VJC gần đây đã công bố BCTC hợp nhất với KQKD kém khả quan. Cụ thể, Công ty công bố doanh thu thuần đạt 13.926 tỷ đồng (giảm 24,5% so với cùng kỳ) và LNTT chỉ đạt 805 tỷ đồng (giảm 59,0% so với cùng kỳ). Công ty cho biết, lợi nhuận Q4 giảm mạnh chủ yếu là do tàu bay mới chậm bàn giao so với dự kiến ảnh hưởng đến ghi nhận lợi nhuận bán và thuê lại tàu bay.
Đồ thị cổ phiếu VJC phiên giao dịch ngày 07/02/2020. Nguồn: AmiBroker.
Chúng tôi phân tích hoạt động kinh doanh của VJC với hai mảng chính: mảng kinh doanh cốt lõi là hàng không và mảng kinh doanh không phải cốt lõi (chủ yếu là chuyển giao sở hữu quyền sở hữu và thương mại tàu bay). Chúng tôi đánh giá các hoạt động này đang ngày càng kém đi trong Q4.
Doanh thu hoạt động kinh doanh cốt lõi là hàng không chỉ tăng 4,0% so với cùng kỳ trong Q4/2019
- Doanh thu hoạt động hàng không trong Q4/2019 tăng 4,0% so với cùng kỳ, đạt 8.756 tỷ đồng. Trong đó, doanh thu vận chuyển hành khách giảm 8,4% so với cùng kỳ, là 5.269 tỷ đồng. Mặc dù công ty chưa công bố cơ cấu doanh thu vận chuyển hành khách giữa hành khách nội địa và quốc tế, chúng tôi cho rằng mảng vận chuyển hành khách quốc tế là động lực tăng trưởng chính. Trong năm 2019, VJC đã ồ ạt mở rộng các chặng bay quốc tế khi cạnh tranh trên thị trường nội địa gia tăng (với sự gia nhập của các hãng mới như Bamboo Airways vào tháng 1/2019). Doanh thu hoạt động phụ trợ hàng không cũng hỗ trợ cho mảng kinh doanh chủ chốt này, cụ thể doanh thu phụ trợ tăng 29,3% so với cùng kỳ, đạt 3,1 nghìn tỷ đồng.
- Về hoạt động bán và thuê lại cũng như chuyển giao sở hữu quyền sở hữu và thương mại tàu bay, trong Q4/2019, VJC ghi nhận 5.170 tỷ đồng (giảm 48,5% so với cùng kỳ) từ hoạt động này với chỉ hai giao dịch bán và thuê lại tàu bay so với 9 giao dịch trong Q4/2018. Các tàu bay chậm bàn giao sẽ được bàn giao trong giai đoạn 2020-2021.
Tỷ suất lợi nhuận giảm do chi phí hoạt động mảng hàng không tăng mạnh
Tỷ suất lợi nhuận gộp chung giảm mạnh trong Q4/2019, còn 9,5% (từ 12,9% trong Q4/2018) và đây là mức thấp kỷ lục kể khi VJC niêm yết. Trong khi đó, tỷ suất lợi nhuận gộp của hoạt động hàng không cũng giảm, về -8,2% (Q4/2018 là 10,8%) do chi phí hoạt động tăng mạnh. Do đó, VJC báo lỗ 720 tỷ đồng lợi nhuận gộp (Q4/2018 lãi 906 tỷ đồng).
Bảng 1: Tóm tắt KQKD Q4
Chi phí khai thác bay tăng 20,8% so với cùng kỳ lên 8.689 tỷ đồng và chi phí khấu hao cũng tăng mạnh 146,8% so với cùng kỳ lên 775 tỷ đồng. Hơn nữa, do lùi thời gian bàn giao tàu bay mới, VJC đã tăng thuê ướt tàu bay trong năm 2019 để đáp ứng nhu cầu vận chuyển (thông thường, chi phí thuê ướt cao hơn thuê khô). Chúng tôi cho rằng đây là một dấu hiệu không khả quan trong hoạt động của VJC.
Trái lại, tỷ suất lợi nhuận từ chuyển giao sở hữu quyền sở hữu và thương mại tàu bay tăng mạnh, từ 14,7% trong Q4/2018 lên 39,5% trong cùng kỳ năm nay. Chúng tôi tin rằng, ngoài giao dịch bán và thuê lại 2 tàu bay như đề cập trên đây, VJC cũng ghi nhận lợi nhuận từ chuyển giao sở hữu quyền sở hữu tàu bày trong Q4. Tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng kinh doanh này tăng mạnh 38,6% so với cùng kỳ đạt 2.044 tỷ đồng.
Đóng góp tốt của mảng kinh doanh không cốt lõi không thể bù đắp cho sự suy giảm của mảng doanh cốt lõi
Giả định không phát sinh các chi phí khác liên quan đến bán và thuê lại cũng như chuyển giao quyển sở hữu và thương mại tàu bay (ngoài giá vốn của tàu bay đã chuyển giao), chúng tôi dự báo lợi nhuận từ hoạt động này đóng góp gần như toàn bộ cho LNTT từ các mảng kinh doanh không cốt lõi. Trên cơ sở đó, chúng tôi ước tính LNTT mảng kinh doanh cốt lõi lỗ 1.240 tỷ đồng trong Q4/2019 (trong khi đó Q4/2018 ghi nhận LNTT đạt 486 tỷ đồng). Trái lại LNTT mảng kinh doanh không cốt lõi tăng mạnh 38,6% so với cùng kỳ, đạt 2.044 tỷ đồng.
Như vậy, đóng góp lợi nhuận tốt của các hoạt động kinh doanh không cốt lõi không đủ để bù đắp hoàn toàn cho sự suy giảm lợi nhuận từ mảng kinh doanh cốt lõi. Do đó, LNTT Q4/2019 giảm mạnh 59,0% so với cùng kỳ còn 805 tỷ đồng, và lợi nhuận thuần cũng giảm mạnh 65,0% so với cùng kỳ, chỉ đạt 537 tỷ đồng.
LNTT năm 2019 thấp hơn 19,4% so với kế hoạch của VJC
Cho cả năm 2019, Cổ phiếu VJC đạt 52,1 nghìn tỷ đồng doanh thu thuần (giảm 2,8% so với năm 2018) trong khi đó LNTT giảm 13,8% so với năm 2018, là 5.011 tỷ đồng.
Những điểm nổi bật trong hoạt động của Công ty trong năm 2019 gồm:
- Đội bay mở rộng lên 78 tàu bay vào cuối năm 2019, tăng thêm 14 tàu bay so với năm 2018.
- VJC đã phục vụ 25 triệu lượt khách (tăng 28% so với năm 2018), thực hiện 139.000 chuyến bay;
- Công ty đã mở thêm 22 chặng bay mới đến Nhật Bản, Hồng Kông, Indonesia và Ấn Độ; và
- Công ty hạch toán 7 giao dịch bán và thuê lại máy bay trong năm 2019, cùng với các giao dịch chuyển giao sở hữu quyền sở hữu và thương mại tàu bay tăng lên (năm 2018 là 16 giao dịch bán và thuê lại máy bay).
Duy trì đánh giá Nắm giữ, giá mục tiêu và sẽ xem xét lại dự báo
Chúng tôi đang xem xét lại dự báo cho năm 2020 sau khi Công ty công bố KQKD kém khả quan cho năm 2019 và trong bối cảnh dịch bệnh do virut corona gây ra bùng nổ. Chúng tôi hiện đánh giá Nắm giữ đối với VJC, với giá mục tiêu dựa trên P/E là 126.710đ. Tuy nhiên, giá cổ phiếu VJC đã giảm 15% trong ba phiên giao dịch gần đây do NĐT lo lắng về ảnh hưởng của dịch viêm phổi cấp do virut corona gây ra (cũng như KQKD Q4/2019 gây thất vọng).
Chúng tôi cho rằng việc dừng các chuyến bay xuất phát đi/đến Trung Quốc Đại lục từ ngày 1/2/2020 theo quyết định của Cục Hàng không Việt Nam sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động vận chuyển hành khách quốc tế của VJC, do Trung Quốc là một trong những thị trường chủ chốt ở khu vực Đông Bắc Á của Công ty. Hơn nữa, hành khách Trung Quốc chiếm tới 32% tổng lượng hành khách quốc tế đến Việt Nam trong năm 2019. Nhu cầu đi lại trong nước trong ngắn hạn cũng sẽ bị ảnh hưởng do lo sợ lây lan virut nCoV. Do đó, nếu đến cuối Q1/2020 dịch bệnh vẫn chưa được khống chế, hoạt động khai thác bay của VJC sẽ chịu ảnh hưởng đáng kể.
Nguồn: HSC
