DANH MỤC

Mobile / Zalo / Viber: 0912 842 224

Cập nhật cổ phiếu VNM – Khuyến nghị NẮM GIỮ với giá mục tiêu 183.000đ

Lượt xem: 553 - Ngày:
Chia sẻ

Tin cổ phiếu – VNM thông báo chia thưởng cổ phiếu tỷ lệ 5:1. Đồng thời tạm ứng cổ tức tiền mặt. Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ. Vinamilk (Cổ phiếu VNM – Nắm giữ) hôm qua đã công bố thông tin chi tiết về kế hoạch phát hành cổ phiếu thưởng cho cổ đông hiện hữu với tỷ lệ 5:1. Theo đó vốn điều lệ sau khi phát hành cổ phiếu thưởng sẽ tăng thêm 20% lên 17.417 tỷ đồng. Đồng thời công ty cũng sẽ tạm ứng cổ tức tiền mặt là 2.000đ/cp. Giá cổ phiếu không thay đổi nhiều trước thông tin trên.

Đồ thị cổ phiếu VNM phiên giao dịch ngày 14/08/2018. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu VNM phiên giao dịch ngày 14/08/2018. Nguồn: AmiBroker

Kế hoạch phát hành cổ phiếu thưởng sẽ được thực hiện trong Q3 – thông tin chi tiết của kế hoạch phát hành cổ phiếu thưởng như sau:

–     Tỷ lệ phát hành: 5:1; nghĩa là cổ đông nắm 5 cổ phiếu sẽ nhận được 1 cổ phiếu mới.

–     Số lượng cổ phiếu lưu hành hiện tại là 1.451.202.074 đơn vị, tổng số lượng cổ phiếu mới phát hành là 290.240.424 đơn vị.

–     Nguồn phát hành cổ phiếu thưởng: 260,7 tỷ đồng từ thặng dư vốn cổ phần, không quá 2.641,7 tỷ đồng từ quỹ đầu tư phát triển. Nếu 2 nguồn trên không đủ, thì phần còn lại sẽ từ lợi nhuận chưa phân phối.

–     Sau khi phát hành, vốn điều lệ của VNM sẽ tăng 20% từ 14.515 tỷ đồng lên 17.417 tỷ đồng.

–     Ngày đăng ký cuối cùng là ngày 6/9/2018.

Tạm ứng cổ tức tiền mặt với tỷ lệ 20% mệnh giá – VNM cũng đã thông báo tạm ứng cổ tức năm 2018 là 2.000đ/cp. Ngày đăng ký cuối cùng cũng là 6/9/2018. Ngày thanh toán dự kiến là 26/9/2018. ĐHCĐTN đã thông qua mức cổ tức tiền mặt cho năm 2018 ít nhất bằng 50% LNST. Năm 2017 VNM trả cổ tức tiền mặt là 5.000đ/cp với tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức là 70,6%. Với LNST theo kế hoạch là 10.752 tỷ đồng, thì tổng cổ tức tiền mặt cho năm nay có thể tối thiểu là 3.700đ/cp nếu công ty đạt được kế hoạch LNST. Trong 5 năm qua, tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức là từ 48,5-77,6%.

Tỷ lệ trả cổ tức cao cho thấy mức đầu tư giảm do ngành bắt đầu bão hòa. Điều này cũng cho thấy cho thấy sự chuyển hóa của VNM sang giai đoạn “cash cow”

Cho năm 2018, HSC dự báo với LNST cho năm 2018 tăng trưởng 4,3% – Chúng tôi dự báo doanh thu đạt 54.053 tỷ đồng, tăng trưởng 5,9% và LNST đạt 10.737 tỷ đồng, tăng trưởng 4,3%. Các giả định của chúng tôi gồm:

  1. Ngành sữa Việt Nam tăng trưởng 2,3% trong năm 2018.
  2. Thị phần của VNM tăng từ 57,1% trong năm 2017 lên 57,8% trong năm 2018.
  3. Doanh thu trong nước đạt 46.478 tỷ đồng, tăng trưởng 6.7% và đóng góp 86% vào tổng doanh thu.
  4. Doanh thu xuất khẩu giảm 9% còn 4.010 tỷ đồng, đóng góp 7,4% vào tổng doanh thu.
  5. Doanh thu của các công ty con ở nước ngoài tăng trưởng 3,4% đạt 3.164 tỷ đồng và đóng góp 6% vào tổng doanh thu.
  6. Giá bột sữa nguyên liệu bình quân là 2.600 USD/tấn, tăng 3,2%. Giá sữa tươi mua từ nông dân trong nước cung cấp giữ nguyên. Giá đường giảm 10% còn chi phí bao bì tăng 8%. Theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 46%; thấp hơn một chút so với mức 47,5% trong năm 2017.
  7. Tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu là 24%; thấp hơn so với mức 25,1% trong năm 2017 nhờ tiết kiệm chi phí tốt hơn.

Theo đó, EPS năm 2018 dự báo đạt 6.658đ, tăng 4,3%; P/E dự phóng năm 2018 là 23.8 lần và EV/EBITDA là 21.1 lần.

Cho năm 2019, HSC dự báo lợi nhuận tăng trưởng 3,5% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần năm 2019 đạt 56.917 tỷ đồng, tăng trưởng 5,3% và LNST đạt 11.114 tỷ đồng, tăng trưởng 3,5%. Các giả định của chúng tôi gồm:

  1. Ngành sữa Việt Nam tăng trưởng 4,4%.
  2. Thị phần của VNM tăng từ 57,8% trong năm 2018 lên 58,4% trong năm 2019.
  3. Doanh thu trong nước tăng trưởng 5,4%.
  4. Doanh thu xuất khẩu tăng trưởng 3%.
  5. Doanh thu của các công ty con nước ngoài tăng trưởng 6,1%.
  6. Giá các nguyên vật liệu chính không đổi so với năm 2018.
  7. Tỷ lệ chi phí bán hnagf & quản lý/donah thu không đổi, là 24%.

Theo đó, chúng tôi dự báo EPS 2019 là 6.893đ, tăng 3,5%, định giá công ty với P/E dự phóng 2019 là 23 lần và EV/EBITDA là 20 lần.

VNM đầu tư 4.000 tỷ đồng xây dựng trang trại sữa tại Cần Thơ – nhằm thực hiện chiến lược tự cung cấp và phát triển sữa tươi chất lượng cao, vào ngày 10/8/2018, VNM và Nông Trường Sông Hậu đã ký thỏa thuận xây dựng tổ hợp trang trại bò sữa trên diện tích 6.000 ha. Theo đó, VMM sẽ đầu tư 4.000 tỷ đồng để nuôi 22.000 con bò sữa. Dự án sẽ được tiến hành theo nhiều giai đoạn, tuy nhiên trước mắt chưa có thông tin cụ thể về thời gian thực hiện. Cùng với nhà máy chế biến và hệ thống phân phối hiện tại, VNM mong muốn hoàn tất chuỗi giá trị từ nuôi bò sữa đến bán sản phẩm sữa.

Hiện VNM có hơn 140.000 con bò sữa, trong đó 120.000 con là giao khoán cho người nông dân, còn lại 20.000 con là công ty tự nuôi tại trang trại của mình.

Triển vọng tăng trưởng của VNM hiện giảm về mức một chữ số – một trong những vấn đề hóc búa nhất mà NĐT quan tâm trong 6 tháng đầu năm nay là (1) tại sao doanh thu nội địa của VNM lại tăng chậm lại và (2) đây chỉ là vấn đề ngắn hạn hay sẽ kéo dài. Với KQKD Q2 không cho thấy sự cải thiện thì rõ ràng khả năng thứ hai là đúng. Tuy nhiên thị trường vẫn đang tìm cách giải thích điều gì đang diễn ra tại VNM vì công ty không bị mất thị phần mà có vẻ nhu cầu toàn ngành đang kém đi.

Doanh thu thị trường nội địa 6 tháng đầu năm đạt 22.207 tỷ đồng, tăng 3,2% so với cùng kỳ và đóng góp 86% tổng doanh thu. Tuy nhiên sản phẩm chủ đạo (sữa và đồ uống) có doanh thu giảm 1,4% so với cùng kỳ từ mức 21.217 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm ngoái xuống còn 20.929 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm nay. Vietsugar, công ty con mới được VNM mua lại đóng góp khoảng 900 tỷ đồng; từ đó giúp doanh thu tăng một chút. Tăng trưởng doanh thu đã giảm từ mức 19,5% trong 6 tháng đầu năm 2016 xuống còn 17,1% trong 6 tháng đầu năm 2017 và hiện giảm xuống chỉ còn 3,2% trong 6 tháng đầu năm nay (thậm chí là tăng trưởng âm nếu loại doanh thu từ Vietsugar). Điều này xảy ra do doanh thu tại khu vực thành thị giảm trong khi doanh thu tại khu vực nông thôn tăng kém đi.

Một cách lý giải thông thường cho vấn đề này là như sau – Chúng tôi thấy nhu cầu trong ngành đã có xu hướng đi xuống rõ ràng. Theo Kantar World Panel (chuyên gia hàng đầu thế giới về hành vi người mua hàng), thì trong 6 tháng đầu năm 2018, ngành sữa của Việt Nam chứng kiến sự suy giảm 4% về giá trị tại khu vực thành thị và sự tăng trưởng 2,5% tại khu vực nông thôn. Tổng dung lượng thị trường FMCG cũng tăng chậm hơn tại cả thị trường thành thị và nông thôn, lần lượt là 3,6% và 4,2% trong 6 tháng đầu năm 2018 trong khi trong cùng kỳ năm ngoái là 4,9% và 4,9%. Lý do là kỳ vọng và nhu cầu của khách hàng đã thay đổi. Người mua hàng có xu hướng giảm chi tiêu cho hàng bách hóa và tăng chi tiêu cho các sản phẩm không phải là FMCG như ăn uống tại nhà hàng, mua các sản phẩm giá trị cao, giải trí và công nghệ.

Vấn đề là cách lý giải này không phù hợp với xu hướng khu vực. Chi tiêu bình quân đầu người cho sản phẩm sữa tại Việt Nam vẫn thấp hơn khu vực. Do vậy sẽ vẫn còn sớm khi nói rằng doanh thu sản phẩm sữa tại Việt Nam đa chạm mức bão hòa hoàn toàn. Theo đó hoặc người tiêu dùng Việt Nam có hành vi khác người tiêu dùng tại các nước khác trong khu vực hoặc các công ty nghiên cứu thị trường đã bỏ qua điều gì đó. Chúng tôi cho rằng có lẽ là khả năng thứ hai.

Một cách lý giải khác là – ngày càng có dấu hiệu cho thấy tầm quan trọng ngày càng lớn của kênh bán hàng trực tuyến đối với sản phẩm sữa, đặc biệt là sữa công thức trẻ em. Hiện có nhiều đơn vị bán lẻ trực tuyến bán nhiều loại sữa với dịch vụ giao hàng tận nhà. Chúng tôi ngờ rằng doanh thu từ kênh này chưa được các công ty nghiên cứu thị trường tính đến và kết quả nghiên cứu có thể không phản ánh đúng tổng doanh thu ngành sữa. Dĩ nhiên đây là kênh  bán hàng đang phát triển nhanh chóng đối đặc biệt là ở các đô thị với tầng lớp người mua hàng trung lưu trẻ thích sự tiện lợi. Và quan trọng là có vẻ như những sản phẩm bán chạy qua kênh trực tuyến là các thương hiệu nhập khẩu chủ yếu từ Nhật Bản và Châu Âu. Những sản phẩm này cạnh tranh mạnh với  Vinamilk và các hãng sữa nội khác. Theo quan điểm của chúng tôi, điều này lý giải xác đáng nhất cho những gì đang diễn ra trên thị trường sữa. Mặc dù vậy, các dấu hiệu chúng tôi thấy vẫn mang tính quan sát chủ quan mà không có số liệu cụ thể. Và nếu lý giải này của chúng tôi là đúng, thì VNM có thể lấy lại thị phần bằng cách cải thiện kênh bán hàng trực tuyến của mình trong những quý tới.

Tuy nhiên cho dù xét cả điều này, thì chắc chắn là nhu cầu toàn ngành đang tăng chậm lại. Và nếu không có M&A, có vẻ như tăng trưởng của VNM hiện giảm về mức một chữ số đối với cả doanh thu và lợi nhuận khi mà:

(1)   Thị trường sữa đã tương đối bão hòa

(2)   Việc gia tăng thị phần sẽ khó khăn hơn do VNM đã ở vị thế dẫn đầu ở hầu hết các phân khúc.

Do đó, chúng tôi dự báo trong kịch bản khả quan nhất, tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của VNM trong tương lai nhiều khả năng sẽ ở mức tương đương với ngành sữa. Theo đó, ngày càng chắc chắn là công ty sẽ phải tìm kiếm nguồn tăng trưởng mới và có thể là thông qua M&A hoặc mở rộng sang các thị trường khu vực chẳng hạn như Campuchia hoặc Myanmar.

Quan điểm đầu tư – Duy trì đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của Cổ phiếu VNM là 183.000đ; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 27,5 lần. Công ty có vẻ vẫn có thể giành thêm một chút thị phần ở một số phân khúc mặc dù theo đó sẽ kéo theo sự gia tăng của chi phí bán hàng & quản lý, tuy nhiên triển vọng ngành hiện tại là không được sáng sủa lắm. Mặc dù vậy trong trung hạn thị trường sữa vẫn còn nhiều tiềm năng tăng trưởng nhờ: cơ cấu dân số, quá trình đô thị hóa đang diễn ra và thu nhập tăng lên.

Nguồn: Research HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác