Lợi nhuận vượt dự báo, chất lượng tài sản cải thiện
KQKD Q2/2024 tích cực với tỷ lệ NIM tăng lên, tỷ lệ nợ xấu & tỷ lệ nợ nhóm 2 giảm xuống và lãi thuần HĐ dịch vụ hồi phục mạnh. Từ đó, LNTT Q2/2024 tăng 22,7% so với cùng kỳ, sau khi giảm 11% trong Q1/2024. HSC tin rằng nền tảng của MBB đang cải thiện từ mức đáy gần đây, đặc biệt là chất lượng tài sản. Do đó, chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào và tăng 5,7% giá mục tiêu lên 29.500đ sau khi hạ giả định beta và nâng nhẹ dự báo lợi nhuận. Chúng tôi tin rằng nền tảng cải thiện sẽ giúp nâng định giá của Ngân hàng.
KQKD Q2/2024: Vượt kỳ vọng của chúng tôi
Tăng trưởng tín dụng tăng tốc
Tín dụng của MBB tăng trưởng mạnh trong Q2/2024, mức tăng trưởng theo quý cao nhất toàn ngành. Tín dụng hợp nhất kể từ đầu năm tăng trưởng 9,4%, đứng thứ 6 trong số 14 NHTM trong danh sách khuyến nghị của chúng tôi. Phân khúc DNNVV & doanh nghiệp lớn là động lực tăng trưởng chính, tương đồng với xu hướng của ngành, trong khi phân khúc khách hàng cá nhân bắt đầu hồi phục nhẹ trong Q2/2024.
Theo chúng tôi, tăng trưởng tín dụng Q2/2024 có thể bao gồm một số khoản “cho vay kỹ thuật”, tuy nhiên tăng trưởng thực vẫn rất tốt nếu loại bỏ các khoản cho vay này ra khỏi số liệu cuối năm 2023 trước khi tính toán. HSC duy trì quan điểm nhu cầu tín dụng sẽ dần hồi phục theo tốc độ hồi phục của nền kinh tế trong thời gian tới. Hạn mức tăng trưởng tín dụng của MBB cho năm 2024 là 15,9%, theo chia sẻ của BLĐ. Tuy nhiên, MBB cũng kỳ vọng tín dụng sẽ tăng trưởng cao hơn nếu được nâng hạn mức trong giai đoạn cuối năm.
Một tín hiệu tích cực là tăng trưởng tín dụng kể từ đầu năm của MBB không tập trung vào các ngành nghề rủi ro, bao gồm ngành BĐS, xây dựng và TPDN. Thay vào đó, tăng trưởng của Ngân hàng được đóng góp đáng kể từ ngành bán buôn & bán lẻ, ngành công nghiệp chế biến & chế tạo và phân khúc khách hàng cá nhân. Điều này gián tiếp giúp nâng cao chất lượng tài sản của MBB trong trung và dài hạn.
Biểu đồ 1: Tăng trưởng tín dụng so với quý trước, các NHTM HSC khuyến nghị
Biểu đồ 2: Tăng trưởng tín dụng so với đầu năm, các NHTM HSC khuyến nghị
Biểu đồ 3: Tăng trưởng tín dụng theo phân khúc KH, MBB
Biểu đồ 4: Đóng góp của ngành vào tăng trưởng từ đầu năm, MBB
Chất lượng tài sản dần cải thiện
Tỷ lệ nợ xấu đã giảm mạnh từ 2,5% trong Q1/2024 xuống 1,6% vào Q2/2024, một phần do một khách hàng nợ xấu liên đới đã trả được nợ quá hạn tại các ngân hàng khác như kỳ vọng. Nếu không bao gồm những trường hợp này, tỷ lệ nợ xấu của MBB vẫn giảm 0,4% từ 2% xuống 1,6% (theo ước tính của chúng tôi). Nợ xấu mới hình thành cho thấy dấu hiệu đạt đỉnh. Mặc dù tỷ lệ nợ xấu ở Mcredit đang tăng lên nhưng tác động tới tỷ lệ nợ xấu hợp nhất vẫn chưa lớn do quy mô của MCredit vẫn tương đối nhỏ (tổng tín dụng khoảng 22,5 nghìn tỷ đồng, đóng góp 3,4% tín dụng hợp nhất).
Những số liệu nợ xấu bề mặt của Cổ phiếu MBB là khá tốt so với các NHTM khác, nằm ở nửa dưới trong ngành. Theo chúng tôi, những rủi ro tiềm ẩn cũng giảm xuống do tỷ trọng cho vay lĩnh vực rủi ro (bao gồm TPDN và cho vay BĐS & xây dựng) dần giảm xuống. Điều này không phải do sự sụt giảm của tổng giá trị các khoản cho vay rủi ro mà nhờ hầu hết các khoản giải ngân mới dành cho các lĩnh vực ít rủi ro hơn. Diễn biến tích cực này là rất quan trọng và giúp Ngân hàng hạn chế quy mô rủi ro và sử dụng lợi nhuận đem lại từ tăng trưởng ở các lĩnh vực khác (ít rủi ro hơn) để xử lý rủi ro tiềm ẩn trong tương lai (nếu cần thiết).
Một chỉ số gián tiếp khác về chất lượng tài sản là tỷ trọng tài sản khác trên tổng tài sản. Tỷ lệ này có thể tăng mạnh theo thời gian do những khoản nợ xấu tiềm ẩn làm gia tăng lãi dự thu, hoặc do các khoản nợ chưa thu hồi được ghi nhận thành các khoản phải thu. Tuy nhiên, tỷ trọng tài sản khác của MBB đã giảm xuống và có sự phân hóa so với các NHTM tư nhân. Điều này tiếp tục củng cố quan điểm của chúng tôi là chất lượng tài sản của MBB đang cải thiện.
Biểu đồ 5: Nợ quá hạn, các NHTM HSC khuyến nghị
Biểu đồ 6: Tỷ lệ nợ xấu mới hình thành, MBB
Biểu đồ 7: Tỷ lệ nợ xấu và hệ số LLR, MBB
Biểu đồ 8: Tỷ lệ nợ xấu của Ngân hàng mẹ & Mcredit, MBB
Biểu đồ 9: Tỷ trọng cho vay lĩnh vực rủi ro, MBB
Biểu đồ 10: Tỷ trọng các tài sản khác, MBB & các NHTM khác
Biểu đồ 11: Tỷ lệ NIM, lợi suất gộp & chi phí huy động, MBB
Biểu đồ 12: Lãi suất tiền gửi niêm yết, MBB
Tỷ lệ NIM tăng lên, đúng như dự báo
Tỷ lệ NIM tăng nhẹ trong Q2/2024 nhờ lợi suất gộp tăng lên và chi phí huy động giảm xuống. Theo quan điểm của chúng tôi, lợi suất gộp tăng lên nhờ việc chuyển đổi từ các “khoản cho vay kỹ thuật” sang các “khoản cho vay thực”, trong khi chi phí huy động giảm xuống do mặt bằng lãi suất trên thị trường. Điều này sát với dự báo của chúng tôi.
Thời gian tới, mặc dù BLĐ kỳ vọng chi phí vốn sẽ tăng nhẹ kể từ Q3/2024, HSC vẫn tin rằng chi phí huy động Q3 sẽ tiếp tục giảm xuống do có độ trễ 1 quý so với lãi suất huy động (chạm đáy vào Q2/2024). Lợi suất gộp có thể được điều chỉnh tăng nhẹ theo xu hướng của lãi suất tiền gửi, từ đó giúp tỷ lệ NIM đi ngang hoặc thậm chí tăng lên. Xu hướng hồi phục của tỷ lệ NIM cũng được một số ngân hàng khác trong ngành kỳ vọng.
Lãi thuần HĐ dịch vụ hồi phục mạnh, vượt dự báo của chúng tôi
Thu nhập phí dịch vụ tăng mạnh trong 6 tháng đầu năm 2024 nhờ dịch vụ thanh toán & dịch vụ khác, có thể từ dịch vụ mới ở khối kinh doanh số – theo chia sẻ của BLĐ trong cuộc họp với các chuyên viên phân tích mới nhất. Hoa hồng bancassurance đã ngừng giảm xuống trong Q2/2024 nhưng triển vọng vẫn còn là ẩn số.
HSC dự đoán đà tăng trưởng đã đạt đỉnh trong Q2/2024 và tăng trưởng thu nhập phí dịch vụ có thể chậm lại do không còn mức nền thấp. Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện mạnh hơn dự báo nhờ tỷ trọng các dịch vụ có giá vốn thấp tăng lên (dịch vụ thanh toán & dịch vụ số). Chúng tôi nâng dự báo lợi nhuận chủ yếu do sự hồi phục sớm của thu nhập phí dịch vụ và tỷ suất lợi nhuận gộp.
Biểu đồ 13: Tăng trưởng thu nhập HĐ dịch vụ & tỷ suất lợi nhuận, MBB
Biểu đồ 14: Cơ cấu thu nhập HĐ dịch vụ (tỷ đồng), MBB
HSC tăng 0,8% dự báo LNTT giai đoạn 2024-2026 nhờ nâng dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ
HSC giữ nguyên quan điểm và giả định chính đối với MBB. Điều chỉnh đáng kể duy nhất là việc nâng dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ, sau khi kết quả tăng mạnh hơn dự báo và tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện, nhưng bị bù trừ một phần vì tác động tiêu cực từ việc chi phí hoạt động & chi phí dự phòng tăng lên. Do đó, chúng tôi chỉ tăng bình quân 0,8% dự báo LNTT giai đoạn 2024-2026. Ngoài ra, chúng tôi tin rằng rủi ro chất lượng tài sản sẽ không tác động đáng kể tới tỷ suất lợi nhuận của Ngân hàng.
Triển vọng và các giả định chính
Nhìn chung, HSC giữ nguyên quan điểm và giả định đối với MBB. Điều chính đáng kể duy nhất là việc nâng dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ, phản ánh sự hồi phục sớm hơn dự kiến và tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện, như đã phân tích ở trên. Tuy nhiên, chi phí hoạt động (như trong Q2/2024) và chi phí dự phòng tăng lên bù trừ một phần tác động tích cực từ việc nâng dự báo tổng thu nhập hoạt động. Những điều chỉnh nhỏ khác được thực hiện dựa trên KQKD thực hiện trong 6 tháng đầu năm 2024. Tổng hợp lại, HSC chỉ tăng 0,8% dự báo LNTT năm 2024 và dự báo cả giai đoạn 2024-2026.
Tóm tắt nhận định của chúng tôi về MBB: HSC tin rằng tăng trưởng tín dụng của Ngân hàng có thể đạt 20%/năm trong 3 năm tới dựa trên kết quả thực hiện trong quá khứ và việc tham gia vào thương vụ tái cấu trúc một ‘ngân hàng 0 đồng’. Tỷ lệ NIM được dự báo sẽ bắt đầu trở lại mức bình thường kể từ năm 2025 nhưng sẽ không quay trở lại mức đỉnh cũ trong giai đoạn 2021-2022 do việc chuyển dịch từ những lĩnh vực có tỷ lệ NIM cao nhưng rủi ro cao sang những ngành có tỷ lệ NIM thấp hơn và an toàn hơn. MBB nhiều khả năng sẽ trải qua giai đoạn ‘làm sạch’ trong một vài năm để xử lý nợ xấu và rủi ro tài sản tiềm ẩn. Từ đó, tỷ lệ nợ xấu và nợ xấu mới hình thành được dự báo sẽ chỉ giảm nhẹ trong 3 năm tới. HSC tin rằng rủi ro tiềm ẩn này sẽ không tác động nghiêm trọng tới lợi nhuận của Ngân hàng.
Những giả định và dự báo cụ thể của chúng tôi như sau:
Bảng 15: Các giả định chủ chốt, MBB
Bảng 16: Dự báo cơ cấu tỷ lệ NIM, MBB
Bảng 17: Dự báo thu nhập ngoài lãi, MBB
Bảng 18: Dự báo KQKD, MBB
Những rủi ro tiềm ẩn ảnh hưởng tới lợi nhuận của MBB như thế nào?
HSC thực hiện một phân tích kịch bản đơn giản để đánh giá tác động của những khoản cho vay rủi ro của MBB, nếu các khoản cho vay này xấu đi thì tác động như thế nào đến khả năng sinh lời của MBB. Những giả định chính như sau:
- Tổng các khoản cho vay rủi ro: 109,7 nghìn tỷ đồng, bao gồm tổng TPDN và các khoản cho vay chủ đầu tư BĐS và lĩnh vực xây dựng. Giả định này có thể đánh giá thấp rủi ro đến từ ngành năng lượng tái tạo nhưng đánh giá cao rủi ro đến từ ngành BĐS. Dự trên tác động bù trừ, chúng tôi tin rằng giả định này là phù hợp với MBB.
- Xác suất vỡ nợ: Kịch bản cơ sở 20%, kịch bản tích cực 10%, kịch bản tiêu cực 50%. Trong tất cả các kịch bản, xác xuất này đều cao hơn đáng kể so với tỷ lệ nợ xấu mới hình thành bình quân trong 5 năm qua (khoảng 2%). Theo kịch bản cơ sở, nợ xấu mới hình thành được dự báo lần lượt là 2% và 1,8% cho năm 2025 & 2026, thấp hơn bình quân 5 năm mặc dù bao gồm cả các khoản cho vay lĩnh vực rủi ro được giả định có xác suất vỡ nợ cao. Điều này là do chúng tôi kỳ vọng MBB sẽ chuyển dịch sang cho vay những ngành đem lại tỷ lệ NIM thấp hơn và có rủi ro thấp hơn.
- Thiệt hại khi vỡ nợ: 80%. Đây là giả định cơ sở áp dụng cho tất cả các khoản nợ xấu của MBB và được phản ánh vào báo cáo KQKD của Ngân hàng ở khoản mục ‘thu hồi nợ ngoại bảng’ trong ‘thu nhập khác’.
- Thời gian xử lý: Chia đều trong 4 năm từ năm 2025-2029.
Kết quả cho thấy, trong kịch bản tiêu cực, hệ số ROE của MBB có thể giảm xuống khoảng 15% trong năm đầu tiên nhưng sau đó dự kiến sẽ phục hồi, mặc dù có thể vẫn ở dưới mức 20% trong những năm sau đó do Ngân hàng xử lý nợ xấu. Mức ROE này vẫn nằm ở mức cận trên của ngành.
Biểu đồ 19: Phân tích các kịch bản ROE, MBB
Định giá và khuyến nghị
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào nhưng tăng 5,7% giá mục tiêu lên 29.500đ (tiềm năng tăng giá là 22,7%) chủ yếu do tác động của việc điều chỉnh giả định định giá. MBB đang giao dịch với P/B trượt dự phóng 1 năm là 1 lần, thấp hơn 0,3 độ lệch chuẩn so với bình quân quá khứ ở mức 1,1 lần. Ngoài ra, MBB đang giao dịch với P/B dự phóng năm 2024 là 1,14 lần, thấp hơn một chút so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,16 lần, mặc dù nền tảng cơ bản tốt hơn. HSC kỳ vọng nền tảng cải thiện có thể giúp biến động giá cổ phiếu giảm xuống trong thời gian tới, từ đó giúp nâng cao định giá.
Kết luận và phương pháp định giá
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đồng thời tăng 5,7% giá mục tiêu lên 29.500đ chủ yếu sau khi hạ giả định beta giúp giảm tỷ lệ chiết khấu. Chúng tôi giả định beta của MBB xuống 1,35 từ 1,4 do chúng tôi kỳ vọng nền tảng cơ bản của Ngân hàng cải thiện sẽ giúp giảm biến động giá cổ phiếu.
Các giả định định giá khác được giữ nguyên: HSC sử dụng mô hình thu nhập thặng dư với giả định lãi suất phi rủi ro 4%, phần bù rủi ro vốn CSH 9,5% và beta 1,35. Lưu ý rằng phần bù rủi ro vốn CSH cao hơn 1 điểm phần trăm so với giả định chung của HSC để bù đắp cho những rủi ro về chất lượng tài sản của MBB.
Bảng 20: Định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư, MBB
Bảng 21: Phân tích độ nhạy của giá mục tiêu đối với lãi suất phi rủi ro & phần bù rủi ro vốn CSH, MBB
Bảng 22: Phân tích các kịch bản, MBB
Bối cảnh định giá
Sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh hơn 3% so với chỉ số VNIndex trong 1 tháng qua, có thể nhờ KQKD Q2 ấn tượng, MBB đang giao dịch với P/B trượt dự phóng 1 năm là 1 lần, thấp hơn 0,3 độ lệch chuẩn so với bình quân quá khứ ở mức 1,1 lần. Trong khi đó, Cổ phiếu MBB đang giao dịch với P/B dự phóng năm 2024 là 1,14 lần, vẫn thấp hơn một chút so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,16 lần. Cổ phiếu MBB có vẻ hấp dẫn ở định giá hiện tại.
Biểu đồ 23: P/B trượt dự phóng 1 năm, MBB
Biểu đồ 24: Độ lệch chuẩn so với giá trị bình quân, MBB
Bảng 25: So sánh các NHTM HSC khuyến nghị
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
