Cập nhật cổ phiếu PLX – Khuyến nghị tăng tỷ trọng với giá mục tiêu 64.800 đồng/cp

Chúng tôi nâng đánh giá lên Tăng tỷ trọng với giá mục tiêu Cổ phiếu PLX là 64.800đ/cp dựa trên phương pháp tổng hợp từng phần.

Đồ thị cổ phiếu PLX phiên giao dịch ngày 09/12/2019. Nguồn: AmiBroker.

Cổ phiếu đã bị bán mạnh trong thời gian gần đây, giúp định giá P/E năm 2020 giảm xuống mức hợp lý hơn là 21,1 lần.

Lợi nhuận của PLX tăng trưởng với tốc độ vừa phải và tăng cùng với tốc độ tăng trưởng của nhu cầu chung về sản phẩm xăng dầu. Tiềm năng tăng trưởng lợi nhuận của Công ty sẽ được đẩy mạnh nếu Công ty triển khai những chiến lược phát triển sau: (1) xây dựng mô hình bán lẻ toàn diện, trong đó cho thuê diện tích mặt bằng các trạm xăng cho bên bán lẻ thứ ba, và (2) phát triển hệ thống lưu trữ khí LNG và mở rộng sang mảng phân phối khí LNG.

Chúng tôi ước tính giá mục tiêu của cổ phiếu là 64.800đ/cp, P/E năm 2020 là 21,1 lần dựa trên giả định thận trọng về lợi nhuận của Công ty. Tại thị giá hiện tại là 56.300đ/cp, tiềm năng tăng giá của cổ phiếu là 15,1%. Chúng tôi thích PLX vì hiệu quả hoạt động của Công ty cùng với vị thế đầu ngành trong thị trường xăng dầu trong nước.

Tăng trưởng lợi nhuận trong ngắn và trung hạn phụ thuộc vào sản lượng tiêu thụ xăng dầu trong nước

Petrolimex phân phối và bán buôn các sản phẩm xăng dầu. Công ty vận hành tổng cộng 2.700 cây xăng thuộc sở hữu của Công ty (COCO) và cung cấp xăng dầu cho thêm 2.800 đại lý xăng dầu (DODO) nhờ có hạ tầng xăng dầu lớn nhất cả nước, bao gồm hệ thống kho chứa xăng dầu với công suất 2,2 triệu m3 và hệ thống đường ống vận chuyển xăng dầu dài 570 km.

Công ty cũng sở hữu các công ty con và công ty liên kết hoạt động trong lĩnh vực xăng dầu bao gồm vận chuyển xăng dầu, bán lẻ các sản phẩm hóa dầu và khí gas.

Mảng kinh doanh xăng dầu, bao gồm cả bán buôn và bán lẻ, chiếm khoảng 90% tổng doanh thu và 75% tổng lợi nhuận của PLX.

Trong ngắn hạn và trung hạn, lợi nhuận của PLX sẽ tăng trưởng cùng tốc độ với sản lượng tiêu thụ xăng dầu trong nước. Hiện PLX chiếm 48% thị phần xăng dầu trong nước và không có kế hoạch tiếp tục mở rộng thị phần. Do vậy sản lượng tiêu thụ và lợi nhuận sẽ tăng trưởng cùng tốc độ tăng trưởng của thị trường chung, là khoảng 5%/năm dựa trên dự báo của Bộ Công Thương. Điều này là nhờ mức độ tăng trưởng vững chắc của số lượng các phương tiện giao thông trên đường.

Bảng 1:  Thị trường xăng dầu Việt Nam – Những doanh nghiệp chính

Chiến lược tăng trưởng dài hạn dựa trên mô hình bán lẻ toàn diện

Bên cạnh các sản phẩm xăng dầu, các trạm xăng PLX cũng bán bảo hiểm phi nhân thọ cho các phương tiện giao thông, phát hành thẻ mua xăng dầu flexi card cũng như các dịch vụ chăm sóc xe ô tô/xe máy tại các trạm xăng. Hiện tại, lợi nhuận từ các mảng kinh doanh ngoài xăng dầu này đóng góp khoảng 2% tổng doanh thu của hệ thống các trạm xăng của PLX.

HSC nhận thấy tiềm năng tăng trưởng lớn từ xây dựng chiến bán lẻ toàn diện hướng đến người thuê lâu năm và các mặt hàng/dịch vụ có liên quan khác. PTT (một doanh nghiệp trong ngành ở Thái Lan) là một ví dụ thành công cho mô hình này, với khoảng 50% tổng lợi nhuận của chuỗi cửa hàng xăng dầu đến từ hoạt động kinh doanh ngoài xăng dầu như dịch vụ chăm sóc xe ô tô, cửa hàng tiện lợi, và các cửa hàng thức ăn nhanh và quán cà phê.

PLX hiện đang thử nghiệm dịch vụ rửa xe và đã thử nghiệm cho thuê diện tích mặt bằng cho các cửa hàng tiện lợi và hiệu thuốc ở một số cây xăng của Công ty. HSC tin rằng PLX sẽ cần ít nhất là 2 năm để xác định rõ nội dung và thời gian thực thi chiến lược này.

Việc mở rộng sang mảng kinh doanh khí LNG là một sự lựa chọn chiến lược phát triển tiềm năng

PLX gần đây đã công bố kế hoạch xây dựng hệ thống lưu trữ khí LNG tại Nam Vân Phong để bán khí LNG cho tổ hợp điện mà EVN sẽ xây dựng tại khu vực này.

Tổ hợp điện của EVN bao gồm 4 nhà máy điện sử dụng nhiên liệu khí LNG với tổng công suất 6.000 MW. Việc xây dựng nhà máy đầu tiên sẽ bắt đầu triển khai vào khoảng năm 2022, và nhà máy thứ hai vào năm 2023. Theo thiết kế, mỗi nhà máy sẽ tiêu thụ khoảng 1,5 triệu tấn khí LNG mỗi năm.

PLX sẽ xây dựng hệ thống lưu trữ khí LNG với tổng công suất lưu trữ 6 triệu tấn khí LNG mỗi năm, phù hợp với các dự báo về công suất điện của EVN. Việc xây dựng hệ thống lưu trữ khí LNG sẽ bắt đầu vào khoảng năm 2022, với tổng vốn đầu tư ước tính khoảng 1,4 tỷ USD.

Tuy nhiên, HSC tin rằng có thể mất hơn một năm trước khi chúng tôi có thông tin rõ ràng về thời gian khởi công xây dựng dự án này vì thực tế là tổ hợp điện của EVN vẫn đang chờ phê duyệt cho Quy hoạch Điện VIII sắp tới.

Bảng 2:  Dự án hệ thống lưu trữ khí LNG dự kiến

Thương vụ hoán đổi cổ phiếu PG Bank – HDB sẽ mang lại khoản lợi nhuận hoạt động tài chính không thường xuyên cho PLX nhưng thời gian hoán đổi vẫn chưa rõ ràng.

PLX nắm giữ 40,57% cổ phần tại PG Bank. Theo thỏa thuận giữ 2 ngân hàng, PG Bank sẽ sáp nhập với HDB với tỷ lệ 1:0,62 (tức là 1 cổ phiếu PG Bank lấy 0,621 cổ phiếu HDB). Do PLX sở hữu 40,57% cổ phần tại PB Bank, tương đương 121,71 triệu cổ phiếu, chúng tôi ước tính PLX sẽ có thể thu về khoản lợi nhuận tài chính không thường xuyên là 367 tỷ đồng, với giả định giá cổ phiếu HDB là 28.000đ tại thời điểm thực hiện hoán đổi.

Bảng 3:  Lợi nhuận tài chính của PLX từ thương vụ hoán đổi cổ phiếu PGBank – HDB

Việc thực hiện thương vụ thực tế sẽ cần có sự phê duyệt cuối cùng của NHNN Việt Nam. PLX kỳ vọng sẽ hoàn tất thương vụ này vào tháng 6/2020. Tuy nhiên, chúng tôi không chắc chắn về điều này vì thực tế là sự phê duyệt cuối cùng của NHNN đã bị trì hoãn khoảng 1 năm mà không có lý do rõ ràng. Trong mô hình dự báo của HSC, chúng tôi không bao gồm khoản lợi nhuận tài chính tiềm năng này cho đến khi chúng tôi có thông tin rõ ràng về thời gian thực hiện việc hoán đổi.

Dự báo

Sản lượng tiêu thụ và lợi nhuận của PLX sẽ tăng trưởng sát với xu hướng thị trường. Bộ Công Thương dự báo sản lượng tiêu thụ và lợi nhuận của PLX sẽ tăng trưởng khoảng 5% mỗi năm. Lợi nhuận của PLX dễ bị ảnh hưởng bởi biến động tỷ giá USD/VND do 30%-40% sản lượng tiêu thụ của Công ty là sản lượng nhập khẩu.

Bảng 4:  Dự báo doanh thu PLX

Dự báo cho năm 2019 – Lợi nhuận tăng mạnh nhờ tỷ giá biến động thuận lợi

HSC điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận và giữ nguyên dự báo doanh thu, nhờ biến động tỷ giá thuận lợi trong 9 tháng đầu năm 2019. Chúng tôi hiện giữ nguyên dự báo doanh thu năm 2019 từ dự báo trước đó là 188.31 tỷ đồng (giảm 1,9%) và LNST đạt 4.668 tỷ đồng (tăng trưởng 15,3%), tăng 7,4% từ dự báo trước đó của chúng tôi ở mức 4.345 tỷ đồng. Giả định của chúng tôi không thay đổi so với dự báo trước đó ngoại trừ biến động tỷ giá USD/VND:

1. Chúng tôi dự báo doanh thu từ kinh doanh xăng dầu là 173.383 tỷ đồng (giảm 2,1%) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay là 3.997 tỷ đồng (tăng trưởng 9,5%). Các giả định cụ thể được thể hiện ở bảng dưới đây.

Bảng 5:  Mảng xăng dầu

2. Chúng tôi cũng dự báo PLX sẽ đạt 5.539 tỷ đồng doanh thu (tăng trưởng 8%) và đạt 310 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (tăng trưởng 8,6%) nhờ sản lượng tiêu thụ tăng 8%.
3. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng LPG đạt 2.362 tỷ đồng (tăng trưởng 1%) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay đạt 157 tỷ đồng (giảm 13,1%).
4. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng vận tải đạt 5.146 tỷ đồng (giảm 3%) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay đạt 324 tỷ đồng (giảm 11,2%)
5. Chúng tôi dự báo chi phí tài chính của PLX đạt 1.020 tỷ đồng (giảm 32.3%), giảm 24% so với dự báo trước đó của chúng tôi ở mức 1.343 tỷ đồng.

Chi phí tài chính của PLX bao gồm chi phí lãi vay cho vay nợ ngắn hạn để cấp vốn cho hàng tồn kho và lỗ tỷ giá bởi sản lượng nhập khẩu của PLX chiếm tới 40% sản lượng tiêu thụ của Công ty. Tỷ giá USD/VND biến động trong biên độ hẹp, và chúng tôi tin rằng biến động tỷ giá sẽ duy trì ở mức tương đối ổn định từ nay đến hết năm. Do đó, chúng tôi điều chỉnh giảm lỗ tỷ giá của PLX, và chi phí tài chính của Công ty như đã đề cập ở trên.

6. Chúng tôi dự báo lợi nhuận từ công ty liên doanh, liên kết đạt 669 tỷ đồng (tăng trưởng 5,2%)

Bảng 6:  Dự báo lợi nhuận trước thuế và lãi vay

Dự báo cho năm 2020 – Lợi nhuận tăng trưởng ở mức khiêm tốn nhờ sản lượng tiêu thụ tăng

HSC dự báo doanh thu năm 2020 đạt 198.722 tỷ đồng (tăng trưởng 5,5%) và LNST đạt 5.023 tỷ đồng (tăng trưởng 4,4%). Giả định của chúng tôi là:

1. Chúng tôi dự báo doanh thu từ kinh doanh xăng dầu là 184.848 tỷ đồng (tăng trưởng 6,8%) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay là 4.931 tỷ đồng (tăng trưởng 23,4%).
2. Chúng tôi cũng dự báo PLX sẽ đạt 6.093 tỷ đồng doanh thu (tăng trưởng 10%) và đạt 341 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (tăng trưởng 10%).
3. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng LPG đạt 2.480 tỷ đồng (tăng trưởng 5%) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay đạt 165 tỷ đồng (giảm 5%).
4. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng vận tải đạt 5.300 tỷ đồng (tăng trưởng 3%) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay đạt 334 tỷ đồng (tăng trương 3%)
5. Chúng tôi dự báo doanh thu từ hoạt động tài chính đạt 1.028 tỷ đồng (tăng trưởng 5,3%). Chi phí tài chính là 1.115 tỷ đồng (tăng trưởng 9,3%). Dự báo của chúng tôi dựa trên giả định tỷ giá USD/VND sẽ tăng trưởng 2% trong năm 2020.

Theo đó, chúng tôi dự báo doanh thu từ hoạt động tài chính sẽ âm 88 tỷ đồng (tăng trưởng 94,7%).

6. Chúng tôi dự báo lợi nhuận từ công ty liên doanh, liên kết đạt 705 tỷ đồng (tăng trưởng 5,4%).

Đánh giá KQKD Q3/2019

KQKD Q3 của PLX tăng trưởng mạnh với doanh thu đạt 48.640 tỷ đồng (tăng trưởng 5,3% so với cùng kỳ) và LNST đạt 1.112 tỷ đồng (tăng trưởng 24,9% so với cùng kỳ).

Doanh thu tăng trưởng nhờ sản lượng tiêu thụ xăng dầu tăng 11% so với cùng kỳ, trong khi LNST tăng trưởng nhờ: (1) sản lượng tiêu thụ tăng trưởng, và (2) tỷ giá biến động thuận lợi.

Bảng 7:  Lợi nhuận theo từng quý

Mảng xăng dầu tăng trưởng mạnh – Trong Q3/2019, doanh thu mảng xăng dầu của PLX đạt khoảng 64 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 5,5% so với cùng kỳ) và lợi nhuận trước thuế và lãi vay đạt khoảng 929 tỷ đồng (tăng trưởng 17% so với cùng kỳ).

Doanh thu tăng trưởng mạnh nhờ:

1. Sản lượng tiêu thụ xăng dầu của PLX tăng trưởng, đạt khoảng 2,6 triệu m3 (tăng trưởng 11% so với cùng kỳ).
2. Giá xăng dầu bình quân tăng trưởng 6%.

Bên cạnh đó, lợi nhuận tăng trưởng mạnh nhờ:

1. Sản lượng tiêu thụ tăng trưởng 11%.
2. Lợi nhuận gộp bình quân trên mỗi lít xăng tăng nhờ danh mục bán hàng cải thiện.

Chúng tôi ước tính lợi nhuận gộp trên mỗi đơn vị xăng trong Q3/2019 đạt 1.390 đồng/lít, cao hơn khoảng 5,3% so với mức 1.320 đồng/lít trong Q3/2018, nhờ tỷ trọng của xăng RON 95 cao cấp tăng lên khoảng 35% trên tổng sản lượng tiêu thụ trong Q3/2019 từ mức dưới 10% trong Q3/2018.

Chúng tôi được biết xăng RON 95 cao cấp đóng góp lợi nhuận gộp trên mỗi đơn vị xăng cao nhất trong số tất cả các sản phẩm xăng dầu. Tuy nhiên, Công ty không tiết lộ chi tiết mức lợi nhuận gộp trên mỗi đơn vị xăng theo từng loại sản phẩm.

Chi phí hoạt động tài chính giảm mạnh nhờ tỷ giá biến động thuận lợi – Trong Q3/2019, PLX ghi nhận chi phí hoạt động tài chính là 212 tỷ đồng (giảm 64,5% so với cùng kỳ). Điều này chủ yếu là nhờ lỗ tỷ giá giảm. Trong Q3/2019, tỷ giá USD/VND giảm nhẹ 0,3%. Do đó, PLX đã ghi nhận khoản lãi tỷ giá nhỏ, thay vì lỗ tỷ giá. Trong khi đó, trong Q3/2018, tỷ giá USD/VND tăng trưởng 1,8% và PLX đã phải ghi nhận khoản lỗ tỷ giá khoảng 380 tỷ đồng.

Định giá 

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PLX là 64.800đ dựa trên phương pháp định giá từng phần; tương đương P/E dự phóng năm 2020 là 21,1 lần. Giả định của chúng tôi bao gồm:

1. Về các mảng kinh doanh cốt lõi gồm kinh doanh xăng dầu, hóa dầu, khí, vận tải và các mảng khác, chúng tôi áp dụng phương pháp so sánh P/E với doanh nghiệp cùng ngành trên thế giới (và không áp dụng thặng dư/chiết khấu).
2. Về khoản đầu tư vào PGBank, chúng tôi sử dụng giá trị sổ sách.
3. Về khoản đầu tư vào PGI, chúng tôi sử dụng thị giá cổ phiếu PGI.
4. Về các khoản đầu tư khác, chúng tôi áp dụng giá trị sổ sách.

Bảng 8:  Định giá PLX – Phương pháp tổng hợp từng phần

Chúng tôi ước tính ra giá trị hợp lý của cổ phiếu PLX là 64.800đ; tương đương cao hơn 15,1% so với thị giá ngày hôm nay.

Kết luận đầu tư

Nâng đánh giá lên Mua vào. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PLX là 64.800đ; tương đương P/E dự phóng năm 2020 là 21,1 lần. Triển vọng tăng trưởng cho năm 2020 là khá khiêm tốn. Tuy nhiên, cổ phiếu có thể thu hút NĐT cá nhân nhờ vị thế đầu ngành trong thị trường xăng dầu Việt Nam. Về dài hạn, chúng tôi vẫn đang chờ thông tin rõ ràng liên quan đến chiến lược của PLX trong việc đẩy mạnh dịch vụ giá trị gia tăng cung cấp qua mạng lưới trạm xăng và chiến lược phát triển các hệ thống lưu trữ khí LNG.

Nguồn: HSC