Định giá đã rẻ với triển vọng bớt khó khăn
HSC chỉ điều chỉnh một chút dự báo, nâng bình quân 2% dự báo lợi nhuận sau khi nâng dự báo kết quả HĐKD cốt lõi và giả định lãi mua bán trái phiếu đóng góp trở lại; nhưng cũng nâng giả định chi phí dự phòng (do chất lượng tài sản chịu áp lực kém đi). Nói chung, theo dự báo mới, bao gồm cả dự báo lần đầu cho năm 2025 (tăng trưởng 8,2%), lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR là 12,5%. Hiện định giá của cổ phiếu OCB đã rẻ với P/B trượt dự phóng 1 năm thấp hơn 1,4 độ lệch chuẩn so với bình quân quá khứ và cũng chiết khấu so với bình quân nhóm NHTM tư nhân. Chúng tôi nâng khuyến nghị đối với OCB lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ).
Đồ thị cổ phiếu OCB phiên giao dịch ngày 31/03/2023. Nguồn: AmiBroker
Điều chỉnh các giả định chủ chốt
Dựa trên KQKD năm 2022 và những diễn biến gần đây của thị trường, HSC điều chỉnh các giả định chủ chốt như sau:
- Tăng trưởng tín dụng: Hạ giả định tăng trưởng tín dụng năm 2023 xuống 17%, thấp hơn so với năm 2022 vì chúng tôi dự đoán nhu cầu tín dụng sẽ yếu đi trong môi trường lãi suất tương đối cao. Mặt khác, HSC cũng giảm dự báo tăng trưởng huy động xuống 18% trước dự đoán hệ số LDR của Ngân hàng sẽ tăng.
- Tỷ lệ NIM: Mặc dù tỷ lệ NIM cải thiện trong năm 2022 (tỷ lệ NIM Q4/2022 không thay đổi nhiều), HSC dự báo tỷ lệ NIM năm 2023 giảm 20 điểm cơ bản vì áp lực tăng chi phí huy động. OCB là ngân hàng nhóm 2 và đã duy trì lãi suất huy động ở mặt bằng tương đối cao nhằm thu hút tiền gửi. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng hệ số LDR có thể được sử dụng để làm giảm áp lực tăng chi phí huy động. Nếu cơ quan quản lý không quy định chặt chẽ hơn về cách tính hệ số LDR, HSC dự đoán OCB sẽ tối ưu hóa hệ số này (hiện đang ở mức không quá cao) để cải thiện tỷ lệ NIM.
- Lãi mua bán/đầu tư trái phiếu: HSC xem đây là yếu tố giúp lợi nhuận của Cổ phiếu OCB có sự chuyển biến tích cực trong năm nay nhờ (1) OCB đã hiện thực hóa các khoản lỗ sau khi bán ra trái phiếu lợi suất thấp trong năm 2022 (2) nâng đáng kể danh mục trái phiếu tại đỉnh lợi suất gần đây (chi phí mua thấp), theo đó, Ngân hàng có thể hiện thực hóa lợi nhuận nếu lợi suất trái phiếu tiếp tục giảm như đã diễn ra trong thời gian gần đây.
- Nợ xấu & trích lập dự phòng: Mặc dù dự báo tỷ lệ nợ xấu của OCB không tăng đáng kể trong năm nay như trong năm ngoái, chúng tôi vẫn tin rằng chất lượng tài sản của Ngân hàng đang chịu sức ép đáng kể vì khả năng suy yếu của thị trường BĐS và sự giảm tốc của nền kinh tế. Mặc dù vậy, HSC cho rằng OCB vẫn sẽ trích lập dự phòng thấp nhằm duy trì mức tăng trưởng lợi nhuận hợp lý, nên đã nâng nhẹ dự báo chi phí tín dụng lên 1,25% (nhưng vẫn thấp hơn mức bình quân 5 năm là 1,4%). Nếu dự báo của chúng tôi chính xác, thì đệm dự phòng của OCB vẫn thấp hơn so với bình quân nhóm NHTM tư nhân.
Bảng 1: Những điều chỉnh chính trong giả định, OCB 
Bảng 2: Những điều chỉnh chính trong dự báo lợi nhuận, OCB 
Biểu đồ 3: Tỷ lệ NIM 2022, OCB và nhóm NHTM tư nhân 
Biểu đồ 4: ROAE, OCB và nhóm NHTM tư nhân 
Biểu đồ 5: Lợi suất đầu tư trái phiếu (% tài sản sinh lãi) và lợi suất TPCP Việt Nam kỳ hạn 10 năm 
Biểu đồ 6: Tỷ lệ nợ xấu và hệ số LLR năm 2022, OCB và nhóm NHTM tư nhân 
Định giá và khuyến nghị
Sau khi giá cổ phiếu giảm trong 1 tháng qua, hiện OCB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 0,7 lần; thấp hơn 1,4 độ lệch chuẩn so với bình quân từ khi niêm yết là 1,12 lần và chiết khấu 21% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân là 0,9 lần. Với những dấu hiệu cho thấy khó khăn đang bắt đầu giảm bớt, HSC nâng khuyến nghị đối với OCB lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ) và nâng 3% giá mục tiêu lên 17.100đ (tiềm năng tăng giá 11%) sau khi nâng một chút dự báo lợi nhuận. Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2023 là 0,85 lần, chiết khấu 26% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân là 1,15 lần trước những lo ngại về chất lượng tài sản của Ngân hàng.
Kết luận và phương pháp định giá
HSC nâng khuyến nghị đối với OCB lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ) và nâng 3% giá mục tiêu lên 17.100đ (tiềm năng tăng giá 11%) sau khi nâng bình quân 2% dự báo lợi nhuận năm 2023-2024 và đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2025. Hiện chúng tôi không thay đổi các giả định định giá.
Kết quả định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư được trình bầy trong Bảng 7 và phân tích độ nhạy đối với các giả định định giá đầu vào chính được trình bầy trong Bảng 8.
Bảng 7: Mô hình định giá thu nhập thặng dư, OCB Tỷ đồng 2 
Bảng 8: Phân tích độ nhạy, OCB 
Bối cảnh định giá
Sau khi giá cổ phiếu giảm trong 1 tháng qua, hiện Cổ phiếu OCB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 0,7 lần; thấp hơn 1,4 độ lệch chuẩn so với bình quân từ khi niêm yết là 1,12 lần (Biểu đồ 9-10) và chiết khấu 21% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân.
Nói chung HSC thấy định giá của cổ phiếu OCB rẻ nhưng tin rằng chiết khấu định giá đối với OCB là có cơ sở vì nền tảng căn bản của Ngân hàng yếu hơn so với nhiều NHTM tư nhân khác (lợi nhuận thuần 3 năm của OCB tăng trưởng với tốc độ CAGR 12,5% so với mức 15,5% bình quân nhóm NHTM tư nhân). Ngoài ra, chúng tôi đánh giá OCB là NHTM dễ bị ảnh hưởng từ thị trường BĐS và TPDN (tỷ trọng tín dụng dành cho doanh nghiệp BĐS là 12% và TPDN là 2,4%). Tuy nhiên, HSC lạc quan về tín hiệu hạ nhiệt của lợi suất trái phiếu, từ đó tạo điều kiện để Ngân hàng hiện thực hóa lãi danh mục trái phiếu và cải thiện lợi nhuận trong năm nay.
Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2023 của OCB là 0,8 lần; chiết khấu 30% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân là 1,15 lần.
Biểu đồ 9: P/B trượt dự phóng 1 năm, OCB 
Biểu đồ 10: Độ lệch chuẩn so với bình quân quá khứ, OCB 
Bảng 11: So sánh các NHTM trong hệ thống 
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
