DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu SAB – Khuyến nghị tăng tỷ trọng với giá mục tiêu 206.500 đồng/cp

Lượt xem: 606 - Ngày:
Chia sẻ

Dự đoán sẽ tiếp tục hồi phục

Nhờ sự phục hồi mạnh mẽ trong tháng 5 và tháng 6, sản lượng sản xuất ngành bia của Việt Nam đã tăng 26,4% so với quý trước trong Q2/2020. Số liệu tháng 7 và tháng 8 cũng cao hơn dự báo của chúng tôi. Chúng tôi dự báo, trong Q3/2020 và Q4/2020, sản lượng toàn ngành sẽ tiếp tục tăng lần lượt là 13,5% và 0,5% so với quý trước do làn sóng thứ 2 của dịch COVID-19 đã được kiềm soát, trong khi đó, chúng tôi cho rằng nếu làn sóng thứ 3 xảy ra, tác động tới nền kinh tế và ngành bia sẽ không đáng kể. Theo đó, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo về sản lượng ngành và lợi nhuận của SAB trong giai đoạn 2020-2022. Cổ phiếu SAB

Đồ thị cổ phiếu SAB phiên giao dịch ngày 25/09/2020. Nguồn: AmiBroker

Sự hồi phục của SAB trong Q2/2020 tốt hơn dự báo

Trong Q2/2020, doanh thu thuần của Cổ phiếu SAB đạt 7.135 tỷ đồng, giảm 21,5% so với cùng kỳ và tăng 45,4% so với quý trước, trong khi lợi nhuận thuần là 1.164 tỷ đồng, giảm 19,0% so với cùng kỳ và tăng 66,3% so với quý trước.. Trong Báo cáo cập nhật trước, chúng tôi đã dự báo doanh thu thuần trong Q2/2020 của SAB chỉ tăng 22,2% so với quý trước lên 5.998 tỷ đồng và lợi nhuận thuần tăng 42,0% so với quý trước lên 994 tỷ đồng. Như vậy, kết quả thực tế tốt hơn dự báo của chúng tôi, do doanh thu hồi mạnh trong tháng 5 và tháng 6.

Kết quả này là tương đồng với xu hướng hồi phục của toàn ngành

Trong Q2/2020, sản lượng sản xuất bia của Việt Nam là 1.102 triệu lít, giảm 14,7% so với cùng kỳ và tăng 26,4% so với quý trước. Q2 tăng mạnh so với Q1 là nhờ sự phục hồi mạnh mẽ trong tháng 5 (tăng 61,4% so với tháng trước) và tháng 6 (tăng 9,1% so với tháng trước), khi các biện pháp cách ly xã hội được dỡ bỏ.

Chúng tôi dự báo đà tăng sẽ tiếp tục trong nửa sau năm 2020

Trong tháng 7, sản lượng sản xuất toàn ngành tiếp tục tăng 0,3% so với tháng 6 lên 445 triệu lít , sau đó đến tháng 8 giảm 14,3% so với tháng 7 xuống 395 triệu lít trong tháng 8, chủ yếu do tâm lý tiêu cực khi dịch COVID-19 bùng phát trở lại tại Đà Nẵng và một số tỉnh.

Đà Nẵng đã hết giãn cách xã hội từ ngày 5/9, trong khi các hoạt động kinh tế ở hầu hết các địa phương khác vẫn diễn ra như bình thường từ tháng 5. Do đó, chúng tôi dự báo sản lượng sản xuất và tiêu thụ bia trong tháng 9 và các tháng còn lại của năm 2020 sẽ cao hơn tháng 8. Chúng tôi dự báo sản lượng sản xuất của tháng 9 sẽ tăng 4,0% so với tháng 8 lên 411 triệu lít và sản lượng của Q3/2020 sẽ đạt 1.251 triệu lít, tăng 13,5% so với Q2, trong khi vẫn giảm 7,9% so với Q3 năm ngoái. Đối với Q4/2020, chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ toàn ngành đạt 1.258 triệu lít, tăng 0,5% so với Q3 và giảm 6,6% so với cùng kỳ.

Theo đó, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo sản lượng tiêu thụ toàn ngành

Theo đó, chúng tôi điều chỉnh tăng 16,1% dự báo sản lượng tiêu thụ toàn ngành năm 2020 lên 4.483 triệu lít (giảm 11,7%) từ 3.860 triệu lít (giảm 24,0%). Chúng tôi đánh giá tích cực hơn về triển vọng của ngành trong năm nay và dự báo mới của chúng tôi phản ánh điều đó.

Do mức nền so sánh trong năm 2020 cao hơn so với dự báo trước, chúng tôi điều chỉnh tăng lần lượt 8,8% và 5,7% dự báo sản lượng tiêu thụ ngành cho năm 2021 và 2022.

Biểu đồ 1: Ngành bia – Sản lượng sản xuất theo quý năm 2019-2020F Cổ phiếu SAB

… và điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận của SAB

Với việc tăng dự báo sản lượng tiêu thụ ngành, chúng tôi điều chỉnh tăng 5,8% dự báo doanh thu thuần năm 2020 của SAB lên 29.572 tỷ đồng (giảm 22,0%) từ 27.956 tỷ đồng (giảm 26,2%). Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng lần lượt 2,9% và 3,0% dự báo doanh thu thuần năm 2021 và 2022.

Chúng tôi đánh giá tích cực hơn đối với triển vọng tỷ suất lợi nhuận thuần của Công ty nhờ (1) tăng dự báo về giá bán và (2) dự báo Công ty sẽ thực hiện tiết kiệm chi phí nhiều hơn. Theo đó, chúng tôi điều chỉnh tăng lần lượt 10.9%, 11.1 % và 16.9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2020, 2021 và 2022.

Bảng 2: Dự báo doanh thu thuần và lợi nhuận thuần Cổ phiếu SAB

Rủi ro đối với đánh giá và giá mục tiêu của chúng tôi

Dự báo trong kịch bản cơ sở của chúng tôi dựa trên các giả định rằng ngành bia sẽ tiếp tục phục hồi trong nửa cuối năm 2020 và gần như phục hồi hoàn toàn trong năm 2021; SAB sẽ giành thêm một phần nhỏ thị phần trong năm 2021 và tỷ suất lợi nhuận thuần sẽ tiếp tục tăng trong năm 2020, năm 2021 và năm 2022.

Chúng tôi thực hiện phân tích độ nhạy để đánh giá mô hình định giá DCF đối với giá trị hợp lý của SAB dựa trên giả định về tăng trưởng ngành, thị phần của Công ty và tỷ suất lợi nhuận. Trong kịch bản tích cực, giá mục tiêu sẽ là 224.300đ/cp. Trong kịch bản tiêu cực, giá cổ phiếu sẽ là 175.900đ/cp.

Điều chỉnh tăng dự báo giai đoạn 2020-2022

Chúng tôi điều chỉnh tăng lần lượt 10,9%, 11,1% và 16,9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2020, năm 2021 và năm 2022 do kỳ vọng cao hơn về sản lượng bán hàng, giá bán trung bình và tỷ suất lợi nhuận của Công ty.

Hiện chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ của SAB sẽ tăng trưởng 11,2% trong năm 2021 và tăng trưởng 5,3% trong năm 2022 sau khi giảm 20,5% trong năm 2020. Chúng tôi đánh giá tích cực hơn về triển vọng tỷ suất lợi nhuận, chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận thuần sẽ tăng lên lần lượt 14,4%, 15,6% và 17,1% trong ba năm tới.

Chúng tôi đánh giá tích cực hơn đối với triển vọng ngành trong giai đoạn 2020-2022

Chúng tôi điều chỉnh tăng 16,3% dự báo sản lượng tiêu thụ của ngành năm 2020 lên 4.491 triệu lít (giảm 11,6%) từ 3.860 triệu lít (giảm 24,0%) nhờ sự phục hồi từ tháng 5 đến tháng 7 tốt hơn dự báo của chúng tôi, trong khi chúng tôi tăng dự báo về sản lượng tiêu thụ từ tháng 9 đến tháng 12.

Đánh giá chi tiết hơn về số liệu ngành trong lịch sử theo tháng, chúng tôi thấy rằng:

  • Trong 3 tháng liên tiếp, sản lượng sản xuất toàn ngành tăng so với tháng trước, với mức tăng 61,4% trong tháng 5, 9,1% trong tháng 6 và 0,3% trong tháng 7.
  • Sản lượng tháng 8 giảm 14,3% so với tháng trước nhưng chúng tôi cho rằng đây là mức giảm tạm thời, do Đà Nẵng bị giãn cách xã hội trong 1 tháng và tâm lý người tiêu dùng bi quan trong thời gian ngắn.
  • Lũy kế 8 tháng đầu năm 2020, sản lượng tiêu thụ ngành giảm 14,8% so với cùng kỳ, tốt hơn so với dự báo của chúng tôi là giảm 30% so với cùng kỳ.

Theo chúng tôi, ngành bia hồi phục tốt hơn dự báo do:

  • Nhiều sự kiện và hoạt động ăn uống sau dịch giúp tăng mức tiêu thụ bia và
  • Doanh số kênh bán mang về nhà tăng mạnh do nhiều công ty bia, bao gồm cả SAB, đã thực hiện nhiều chương trình để thúc đẩy tiêu thụ bia tại nhà. Điều này đã bù đắp một phần cho sự suy giảm mạnh của kênh nhà hàng.

Làn sóng thứ 2 của dịch COVID-19 đã được kiểm soát tốt từ đầu tháng 9. Do đó, chúng tôi tin rằng tiêu thụ bia sẽ hồi phục và dự báo sản lượng của tháng 9 sẽ tăng 4,0% so với tháng trước. Tháng 10, tháng 11 và tháng 12, chúng tôi dự báo sản lượng của ngành sẽ tăng nhẹ mỗi tháng 1% so với tháng trước.

Tóm lại, chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ toàn ngành năm 2020 là 4.483 triệu lít (giảm 11,7%), cao hơn 16,1% so với dự báo trước là 3.860 triệu lít (giảm 24,0%). Lưu ý, chúng tôi giả định sản lượng sản xuất và sản lượng tiêu thụ cả năm là tương đương.

Bảng 3: Dự báo tổng sản lượng sản xuất năm 2020 Cổ phiếu SAB

Bảng 4: Dự báo sản lượng tiêu thụ toàn ngành Cổ phiếu SAB

Do điều chỉnh tăng dự báo năm 2020, chúng tôi cũng điều chỉnh tăng 8,8% dự báo sản lượng của ngành năm 2021 lên 4.954 triệu lít (tăng trưởng 10,5%) từ 4.555 triệu lít (tăng trưởng 18,0%). Chúng tôi giữ nguyên quan điểm năm 2021, sản lượng bia tiêu thụ sẽ trở lại mức gần bằng với trước dịch COVID-19. Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng 5,7% dự báo năm 2022 lên 5.201 triệu lít (tăng trưởng 5,0%).

Điều chỉnh giảm dự báo thị phần của SAB

Do thiếu số liệu về sản lượng bán ra cho người tiêu dùng cuối cùng, chúng tôi sử dụng sản lượng bán ra từ nhà sản xuất bia đến nhà phân phối và các khách hàng lớn để xác định thị phần. Chúng tôi cũng sử dụng số liệu quá khứ về sản lượng sản xuất của toàn ngành do Bộ Công Thương cung cấp để thay thế cho sản lượng tiêu thụ của ngành.

Theo ước tính của chúng tôi, trong nửa đầu năm 2020, thị phần của SAB giảm xuống 30,5%. Chúng tôi dự báo thị phần của SAB trong năm 2020 là 33,1%, thấp hơn 1,9% so với dự báo cũ là 35,0% và cũng thấp hơn thị phần năm 2019 là 36,7%. Chúng tôi dự báo thị phần của Công ty sẽ phục hồi nhẹ lên 33,3% trong năm 2021 và 33,4% trong năm 2022.

Bảng 5: Dự báo thị phần và sản lượng tiêu thụ của SAB Cổ phiếu SAB

Điều chỉnh tăng dự báo sản lượng tiêu thụ của SAB

Do tăng dự báo về sản lượng tiêu thụ toàn ngành, chúng tôi tăng 9,8% dự báo sản lượng tiêu thụ năm 2020 của SAB lên 1.484 triệu lít (giảm 20,5%) từ 1.351 triệu lít (giảm 27,6%). Chúng tôi cũng lạc quan hơn về sản lượng tiêu thụ năm 2021, điều chỉnh tăng 2,9% dự báo lên 1.650 triệu lít (tăng trưởng 11,2%), từ 1.603 triệu lít (tăng trưởng 18,7%) trong dự báo cũ.

Điều chỉnh tăng mạnh giá bán bình quân

Giá bán một số sản phẩm của SAB đã tăng trong 6 tháng đầu năm 2020 và chúng tôi ước tính giá bán bình quân (chưa bao gồm thuế tiêu thụ đặc biệt) của SAB tăng 2,6% trong giai đoạn này. Với giả định không tăng giá trong 6 tháng cuối năm 2020, chúng tôi dự báo giá bán bình quân năm 2020 là 17.841đ/lít (tăng 1,7%), tăng 7,5% so với dự báo cũ là 16.596đ/lít (giảm 5,3%).

Bảng 6: Dự báo giá bán trung bình của SAB Cổ phiếu SAB

SAB đã tăng giá bán một vài lần từ năm 2018 đến năm 2020. Với lịch sử đó, chúng tôi tin rằng Công ty có thể tăng giá sản phẩm trong những năm tới. Đối với năm 2021, chúng tôi dự báo giá bán bình quân là 17.948đ/lít (tăng 0,6%), cao hơn 3,8% so với dự báo cũ. Chúng tôi cũng tăng 7,2% dự báo giá bán bình quân năm 2022 lên 18.107đ/lít (tăng 0,9%).

Điểu chỉnh tăng dự báo tỷ suất lợi nhuận

Chúng tôi duy trì quan điểm tỷ suất lợi nhuận gộp của SAB sẽ tiếp tục tăng nhờ các đề xuất tiết kiệm chi phí, giá hàng hóa cơ bản giảm và thay đổi nguồn cung ứng thành phẩm khi ưu tiên mua hàng từ công ty mẹ và công ty con hơn là từ các công ty liên kết.

Tỷ suất lợi nhuận gộp thực tế trong 6 tháng đầu năm 2020 là 29,6%, cao hơn dự báo của chúng tôi là 28,3%. Do đó, chúng tôi điều chỉnh tăng tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2020 lên 29,7%. Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng 2,7% dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2021 lên 31,4% và tăng 4,6% dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2022 lên 33,4%.

Bảng 7: Các giả định tỷ suất lợi nhuận gộp Cổ phiếu SAB

Chúng tôi cũng tăng dự báo về tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu do chi tiêu mạnh trong 6 tháng đầu năm 2020 trong bối cảnh cạnh tranh gia tăng trong thời kỳ đại dịch. Mặc dù vậy, do tang dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp, chúng tôi tăng dự báo tỷ suất lợi nhuận thuần cho năm tài chính 20 lên 14,4% (từ 13,8% trước đó). Dự báo tỷ suất lợi nhuận thuần cho năm 2021 và năm 2022 cũng tích cực hơn so với dự báo cũ.

Bảng 8: Dự báo tỷ suất lợi nhuận thuần Cổ phiếu SAB

Do tăng dự báo về sản lượng tiêu thụ ngành, giá bán bình quân và tiết kiệm chi phí, chúng tôi điều chỉnh tăng 10,9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2020 lên 4.256 tỷ đồng (giảm 15,6%) so với dự báo cũ là 3.847 tỷ đồng (giảm 23,9%).

Tương tự, chúng tôi tăng 11,1% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 lên 5.330 tỷ đồng (tăng trưởng 24,9%) so với dự báo cũ là 4.798 tỷ đồng (tăng trưởng 24,7%). Chúng tôi cũng tăng 16,9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2022 lên 6.204 tỷ đồng (tăng trưởng 16,4%) so với dự báo cũ là 5.306 tỷ đồng (tăng trưởng 10,6%).

Bảng 9: Dự báo doanh thu thuần và lợi nhuận thuần Cổ phiếu SAB

Định giá và khuyến nghị

Chúng tôi tăng 5,9% giá mục tiêu lên 206.500đ, tiềm năng tăng giá 8,7% sau khi giá cổ phiếu phục hồi 60% từ tháng 3/2020. Do tiềm năng tăng giá thấp hơn 20%, chúng tôi hạ đánh giá SAB xuống Tăng tỷ trọng từ Mua vào. Với giá mục tiêu là 206.500đ, P/E dự phóng năm 2020 của SAB là 32,7 lần, thấp hơn P/E bình quân năm 2020 các công ty cùng ngành là 36,3 lần.

Chúng tôi sử dụng mô hình DCF để định giá SAB. Tuy nhiên, chúng tôi thay đổi một số giả định của mô hình:

  • Lãi suất phi rủi ro là 4,5% (tăng so với 2,75% trước đây)
  • Phần bù rủi ro vốn chủ sở hữu là 7,0% (giảm từ 8,8% trước đây)
  • Tỷ lệ tăng trưởng dài hạn là 3,0% (giảm từ 4,0% trước đây)

Những thay đổi này khiến WACC tăng lên 9,2% so với 8,8% trước đó. Giả sử giữ nguyên dự báo dòng tiền, mức tăng của WACC sẽ làm giá trị hợp lý giảm 8,5%.

Tuy nhiên, chúng tôi đã tăng dự báo về dòng tiền tự do trong 5 năm tới, cụ thể là:

  • Tăng dự báo lợi nhuận thuần trong giai đoạn 2020-2022 như đã đề cập ở phần trên.
  • Tăng dự báo lợi nhuận thuần cho giai đoạn 2023-2025. Năm 2023, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần đạt 6.555 tỷ đồng, cao hơn 11,3% so với dự báo cũ là 5.889 tỷ đồng. Năm 2024, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần là 6.821 tỷ đồng, cao hơn 3% so với dự báo cũ là 6.620 tỷ đồng. Năm 2025, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần đạt 7.455 tỷ đồng, tăng trưởng 9,3%.

Để xác định giá mục tiêu trong 12 tháng, chúng tôi sử dụng năm 2021 là cơ sở để áp dụng mô hình DCF thay vì năm 2020. Với việc thay đổi năm cơ sở và tăng dự báo dòng tiền tự do, chúng tôi xác định giá trị hợp lý của SAB sẽ tăng 5,9% lên 206.500 đồng từ 195.000 đồng trước đó.

Bảng 10: Định giá theo phương pháp FCFF Cổ phiếu SAB

Bảng 11: Định giá DCF Cổ phiếu SAB

Bảng 12: Tính toán giá trị dài hạn Cổ phiếu SAB

Bảng 13: Tính toán WACC Cổ phiếu SAB

Biểu đồ 14: SAB – P/E dự phóng lịch sử 1 năm Cổ phiếu SAB

SAB hiện giao dịch với P/E dự phóng năm 2020 là 30,1 lần, thấp hơn bình quân P/E dự phóng 1 năm trong vòng 4 năm qua là 33,7 lần.

Tại giá mục tiêu, Cổ phiếu SAB có P/E dự phóng năm 2020 là 32,7 lần, thấp hơn so với P/E dự phóng bình quân ngành năm 2020 là 36,3 lần. Các doanh nghiệp cùng ngành của SAB bao gồm 7 công ty bia trong khu vực và 2 công ty FMCG của Việt Nam.

Bảng 15: Đánh giá các công ty bia trong khu vực châu Á và các công ty FCMG tại Việt Nam Cổ phiếu SAB

Phân tích độ nhạy

Chúng tôi thực hiện phân tích độ nhạy để xác định giá trị hợp lý cho SAB theo tăng trưởng của ngành, thị phần của Công ty và tỷ suất lợi nhuận. Trong kịch bản tích cực, giá mục tiêu sẽ là 224.300đ/cp. Trong kịch bản tiêu cực, giá mục tiêu sẽ là 175.900đ/cp.

Trong kịch bản cơ sở, sản lượng tiêu thụ toàn ngành giảm 11,7% trong năm 2020 và phục hồi 10,5% năm 2021, thị phần của SAB là 33,1% trong năm 2020 và 33,3% trong năm 2021, và tỷ suất lợi nhuận thuần là 14,4% năm 2020 và 15,6% năm 2021. Giá mục tiêu là 206.500đ/cp, tiềm năng tăng giá 8,7%

Trong kịch bản tích cực, sản lượng tiêu thụ toàn ngành giảm 11% trong năm 2020 và sẽ tăng 13% năm 2021. Thị phần của SAB sẽ là 33,1% năm 2020 và 34,0% năm 2021 và tỷ suất lợi nhuận thuần là 14,8% năm 2020 và 16,1% năm 2021. Giá mục tiêu là 224.300đ/cp với tiềm năng tăng giá 19,2%.

Trong kịch bản tiêu cực, sản lượng tiêu thụ toàn ngành giảm 15% năm 2020 và tăng 8% năm 2021, thị phần của SAB sẽ là 31,0% năm 2020 và 31,2% năm 2021 và tỷ suất lợi nhuận thuần là 14,2% năm 2020 và 14,9% năm 2021. Giá mục tiêu là 175.900đ/cp, tiềm năng giảm giá 6,5% so với giá thị trường.

Bảng 16: Phân tích độ nhạy Cổ phiếu SAB

Nguồn: HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý