DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu GMD – Khuyến nghị KHẢ QUAN với giá mục tiêu 34.500đ

Lượt xem: 991 - Ngày:
Chia sẻ

Nhận định KQKD – GMD (Cổ phiếu GMD). KQKD năm 2018 sát với kỳ vọng của chúng tôi. Lợi nhuận tăng mạnh nhờ bán tài sản trong khi đó lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh chính giảm 6,2% so với năm 2017. Triển vọng tương lai khá tích cực. Tiếp tục đánh giá Khả quan – GMD gần đây đã công bố KQKD năm 2018 chưa kiểm toán với doanh thu thuần đạt 2.686 tỷ đồng (giảm 32,6%), LNTT đạt 2.182 tỷ đồng (tăng trưởng 235,5%) và LNST đạt 1.900 tỷ đồng (tăng trưởng 226,8%). Kết quả này sát với kỳ vọng của chúng tôi (chúng tôi kỳ vọng doanh thu đạt 2.705 tỷ đồng và LNTT đạt 2.180 tỷ đồng). Lợi nhuận tăng mạnh chủ yếu nhờ bán một số tài sản với tổng lợi nhuận thu về là 1.579 tỷ đồng. Theo đó GMD đã hoành thành được 111,7% kế hoạch doanh thu và 102,4% kế hoạch LNTT.

Đồ thị cổ phiếu GMD phiên giao dịch ngày 22/02/2019. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu GMD phiên giao dịch ngày 22/02/2019. Nguồn: AmiBroker

Kết luận nhanh – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi hiện ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 34.500đ, tương đương EV/EBITDA dự phóng năm 2019 là 9,9 lần. HSC dự báo LNST năm 2019 tăng trưởng 29,8% nhờ Cảng Nam Đình Vũ hoạt động với hiệu suất lớn hơn. Cảng Gemalink đã khởi công xây dựng trong tháng 11 năm ngoái và dự kiến sẽ đi vào hoạt động từ Q2/2020. Và Gemalink sẽ là động lực tăng trưởng chính của công ty từ 2 đến 3 năm tới. GMD là doanh nghiệp cảng biển tư nhân lớn nhất tại Việt Nam với thị phần cả nước là 12%. HSC cho rằng tiềm năng tăng trưởng dài hạn của các công ty khai thác cảng biển là rất lớn dựa trên niềm tin của chúng tôi rằng giá trị thương mại sẽ tiếp tục tăng trưởng trung bình 17%/năm trong 3 năm tới, một phần nhờ dòng vốn FDI (dự báo sẽ tăng trưởng trung bình 14%/năm trong cùng kỳ). Ảnh hưởng từ tranh chấp thương mại hiện tại giữa Trung Quốc và Mỹ đối với hoạt động thương mại của Việt Nam là chủ đề còn nhiều tranh cãi. HSC giữ quan điểm rằng tranh chấp này kéo dài sẽ là yếu tố tích cực đến Việt Nam với khả năng dịch chuyển hoạt động sản xuất từ Trung Quốc sang Việt Nam.

Doanh thu thuần giảm mạnh do không còn doanh thu mảng logistic  – Doanh thu của GMD đến từ hai mảng chính sau;

  • Doanh thu mảng cảng biển tăng 25,4% đạt 2.301 tỷ đồng. Chủ yếu là nhờ lượng hàng hóa qua cảng tăng 21,8%. Trong năm 2018, lượng hàng hóa qua cảng của GMD đạt 1.776.340 TEU (tăng 21,8%). Trong đó:

–     Các cảng biển Hải Phòng tiếp nhận 1.028.340 TEU (tăng 25,1%) nhờ cảng Nam Đình Vũ đã đi vào hoạt động từ tháng 2/2018, theo đó công suất xử lý hàng của các cảng biển của GMD ở khu vực Hải Phòng tăng thêm 600.000 TEU, tương đương 92%. Trong đó lượng hàng hóa qua cảng Nam Hải Đình Vũ và Nam Hải vẫn tăng lần lượt 1% và 10%. Ngoài ra, sản lượng hàng hóa qua cảng Nam Đình Vũ đạt 183.000 TEU trong 8 tháng đi vào hoạt động, tương đương mức công suất hoạt động là 30,5%.

–     Chúng tôi ước tính phí dịch vụ cảng biển tại cảng Nam Hải và Nam Đình Vũ giảm nhẹ 1-2% do mức độ cạnh tranh tại khu vực Hải Phòng tăng lên do có nhiều cảng mới đi vào hoạt động, chẳng hạn như cảng Nam Đình Vũ.

–     Phước Long PIP tiếp nhận 748.000 TEU (tăng 19%) nhờ công suất tăng 30% từ Q3/2017.

–     Cảng Dung Quất cũng tiếp nhận xử lý khoảng 2.116.000 tấn hàng hóa (tăng 17%) do hàng răm gỗ qua cảng tăng. Nhờ vậy, cảng đã hoạt động với công suất 84,6%.

  • Doanh thu mảng logistic và vận tải giảm 82,3% so với cùng kỳ xuống 382 tỷ đồng. Tháng 2/2018, GMD đã bán 51% cổ phần tại Công ty TNHH  Gemadept Logistics Holding (vận hành mảng logistic) và 49% cổ phần tại Công Ty TNHH Gemadept Shipping Holding cho CJ Logistic. Theo đàm phán giữa GMD và CJ Logistic, hai công ty này sẽ được ghi nhận là công ty liên doanh của GMD và không hợp nhất. Do đó, doanh thu từ hai công ty này cũng không còn được hợp nhất với GMD.

Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng mạnh từ 25,8% năm 2017 lên 36% nhờ tỷ trọng đóng góp từ mảng logistic có tỷ suất lợi nhuận thấp giảm  – Trong năm 2018, GMD đạt lợi nhuận gộp 966,4 tỷ đồng (giảm 6,1%) do đóng góp doanh thu của mảng logistic giảm như đề cập trên đây.

  • Mảng cảng biển đóng góp lợi nhuận gộp 907,3 tỷ đồng (tăng 27,9%) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 38,7% năm 2017 lên 39,4%.
  • Mảng logistic đóng góp lợi nhuận gộp 56,3 tỷ đồng (giảm 82,6% so với cùng kỳ) với tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 15% năm 2017 xuống còn 14,7%.

Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh nhờ bán tài sản – Lợi nhuận tài chính thuần đạt 1.556 tỷ đồng (năm 2017 là 27 tỷ đồng), chủ yếu từ bán một số tài sản và hạch toán 1.579 tỷ đồng lãi. Theo đó doanh thu HĐ tài chính đạt 1.618 tỷ đồng (năm 2017 là 173 tỷ đồng). Thông tin cụ thể như sau:

  • Bán 49% cổ phần tại Công Ty TNHH Gemadept Shipping Holding (GMD sở hữu 100%).
  • Bán 51% cổ phần tại Công ty TNHH Gemadept Logistic Holding (GMD sở hữu 100% cổ phần).
  • Bán 51% tại Công ty Cổ phần Tiếp vận và Cảng Quốc tế Hoa Sen Gemadept (GMD sở hữu 51% cổ phần).

Chi phí tài chính năm 2018 cũng giảm mạnh xuống chỉ còn 52 tỷ đồng (giảm 64,4%) nhờ hoàn nhập dự phòng đầu tư tài chính tổng cộng là 109,5 tỷ đồng (năm 2017 là 8,6 tỷ đồng). Chủ yếu là khoản đầu tư vào cổ phiếu Maritime Bank. Ngoài ra, chi phí lãi vay cũng giảm 10,5% xuống còn 128,8 tỷ đồng.

Đóng góp từ công ty liên doanh liên kết tăng 41,7% lên 154 tỷ đồng – Trong đó SCS (Upcom) đóng góp phần lớn. SCS đóng góp 142,4 tỷ đồng (tăng 23%). Về các công ty liên doanh liên kết khác, GMD không công bố thông tin cụ thể. Tuy nhiên, chúng tôi ước tính Công ty TNHH Gemadept Logistic Holding và Công Ty TNHH Gemadept Shipping Holding đóng góp vào 29 tỷ đồng lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết còn lại.

Chi phí bán hàng & quản lý giảm nhẹ 1,4% – Chi phí bán hàng & quản lý giảm nhẹ 1,4% còn 425,7 tỷ đồng với tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu tăng từ 10,8% lên 15,9%. Trong đó, chi phí bán hàng là 100,3 tỷ đồng (tăng 15%) còn chi phí quản lý là 325,4 tỷ đồng (giảm 5,5%).

Lỗ khác giảm còn  78,5 tỷ đồng từ 82,8 tỷ đồng năm 2017 do Công ty hạch toán lỗ từ mảng cao su.

Theo đó, LNTT đạt 2.182 tỷ đồng (tăng mạnh 235,5%) và LNST đạt 1.900 tỷ đồng (tăng mạnh 226,8%) – Tuy nhiên, nếu không bao gồm khoản lợi nhuận không thường xuyên từ bán tài sản, hoàn nhập dự phòng và khoản lỗ khác, LNTT hoạt động kinh doanh chủ chốt của GMD đạt 572 tỷ đồng (giảm 6,2%).

Cho năm 2019, HSC dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 16,3% và LNST giảm 69,4% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 3.126 tỷ đồng (tăng trưởng 16,3%) và LNST đạt 582 tỷ đồng (giảm 69,4%). Các giả định chính của chúng tôi gồm:

Doanh thu mảng cảng biển tăng trưởng 17,6% đạt 2.705 tỷ đồng nhờ một số yếu tố.

  1. Chúng tôi giả định lượng hàng hóa qua cảng đạt 2.105.873 TEU (tăng trưởng 18,6%) và 2.158.320 tấn (tăng tưởng 2%).
  2. Trong khi đó phí dịch vụ cảng biển bình quân tại cảng Nam Hải và Nam Hải Đình Vũ sẽ giữ nguyên.
  3. Chúng tôi kỳ vọng phí dịch vụ xếp dỡ hàng container tăng 10% tại các cảng phía Bắc bắt đầu từ đầu năm nay sẽ giúp phí dịch vụ cảng nói chung tăng. Tuy nhiên do tình hình cạnh tranh gia tăng tại khu vực Hải Phòng từ các cảng mới như Nam Đình Vũ, chúng tôi cho rằng Công ty sẽ phải cung cấp thêm dịch vụ để bù vào sự tăng phí sàn dịch vụ cảng biển.
  4. Tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ cải thiện một chút lên 42,2% từ 39,4% trong năm 2018 chủ yếu nhờ phí dịch vụ hàng container tăng tại các cảng phía Bắc và sự cắt giảm chi phí tại các cảng phía Nam.

Về mảng logistic, chúng tôi dự báo doanh thu sẽ tăng 10% đạt 420,2 tỷ đồng. Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp mảng logistic sẽ cải thiện một chút từ 14,7% năm ngoái lên 15%.

Tóm lại, chúng tội dự báo lợi nhuận gộp chung đạt 1.206 tỷ đồng (tăng trưởng 24,8%); tỷ suất lợi nhuận gộp chung là 38,6%; cải thiện so với mức 36% trong năm ngoái nhờ đóng góp lớn hơn từ mảng cảng biển có tỷ suất lợi nhuận cao hơn.

HSC dự báo Công ty sẽ hạch toán lỗ tài chính thuần là 145,1 tỷ đồng (năm 2018 lãi 1.566 tỷ đồng) do không còn lợi nhuận từ bán tài sản.

Tiếp đó, chúng tôi cũng dự báo đóng góp lợi nhuận từ công ty liên kết tăng – Cụ thể, chúng tôi dự báo các công ty liên kết của GMD sẽ đóng góp 177,5 tỷ đồng cho LNST của GMD (tăng 15,3%), trong đó chúng tôi giả định SCS đóng góp 150,7 tỷ đồng (tăng 10,2%). Chúng tôi dự báo SCS sẽ tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận 10,2% trong năm nay. Hơn nữa, dự báo Công ty TNHH Gemadept Logistics Holding và Công ty TNHH Gemadept Shipping Holdings sẽ đóng góp 26,6 tỷ đồng vào LNST của GMD.

HSC dự báo chi phí bán hàng & quản lý là 495,4 tỷ đồng (tăng 16,4%), tương đương 15,9% doanh thu thuần. Chúng tôi cũng dự báo công ty ghi nhận lỗ khác 73,1 tỷ đồng từ 78,5 tỷ đồng trong năm 2018.

HSC dự báo lợi nhuận cốt lõi sẽ phục hồi và tăng trưởng 29,8% – Cụ thể, chúng tôi dự báo LNTT và LNST năm 2019 lần lượt là 669,5 tỷ đồng (giảm 69,3% so với năm 2018) và 582,1 tỷ đồng (giảm 69,3% so với năm 2018). Nếu không bao gồm toàn bộ lợi nhuận từ thoái vốn, hoàn nhập dự phòng và thu nhập khác, LNTT cốt lõi từ hoạt động kinh doanh chính sẽ là 742,6 tỷ đồng (tăng trưởng 29,8%). Giả định tổng số cổ phiếu đang lưu hành không đổi, EPS dự phóng 2019 là 1.531đ, tương đương P/E dự phóng là 17,9 lần. HSC dự báo EBITDA là 1.290 tỷ đồng (tăng trưởng 25,6%), tương đương EV/EBITDA dự phóng 2019 là 8,2 lần.

Cảng Gemalink đã được khởi công xây dựng trong Q4/2018 và sẽ là động lực tăng trưởng chính cho GMD trong dài hạn – Công ty Cổ phần Cảng Cái Mép Gemadept – Terminal Link (Gemalink) là liên doanh giữa GMD (75%) và CMA – CGM, khách hàng của GMD (25%). Công ty có vốn điều lệ là 1.929,6 tỷ đồng (tương đương 120 triệu USD theo tỷ giá USD/VND là 16.080 tại thời điểm góp vốn). Đây sẽ là cảng lớn nhất tại cụm cảng biển sâu Cái Mép – Thị Vải (cách TPHCM vài giờ đồng hồ); có khả năng tiếp nhận tàu có trọng tải lên tới 200.000 DWT/20.000 Teu.

GMD dự kiến sẽ xây dựng cảng này trong hai giai đoạn.

  • Giai đoạn 1 – Cảng có một bến tàu dài 800m để tiếp nhận tàu lớn và một bến đậu dài 260m với sân container rộng 33 ha. Công suất của cảng trong giai đoạn 1 là 1,5 triệu TEU/năm. Vốn đầu tư dự kiến cho giai đoạn 1 là 330 triệu USD. Khởi công xây dựng từ tháng 11/ 2018, mất 15 tháng xây dựng và dự kiến đi vào hoạt động trong 6 tháng đầu năm 2020.
  • Giai đoạn 2: GMD sẽ tiếp tục mở rộng thêm 2 bến tàu và mở rộng khu vực sân sau. Sau khi giai đoạn 2 hoàn thành, cảng sẽ có bến tàu chính dài 1.150m và bến đậu bên cạnh dài 400m trên tổng diện tích 72 ha. Cảng có thể tiếp nhận các tàu lớn có trọng tải lên tới 200.000 DWT với công suất thiết kế cho toàn bộ giai đoạn này là 2,4 triệu TEU/năm. Tổng vốn đầu tư ước tính cho Giai đoạn 2 chưa được công bố.

CMA-CGM sẽ cung cấp tới 0,8 triệu TEU cho Gemalink trong năm đầu tiên cảng này đi vào hoạt động – Gemalink có cam kết vận chuyển hàng hóa từ CMA-CGM, bên còn lại của liên doanh này. CMA-CGM Group (công ty của Pháp) là công ty vận tải container và công ty container lớn thứ 3 trên thế giới với sự hiện diện ở hơn 160 quốc gia với hơn 655 đại lý.

Với đội tàu mới và đa dạng gồm 445 tàu, CMA CGM Group cung cấp dịch vụ tại 400 trong 521 cảng thương mại trên thế giới. Trong năm 2012, tập đoàn này đưa tàu cập cảng CM-TV cho tuyến đường Á-Âu và đây là đầu tiên Việt Nam trực tiếp kết nối với tuyến đường thương mại này. Trong năm 2017, tổng hàng hóa vận chuyển của CMA-CGM qua các cảng phía Nam Việt Nam là khoảng 0,7 triệu Teu, trong đó hàng hóa qua CM-TV là khoảng 0,5 triệu Teu.

Hàng hóa vận chuyển của CMA-CGM tại các cảng Thái Lan và Philipin là khoảng 0,3 triệu – 0,35 triệu Teu. CMA-CGM ước tính trong năm đầu tiên hoạt động của cảng Gemalink, tập đoàn này sẽ chuyển khoảng 0,9 triệu Teu từ các cảng hiện tại sang Gemalink nếu chi phí ở mức hợp lý. Do đó, Gemalink có thể lấp đầy 67% công suất trong năm đầu tiên hoạt động.

Tuy nhiên, Gemalink yêu cầu mở rộng các cảng vệ tinh và trung tâm logistic tại TPHCM và khu vực Tây Nam. Một hạn chế của cảng CM-TV là cơ sở hạ tầng chưa được phát triển đồng bộ. Kết nối đường bộ và đường sông còn hạn chế. Chủ hàng hóa tốn thời gian và chi phí vận chuyển khi vận chuyển hàng tại CM-TV. Để khắc phục vấn đề này, Gemalink sẽ sử dụng các bến đậu để chuyển hàng hóa từ CM-TV sang các cảng vệ tinh và trung tâm logistic tại TPHCM. Do đó, công ty cần tăng công suất các cảng vệ tinh và trung tâm logistic để hỗ trợ hoạt động của Gemalink.

Tăng gấp đôi công suất đến năm 2022 – Chiến lược của GMD là sẽ tăng gấp đôi công suất cảng biển ở nhiều khu vực trên cả nước. Cùng với việc xây dựng Nam Đình Vũ giai đoạn 2 và giai đoạn 3 cũng như xây dựng Gemalink, GMD dự kiến sẽ tăng công suất cảng biển thêm 119% lên 4,5 triệu Teu vào năm 2022. Trong đó;

  • Công suất các cảng phía bắc sẽ tăng thêm 88,0% lên 2,35 triệu TEU.
  • Công suất các cảng phía nam sẽ tăng thêm 231% lên 2,15 triệu TEU.

Một khi cảng Nam Đình Vũ hoạt động toàn bộ với công suất 1,8 triệu Teu, GMD sẽ trở thành doanh nghiệp vận hành cảng biển lớn nhất tại Hải Phòng với tổng công suất là 2,35 tiệu Teu/năm. Chiếm 26% thị phần tại Hải Phòng. Hơn nữa, khi cảng Gemalink đi vào hoạt động vào giữa năm 2020, GMD sẽ trở thành doanh nghiệp tư nhân vận hành cảng biển lớn nhất tại Việt Nam với tổng công suất là 4,5 triệu TEU/năm và ước tính nắm giữ 26% thị phần. Vị thế dẫn đầu giúp công ty thuận lợi trong đàm phán các điều khoản với khách hàng.

Theo đó, trong dài hạn, chúng tôi thấy rằng Gemalink sẽ là động lực tăng trưởng lợi nhuận chính của GMD trong 2-3 năm tới. Đây là dự án cảng có quy mô rất lớn tại vùng biển Cái Mép – Vũng Tàu. HSC dự báo Gemalink sẽ đóng góp 20,0% doanh thu và 17,8% lợi nhuận gộp của GMD trong năm 2020. Đến năm 2022, tỷ trọng đóng góp của Gemalink sẽ tăng lên 33,0% doanh thu và 29,0% lợi nhuận gộp. Sau thời gian thai ghén kéo dài hơn 10 năm, dự án cuối cùng đã được khởi công xây dựng vào tháng 11 năm ngoái.

Định giá – Chúng tôi áp dụng phương pháp so sánh EV/EBITDA là phương pháp định giá chính. Chúng tôi lựa chọn 5 công ty cùng ngành trong khu vực để so sánh và tổng hợp kết quả dựa trên tỷ trọng vốn hóa thị trường. Sau tính toán, EV/EBITDA dự phóng bình quân ngành là 9,9 lần và sử dụng kết quả này là mức EV/EBITDA hợp lý đối với GMD. Theo đó, giá trị hợp lý của cổ phiếu GMD là 34.500đ/cp, tương đương P/E dự phóng 2019 là 21,9 lần ở thị giá hiện tại.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 34.500đ, tương đương EV/EBITDA năm 2019 là 9,9 lần. GMD là doanh nghiệp cảng biển tư nhân lớn nhất ở Việt Nam với 10% thị phần trên cả nước. Với hệ thống cảng biển trên cả nước có thể tiếp nhận xử lý 1,8 triệu TEU hàng hóa/năm; tương đương 12% thị phần. GMD còn có 1 công ty liên kết với một cảng tiếp nhận xử lý hàng hóa bằng đường hàng không tại Sân bay Tân Sơn Nhất, TPHCM. GMD vẫn nắm 49% cổ phần tại mảng logistic (công ty đã bán 51% cổ phần cho CJ logistics). Hiện công ty cũng đang vận hành mảng vận tải biển nhưng có tỷ suất lợi nhuận thấp. Triển vọng tích cực trong 5 năm tới nhờ công ty tập trung vào mảng cảng biển có tỷ suất lợi nhuận cao. Chúng tôi kỳ vọng GMD sẽ giữ vị thế áp đảo trong lĩnh vực này với thị phần theo dự báo của HSC sẽ tăng lên 26% vào năm 2022. Nhờ công suất cảng biển tăng gấp đôi lên 4,5 triệu TEU. Trong khi đó mảng logistic tăng trưởng ổn định nhờ sáp nhập với CJ Logistics. Chúng tôi giữ quan điểm tích cực đối với cổ phiếu mặc dù không còn room khối ngoại.

Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

0912 842 224 Mở tài khoản CK