tỷ đồng. Với KQKD Q1 tốt hơn dự báo, chúng tôi đã điều chỉnh tăng dự báo LNTT cốt lõi năm 2018 lên 14.008 tỷ đồng (tăng trưởng 23,5%) từ dự báo trước đó là 13.357 tỷ đồng (tăng trưởng 17,8%). Chúng tôi không bao gồm giả định về lợi nhuận từ thoái vốn tại EIB và MBB trong dự báo của mình do tỷ lệ thoái vốn hiện vẫn chưa rõ ràng. Các giả định của chúng tôi gồm:

(1) Tín dụng tăng trưởng 17% đạt 635.818 tỷ đồng và huy động tăng trưởng 15% đạt 814.798 tỷ đồng.
(2) Tỷ lệ NIM giảm nhẹ 0,3% xuống 2,67% và thu nhập lãi thuần tăng trưởng 14,7% đạt 25.166 tỷ đồng.
(3) Thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 24,9% đạt 9.177 tỷ đồng.
(4) Chúng tôi ước tính chi phí hoạt động tăng 20,8% so với năm 2017 lên 14.339 tỷ đồng.
(5) Chúng tôi dự báo chi phí dự phòng sẽ gần như không đổi so với năm 2017, là 6.148 tỷ đồng (giảm nhẹ 0,8%).
(6) Chúng tôi giả định VCB sẽ hoàn thành đợt phát hành riêng lẻ 10% trong năm 2018 và giá chào bán là 60.000đ/cp. Giả định của chúng tôi xem xét đến các yếu tố sau:

– Giá cổ phiếu VCB bình quân 3 tháng là 68.425đ/cp, và bình quân 1 tháng là 62.400đ/cp.
– Thời gian phát hành và các chi tiết liên quan khác hiện vẫn chưa được công bố.
– Giá chào bán sẽ không thấp hơn (1) định giá của tổ chức định giá độc lập và (2) thị giá cổ phiếu (mặc dù cơ chế quyết định thị giá chưa được công bố rõ ràng) và cũng phải được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng 23,5% đạt 14.008 tỷ đồng, EPS pha loãng là 2.500đ (tăng 20%). Và BVPS là 20.118đ, tương đương P/B dự phóng là 2,88 lần.

Câu chuyện tăng trưởng dài hạn của Ngân hàng vẫn rất tiềm năng – Tiềm năng tăng trưởng của VCB là rất lớn. Với thương hiệu ngân hàng tin cậy nhiều năm qua, vị thế dẫn đầu về thanh toán trên thị trường liên ngân hàng, tăng trưởng lợi nhuận ổn định cùng với hệ thống khách hàng lớn, VCB hoàn toàn xứng đáng là ngân hàng tốt nhất trên thị trường. Và trở ngại duy nhất đối với tăng trưởng của VCB là hạn mức tín dụng mà NHNN cấp cho Ngân hàng. Các hệ số an toàn của VCB đều rất tốt, cụ thể;

• Hệ số CAR năm 2017 là 11,63%.
• Tỷ lệ vốn huy động ngắn hạn cho vay trung và dài hạn là khoảng 28%, thấp hơn nhiều so với mức trần cho phép theo đề xuất.
• Hệ số LDR thuần chỉ là 79%, thấp hơn so với mức bình quân ngành.
• Hệ số nợ xấu là 1,35% dư nợ trong Q1/2018, là một trong những ngân hàng có tỷ lệ nợ xấu thấp nhất trong ngành. VCB vẫn luôn minh bạch về nợ xấu và nhanh chóng xử lý nợ xấu phát sinh.
• Toàn bộ trái phiếu VAMC nắm giữ đã được trích lập dự phòng kể từ năm ngoái.
• Hệ số LLR trong Q1/2018 là 122,9%, là mức cao nhất trong ngành.

Dư nợ cho vay bán lẻ của VCB tăng trưởng với tốc độ gộp hàng năm là 51% trong 2 năm qua, với tỷ trọng trong tổng dư nợ tăng từ 20,1% vào năm 2015 lên 32,7% vào năm 2017. Tuy nhiên, tỷ lệ NIM lại không được cải thiện nhiều mà chỉ dao động quanh 2,7%, là mức khá khiêm tốn trong các NHTMCP. VCB sở hữu mạng lưới trên cả nước với quy mô xếp thứ 4, cụ thể có 496 chi nhánh và phòng giao dịch tính đến cuối năm 2017. Ngân hàng có tỷ lệ CASA cao là 31,3%, chi phí huy động thấp nhất trong ngành, là 2,27% trong Q1/2018 và khả năng tiếp tục tăng trưởng dư nợ cho vay bán lẻ. Tuy nhiên, cùng với chỉ đạo của nhà nước về việc giữ lãi suất cho vay thấp để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, chúng tôi cho rằng tỷ lệ NIM của VCB sẽ không tăng nhiều trong thời gian sắp tới.

• Chúng tôi tốc độ tăng trưởng gộp bình quân năm của cho vay trong ba năm tới là 17%.
• Trong khi đó hệ số LDR thuần trong giai đoạn này sẽ tăng từ 76,7% lên 80%.
• Tỷ lệ NIM sẽ dao động trong khoản 2,6% đến 2,8%.
• Tốc độ tăng trưởng gộp bình quân năm của tài sản trong ba năm tới là 15%.
• Và tốc độ tăng trưởng gộp bình quân năm của thu nhập lãi thuần là 15,7%.
• Trong khi đó dự báo tốc độ tăng trưởng gộp bình quân năm của thu nhập ngoài lãi là 19,3%.
• Do đó dự báo tốc độ tăng trưởng gộp bình quân năm của LNTT trong ba năm tới là 19,5%.

Mô hình của chúng tôi dựa trên quan điểm khá thận trọng về khoản lợi nhuận không thường xuyên từ bán cổ phần còn lại tại EIB và MBB. Và do cổ phần của VCB tại hai ngân hàng này là khá lớn, đây sẽ là yếu tố tác động lớn đến lợi nhuận. Và do đó đây cũng là động lực chính hỗ trợ giá cổ phiếu trong 6-18 tháng tới.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 64.400đ, tương đương P/B dự phóng là 3,2 lần. Cho vay bán lẻ tăng trưởng mạnh nhờ tình hình tài chính tốt hiện là động lực chính cho tăng trưởng của Ngân hàng và dự báo mảng này sẽ tiếp tục thúc đẩy tăng trưởng của Ngân hàng trong vài năm tới. Khả năng ghi nhận lợi nhuận không thường xuyên từ bán cổ phần tại MBB và EIB trong năm nay sẽ giúp LNTT tăng đáng kể.

Nguồn: Research HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác