Triển vọng lợi nhuận tươi sáng nhờ cảng Gemanlink, khuyến nghị Mua vào
HSC nâng giá mục tiêu lên 45.000đ (từ 29.245đ trước đây) và duy trì khuyến nghị Mua vào, tương đương tiềm năng tăng giá là 31,4%.
Kim ngạch thương mại của Việt Nam trong Q1/2021 tăng mạnh, tăng 24,1% so với cùng kỳ (theo Tổng cục thống kê). HSC kỳ vọng đà tăng trưởng này sẽ còn duy trì nhờ nhu cầu tại các thị trường xuất khẩu chính hồi phục (Mỹ, Châu Âu và Trung Quốc) cùng với việc tiêm chủng vaccine đang được nhân rộng.
Triển vọng lợi nhuận tươi sáng nhờ cảng Gemanlink, khuyến nghị Mua vào HSC nâng giá mục tiêu lên 45.000đ (từ 29.245đ trước đây) và duy trì khuyến nghị Mua vào, tương đương tiềm năng tăng giá là 31,4%. Kim ngạch thương mại của Việt Nam trong Q1/2021 tăng mạnh, tăng 24,1% so với cùng kỳ (theo Tổng cục thống kê). HSC kỳ vọng đà tăng trưởng này sẽ còn duy trì nhờ nhu cầu tại các thị trường xuất khẩu chính hồi phục (Mỹ, Châu Âu và Trung Quốc) cùng với việc tiêm chủng vaccine đang được nhân rộng. 
Đồ thị cổ phiếu GMD phiên giao dịch ngày 22/04/2021. Nguồn: AmiBroker
Sản lượng hàng qua cảng tăng cao phản ánh sự hồi phục xuất nhập khẩu
Theo Cục Hàng Hải Việt Nam, tổng lượng hàng container qua các cảng của Việt Nam tăng mạnh 21,1% so với cùng kỳ trong Q1/2021. Điều này chủ yếu nhờ kim ngạch xuất nhập khẩu trong Q1/2021 tăng 24,1% so với cùng kỳ.
Cho năm 2021 và 2022, HSC kỳ vọng kim ngạch thương mại của Việt Nam sẽ lần lượt tăng trưởng 11,5% và 13,9% so với mức tăng trưởng chỉ là 5,6% trong năm 2020. Điều này sẽ hỗ trợ mạnh mẽ cho sự tăng trưởng của ngành cảng biển và logistic.
HSC kỳ vọng lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 của GMD tăng trưởng với tốc độ CAGR 35%
HSC lần lượt điều chỉnh tăng 5% và 10% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 và 2022 nhờ triển vọng tích cực hơn của cảng GML. Giai đoạn I cảng GML đã đi vào hoạt động vào đầu năm nay và giúp nâng 80% công suất hệ thống cảng container của GMD.
GML có vị trí chiến lược tại khu vực CMTV. Khu vực này đang ghi nhận tăng trưởng ấn tượng sản lượng hàng container bất chấp đại dịch COVID-19. Theo đó, HSC điều chỉnh tăng 20% lượng hàng qua cảng GML lên 900.000 TEU (từ 750.000 TEU). Chúng tôi cũng nâng 15% dự báo sản lượng GML trong năm 2022 và 2023; lần lượt đạt 1,2 triệu và 1,5 triệu TEU.
Theo đó, HSC hiện dự báo GML sẽ có lợi nhuận trong năm đầu hoạt động thay vì lỗ như dự báo trước đây. Trong năm 2022, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần của GML sẽ đạt 229 tỷ đồng (tăng trưởng 536%) từ 36 tỷ đồng trong năm 2021 và tăng lên 466 tỷ đồng (tăng trưởng 103%) trong năm 2023.
Lợi nhuận thuần của Cổ phiếu GMD giảm 28% trong năm 2020 do tỷ suất lợi nhuận mảng cảng biển và lợi nhuận từ công ty liên doanh, liên kết giảm trước ảnh hưởng của dịch COVID-19. Tuy nhiên, nhờ hoạt động thương mại thế giới hồi phục và đóng góp mới từ cảng GML, HSC dự báo lợi nhuận thuần năm 2021, 2022 và 2023 lần lượt tăng trưởng ấn tượng 42%, 34% và 30%.
Duy trì khuyến nghị Mua vào; tiềm năng tăng giá 31,4%
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào và nâng giá mục tiêu lên 45.000đ sau khi nâng dự báo lợi nhuận, hạ giả định lãi suất chiết khấu trong mô hình DCF xuống 9,1% từ 10,8% và nâng tỷ lệ tăng trưởng dài hạn lên 3% từ 2% để phản ánh triển vọng lợi nhuận tích cực hơn.
Hiện cổ phiếu GMD có P/E dự phóng năm 2021 là 21,8 lần và 2022 là 16,2 lần so với bình quân P/E dự phóng năm trong quá khứ là 20 lần (trong 2 năm gần nhất). Hiện P/E dự phóng của GMD cao hơn so với P/E bình quân các doanh nghiệp cùng ngành trong khu vực là 17,5 lần cho năm 2021 và 14,7 lần năm 2022.
Tuy nhiên, HSC tin rằng cổ phiếu GMD sẽ được định giá lại ở mặt bằng cao hơn. Nhờ công suất từ cảng GML tăng mạnh, GMD sẽ đạt được tốc độ tăng trưởng lợi nhuận cao hơn nhiều so với các doanh nghiệp cùng ngành (tốc độ tăng trưởng bình quân các doanh nghiệp cùng ngành năm 2021 là 27% và năm 2022 chỉ là 8,1% theo số liệu thống kê của Bloomberg). Chúng tôi kỳ vọng lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 sẽ tăng trưởng với tốc độ CAGR 35% so với mức giảm 28% trong năm 2020 do ảnh hưởng của COVID-19.
Tại giá mục tiêu, P/E dự phóng năm 2021 là 28,1 lần và năm 2022 là 20,9 lần. Với tiềm năng tăng giá 21,4%, HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với cổ phiếu GMD. Chúng tôi tin rằng Công ty sẽ là một trong những doanh nghiệp hưởng lợi chính từ sự hồi phục mạnh mẽ của hoạt động thương mại xuất nhập khẩu.
Bảng 1: P/E dự phóng 1 năm, GMD 
Bảng 2: Định giá các công ty cùng ngành, GMD 
Lượng hàng hóa qua cảng biển hồi phục mạnh
Kim ngạch xuất nhập khẩu của Việt Nam đã cải thiện đáng kể trong Q1/2021 nhờ nhu cầu toàn cầu hồi phục. Và điều này đã hỗ trợ mạnh mẽ cho ngành cảng biển với tổng lượng hàng container tiếp nhận xử lý tại các cảng biển trong Q1/2021 tăng 21,1% so với cùng kỳ. HSC tin rằng đà tăng trưởng này sẽ được giữ vững trong bối cảnh vắc xin ngừa COVID-19 được nhân rộng trên toàn cầu.
Kim ngạch xuất nhập khẩu tăng trưởng ấn tượng
Hoạt động thương mại của Việt Nam đã chịu ảnh hưởng tiêu cực trong Q2/2020 với kim ngạch thương mại giảm 8,2% so với cùng kỳ còn 149 tỷ USD, trong bối cảnh đại dịch COVID-19 tác động đến toàn bộ các thị trường xuất khẩu chính của Việt Nam. Tuy nhiên, hoạt động xuất nhập khẩu đã hồi phục nhanh chóng trong Q3/2020 và Q4/2020 với kim ngạch lần lượt tăng 7,4% và 15,8% so với cùng kỳ. Đặc biệt, theo Tổng cục thống kê, tổng kim ngạch thương mại Q1/2021 tăng tới 24,1% so với cùng kỳ và đạt 154 tỷ USD.
Kim ngạch thương mại của Việt Nam tăng mạnh nhờ nhu cầu trên thế giới hồi phục mạnh mẽ, đặc biệt là các thị trường xuất khẩu chủ chốt cộng với sự gia tăng thị phần xuất khẩu của Việt Nam ở các sản phẩm chủ đạo. Với nhu cầu trên thế giới phục hồi nhờ các chương trình tiêm chủng được triển khai, HSC kỳ vọng hoạt động thương mại sẽ tiếp tục tăng trưởng mạnh. Cho năm 2021, chúng tôi dự báo kim ngạch xuất khẩu và kim ngạch nhập khẩu lần lượt tăng trưởng 11,9% và 11,4% so với mức 7% và 3,7% trong năm 2020.
Bảng 3: Kim ngạch xuất khẩu và kim ngạch nhập khẩu của Việt Nam (triệu USD) 
Sản lượng hàng qua các cảng biển tăng mạnh
Sản lượng hàng container tiếp nhận xử lý tại các cảng biển tăng đáng kể kể từ Q3/2020. Cụ thể:
- Theo Cục Hàng Hải Việt Nam, tổng lượng hàng container qua các cảng của Việt Nam trong Q2/2020 chỉ tăng 4,1% so với cùng kỳ trong khi Q1/2020 tăng 15,7% so với cùng kỳ do kim ngạch thương mại giảm khi dịch COVID-19 tác động mạnh. Trong đó, các cảng container lớn của Hải Phòng, TP.HCM và CMTV đã ghi nhận lượng hàng lần lượt giảm 3,6%; 4,6% và 1,6% so với cùng kỳ trong Q2/2020.
- Tuy nhiên, hoạt động thương mại đã hồi phục trong Q3/2020 và lượng hàng container của Việt Nam đã tăng 21,1% so với cùng kỳ đạt 6,1 triệu TEU.
- Trong Q4/2020, tốc độ tăng trưởng sản lượng tại các cảng container giảm còn 10,6% so với cùng kỳ do tình trạng thiếu hụt nghiêm trong vỏ container rỗng. Điều này chủ yếu là do dịch bệnh đã làm xáo trộn luồng di chuyển bình thường của hàng hóa và gây ra tình trạng mất cân đối nghiêm trọng trong sự phân bổ container giữa các nước. Tình trạng này tại Việt Nam đã trở nên nghiêm trọng hơn vào tháng 10, theo đó kìm hãm đà tăng trưởng sản lượng xếp dỡ container trong Q4/2020.
- Nhờ tình trạng thiếu vỏ container bớt căng thẳng dần trong Q1/2021, sản lượng xếp dỡ container của Việt Nam đã tăng đáng kể, tăng 21% so với cùng kỳ và đạt 6,15 triệu TEU trong Q1/2021. Các cảng container tại Hải Phòng, TP.HCM và CMTV đã lần lượt ghi nhận mức tăng trưởng 20,5%; 18,5% và 27% so với cùng kỳ trong 2 tháng đầu năm 2021.
HSC tin rằng xu hướng tăng mạnh của sản lượng xếp dỡ container sẽ được duy trì nhờ nhu cầu thế giới tăng lên. Trong giai đoạn 2021-2023, chúng tôi dự báo tổng lượng hàng container tiếp nhận xử lý tại các cảng của Việt Nam sẽ tăng trưởng với tốc độ CAGR là 17,1% so với mức 10,7% trong giai đoạn 2018-2020.
Biểu đồ 4: Sản lượng hàng tại các cảng container của Việt Nam (triệu TEU) 
Biểu đồ 5: Sản lượng hàng tại các cảng container của Việt Nam giai đoạn 2015-2023 (nghìn TEU)
Điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận cho cảng GML
Là một trong những khu vực cảng container chính của Việt Nam, CMTV ghi nhận sự tăng trưởng mạnh mẽ của sản lượng hàng hóa nhờ vị trí lý tưởng tại khu vực miền Nam. Trong 5 năm tới, HSC tin rằng sản lượng hàng container trong khu vực sẽ tiếp tục tăng trưởng 20-25%/năm nhờ tăng trưởng xuất nhập khẩu phía Nam, cùng với sự dịch chuyển hàng từ TP.HCM sang CMTV do các cảng tại TP.HCM đã đạt tối đa công suất.
HSC điều chỉnh dự báo lợi nhuận cho GML sau khi tăng các giả định đối với sản lượng hàng hóa qua cảng trong giai đoạn 2021-2023. Hiện tại, chúng tôi dự báo GML sẽ có lợi nhuận ngay trong năm đầu tiên hoạt động thay vì lỗ trong dự báo trước đó.
GMD sở hữu 65% cổ phần của GML, do đó, đóng góp lợi nhuận của GML đối với GMD sẽ được ghi nhận là lợi nhuận từ các công ty liên kết và liên doanh.
GML có một vị trí lý tưởng tại khu vực CMTV, sát với TP.HCM (chưa đầy 80km). Giai đoạn đầu tiên của cảng GML đi vào hoạt động từ tháng 1/2021, với công suất xếp dỡ 1,5 triệu TEU và khả năng tiếp nhận cỡ tàu lên đến 200.000 DWT.
Dự án này sẽ được chia làm 2 giai đoạn, với tổng công suất đạt 2,5 triệu TEU sau khi giai đoạn 2 hoàn thành (cuối năm 2023). Tổng vốn đầu tư cho 2 giai đoạn ước tính là 520 triệu USD, bao gồm 330 triệu USD cho giai đoạn 1 và 190 triệu USD cho giai đoạn 2. Sau giai đoạn 2, GML sẽ trở thành cảng container lớn nhất Việt Nam với khả năng tiếp nhận tàu cỡ 250.000 DWT.
GMD đang xem xét khởi công giai đoạn 2 vào cuối năm 2021 với thời gian thi công từ 12-18 tháng. Nguồn vốn đầu tư cho giai đoạn này vẫn chưa được công bố và chúng tôi hiện chưa đưa giai đoạn này vào mô hình dự báo của mình.
Trước đây, HSC ước tính sản lượng hàng hóa qua cảng trong năm 2021 sẽ đạt 750.000 TEU đối với cảng GML. Trên cơ sở này, chúng tôi dự báo GML sẽ lỗ 107 tỷ đồng trong năm 2021 do hiệu suất hoạt động thấp. Tuy nhiên, với việc sản lượng hàng hóa qua cảng tại khu vực CMTV tăng trưởng mạnh mẽ, chúng tôi đã điều chỉnh tăng dự báo sản lượng hàng hóa qua cảng cho GML và hiện kỳ vọng cảng này sẽ có lợi nhuận ngay trong năm đầu tiên đi vào hoạt động. Cụ thể như sau:
Sản lượng hàng hóa qua cảng tăng trưởng mạnh tại khu vực CMTV
CMTV có mức tăng trưởng lượng hàng container cao nhất trong số 3 cảng container chính của Việt Nam:
- CMTV ghi nhận tốc độ tăng trưởng gộp bình quân sản lượng hàng hóa qua cảng trong giai đoạn 2014-2022 là 22%. Ngay cả trong năm 2020, sản lượng hàng hóa qua cảng vẫn tăng trưởng đáng kể 18% lên 4,4 triệu TEU bất chấp tác động tiêu cực từ đại dịch COVID-19. Trong 2 tháng đầu năm 2021, tổng lượng hàng tiếp nhận xử lý tăng 27,0% so với cùng kỳ.
- Theo chúng tôi, sản lượng hàng hóa qua cảng tại CMTV sẽ tăng trưởng bền vững. Điều này chủ yếu nhờ vị trí chiến lược khi các bến cảng CMTV và HCM là 2 cảng cửa ngõ của miền Nam. Tuy nhiên, hầu hết các cảng tại TP.HCM đều đang hoạt động hết công suất, do đó sản lượng hàng hóa đã dịch chuyển sang khu vực CMTV từ TP.HCM.
Theo thống kê của VPA, trong tổng lượng hàng hóa qua các cảng phía Nam, tỷ trọng hàng hóa qua cảng tại TP.HCM đã giảm dần từ 81% năm 2013 xuống còn 64% năm 2020; trong khi tỷ trọng khu vực CMTV đã tăng từ 19% lên 36%:
Biểu đồ 6: Lượng hàng container qua cảng CMTV (nghìn TEU) 
Biểu đồ 7: Cơ cấu thị phần các cảng phía Nam 
HSC hiện dự báo GML sẽ có lợi nhuận ngay từ năm đầu hoạt động
CMA CGM, một tập đoàn vận tải hàng đầu thế giới, nắm giữ 12,5% cổ phần của GML. Do đó, tập đoàn này đã chuyển 3 tuyến dịch vụ hàng tuần từ các cảng khác trong khu vực CMTV sang GML sau khi giai đoạn 1 của cảng này đi vào hoạt động:
- Vào tháng 1 và tháng 2, CMA CGM đã chuyển các tuyến Jax và Suez từ Cảng Quốc tế Cái Mép (CMIT) sang GML. Cả 2 tuyến này đều sử dụng tàu tải trọng 14.000 TEU.
- Đầu tháng 4, CMA CGM đã chuyển tuyến PEX3 từ Cảng Quốc tế SP-SSA (SSIT) sang GML. Các tàu trên tuyến này thường có tải trọng 8.500 TEU/tàu.
- Ngoài ra, GML đang làm việc với các hãng tàu khác thuộc Ocean Alliance (Cosco, Evergreen, OOCL, v.v.) nhờ đó cảng có thể nhận thêm các tuyến mới khác.
- So với các các bến cảng khác trong khu vực CMTV, GML có lợi thế cạnh tranh rõ ràng nhờ vị trí chiến lược tại cửa sông Cái Mép, đồng thời là cảng duy nhất có 2 bến chuyên dụng cho tàu trung chuyển và là có bến chính dài nhất trong khu vực.
Biểu đồ 8: Kế hoạch hàng container tại cảng CMTV (T4/2021) 
HSC đã điều chỉnh dự báo sản lượng hàng hóa qua cảng GML và hiện dự báo cảng này sẽ hoạt động với hiệu suất sử dụng 60% trong năm 2021 và đạt công suất tối đa trong năm 2023 thay vì năm 2025 như trong dự báo trước đó.
Theo đó, HSC hiện kỳ vọng GML sẽ ghi nhận 36 tỷ đồng lợi nhuận trong năm 2021 so với lỗ 107 tỷ đồng trong dự báo trước. Trong năm 2022 và 2023, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần của GML lần lượt đạt 229 tỷ đồng (tăng trưởng 535%) và 466 tỷ đồng (tăng trưởng 102%). HSC tóm tắt dự báo đối với GML như trong bảng dưới đây:
Bảng 9: Ước tính lợi nhuận của GML
Dự báo mới
HSC điều chỉnh tăng lần lượt 5% và 10% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 và 2022 của GMD sau khi tăng dự báo đối với GML. Theo dự báo mới, lợi nhuận thuần năm 2021 và 2022 tăng trưởng mạnh mẽ lần lượt 41,9% và 34,1%. Chúng tôi cũng lần đầu đưa ra dự báo năm 2023 với lợi nhuận thuần tăng trưởng 30,4% lên 918 tỷ đồng.
Bảng 10: Điều chỉnh dự báo đối với GMD (tỷ đồng) 
Bảng 11: Các giả định chính
Các giả định chính của chúng tôi như sau:
Sản lượng hàng hóa qua cảng: HSC điều chỉnh tăng 7,5% dự báo sản lượng hàng hóa qua cảng trong năm 2021 của GMD sau khi toàn ngành nói chung phục hồi mạnh mẽ nhờ kim ngạch xuất nhập khẩu cải thiện đáng kể. Hiện tại, chúng tôi dự báo tổng lượng hàng tiếp nhận xử lý của GMD sẽ tăng trưởng 10% trong năm 2021 tại các cảng Hải Phòng, Dung Quất và Phước Long.
Trong năm 2022 và 2023, chúng tôi dự báo sản lượng hàng hóa qua cảng tại Hải Phòng sẽ tăng trưởng lần lượt 7,8% và 6,4% trong khi sản lượng hàng hóa qua cảng tại Phước Long và Dung Quất sẽ tăng trưởng nhẹ 0,5-3,0% do hạn chế về công suất cảng.
Phí xếp dỡ: Trước đây, HSC kỳ vọng Chính phủ sẽ tăng 10% phí cảng biển trong năm 2021 do mức phí cơ sở của Việt Nam thấp so với các nước trong khu vực. Tuy nhiên, do khan hiếm container khiến giá cước tăng, cơ quan chức năng đã trì hoãn việc tăng giá do lo ngại về áp lực chi phí đối với các nhà xuất nhập khẩu. Do đó, chúng tôi hiện giả định phí xếp dỡ chỉ tăng bình quân 2,0%/năm trong giai đoạn 2021-2023.
Tỷ suất lợi nhuận gộp: Với việc doanh thu thuần của GMD tăng nhờ sản lượng hàng hóa qua cảng tăng, chúng tôi kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận gộp của GMD sẽ cải thiện dần lên lần lượt 38,5%, 38,6% và 38,9% trong năm 2021, 2022 và 2023 từ mức 36,4% trong năm 2020.
Lợi nhuận từ công ty liên kết và liên doanh. Lợi nhuận thuần năm 2020 của GMD giảm 28,0%. Bên cạnh tác động tiêu cực của dịch COVID-19 đến hoạt động thương mại và tỷ suất lợi nhuận, lợi nhuận thuần giảm chủ yếu do lợi nhuận từ các công ty liên kết và liên doanh giảm (giảm 33,5% xuống 157 tỷ đồng).
Trong năm 2021, HSC dự báo lợi nhuận từ công ty liên doanh và liên kết sẽ tăng mạnh nhờ KQKD của công ty liên kết và liên doanh phục hồi lên 263 tỷ đồng (tăng trưởng 68%). Đầu tiên, chúng tôi dự báo SCS (Công ty Cổ phần Dịch vụ Hàng hóa Sài Gòn – GMD nắm 34,5% cổ phần) sẽ đóng góp 176 tỷ đồng lợi nhuận, tăng trưởng 15,7%. Thứ hai, chúng tôi dự báo lợi nhuận Gemadept Shipping Holdings đạt 14,4 tỷ đồng so với lỗ 15,4 tỷ đồng trong năm 2020, nhờ phí vận tải tăng do khan hiếm container. Thứ ba, GML sẽ bắt đầu đóng góp lợi nhuận 23 tỷ đồng trong năm 2020 cho GMD.
Trong năm 2022 và 2023, với việc lợi nhuận thuần của GML tăng mạnh nhờ sản lượng hàng hóa qua cảng tăng, chúng tôi dự báo lợi nhuận của GMD từ các công ty liên kết và liên doanh sẽ tăng mạnh lần lượt 56% và 42% lên lần lượt 411 tỷ đồng và 583 tỷ đồng.
Lợi nhuận thuần được dự báo sẽ tăng trưởng đáng kể trong giai đoạn 2021- 2023. Nhìn chung, HSC dự báo lợi nhuận thuần sẽ tăng trưởng 41,5% trong năm 2021 lên 524 tỷ đồng nhờ sản lượng hàng hóa qua cảng và lợi nhuận từ các công ty liên kết và liên doanh phục hồi. Trong năm 2022 và 2023, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần sẽ tăng trưởng mạnh lần lượt 34,1% và 30,4% lên lần lượt 703 tỷ đồng và 918 tỷ đồng nhờ lợi nhuận tại GML tăng trưởng.
Giả định không có thay đổi về số lượng cổ phiếu đang lưu hành, EPS dự phóng 2021 sẽ đạt 1.601đ, sau đó tăng trưởng lần lượt 34% và 30% trong năm 2022 và 2023 lên lần lượt 2.148đ và 2.818đ. Tại thị giá hiện tại, P/E dự phóng 2021 và 2022 lần lượt là 22 lần và 16 lần.
Bảng CĐKT và dòng tiền cải thiện: HSC dự báo tỷ lệ nợ thuần/tổng vốn CSH sẽ giảm xuống 15,7% vào cuối năm 2023 từ mức 25,3% vào cuối năm 2020. Trong khi đó, chúng tôi dự báo cổ tức bằng tiền mặt sẽ là 1.500đ/cp trong năm 2021 và tăng lên 2.000đ/cp trong năm 2022 và 2023. Theo đó, tỷ suất cổ tức năm 2021 sẽ là 4,4% theo thị giá hiện tại
Định giá và khuyến nghị
Chúng tôi giữ nguyên khuyến nghị Mua vào và tăng giá mục tiêu lên 45.000đ từ 29.245đ trước đó sau khi HSC điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận và giảm giả định lãi suất chiết khấu.
Chúng tôi đánh giá cao Cổ phiếu GMD nhờ vị thế dẫn đầu trong ngành cảng biển Việt Nam, hệ thống logistics tích hợp và trải dài trên toàn quốc cũng như triển vọng lợi nhuận cao nhờ các dự án đầu tư mới. Chúng tôi tin GMD sẽ được hưởng lợi chính nhờ tăng trưởng hoạt động thương mại của Việt Nam.
HSC tiếp tục sử dụng mô hình DCF làm phương pháp định giá chính. Chúng tôi giảm lãi suất chiết khấu áp dụng cho mô hình DCF từ 10,8% trước đây xuống 9,1% sau khi hạ giả định lãi suất phi rủi ro từ 4,5% trước đây xuống 3,0% nhờ mặt bằng lãi suất ở Việt Nam đang ở mức thấp. Ngoài ra, chúng tôi tăng giả định tăng trưởng dài hạn lên 3,0% từ 2,0% để phản ánh tốt hơn triển vọng lợi nhuận của GML.
Cùng với việc tăng dự báo lợi nhuận, HSC tăng giá mục tiêu lên 45.000đ, tiềm năng tăng giá là 31,4% so với thị giá hiện tại. Chúng tôi hiện chưa đưa vào mô hình dự báo giai đoạn 2 của cảng GML.
Tại thị giá, P/E dự phóng 2021 và 2022 lần lượt là 22 lần và 16 lần, so với bình quân P/E dự phóng 1 năm là 20 lần. Chúng tôi tin rằng cổ phiếu GMD sẽ được định giá lại ở mặt bằng cao hơn nhờ tốc độ tăng trưởng gộp bình quân lợi nhuận thuần cao, đạt 35% trong giai đoạn 2020-2023. Tại giá mục tiêu, P/E dự phóng 2021 và 2022 lần lượt là 28 lần và 21 lần.
Rủi ro đầu tư: Rủi ro đối với dự báo, khuyến nghị và giá mục tiêu hiện tại của HSC bao gồm: (1) tăng trưởng sản lượng hàng hóa qua cảng cao hơn/thấp hơn dự báo, (2) lợi nhuận bất thường từ thoái vốn các dự án cao su hoặc BĐS của GMD; (3) phí xếp dỡ cảng biển tăng theo quy định của Chính phủ và (4) hiệu suất hoạt động của GML thấp hơn/cao hơn dự báo.
Bảng 12: Định giá FCFF 
Bảng 13: Định giá 
Bảng 14: Phân tích dộ nhạy đối với tỷ lệ tăng trưởng dài hạn
Nguồn: HSC
