DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu VEA – LNST bất ngờ tăng mạnh 40%

Lượt xem: 557 - Ngày:
Chia sẻ

Nhận định KQKD – VEAM (Cổ phiếu VEA) đã công bố KQKD hôm nay với LNST bất ngờ tăng mạnh 40% so với năm 2017 đạt 7.130 tỷ đồng, trong khi đó doanh thu thuần đạt 7.073 tỷ đồng (tăng trưởng 7,8%) – Kết quả này cao hơn 10,0% so với dự báo của HSC do lợi nhuận từ Honda trong năm 2018 cao hơn kỳ vọng. Tuy nhiên, có vẻ như công ty vẫn chưa trích lập dự phòng cho hàng tồn kho, do đó số liệu kiểm toán có thể sẽ thấp hơn. Và công ty cho biết ở giai đoạn này công ty chưa có đủ số liệu để ước tính mức trích lập dự phòng. Chúng tôi lưu ý năm tài chính của VEA bắt đầu từ ngày 24/1/2017 đến 31/12/2017, tương đương 342 ngày. Vậy nếu tính theo năm dương lịch với 365 ngày, thì LNST tăng trưởng 31,3% trong năm 2018. Lợi nhuận tăng trưởng chủ yếu nhờ đóng góp lợi nhuận cao bất ngờ từ các công ty liên doanh. Trong đó, lợi nhuận từ Honda và Toyata tăng trưởng mạnh, lần lượt là 26,7% và 16,1%, trong khi đó lợi nhuận của Ford cũng tăng trưởng nhẹ, khoảng 1,8%.

Đồ thị cổ phiếu VEA phiên giao dịch ngày 31/01/2019. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu VEA phiên giao dịch ngày 31/01/2019. Nguồn: AmiBroker

Kết luận nhanh – Lợi nhuận tăng mạnh bất ngờ phần nào là do công ty hiện chưa trích lập dự phòng tồn kho. BCTC kiểm toán dự kiến được công bố trong tháng 3 tới sẽ phản ánh bức tranh toàn diện hơn về hoạt động kinh doanh của VEAM. Khi BCTC kiểm toán được công bố (bao gồm cả dự phòng), giá cổ phiếu có thể bị ảnh hưởng tiêu cực trong ngắn hạn. Tuy nhiên, triển vọng tương lai của công ty vẫn rất hứa hẹn nhờ cơ cấu danh mục sản phẩm ở mảng xe máy tốt hơn và mảng ô tô cũng tăng trưởng tốt. Nguồn tiền gửi được quản lý tốt hơn cùng với sự cải thiện về lợi nhuận của các hoạt động kinh doanh chính cũng giúp hỗ trợ lợi nhuận. Cho năm 2019, HSC dự báo LNST tăng trưởng 7,6% từ mức rất cao trong năm 2018. EPS dự phóng 2019 dự báo là 5.668đ, tương đương P/E dự phóng là 8,2 lần. Tỷ lệ cổ tức/giá hấp hẫn, là 8,2%. Tiếp tục đánh giá Khả quan.

Nhằm mục đích phân tích, chúng tôi sử dụng năm dương lịch với 365 ngày để phân tích KQKD năm 2017 và ước tính tăng trưởng trong năm 2018. Nhận định của chúng tôi dưới đây là dựa trên mức tăng trưởng đã điều chỉnh.

Năm 2018 là năm thành công nhất từ trước đến nay đối với Honda ở thị trường Việt Nam – Cụ thể như sau:

–     Trong năm 2018, Honda đã bán được 2,57 triệu xe máy (tăng 9,9%). Nhờ sản lượng tiêu thụ tăng mạnh, Honda hiện tại nắm 77% thị phần xe máy, tăng từ 70% trong năm 2017. Trong đó, xe tay ga hiện chiếm khoảng 68% sản lượng xe tiêu thụ (năm 2017 là 58%). Còn xe máy truyền thống chiếm khoảng 32% doanh thu thuần, giảm so với tỷ trọng 42% trong năm 2017.

–     Trong khi đó, sản lượng tiêu thụ xe hơi của Honda cũng tăng mạnh đạt 27.099 chiếc trong năm 2018 từ 12.134 chiếc trong năm 2017. Tiêu thụ tăng mạnh chủ yếu nhờ tiêu thụ xe CBU tăng gần 10 lần. Cụ thể, sản lượng tiêu thụ xe CBU tăng mạnh lên 16.428 chiếc từ chỉ 1.698 chiếc trong năm 2017, trong khi đó xe CKD tăng khoảng 4% lên 10.851 chiếc. Do đó, thị phần của Honda cũng tăng mạnh lên 9,8% từ 4,8% trong năm 2017. Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận gộp ở mảng ô tô giảm nhẹ do đóng góp của xe CBU tăng và dòng xe này thường có tỷ suất lợi nhuận thấp hơn so với xe CKD.

–     Nhờ sản lượng tiêu thụ mạnh, doanh thu thuần của Honda ước đạt 107,6 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 25,8%) trong năm 2018.

–     HSC ước tính tỷ suất lợi nhuận gộp của Honda tăng nhẹ lên 30,4% từ 30,2% trong năm 2017.

–     Dựa trên những giả định trên, HSC ước tính LNST của Honda năm 2018 đạt 18,9 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 26,2%). Với việc nắm 30% cổ phần tại Honda, lợi nhuận được ghi nhận vào KQKD hợp nhất tại VEA là 5,7 nghìn tỷ đồng (giảm 26,2% so với năm 2017).

Toyota cũng có năm tăng trưởng tốt sau khi rung lắc mạnh trong năm 2017, với lợi nhuận phục hồi và tăng trưởng 21,8% nhờ tỷ suất lợi nhuận tăng. Cụ thể:

–     Sản lượng tiêu thụ đạt 66.444 xe (tăng 10,2%) trong năm 2018, gồm tiêu thụ xe CKD đạt 51.832 chiếc (tăng 23,5%). Trái lại, sản lượng tiêu thụ xe CBU giảm 20,3% và đạt 16.509 chiếc. Trong năm 2018, Toyota đã giành lại thị phần lên 24% từ 23,6% trong năm 2017.

–     Chúng tôi nhắc lại rằng do những quy định nghiêm ngặt hơn đối với nhập khẩu ô tô, sản lượng xe nhập khẩu trong 6 tháng đầu năm của Toyota giảm mạnh. Cụ thể, theo Nghị định số 116/2017/ND-CP, có hiệu lực từ ngày 1/1/2018, yêu cầu thắt chặt kiểm tra chất lượng ô tô nhập khẩu về nguồn gốc, loại xe, an toàn kỹ thuật và các yêu cầu về bảo vệ môi trường. Do đó, trong 6 tháng đầu năm 2018, sản lượng tiêu thụ ô tô nhập khẩu của Toyota giảm mạnh và gần như không có tiêu thụ do công ty gặp khó khăn trong việc xin cấp chứng nhận VTA từ chính quyền nước xuất khẩu. Nếu không có chứng nhận này, yêu cầu cần có chứng nhận riêng về chất lượng, an toàn kỹ thuật và bảo vệ môi tường đối với xe hoặc động cơ.

–     Tuy nhiên, sản lượng tiêu thụ của Toyota đã phục hồi mạnh trong 4 tháng cuối năm, và kể từ tháng 9, doanh thu xe CBU tăng mạnh, giúp Toyota giành lại thị phần đã mất trong 6 tháng đầu năm.

–     Cho cả năm 2018, tiêu thụ xe CKD chiếm 78% tổng sản lượng tiêu thụ (năm 2017 là 69,6%) với 22% còn lại là đóng góp từ xe CBU (năm 2017 là 30,4%).

–     Tỷ suất lợi nhuận cũng tăng tốt nhờ cơ cấu sản phẩm tốt hơn, với đóng góp nhiều hơn từ xe CKD, là dòng xe thường cho tỷ suất lợi nhuận tốt hơn. HSC ước tính tỷ suất lợi nhuận gộp tăng lên 17,8% trong năm 2018 từ 16,4% trong năm 2017.

–     Nhờ sản lượng tiêu thụ tăng và tỷ suất lợi nhuận được cải thiện, HSC ước tính doanh thu thuần và LNST lần lượt đạt 35.898 tỷ đồng (tăng trưởng 9,9%) và 4.093 tỷ đồng (tăng trưởng 21,8%). Do đó, với tỷ lệ 20% tại Toyota, lợi nhuận phân phối cho VEA là 820 tỷ đồng (tăng 21,8%).

Trái lại Ford lại có một năm đầy khó khăn với thị phần giảm trong năm 2018 – Tuy nhiên chúng tôi lưu ý thấy Ford Vietnam chỉ đóng góp phần nhỏ cho lợi nhuận chung của VEA. Trong năm 2018, Ford bán được 24.636 chiếc (giảm 13,8%), theo đó thị phần giảm xuống 8,9% từ 11,4% trong năm 2017. Trong đó, sản lượng xe CKD và CBU tiêu thụ lần lượt đạt 13.691 chiếc (tăng 14,9%) và 11.647 chiếc (giảm 33,1%). Mặc dù sản lượng tiêu thụ giảm mạnh, cơ cấu sản phẩm tốt hơn cùng với đóng góp tốt hơn từ xe CKD đã giúp bảo toàn lợi nhuận. HSC ước tính LNST của Ford Vietnam trong năm 2018 đạt 1.120 tỷ đồng (tăng nhẹ 1,8%). Theo đó, với 25% cổ phần tại Ford Vietnam, lợi nhuận phân phối cho VEA là 280 tỷ đồng (tăng nhẹ 1,8%).

Tiếp đó, chi phí bán hàng & quản lý hợp nhất giảm 31,7% so với năm 2017 xuống 639,8 tỷ đồng – trong đó, chi phí bán hàng là 169 tỷ đồng (giảm 44,1% so với năm 2017) nhờ chi phí nguyên vật liệu giảm 42%, chi phí mua ngoài giảm 48,4% và chi phí thanh toán bằng tiền mặt giảm 48,6%. Hơn nữa, chi phí quản lý cũng giảm mạnh còn 473,3 tỷ đồng (giảm 25,8%) chủ yếu do không phát sinh chi phí dự phòng (trong khi đó năm 2017 công ty trích lập 158,6 tỷ đồng dự phòng phải thu quá hạn).

Thu nhập tài chính thuần tăng đạt 336,9 tỷ đồng (tăng trưởng 48,5%) nhờ thu nhập tài chính tăng 53,6% đạt 416,7 tỷ đồng – Trong đó, lãi tiền gửi là 412,5 tỷ đồng (tăng 76,3), chủ yếu nhờ chính sách quản lsy tiền gửi tốt hơn từ Tổng giám đốc mới. Chúng tôi được biết VEA đang tiến hành tái cấu trúc cơ cấu tiền gửi mạnh mẽ, cụ thể kéo dài kỳ hạn tiền gửi lên trên 12 tháng, thay vì gửi kỳ hạn ngắn, là khoảng 1-3 tháng như trước đó. Tính đến ngày 31/12/2018, tổng tiền gửi là 9,6 nghìn tỷ đồng (tăng 336%) từ 2,2 nghìn tỷ đồng vào cuối năm 2017. Trong khi đó, chi phí tài chính cũng tăng 79,8% so với năm 2017 lên 79,8 tỷ đồng chủ yếu do phát sinh 53,7 tỷ đồng trả lãi chậm (năm 2017 không phát sinh chi phí này).

Theo đó, LNST tăng trưởng mạnh 31,4% đạt 7.130 tỷ đồng nhờ lợi nhuận từ các liên doanh tăng 24,1% và lợi nhuận tài chính cũng tăng – VEA ghi nhận 6.849 tỷ đồng (tăng 24,1%) lợi nhuận từ các công ty liên doanh. LNTT và LNST lần lượt đạt 7.192 tỷ đồng (tăng trưởng 31,6%) và 7.130 tỷ đồng (tăng trưởng 31,4%).

Một số vấn đề lo ngại – HSC ước tính nhiều khả năng công ty đã trích lập 180 tỷ đồng giảm giá hàng tồn kho trong năm 2018. Hơn nữa, khoản dự phòng này có thể sẽ được ghi nhận vào BCTC kiểm toán năm 2018. Ở giai đoạn này, công ty vẫn đang làm việc với bên kiểm toán để xác định con số dự phòng chính xác. Cụ thể của các thành phần hàng tồn kho như sau:

–     Chúng tôi lưu ý thấy rằng, vào cuối năm 2017, công ty có khoảng 5.288 xe tồn kho gồm 2.604 xe tải Hyundai, 2.494 xe tải VEAM và 190 xe MAZ. Toàn bộ xe tồn kho này đều đạt tiêu chuẩn Euro 2. Tuy nhiên, các nhà sản xuất ô tô chạy bằng xăng dầu phải áp dụng tiêu chuẩn Euro 4 từ đầu năm 2018.

–     Do đó, tốc độ tiêu thụ của số xe tải theo tiêu chuẩn Euro 2 này gặp khó khăn và không có nhiều thay đổi về cả số lượng và giá trị tồn kho sau 9 tháng. Cụ thể, đến cuối tháng 9/2018, số tồn kho này có giá trị 2,2 nghìn tỷ đồng với tổng 4.601 xe gồm 1.977 xe Hyundai và 2.473 xe VEAM.

–     Chúng tôi biết rằng VEA bán được 1.763 xe Hyundai và phần lớn được tiêu thụ trong tháng 12/2018. Đến cuối năm 2018, công ty có 3.507 xe (giảm 42,4%) trong kho, gồm 214 xe Hyundai (giảm 91,8%), 151 xe MAZ (giảm 20,5%) và 2.692 xe VEAM (tăng 7,9%).

–     Do đó, giá trị tồn kho của số xe này là khoảng 1,2 nghìn tỷ đồng (giảm 53,3% so với cuối năm 2017).

–     Chúng tôi cũng ước tính công ty trong năm 2018 sẽ trích lập khoảng 180 tỷ đồng dự phòng liên quan đến tồn kho xe tải VEAM và MAZ, tương đương khoảng 10-15% giá trị sổ sách của số tồn kho này.

Trước mắt xe máy sẽ là động lực tăng trưởng chính – Trong 3 năm tới, HSC dự báo ngành xe máy sẽ tăng trưởng với tốc độ bình quân gộp hàng năm là 3%. Trong khi đó chúng tôi dự báo doanh số tiêu thụ xe ô tô sẽ tăng trưởng với tốc độ bình quân gộp hàng năm là 15%. Tuy nhiên, lợi nhuận từ xe máy chiếm khoảng 72,7% lợi nhuận của VEA trong năm 2018. Và cơ cấu lợi nhuận này sẽ không thay đổi trong thời gian ngắn. Mặc dù thị trường xe máy đã bão hòa xét về doanh số tiêu thụ vẫn có những thay đổi lớn đang diễn ra.

Tỷ lệ xe tay gas sẽ tiếp tục tăng. Hiện tỷ lệ xe tay gas hiện tại chiếm 68% tổng lượng xe máy tiêu thụ và đang tăng. Và dòng xe tay ga cũng mang lại tỷ suất lợi nhuận cao hơn cho công ty. Đến 2020, chúng tôi dự báo tỷ lệ thị phần của xe tay ga sẽ tăng lên 75% và tỷ lệ thị phần của xe số sẽ giảm còn 25%.

Thị trường ô tô Việt Nam có tiềm năng tăng trưởng mạnh trong dài hạn với cơ hội lớn dành cho ngành

–     Bức tranh tiêu thụ mảng ô tô cũng cần phân tích thêm một chút. Doanh số bán ô tô của cả nước trong năm 2018 đạt 276.817 chiếc (tăng 10,5% so với cùng kỳ). Trong đó, tiêu thụ xe du lịch tăng 30,7% so với cùng kỳ đạt 192.084 chiếc. Trong khi đó tiêu thụ xe thương mại giảm 15,5% so với cùng kỳ, chỉ đạt 78.946 chiếc với xe tải giảm 15,4% và xe buýt giảm 16,3%. Lợi nhuận của VEA chủ yếu là từ xe du lịch, do đó tình hình tiêu thụ thực tế vẫn khả quan đối với công ty. Mặc dù vậy KQKD công ty mẹ rõ ràng vẫn bị ảnh hưởng do trong năm 2018, sản lượng xe tiêu thụ của VEA (xe tải nhỏ) giảm mạnh 6,9% so với cùng kỳ, chỉ đạt 3.370 chiếc từ 3.621 chiếc trong năm 2017.

–     Việt Nam hiện đang có cơ cấu dân số vàng với tầng lớp trung lưu đang tăng nhanh, hỗ trợ nhu cầu mua xe du lịch. Hiện tỷ lệ sở hữu xe ô tô tại Việt Nam chỉ là 23 xe/1.000 người dân trong khi Indonesia là 55; Thái Lan là 196 và Malaysia là 341. Do vậy HSC kỳ vọng thị trường ô tô của Việt Nam sẽ tăng trưởng với tốc độ 2 con số trong 5 năm tới.

Cho năm 2019, HSC điều chỉnh tăng 6,9% so với dự báo trước đây do lợi nhuận khả quan hơn kỳ vọng từ Honda. Chún tôi dự báo doanh thu đạt 7.427 tỷ đồng (tăng trưởng 5%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 7.672 tỷ đồng (tăng trưởng 7,6%).

–     HSC dự báo Honda Vietnam sẽ đạt doanh thu thuần và LNST lần lượt là 116,9 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 8,6%) và 19,7 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 4,4%) trước hiệu ứng nền so sánh cao. Phần lợi nhuận dành cho VEA là 5.922 tỷ đồng (tăng 4,4%). Doanh số bán xe máy và ô tô lần lượt đạt 2,7 triệu chiếc (tăng 5%) và 30.621 chiếc (tăng 13%). Chúng tôi kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận gộp của Honda Việt Nam sẽ giảm nhẹ từ 30,4% xuống 29,6%.

–     Chúng tôi dự báo LNST năm 2019 của Toyota Vietnam sẽ tăng trưởng 21,3% đạt 4.963 tỷ đồng với doanh thu dự báo đạt 41,7 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 16%). Phần lợi nhuận dành cho VEA là 993 tỷ đồng (tăng 21,3%). Giả định ở đây là doanh số tiêu thụ xe ô tô đạt 74.856 xe (tăng 12,7%) và tỷ suất lợi nhuận gộp tăng lên 18,5% từ 17,8% của năm ngoái.

–     Dự báo LNST của Ford Vietnam đạt 1.323 tỷ đồng (tăng trưởng 15%) với doanh số tiêu thụ tăng 13,5%. VEA nắm 25% cổ phần Ford Vietnam và sẽ hợp nhất 331 tỷ đồng từ đây vào lợi nhuận của mình (tăng 15%) trong năm nay.

–     Chúng tôi dự báo VEA sẽ tiếp tục trích lập dự phòng giảm giá hàng tồn kho tồn từ năm ngoái. HSC dự báo khoản dự phòng này có thể là 200 tỷ đồng.

–     Tiền mặt được quản lý tốt hơn có thể giúp tăng doanh thu HĐ tài chính. Chúng tôi dự báo doanh thu HĐ tài chính đạt 656,3 tỷ đồng (tăng 57,5%), lợi nhuận tài chính dự báo đạt 572,5 tỷ đồng (tăng 69,9%).

–     Tóm lại, chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ trong năm 2019 đạt 7.608,4 tỷ đồng (tăng trưởng 7,6%). Giả định số lượng cổ phiếu lưu hành không thay đổi, thì EPS năm 2019 sẽ đạt 5.668đ; P/E dự phóng đạt 8,2 lần.

Nhà nước sẽ giảm tiếp tỷ lệ sở hữu tại VEAM trong năm nay và VEA sẽ chuyển sàn sang HSX – Hiện nhà nước (Bộ Công thương) vẫn nắm 88,47% cổ phần tại VEAM và nhà nước dự kiến bán 52,47% cổ phần (tương đương 700,9 triệu cổ phiếu) để giảm tỷ lệ sở hữu xuống còn 36%. Thời gian là trong năm 2019. VEAM cũng sẽ thực hiện thủ tục để niêm yết trên HSX trong năm 2019.

Định giá hợp lý cộng với tỷ lệ cổ tức tốt – Chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VEA lên 48.178đ từ ước tính trước đây là 44.852đ sau khi điều chỉnh tăng dự báo cho năm 2019; tương đương P/E là 8,5 lần. Cho năm 2018, Công ty đặt kế hoạch trả cổ tức tiền mặt 2.800đ. Tuy nhiên, HSC cho rằng Công ty sẽ nâng cổ tức tiền mặt lên 3.500-3.800đ; tương đương tỷ lệ cổ tức/giá là 7,4-8,1% tại thị giá hiện tại. Chúng tôi tin tưởng rằng chính sách cổ tức cao sẽ tiếp diễn trong vài năm tới do Công ty chưa có kế hoạch tái đầu tư lớn tại thời điểm này. Cổ tức năm 2018 sẽ được chi trả 1 lần sau ĐHCĐTN, diễn ra vào Q2 năm nay.

Rủi ro – Rủi ro tiềm ẩn khi đầu tư vào cổ phiếu VEA là:

–     VEA chỉ là công ty tập đoàn và lợi nhuận đến từ các khoản đầu tư từ liên doanh, tuy nhiên, VEA không nắm cổ phần kiểm soát tại các liên doanh vốn đem lại phần lớn lợi nhuận cho Công ty. Mặc dù nắm cổ phần tại 2 doanh nghiệp lớn nhất trong 2 lĩnh vực là (1) HVN trong lĩnh vực xe máy và (2) TMV trong lĩnh vực ô tô; nhưng VEA chỉ nắm cổ phần thiểu số nên chúng tôi đã áp mức giảm 10% khi định giá bằng P/E khi ước tính giá trị hợp lý cho cổ phiếu VEA.

–     Vinfast tham gia thị trường từ cuối năm ngoái khi đưa ra mẫu xe điện Klara và ô tô (các mẫu Fadil, Sedan và SUV). Tuy nhiên hiện chúng tôi không coi đây là một nguy cơ lớn đối với VEA vì Vinfast mới chỉ gia nhập ngành.

–     Khả năng trích lập dự phòng trên BCTC kiểm toán được công bố vào tháng 3 và đây có lẽ là điểm trừ cho giá cổ phiếu trong ngắn hạn. Tuy nhiên triển vọng dài hạn vẫn giữ nguyên.

–     Tóm lại, hiện chúng tôi coi VEA là cổ phiếu giá trị hơn là cổ phiếu tăng trưởng với tỷ lệ cổ tức cao và định giá hợp lý.

Kết luận đầu tư – VEA là một trong những cổ phiếu tăng tốt nhất trên cả 3 sàn trong thời gian gần đây. Giá cổ phiếu đã tăng 79,2% kể từ khi niêm yết vào đầu tháng 7/2018 và tăng 19,5% so với đầu năm trong bối cảnh khối ngoại mua vào cổ phiếu này. Trong 3 năm tới, HSC dự báo lợi nhuận của VEA sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 9,7% trước tác động nền so sánh cao đối với KQKD của Honda trong năm 2018. Mức độ thâm nhập của xe tay ga tăng sẽ tiếp tục giúp Honda Việt Nam nâng cao lợi nhuận trong một thị trường đã bão hòa. Trong khi đó lợi nhuận từ Toyota và Ford sẽ cải thiện dần từ năm 2019 trở đi nhờ doanh số tiêu thụ ô tô tăng ở tốc độ 2 con số.

Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

0912 842 224 Mở tài khoản CK