DANH MỤC

Mobile / Zalo / Viber: 0912 842 224

Cập nhật cổ phiếu OIL – Khuyến nghị NẮM GIỮ với giá mục tiêu 15.500đ

Lượt xem: 279 - Ngày:
Chia sẻ

Trước và trong quá trình IPO, năm nhà đầu tư tổ chức đã quan tâm đến việc trở thành nhà đầu tư chiến lược của PVOIL (Cổ phiếu OIL). Vietjet Air (VJC: HOSE), một trong những nhà đầu tư chiến lược, cũng đã mua 4,2% cổ phần IPO. Tuy nhiên, do những khó khăn nói trên, quá trình thoái vốn bị trì hoãn cho đến khi Chính phủ phê duyệt kế hoạch thoái vốn mới. PVOIL hiện đang soạn thảo một kế hoạch thoái vốn mới.

Đồ thị cổ phiếu OIL phiên giao dịch ngày 14/09/2018. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu OIL phiên giao dịch ngày 14/09/2018. Nguồn: AmiBroker

Tóm tắt IPO

PVOIL đã IPO vào ngày 25/01/2018. Chính phủ đã mở bán 20% cổ phần ra công chúng và 45% cho các nhà đầu tư chiến lược. Giá khởi điểm là 13.400 đồng/cổ phiếu và giá trúng thầu trung bình là 20.196 đồng/cổ phiếu, cao hơn 50,7% so với giá khởi điểm, cho 20% cổ phần. Giới hạn sở hữu nước ngoài ở mức 49%. Về việc thoái vốn cho nhà đầu tư chiến lược, ngoài quy định PVOIL phải hoàn thành quy trình chào bán trong vòng 3 tháng (tương tự như Nhà máy lọc dầu Bình Sơn), còn có một số yêu cầu khác đối với nhà đầu tư chiến lược. Những yêu cầu mới này bao gồm nhà đầu tư chiến lược phải tiếp tục kinh doanh cốt lõi và thương hiệu của PVOIL trong ít nhất 10 năm sau khi đầu tư. Nhà đầu tư chiến lược cũng phải cho phép PVOIL mua các sản phẩm xăng dầu từ Nhà máy lọc dầu Bình Sơn và Nhà máy lọc dầu Nghi Sơn trong ít nhất 10 năm sau IPO. Cuối cùng, nhà đầu tư chiến lược phải cho phép PVOIL thoái vốn khỏi PETEC theo kế hoạch. Do PVOil chưa kết thúc đàm phán với nhà đầu tư chiến lược trong vòng 3 tháng sau IPO, có khả năng là việc thoái vốn 45% cổ phần sẽ thực hiện thông qua sàn giao dịch chứng khoán.

Tóm tắt mô hình kinh doanh

PVOIL đã tái cơ cấu chia thành 2 mảng hoạt động kinh doanh chính là phân phối sản phẩm xăng dầu và dịch vụ uỷ thác. Chúng tôi đã đề cập đến sản phẩm xăng dầu và sản xuất nhiên liệu sinh học như một phân khúc then chốt khác trong báo cáo lần đầu, nhưng một số phân khúc phụ không còn đóng vai trò là nguồn thu nhập chính cho PVOIL. Cụ thể, ba nhà máy sản xuất nhiên liệu sinh học, mỗi nhà máy có công suất 100.000 tấn E100 mỗi năm, không còn hoạt động. Ban lãnh đạo đang tìm kiếm các giải pháp thoái vốn tại thời điểm này. PVOIL Lube chiếm khoảng 4% LNTT của PVOIL trong năm 2017. Hơn nữa, ban lãnh đạo không xem xét triển vọng sản xuất A92 từ condensates như một phân khúc chiến lược trong tương lai, nhưng công ty sản xuất condensates và A92 theo yêu cầu với mức phí ổn định.

Xuất nhập khẩu dầu thô tạo thu nhập ổn định

PVOIL quảng bá và xuất khẩu dầu thô cho Petro Vietnam (PVN), với sản lượng tiêu thụ hàng năm khoảng 15 triệu tấn. PVOIL cũng cung cấp khoảng 7 triệu tấn dầu thô mỗi năm cho Nhà máy lọc dầu Bình Sơn (BSR) để sản xuất. PVOIL thu phí dịch vụ uỷ thác ổn định cho các hoạt động này, khoảng 200 tỷ doanh thu và khoảng 160 tỷ lợi nhuận trước thuế trong năm 2017 theo chúng tôi ước tính. Đáng chú ý là tổng lượng dầu thô xuất khẩu đều giảm kể từ năm 2014, do Việt Nam chưa tăng dự trữ dầu trong giai đoạn này. Công ty có lẽ sẽ ước tính giảm xuất khẩu dầu thô trong tình hình này. Chúng tôi ước tính sẽ điều chỉnh giảm LNTT trong giai đoạn 2018-2019 từ phân khúc này.

Phân phối các sản phẩm xăng dầu vẫn là nguồn tạo thu nhập chính

Năng lực cạnh tranh cốt lõi của PVOIL dựa trên khả năng phân phối một lượng lớn sản phẩm xăng dầu (ví dụ: xăng, dầu diesel, …). PVOIL phân phối trong nước khoảng 3,2 triệu tấn/ năm, khiến PVOIL trở thành nhà phân phối lớn thứ hai trong nước, chiếm khoảng 20-22% thị phần. Trong đó, 25% sản lượng nội địa đến từ khoảng 540 trạm bán lẻ thuộc sở hữu của công ty. Chúng tôi ước tính phân khúc này đạt khoảng 380 tỷ đồng chiếm 62% tổng LNTT năm 2017 của PVOIL. Các khoản thu nhập này có thể sẽ tiếp tục củng cố LNTT của PVOIL trong tương lai do ban lãnh đạo hiện đang mở rộng hoạt động phân khúc này.

Cập nhật mô hình kinh doanh của PVOIL

Bán lẻ: Yếu tố thúc đẩy tăng trưởng

Về kênh phân phối, các cửa hàng xăng dầu (CHXD) bán lẻ tạo ra hầu hết lợi nhuận của PVOIL. Chúng tôi ước tính rằng lợi nhuận trên lít mảng phân phối bán lẻ cao gấp 4 đến 5 lần so với phân phối đại lý trong điều kiện môi trường ngành công nghiệp thông thường. Lợi nhuận biên rộng này là do lợi thế theo quy mô. Do sản lượng phân phối của PVOIL cho CHXD bán lẻ nhiều hơn, công ty tiết kiệm chi phí đầu vào, chi phí hoạt động và chi phí vận chuyển. Tính đến 6T2018, sản lượng bán lẻ tăng 9-10% YoY nhờ có thêm tăng trưởng hiện tại của các cửa hàng đã mở (SSSG) và các cửa hàng bán lẻ mới. Hơn nữa, tăng trưởng cũng nhờ cơ sở so sánh thấp trong năm 2017, do tổng sản lượng trong nước chỉ tăng 2% YoY. Theo ban lãnh đạo, công ty đã thoái vốn khỏi 3 công ty con có ảnh hưởng tiêu cực đến tổng sản lượng trong năm 2017. Tỷ trọng sản lượng bán lẻ trên tổng sản lượng đã tăng lên 25% từ mức 21% trong năm 2016. PVOIL có kế hoạch mở rộng 50 – 60 cửa hàng bán lẻ mỗi năm.

Về phân phối sản phẩm, PVOIL phân phối theo tỷ lệ khoảng 60/40 cho dầu DO và xăng trong năm 2016. Năm 2018, tỷ lệ này là 50/50 khi nhu cầu vận chuyển xăng tăng, trong khi nhu cầu dầu diesel công nghiệp giảm. Một số nhà sản xuất chuyển từ đốt dầu DO đầu vào sang đốt khí đầu vào. PVOIL hiện đang phân phối 60/40 xăng E5 và A95, và lợi nhuận mỗi lít đối với xăng E5 tốt hơn khoảng 100 đồng/ lít.

Đối tác chiến lược: yếu tố đóng góp lợi nhuận cốt lõi và tác động đến giá cổ phiếu

Trước và trong quá trình IPO, năm nhà đầu tư tổ chức đã quan tâm đến việc trở thành nhà đầu tư chiến lược của PVOIL. Vietjet Air (VJC: HOSE), một trong những nhà đầu tư chiến lược, cũng đã mua 4,2% cổ phần IPO. Tuy nhiên, do những khó khăn nói trên, quá trình thoái vốn bị trì hoãn cho đến khi Chính phủ phê duyệt kế hoạch thoái vốn mới. PVOIL hiện đang soạn thảo một kế hoạch thoái vốn mới.

Nhà đầu tư chiến lược là yếu tố quan trọng cho tăng trưởng lợi nhuận, nhờ giúp PVOIL phát triển trong việc mở và mua lại các cửa hàng bán lẻ mới. Trở thành một công ty tư nhân mở ra nhiều cơ hội hơn trong việc đưa ra quyết định nhanh hơn và hiệu quả hơn, có thể mua các cửa hàng bán lẻ bằng một phương pháp hiệu quả hơn về chi phí.

Cập nhật khác

Với mức giá 14.800 đồng/ cổ phiếu, OIL đang giao dịch ở mức PE 2018 và 2019 lần lượt là 30,3x và 28,9x. Định giá cao phản ánh tăng trưởng lợi nhuận, cũng như tiềm năng tăng trưởng mạnh mẽ sau khi PVOIL tìm được nhà đầu tư chiến lược. PVOIL có thể được hưởng lợi từ việc nhu cầu trong nước tăng đối với các sản phẩm xăng dầu, lợi nhuận trên lít tại cửa hàng bán lẻ tăng và thay đổi trong các sản phẩm xăng dầu. Tuy nhiên, quá trình thoái vốn chậm (cho đến năm 2019) có thể cản trở đà tăng trưởng vào lúc này. Chúng tôi sử dụng nhiều phương pháp định giá (PE là 20x, thấp hơn so với các công ty cùng ngành khu vực ở mức 23x, PB là 2,0x, thấp hơn so với các công ty cùng ngành khu vực ở mức 3x) cho giá mục tiêu 1 năm là 15.500 đồng/ cổ phiếu (+4,7% so với giá hiện tại). Chúng tôi duy trì khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu.

PVOIL có kế hoạch mua sản phẩm xăng dầu từ Nhà máy lọc dầu Nghi Sơn (NSR) với giá thị trường cạnh tranh bắt đầu từ cuối tháng 8 năm 2018. Giá thường thỏa thuận theo kỳ hạn và không công khai. PVOIL có khả năng tiết kiệm chi phí vận chuyển và cũng giảm thiểu rủi ro ngoại hối nếu mua các sản phẩm NSR với giá cạnh tranh trên thị trường.
PVOIL chưa có bất kỳ kế hoạch tích hợp các cửa hàng tiện lợi trong mô hình kinh doanh trước khi tìm được nhà đầu tư chiến lược. Công ty chọn mở rộng các cửa hàng bán lẻ hiện tại, giữ thị phần hiện tại, và hoàn tất thoái vốn Nhà nước tại PVOIL. Công ty dự kiến sẽ hoàn thành quá trình này vào cuối năm 2019.
PVOIL cũng đang chuẩn bị thoái vốn khỏi 3 công ty nhiên liệu sinh học.
Ước tính 2018 và 2019

Chúng tôi điều chỉnh giảm LNTT năm 2018 của PVOIL, do chúng tôi giảm giả định về tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận gộp trên lít của đại lý khoảng 10 đồng/ lít. Lợi nhuận trước thuế ước tính đạt 716 tỷ đồng (+32,9% YoY) trong năm 2018 và 798,6 tỷ đồng (+11,5% YoY) trong năm 2019. Động lực chính cho tăng trưởng lợi nhuận năm 2018 & 2019 là tăng trưởng nhu cầu trong nước và lợi nhuận trên lít tăng tại các sản phẩm chính, như xăng E5. Giả định của chúng tôi như sau.

Mua các sản phẩm NSR với giá cạnh tranh trên thị trường có thể giúp tăng lợi nhuận / lít của PVOIL vì công ty có khả năng tiết kiệm chi phí vận chuyển. Chúng tôi chưa xác định sản lượng cụ thể mà PVOIL sẽ mua từ NSR. Chúng tôi tăng từ 10 đến 50 đồng/ lít vào lợi nhuận trên lít của PVOIL mỗi phân khúc giả định PVOIL mua sản phẩm NSR ổn định.

Định giá và quan điểm đầu tư

Với mức giá 14.800 đồng/ cổ phiếu, OIL đang giao dịch ở mức PE 2018 và 2019 lần lượt là 30,3x và 28,9x. Định giá cao phản ánh tăng trưởng lợi nhuận, cũng như tiềm năng tăng trưởng mạnh mẽ sau khi PVOIL tìm được nhà đầu tư chiến lược. PVOIL có thể được hưởng lợi từ việc nhu cầu trong nước tăng đối với các sản phẩm xăng dầu, lợi nhuận trên lít tại cửa hàng bán lẻ tăng và thay đổi trong các sản phẩm xăng dầu. Tuy nhiên, quá trình thoái vốn chậm (cho đến năm 2019) có thể cản trở đà tăng trưởng vào lúc này. Chúng tôi sử dụng nhiều phương pháp định giá (PE là 20x, thấp hơn so với các công ty cùng ngành khu vực ở mức 23x, PB là 2,0x, thấp hơn so với các công ty cùng ngành khu vực ở mức 3x) cho giá mục tiêu 1 năm là 15.500 đồng/ cổ phiếu (+4,7% so với giá hiện tại). Chúng tôi duy trì khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu.

Nguồn: SSI

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác