DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu HPG – Khuyến nghị mua vào với giá mục tiêu 56.600 đồng/cp

Lượt xem: 11,905 - Ngày:
Chia sẻ

Tỷ suất lợi nhuận tăng + mở rộng công suất = Khuyến nghị Mua vào

Chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào vào đối với HPG và điều chỉnh tăng 33,6% giá mục tiêu lên 56.600đ nhờ các điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận và giảm giả định chi phí vốn.

Triển vọng lợi nhuận mạnh mẽ của HPG chủ yếu nhờ sự kết hợp của nhu cầu tăng (do chi tiêu Chính phủ), giá bán tăng và sản lượng sản xuất tăng từ tổ hợp nhà máy Dung Quất mới, sau khi hoàn thành sẽ đưa HPG trở thành nhà sản xuất thép lớn nhất ở Việt Nam.

HPG hiện đang giao dịch với P/E năm 2021 là 7,7 lần, cao hơn một chút so với mức bình quân lịch sử trước đây – tuy nhiên dự báo tăng trưởng lợi nhuận rất cao (80,7% năm 2020 và 36,7% năm 2021) sẽ thúc đẩy việc đánh giá lại giá cổ phiếu.Cổ phiếu HPG

Đồ thị cổ phiếu HPG phiên giao dịch ngày 08/01/2021. Nguồn: AmiBroker

Đánh giá sơ bộ lợi nhuận Q4/2020

Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận Q4/2020 (theo đó là lợi nhuận năm 2020) để phản ánh việc giá bán các sản phẩm thép tăng. Giá bán thép đã tăng bình quân 26,7% từ ngày 1/11/2020 đến 22/12/2020.

Theo đó, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần Q4/2020 sẽ đạt 4.763 tỷ đồng (tăng 148,4% so với cùng kỳ và tăng 26,2% so với quý trước), cao hơn 30,8% so với dự báo trước đó của chúng tôi là 3.640 tỷ đồng. Từ đó, lợi nhuận thuần năm 2020 là 13.563 tỷ đồng (tăng trưởng 80,7%), cao hơn 9,0% so với dự báo trước đó của chúng tôi là 12.441 tỷ đồng.

Với dự báo mới, chúng tôi tin Cổ phiếu HPG sẽ dễ dàng vượt kế hoạch năm 2020 của BLĐ với doanh thu thuần là 86 nghìn tỷ đồng và lợi nhuận thuần 9 nghìn tỷ đồng (cao hơn 51% so với kế hoạch lợi nhuận thuần).

Bảng 1: Thay đổi giá thép, HPG (đồng/kg) Cổ phiếu HPG

  • Trong tháng 11/2020, giá thép xây dựng tăng 4,4% đối với thép cuộn và 5,0% đối với thép thanh sau 4 đợt tăng giá riêng biệt.
  • Trong 22 ngày đầu tháng 12/2020, giá thép cuộn và thép thanh lần lượt tăng 19,4% và 21,6%.
  • Theo đó, từ đầu tháng 11/2020 đến ngày 22/12/2020, giá thép cuộn và thép thanh lần lượt tăng 24,7% và 27,6%.
  • Theo đó, tỷ suất lợi nhuận tăng ngay lập tức do giá nguyên liệu đầu vào được sử dụng trong giai đoạn này vẫn ở mức thấp.
  • Với căng thẳng thương mại giữa Trung Quốc và Úc, giá than cốc của Úc cũng thuận lợi đối với HPG. Biên độ giá trong giai đoạn hiện tại là 100-105 USD/tấn (giảm từ 29,0%-32,4% so với đầu năm). Than cốc chiếm 35-40% tổng chi phí nguyên liệu đầu vào.
  • Cùng với giá bán bình quân tăng, giá than cốc giảm đã bù đắp đáng kể việc giá quặng sắt và sắt phế liệu tăng. Do đó, chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận sẽ tăng đáng kể trong Q4/2020.

Điều chỉnh dự báo lợi nhuận năm 2021-2022

Bảng 2: Ước tính lợi nhuận Q4/2020 & năm 2020, HPG (tỷ đồng) Cổ phiếu HPG

Chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần sẽ tiếp tục tăng trưởng mạnh lần lượt là 36,7% và 15,3% trong năm 2021 và 2022. Chúng tôi tăng dự báo tăng lần lượt 24,4% và 24,1% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 và 2022 do ước tính giá bán của cả thép xây dựng và thép cuộn cán nóng đều tăng.

Lò cao thứ 3 tại Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 2 hiện đã hoạt động hết công suất, chỉ 4 tháng sau khi vận hành. Công ty đã có thể ký hợp đồng bán hàng cho đợt giao tháng 2-tháng 3/2021 với mức giá thép cuộn cán nóng rất tốt là 16-16,1 triệu đồng/tấn (chưa bao gồm VAT) so với 12,3 triệu đồng/tấn khi giao hàng vào cuối tháng 11/2020 và đầu tháng 12/2020. Chúng tôi tin giá bán thép cuộn cán nóng, cùng với sản lượng tiêu thụ tăng trong giai đoạn 2021-2022 sẽ làm tăng đáng kể tỷ trọng thép cuộn cán nóng vào doanh thu và lợi nhuận từ cuối năm 2020 trở đi.

Lò cao thứ 4 tại Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 2 sẽ đi vào hoạt động từ đầu năm 2021, giúp HPG vượt qua CTCP Thép Formosa Hà Tĩnh (Không niêm yết) để trở thành nhà sản xuất thép lớn nhất Việt Nam. Những lý do chính của chúng tôi với dự báo lợi nhuận cao như sau:

  • Nhu cầu thép khu vực tư nhân tiếp tục mạnh mẽ
  • Bối cảnh đầu tư cơ sở hạ tầng thuận lợi ở Việt Nam
  • Giá thép cao hơn và giá than cốc thấp hơn dự báo
  • Các cơ sở sản xuất mới đi vào hoạt động sẽ cung cấp cả thép dài và thép dẹt từ năm 2021

Duy trì khuyến nghị Mua vào, tăng 33,6% giá mục tiêu

Chúng tôi điều chỉnh tăng 33,6% giá mục tiêu lên 56.600đ (từ 42.335đ trước đó), tiềm năng tăng giá 38,9% phản ánh việc điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận và giảm giả định chi phí vốn của chúng tôi. Chúng tôi sử dụng DCF làm phương pháp định giá chính cho HPG.

HPG hiện đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2021 là 7,7 lần, cao hơn một chút so với P/E dự phóng bình quân 12 tháng là 7,0 lần trong 5 năm qua (Bảng 3). Ngoài ra, HPG có mức định giá rẻ so với các công ty cùng ngành (Bảng 4): Trong năm 2021, P/E dự phóng của HPG thấp hơn 28% so với P/E dự phóng bình quân của các công ty cùng ngành là 10,7 lần.

Chúng tôi tin giá cổ phiếu HPG xứng đáng tiếp tục được đánh giá lại nhờ triển vọng tăng trưởng lợi nhuận rất tốt, nhờ bối cảnh đầu tư xây dựng và cơ sở hạ tầng mạnh mẽ ở Việt Nam cũng như tác động của việc tăng sản lượng của Tổ hợp nhà máy Dung Quất. Tại giá mục tiêu, HPG sẽ giao dịch với P/E và EV/EBITDA dự phóng năm 2021 lần lượt là 10,6 lần và 7,4 lần, so với 10,7 lần và 6,3 lần của các công ty cùng ngành.

Bảng 3: P/E dự phóng lịch sử 12 tháng, HPG Cổ phiếu HPG

Bảng 4: Định giá các công ty cùng ngành, HPG Cổ phiếu HPG

Rủi ro đầu tư

Rủi ro KQKD thấp hơn dự báo bao gồm:

  • Giá thép có khả năng điều chỉnh mạnh. Nhu cầu vật liệu xây dựng tăng mạnh, dẫn đầu bởi các gói kích cầu ở Trung Quốc, đã đẩy giá nguyên liệu đầu vào tăng mạnh và theo đó là giá thành phẩm, trong vài tháng qua.

Giá thép thanh và sản phẩm thép cuộn cán nóng hiện đang giao dịch ở mức kỷ lục lần lượt là 640 USD/tấn (tăng 42,2% so với đầu năm và 43,8% so với cùng kỳ) và 710 USD/tấn (tăng 38,9% so với đầu năm và 84,9% so với mức đáy 52 tuần) tại thị trường Trung Quốc. Đồng thời, giá quặng sắt toàn cầu cũng tăng mạnh lên mức 166 USD/tấn (tăng gấp đôi so với đầu năm).

Có khả năng cả giá thép và giá quặng sắt sẽ điều chỉnh mạnh trong năm 2021 do cả hai giá đều đang giao dịch ở mức cao kỷ lục. Tuy nhiên, theo quan điểm của chúng tôi, giá thép giảm (nếu có) sẽ được bù đắp bởi giá quặng sắt dự báo cũng sẽ giảm.

Ngoài ra, với việc là Công ty dẫn đầu trên thị trường thép xây dựng, HPG có lợi thế về quyết định giá so với các đối thủ cạnh tranh – Công ty có thị phần cao nhất trong nước và vẫn tiếp tục tăng và tính kinh tế nhờ quy mô lớn. Nhờ đó, lợi nhuận các sản phẩm thép xây dựng sẽ ổn định.

Về sản phẩm thép cuộn cán nóng, chúng tôi được biết HPG đang ký hợp đồng kỳ hạn với các khách hàng mua sản phẩm thép cuộn cán nóng trong nước và giá bán được xác định một phần dựa trên giá nguyên liệu đầu vào tại thời điểm thỏa thuận. Do đó, các hợp đồng mua bán kỳ hạn sẽ giúp HPG cải thiện và kiểm soát tốt tỷ suất lợi nhuận sản phẩm thép cuộn cán nóng.

Biểu đồ 5: Giá thép cuộn cán nóng CFR tại VN (USD/tấn) Cổ phiếu HPG

Biểu đồ 6: Giá quặng sắt 62% Fe (USD/tấn)Cổ phiếu HPG

 

Biểu đồ 7: Giá phế liệu theo LME (USD/tấn) Cổ phiếu HPG

Biểu đồ 8: Giá than cốc (USD/tấn) Cổ phiếu HPG

  • Rủi ro cạnh tranh từ thép Trung Quốc. Theo quan điểm của chúng tôi, nguy cơ này đang giảm dần. Trung Quốc là quốc gia sản xuất thép lớn nhất, và chiếm hơn 50% sản lượng sản xuất thép toàn cầu.

Trong giai đoạn 2015-2016, do nguồn cung dư thừa lớn, Trung Quốc đã mạnh tay giảm giá bán để đẩy sản lượng thép xuất khẩu, và sự biến động của thị trường làm giảm đáng kể mức định giá (ví dụ, P/E dự phóng 12 tháng của HPG trong giai đoạn này chỉ là 4,5 lần). Ngành công nghiệp thép của Trung Quốc sau đó đã tái cấu trúc và đóng cửa các nhà máy hoạt động kém hiệu quả, nhờ đó, ngành công nghiệp thép đã lành mạnh hơn nhiều.

Ngoài ra, HPG hiện có thể cạnh tranh trực tiếp với các nhà sản xuất Trung Quốc nhờ tăng lợi thế kinh tế quy mô và hiệu suất được cải thiện. HPG đã xuất khẩu phôi thép sang Trung Quốc từ Q4/2019 sau khi Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 1 đi vào hoạt động. Trong 9 tháng đầu năm 2020, tổng lượng phôi thép xuất khẩu sang Trung Quốc chiếm khoảng 70% sản lượng tiêu thụ phôi thép của HPG.

  • Rủi ro lượng phôi thép xuất khẩu sang Trung Quốc giảm. Chúng tôi tin nhu cầu tiêu thụ thép thành phẩm trong nước sẽ tăng đều trong 3-5 năm tới nhờ (1) đầu tư của Chính phủ tăng và (2) thị phần của HPG tăng mạnh, đặc biệt là ở thị trường miền Nam. Việc thay thế phôi thép bằng thép thành phẩm sẽ giúp HPG tăng tỷ suất lợi nhuận thép xây dựng do thép xây dựng thành phẩm thường được bán với giá cao hơn phôi thép. Chúng tôi không thấy rủi ro này là đáng kể.

Rủi ro KQKD cao hơn dự báo bao gồm:

VND có thể sẽ tăng giá so với USD. Theo đó, lỗ tỷ giá thấp hơn dự báo và chi phí nguyên liệu đầu vào tốt hơn do hầu hết quặng sắt, than cốc và phế liệu được nhập khẩu. Công ty cũng có các khoản vay bằng USD lên tới 7.182 tỷ đồng (nợ ngắn hạn và dài hạn) tính đến cuối tháng 6/2020. Đồng USD suy yếu sẽ khiến chi phí lãi vay giảm.

Q4/2020 – dự báo lợi nhuận kỷ lục

Dự báo lợi nhuận thuần Q4/2020 mới của chúng tôi cho thấy mức cao kỷ lục mới là 4.763 tỷ đồng (tăng 148,4% so với cùng kỳ và 26,2% so với quý trước). Dự báo lợi nhuận mới của chúng tôi cao hơn 30,8% so với dự báo trước đây là 3.640 tỷ đồng. Các lý do chính cho việc điều chỉnh tăng bao gồm: (1) giá bán tăng mạnh trong 2 tháng cuối năm, (2) giá than cốc thấp hơn dự báo và (3) sản lượng tiêu thụ thép cuộn cán nóng cao hơn dự báo.

Bảng 9: Dự báo cũ và mới, HPG Cổ phiếu HPG

Giá bán bình quân tăng là lý do chính cho việc điều chỉnh tăng dự báo

Giá thép xây dựng đã tăng 26,7% kể từ đầu tháng 11/2020. Giá bán bình quân tăng mạnh khiến tỷ suất lợi nhuận mảng thép tăng đáng kể. Như đã đề cập ở trên, tính đến ngày 22/12/2020, thép xây dựng hiện đang được bán với mức giá lần lượt là 14,15 triệu đồng/tấn và 14,09 triệu đồng/tấn cho các sản phẩm thép cuộn và thép thanh. Điều này thể hiện mức tăng 24,0% so với đầu năm và tăng 33,0% so với mức đáy 52 tuần.

Bảng 10: Sản lượng tiêu thụ Q4/2020 & cả năm 2020, HPG (tấn) Cổ phiếu HPG

Trong Q4/2020, chúng tôi ước tính Công ty sẽ tiêu thụ 1,4 triệu tấn thép dài (tăng 35,5% so với cùng kỳ). Trong đó, sản lượng tiêu thụ thép xây dựng ước tính đạt 944.134 tấn (tăng 16,9% so với cùng kỳ) trong khi sản lượng tiêu thụ phôi thép sẽ tăng mạnh lên 448.819 tấn (tăng 104,1% so với cùng kỳ).

Giá bán bình quân thép xây dựng đã tăng 4,8% so với cùng kỳ và 10,6% so với quý trước lên 11,9 triệu đồng/tấn trong Q4/2020. Giá bán phôi thép cũng tăng mạnh trong giai đoạn này lên khoảng 12,6 triệu đồng/tấn (tăng 26,6% so với đầu năm) vào thời điểm hiện tại, từ 9,9 triệu đồng/tấn hồi đầu năm.

Sản lượng sản xuất thép cuộn cán nóng ước tính sẽ đạt 520.000 tấn trong Q4/2020, trong đó 200.000 tấn sẽ được sử dụng nội bộ và 320.000 tấn sẽ được tiêu thụ bên ngoài với giá bán bình quân là 12,4 triệu đồng/tấn. Với mức giá này, chúng tôi cho rằng HPG sẽ đạt tỷ suất lợi nhuận rất tốt so với dự báo ban đầu của chúng tôi.

Lưu ý, lò cao số 3 (sản xuất thép cuộn cán nóng) tại Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 2 đã bắt đầu hoạt động từ ngày 24/8/2020. Trong Q3/2020, tất cả các sản phẩm thép cuộn cán nóng được sản xuất đều được sử dụng nội bộ cho các sản phẩm ống thép và tôn của HPG. Nhờ nguồn cung nội bộ này, tỷ suất lợi nhuận của sản phẩm ống thép và tôn dự báo sẽ cải thiện trong Q4/2020, đây là xu hướng tương tự trong Q3/2020.

Bảng 11: Giá bán thép xây dựng và nguyên liệu đầu vào Cổ phiếu HPG

Bảng 12: Giá bán Q4/2020 & năm 2020, HPG (triệu đồng/tấn)Cổ phiếu HPG

Đầu tư cơ bản nhận được thành quả trong năm 2020

Sau 2 năm 2018 và 2019 không tăng trưởng, lợi nhuận của HPG đang tăng trưởng mạnh mẽ hơn bao giờ hết. Chúng tôi hiện dự báo doanh thu thuần năm 2020 là 93.411 tỷ đồng (tăng trưởng 17,1%), tăng 4,8% so với dự báo trước đó, chủ yếu nhờ giá bán bình quân cao hơn đối với tất cả các sản phẩm thép. Lợi nhuận thuần năm 2020 dự báo tăng trưởng 80,7% lên 13.563 tỷ đồng, tăng 9,0% so với dự báo trước đó là 12.441 tỷ đồng. Điều này nhờ tỷ suất lợi nhuận tại mảng thép tăng.

Sản lượng tiêu thụ cao kỷ lục sẽ được ghi nhận trong năm nay. Sản lượng tiêu thụ sản phẩm thép dài dự kiến đạt 5.218.962 tấn (tăng trưởng 74,3%), trong đó sản lượng tiêu thụ thép xây dựng ước tính đạt 3.431.133 tấn (tăng trưởng 23,6%) và sản lượng tiêu thụ phôi thép sẽ tăng mạnh lên 1.787.829 tấn (tăng trưởng 712,6%). Chúng tôi ước tính HPG sẽ tiêu thụ 831.473 tấn ống thép (tăng trưởng 11,2%) và 320.000 tấn thép cuộn cán nóng trong năm 2020. Chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ tôn sẽ đạt 165.000 tấn.

Tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ tăng mạnh lên 20,5% từ 17,6% trong năm 2019, chủ yếu nhờ kết hợp của (1) giá sản phẩm thép tăng, (2) hiệu suất tại các cơ sở của Tổ hợp nhà máy Dung Quất tăng và (3) đóng góp lợi nhuận từ mảng nông nghiệp tăng. Do đó, chúng tôi ước tính lợi nhuận gộp năm 2020 sẽ đạt 19.120 tỷ đồng (tăng trưởng 70,9%).

Lỗ thuần từ HĐ tài chính dự báo sẽ tăng lên 1.846 tỷ đồng từ lỗ 710,6 tỷ đồng năm ngoái do Công ty sẽ ghi nhận chi phí lãi vay không vốn hóa cao hơn (nợ liên quan đến việc mở rộng cơ sở sản xuất của Tổ hợp nhà máy Dung Quất).

Chi phí bán hàng & quản lý sẽ đạt 1.943 tỷ đồng (tăng 34,7%) và chiếm 2,1% doanh thu thuần, tỷ lệ này tốt hơn so với 2,3% năm ngoái. Điều này chủ yếu nhờ quản lý chi phí tốt hơn xung quanh việc kinh doanh các sản phẩm thép tại thị trường miền Nam. Trước đây, HPG đã phải vận chuyển các sản phẩm thép của mình từ các cơ sở phía Bắc vào thị trường miền Nam. Tổ hợp nhà máy Dung Quất đã giúp giảm chi phí vận tải.

LNTT và LNST năm 2020 dự báo sẽ tăng lần lượt lên 15.331 tỷ đồng (tăng trưởng 69,8%) và 13.563 tỷ đồng (tăng trưởng 80,7%). Chúng tôi ước tính thuế suất thuế TNDN hiện hành trong năm 2020 là 11,5% so với 17,6% trong năm 2019; hiện tại Tổ hợp nhà máy Dung Quất đang được hưởng các quyền lợi miễn thuế. EPS dự phóng năm 2020 ước tính là 3.889đ, tương đương P/E dự phóng năm 2020 là 10,5 lần.

Động lực tăng trưởng mạnh sẽ tiếp tục trong năm 2021-2022

Chúng tôi đã điều chỉnh tăng lần lượt 24,4% và 24,1% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 và 2022 phản ánh việc điều chỉnh tăng tỷ suất lợi nhuận mảng thép để phản ánh tốt hơn hiệu suất sản xuất thép cuộn cán nóng cao hơn hơn dự báo trước đây. Cơ cấu sản phẩm tốt hơn từ Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 1, cùng với sự đóng góp của sản phẩm thép cuộn cán nóng mới từ Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 2, dự báo sẽ là động lực tăng trưởng lợi nhuận chính trong 2 năm tới.

Bảng 13: Dự báo cũ và mới năm 2021-2022, HPG Cổ phiếu HPG

Năm 2021 và 2022: Dự báo mới

Chúng tôi điều chỉnh tăng lần lượt 24,4% và 24,1% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 và 2022, chủ yếu do tăng dự báo tỷ suất lợi nhuận đối với các sản phẩm thép cuộn cán nóng. Chúng tôi hiện dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 sẽ tăng trưởng 36,7% lên 18.547 tỷ đồng và năm 2022 sẽ tăng trưởng 15,3% lên 21.388 tỷ đồng. Tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ chủ yếu nhờ cơ cấu sản phẩm tốt hơn giữa các sản phẩm thép dài và đóng góp từ sản phẩm thép cuộn cán nóng.

Bảng 14: Giả định sản lượng tiêu thụ 2020-2022, HPG Cổ phiếu HPG

Bảng 15: Giả định tăng trưởng sản lượng tiêu thụ 2020- 2022, HPG Cổ phiếu HPG

  • Tổng sản lượng tiêu thụ sản phẩm thép dài sẽ tăng trưởng nhẹ lần lượt 4,2% và 5,8% trong năm 2021 và 2022. Tuy nhiên, tỷ trọng sản lượng tiêu thụ thép xây dựng sẽ tăng lên lần lượt là 81,6% và 91,3% trong năm 2021 và 2022 từ mức 65,7% trong năm 2020. Lưu ý, thép xây dựng thường có tỷ suất lợi nhuận cao hơn phôi thép từ 4-10%. Cơ cấu sản phẩm cải thiện sẽ giúp tăng lợi nhuận mảng thép dài.
  • Ngoài ra, nhờ đóng góp của lò cao thứ 4 vào đầu năm 2021, sản lượng tiêu thụ thép cuộn cán nóng sẽ đạt lần lượt 1,5 triệu tấn và 2,1 triệu tấn trong năm 2021 và 2022, từ 320.000 tấn trong năm 2020.

Bảng 16: Giả định giá bán giai đoạn 2020-2022, HPG Cổ phiếu HPG

Bảng 17: Giả định tỷ suất LN giai đoạn 2020-2022, HPG Cổ phiếu HPG

  • Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2021 và 2022 lần lượt là 20,5% và 19,8% so với tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2020 dự báo là 20,5%. Chúng tôi tin rằng tỷ suất lợi nhuận thép cuộn cán nóng cao hơn dự báo và cơ cấu sản phẩm tốt hơn trong mảng thép dài sẽ bù đắp cho bất kỳ khả năng điều chỉnh giá thép nào trong năm tới. Đối với mảng nông nghiệp, chúng tôi dự báo giá bán thịt lợn sẽ giảm nhẹ trong tương lai.
  • Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu trong năm 2021 và 2022 được dự báo là 2,2%, tăng nhẹ so với ước tính 2,1% trong năm 2020; nhằm hỗ trợ các hoạt động kinh doanh thép cuộn cán nóng.
  • Lỗ thuần từ HĐ tài chính sẽ tiếp tục tăng lên 2.087 tỷ đồng trong năm 2021 từ lỗ 1.846 tỷ đồng trong 2020 do chi phí lãi vay không vốn hóa tăng từ giai đoạn 1 của Tổ hợp nhà máy Dung Quất sẽ được hạch toán hết. Trong năm 2022, chúng tôi dự báo lỗ thuần từ HĐ tài chính sẽ giảm nhẹ xuống 1.799 tỷ đồng do lượng tiền mặt tăng; đầu tư cơ bản sẽ giảm mạnh và dòng tiền sẽ cải thiện.
  • LNTT năm 2021 và 2022 được dự báo lần lượt tăng lên 20.739 tỷ đồng (tăng trưởng 34,5%) và 23.654 tỷ đồng (tăng trưởng 14,1%).

Theo đó, EPS dự phóng 2021 và 2022 lần lượt là 5.318đ và 6.132đ, tương đương P/E hiện tại lần lượt là 7,7 lần và 6,6 lần.

Bảng CĐKT và dòng tiền

Chúng tôi dự báo tổng dư nợ ngắn hạn và dài hạn sẽ tăng lên 44,9 nghìn tỷ đồng vào cuối năm 2020 từ 36,7 nghìn tỷ đồng vào cuối năm 2019. Điều này là do đầu tư cơ bản được thực hiện phục vụ cho Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 2. Tuy nhiên, khi lò cao thứ 4 của Tổ hợp nhà máy Dung Quất đi vào hoạt động vào đầu năm 2021, tổng dư nợ sẽ giảm 4,0-5,0 nghìn tỷ đồng mỗi năm trong 5 năm tới theo lịch trình thanh toán nợ.

Trong 3 năm tới, nhờ lợi nhuận thuần tăng, tổng dư nợ giảm và nhu cầu vốn đầu tư cơ bản thấp, chúng tôi dự báo HPG sẽ tăng chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Chúng tôi dự báo cổ tức tiền mặt sẽ đạt 1.000đ/cp trong năm 2020 và 1.500đ/cp trong năm 2021-2022, tương đương với tỷ suất cổ tức 2,5-3,8% và tỷ lệ chi trả là 23,2-24,4%.

Kể từ năm 2019, bên cạnh việc chia cổ tức 20% bằng cổ phiếu, HPG cũng bắt đầu chia cổ tức bằng tiền mặt 500đ/cp, tương ứng tỷ suất cổ tức 1,8% và tỷ lệ chi trả là 18,4%, sau 3 năm không chia cổ tức bằng tiền mặt do đầu tư cơ bản lớn cho Tổ hợp nhà máy Dung Quất. Cổ tức bằng cổ phiếu và tiền mặt năm 2019 được trả vào tháng 7/2020.

Mở rộng Tổ hợp nhà máy Dung Quất sẽ là động lực chính thúc đẩy lợi nhuận sau năm 2023

Bảng 18: Công suất sản xuất thép, HPG (tấn) Cổ phiếu HPG

Như Bảng 18 cho thấy, trong năm 2021, năng lực sản xuất của HPG sẽ tiếp tục tăng, chủ yếu đối với sản phẩm thép dài và thép cuộn cán nóng. Chi tiết được trình bày dưới đây:

  • Các cơ sở sản xuất tại Hải Dương hoàn thành việc nâng cấp vào năm 2021. The đó, công suất sản xuất thép thô sẽ tăng lên 2,5 triệu tấn từ 2,2 triệu tấn hiện nay. Công suất cán trong năm 2020 được nâng lên 2,5 triệu tấn thép xây dựng.
  • Công suất cán thép xây dựng của Tổ hợp nhà máy Dung Quất giai đoạn 1 sẽ tăng lên 3 triệu tấn (vào cuối năm 2021) từ 2 triệu tấn hiện tại. Vốn đầu tư cơ bản ước tính sẽ là 1,4-1,5 nghìn tỷ đồng.
  • Lò cao thứ 4 tại Tổ hợp nhà máy Dung Quất sẽ được đưa vào hoạt động vào đầu tháng 1/2021. Khi lò cao này hoạt động hết công suất, HPG có thể sản xuất tổng cộng 6 triệu tấn thép thô tại 4 lò cao ở Tổ hợp nhà máy Dung Quất (giai đoạn 2).

Qua trao đổi với Công ty, chúng tôi được biết công suất của 4 lò cao tại Tổ hợp nhà máy Dung Quất sẽ được sử dụng linh hoạt để sản xuất các sản phẩm thép xây dựng hoặc thép cuộn cán nóng tùy theo nhu cầu của khách hàng tại từng thời điểm cụ thể. Công suất cán hiện tại đối với thép xây dựng là 2 triệu tấn (sẽ tăng lên 3 triệu tấn trong năm 2021) và 3,5 triệu tấn đối với thép cuộn cán nóng.

Mở rộng Tổ hợp nhà máy Dung Quất trong dài hạn: Cổ phiếu HPG đã nhận được sự chấp thuận của cổ đông về kế hoạch mở rộng Tổ hợp nhà máy Dung Quất vào ngày 25/03/2020. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng chúng tôi chưa bao gồm kế hoạch mở rộng này vào mô hình định giá. Với nhu cầu vốn đầu tư cơ bản cao, dự án cần được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt, có thể mất từ 2-3 năm. Do đó, chúng tôi dự báo dự án mở rộng Tổ hợp nhà máy Dung Quất mới, được đề xuất sẽ bắt đầu sau năm 2023 hoặc lâu hơn.

Kế hoạch mở rộng này có tổng công suất 5 triệu tấn, gồm 3 triệu tấn thép cuộn cán nóng, 0,5 triệu tấn thép dài, 1 triệu tấn thép hình cỡ trung và 0,5 triệu tấn thép thanh đặc biệt.

  • Tổng vốn đầu tư cho giai đoạn mở rộng mới này là 50 nghìn tỷ đồng, trong đó 30 nghìn tỷ đồng dự kiến được tài trợ từ nguồn vốn nội bộ trong khi 20 nghìn tỷ đồng còn lại sẽ vay ngân hàng. Ít nhất cho đến năm 2023, chúng tôi dự báo dòng tiền tích lũy, sau khấu hao và chi trả cổ tức, sẽ đủ để đáp ứng bất kỳ khoản đầu tư mới nào được lên kế hoạch. Chúng tôi cho rằng khó có khả năng có đợt phát hành cổ phiếu mới trong giai đoạn này.
  • Về dài hạn, dự án này sẽ là động lực chính tạo ra lợi nhuận cho HPG sau năm 2023. Theo Hiệp hội Thép Việt Nam, tổng nhu cầu thép cuộn cán nóng tại Việt Nam vào khoảng 12 triệu tấn/năm, trong khi tổng công suất chỉ đạt 8,7 triệu tấn/năm. Con số này bao gồm 5,2 triệu tấn/năm do Formosa sản xuất và 3,5 triệu tấn/năm do HPG sản xuất (sau khi lò cao cuối cùng của Tổ hợp nhà máy Dung Quất đi vào hoạt động từ tháng 1/2021).

HPG đã chứng minh được lợi thế cạnh tranh khi sản xuất và tiêu thụ sản phẩm thể hiện qua sản lượng xuất khẩu phôi thép cao; khoảng 65% sản lượng tiêu thụ phôi thép của HPG trong 9 tháng đầu năm 2020 được xuất khẩu sang Trung Quốc. Sau năm 2023, chúng tôi cho rằng HPG sẽ tối đa hóa triển vọng lợi nhuận nhờ giai đoạn tiếp theo của dự án mở rộng Tổ hợp nhà máy Dung Quất.

Bảng 19: Cơ cấu nợ, HPG Cổ phiếu HPG

Bảng 20: Chính sách cổ tức, HPG Cổ phiếu HPG

Kế hoạch tái cấu trúc

Mô hình hoạt động mới, quản lý hiệu quả hơn

Vào ngày 10/12/2020, HPG công bố mô hình hoạt động được tái cấu trúc. Tập đoàn sẽ hợp nhất 11 công ty con hiện có thành 4 tổng công ty. 2 tập đoàn mới sẽ được thành lập trong năm 2021 là Gang thép và Ống thép & tôn mạ màu. Tổng công ty Nông nghiệp được thành lập vào năm 2016 và tập đoàn BĐS vừa mới được thành lập, kể từ ngày 8/12/2020. Các cơ cấu hoạt động của tổng công ty được nêu dưới đây:

CTCP Gang thép – HPG sẽ sát nhập 5 công ty hiện có vào tổng công ty, bao gồm:

  • Công ty TNHH Thép Hòa Phát Hưng Yên
  • CTCP Thép Hòa Phát Hải Dương
  • CTCP Thép Hòa Phát Dung Quất
  • Công ty TNHH Chế tạo kim loại Hòa Phát
  • CTCP Đầu tư Khoáng sản An Thông.

Các công ty thép này vận hành lò cao ở Hải Dương, Dung Quất và lò điện hồ quang ở Hưng Yên. Trong khi đó, các công ty kim loại và khoáng sản lại hoạt động trong lĩnh vực khai thác và chế biến quặng sắt cung cấp hàng năm khoảng 0,6-0,8 triệu quặng sắt chất lượng cao và 0,3 triệu tấn quặng vê viên cho HPG.

Tổng công ty Thép ống và Tôn mạ màu – Tổng công ty sẽ điều hành 2 công ty hiện có:

  • Công ty TNHH Ống thép Hòa Phát
  • Công ty TNHH Tôn Hòa Phát

Các công ty này quản lý mảng tôn và ống thép của HPG.

CTCP Nông nghiệp – Công ty được thành lập vào năm 2016, quản lý mảng thức ăn chăn nuôi, thịt bò, thịt lợn và thịt gà của HPG.

Tổng công ty BĐS – Kể từ ngày 8/12/2020, HPG sẽ sát nhập 2 công ty con hiện có vào tổng công ty này, gồm:

  • CTCP Xây dựng và Phát triển Đô thị Hòa Phát, đơn vị vận hành các dự án KDC và KDC của HPG (Bảng 21).
  • Công ty TNHH Điện Lạnh Hòa Phát, đơn vị điều hành mảng điện lạnh của HPG.

Kế hoạch thoái vốn mảng nội thất

HPG cũng công bố kế hoạch thoái vốn tại CTCP Nội thất Hòa Phát (HPG nắm giữ 99,6% cổ phần) để tập trung vào 4 mảng chính như đã đề cập ở trên. Thông tin chi tiết về thời điểm và giá trị của đợt thoái vốn chưa được công bố.

Chúng tôi cho rằng việc thoái vốn này sẽ ảnh hưởng không đáng kể đến HPG. Công ty này có vốn điều lệ 400 tỷ đồng với doanh thu hàng năm và lợi nhuận thuần lần lượt vào khoảng 4.000 tỷ đồng và 400 tỷ đồng. Nội thất Hòa Phát chỉ chiếm 3-4% tổng doanh thu và lợi nhuận của HPG hàng năm.

Do thiếu thông tin về định giá thoái vốn, chúng tôi đã không bao gồm sự kiện này vào mô hình dự báo. Tuy nhiên, việc hạch toán lợi nhuận thoái vốn có thể được coi là một động lực tích cực đối với giá cổ phiếu trong ngắn hạn.

Một mô hình quản lý hợp lý

Theo quan điểm của chúng tôi, mô hình hoạt động mới sẽ giúp HPG quản lý tốt hơn. HPG sẽ chỉ có 4 tổng công ty thay vì 11 công ty con trước đây, nhờ đó, đơn giản hóa tất cả các quy trình quản lý và triển khai hoạt động của HPG.

Bảng 21: Các dự án của HPG Cổ phiếu HPG

Định giá và khuyến nghị

Chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào đối với HPG và đã tăng 33,6% giá mục tiêu lên 56.600đ, từ 42.335đ trước đó chủ yếu do chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận. Tại giá mục tiêu mới, tiềm năng tăng giá 38,9% so với thị giá hiện tại.

Chúng tôi ưa thích cổ phiếu HPG nhờ vị thế dẫn đầu thị trường, triển vọng cơ bản vững chắc và đội ngũ BLĐ tâm huyết. Triển vọng thu nhập trong 2 năm tới là rất tốt và được thúc đẩy nhờ các dự án mới đi vào hoạt động.

Chúng tôi vẫn sử dụng phương pháp DCF làm phương pháp định giá chính để xác định giá mục tiêu cho HPG. Chúng tôi tăng 33,6% giá mục tiêu (cũng là giá trị hợp lý của chúng tôi) lên 56.600đ, tiềm năng tăng giá 38,9% so với thị giá hiện tại. Điều này phản ánh những thay đổi sau trong các giả định của chúng tôi:

  • Chúng tôi đã tăng lần lượt 9,0%, 24,4% và 24,1% dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2022.
  • Chúng tôi giảm giả định lãi suất phi rủi ro xuống 3% từ 4,5% trước đây dựa trên mức bình quân của lợi suất một năm trong lịch sử và dự báo 2 năm lợi suất trái phiếu 10 năm của Chính phủ Việt Nam.

Áp dụng lãi suất phi rủi ro 3%, phần bù rủi ro vốn CSH không đổi là 7,0% và tốc độ tăng trưởng dài hạn không đổi là 2,0%, giá mục tiêu của chúng tôi cho HPG là 56.600đ, tăng 33,6% so với giá mục tiêu trước đó là 42.335đ.

Bảng 22: FCFF Cổ phiếu HPG

Bảng 23: Tính toán WACC, HPG (%) Cổ phiếu HPG

Bảng 24: Định giá DCF Valuation, HPG (tỷ đồng) Cổ phiếu HPG

Bảng 25: Phân tích độ nhạy Cổ phiếu HPG

Chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào

Cổ phiếu HPG tiếp tục khẳng định vị thế là công ty hàng đầu trong ngành thép với sản lượng thép thô hàng năm cao nhất thị trường. HPG cũng có các trang thiết bị hiện đại nhất hỗ trợ trong việc bảo vệ môi trường.

Nhờ lợi thế về quy mô, HPG có chi phí sản xuất thấp nhất tại Việt Nam và có thể dễ dàng cạnh tranh với các nhà sản xuất thép trong nước và nước ngoài. Sản lượng xuất khẩu mạnh mẽ của HPG sang Trung Quốc khẳng định tiềm năng có thể cạnh tranh trên toàn cầu và trong khu vực của HPG.

Việc nâng công suất mới đối với tất cả các sản phẩm thép (thép dài và thép dẹt) cùng với việc tỷ suất lợi nhuận tiếp tục tăng sẽ là động lực chính thúc đẩy tăng trưởng mạnh mẽ trong 2-3 năm tới.

Việc thoái vốn khỏi mảng kinh doanh nội thất có thể tạo ra lợi nhuận tăng thêm cho HPG trong năm 2021. Dù không nằm trong mô hình dự báo của chúng tôi, nhưng điều này có thể là chất xúc tác tích cực cho cổ phiếu trong ngắn hạn.

HPG hiện đang giao dịch với P/E dự phóng 2021 là 7,7 lần, cao hơn một chút so với biên độ giao dịch trong lịch sử – tuy nhiên, triển vọng lợi nhuận cao, thị phần dẫn đầu và quản trị công ty tốt khiến chúng tôi dự báo giá cổ phiếu sẽ tiếp tục tăng – dựa trên P/E dự phóng 2021, HPG hiện đang giao dịch thấp hơn 28% so với các công ty cùng ngành trong khu vực.

Chúng tôi duy trì đánh giá Mua vào với tiềm năng tăng giá 38,9%. Với mức giá mục tiêu của chúng tôi, HPG sẽ giao dịch với P/E và EV/EBITDA dự phóng 2021 lần lượt là 10,6 lần và 7,4 lần, so với mức 10,7 lần và 6,3 lần của nhóm công ty cùng ngành trong khu vực.

Nguồn: HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý