Triển vọng năm 2023 khó khăn hơn nhiều; hạ dự báo lợi nhuận
So với dự đoán trước đây của HSC, triển vọng năm 2023 của DGW sẽ còn khó khăn hơn vì người tiêu dùng có vẻ đã cắt giảm mạnh chi tiêu cho các sản phẩm tiêu dùng không thiết yếu như ĐTDĐ và MT bảng. Cho năm 2023, HSC dự báo lợi nhuận thuần giảm 38% xuống còn 424 tỷ đồng (lợi nhuận thuần Q1/2023 giảm 62% so với cùng kỳ xuống còn 81 tỷ đồng) trước khi hồi phục và tăng trưởng 21% trong năm 2024 (đạt 513 tỷ đồng). Dự báo mới của HSC cho năm 2023 và 2024 lần lượt thấp hơn 58% và 57% so với dự báo trước đây. Sau khi giảm dự báo lợi nhuận và nâng một chút giả định WACC, chúng tôi giảm 58% giá mục tiêu dựa trên phương pháp DCF xuống còn 31.300đ, tương đương tiềm năng tăng giá chưa đến 5%. Hạ khuyến nghị xuống Nắm giữ (từ Mua vào).
Đồ thị cổ phiếu DGW phiên giao dịch ngày 14/04/2023. Nguồn: AmiBroker
Ước tính KQKD Q1/2023
Thị trường ĐTDĐ và MT bảng đã chững kể từ Q4/2022 vì nhu cầu quay trở lại trạng thái bình thường sau thời kỳ tăng trưởng mạnh (năm 2021 và 9 tháng đầu năm 2022) và tâm lý người tiêu dùng kém lạc quan. HSC thấy rằng doanh thu thuần và lợi nhuận thuần Q4/2022 của DGW lần lượt giảm mạnh 49% và 52% so với cùng kỳ vì nhu cầu yếu đối với các sản phẩm CNTT và nguồn hàng Apple bị thiếu hụt.
Trong Q1/2023, vấn đề thiếu hụt nguồn hàng từ Apple đã được giải quyết. Tuy nhiên, nhu cầu của người tiêu dùng cuối cùng đối với ĐTDĐ, MT bảng và máy tính bảng tiếp tục suy yếu vì nhiều nguyên nhân, gồm (1) với tâm lý bi quan hơn, người tiêu dùng đã hoãn các quyết định mua sắm, (2) thu nhập của một số nhóm người tiêu dùng giảm vì bị mất việc làm, hoặc bị giảm giờ làm… (3) nhu cầu đối với sản phẩm CNTT trở lại trạng thái bình thường vì nhu cầu bị kìm nén do dịch đã được đáp ứng hết và (4) doanh số bán hàng trả góp tại các nhà bán lẻ lớn giảm vì các công ty tài chính tiêu dùng giảm cho vay đối với người tiêu dùng có thu nhập thấp.
HSC ước tính doanh thu thuần Q1/2023 giảm 47% so với cùng kỳ còn 3.687 tỷ đồng và lợi nhuận thuần giảm 62% còn 81 tỷ đồng. Đáng chú ý là Q1/2022 là nền so sánh cao cho Q1/2023 vì nhu cầu bị kìm nén do dịch bệnh được giải tỏa sau giãn cách.
Bảng 1: KQKD và dự báo Q1/2023 và cả năm 2023, DGW 
Biểu đồ 2: Doanh thu các sản phẩm chính theo quý, DGW 
Biểu đồ 3: Lợi nhuận theo quý, DGW 
Ảnh hưởng ngắn hạn từ những sự kiện gần đây không lớn
Đóng góp từ Achison nhiều khả năng không lớn vì ghi nhận chi phí lợi thế thương mại
Achision là công ty phân phối thiết bị bảo hộ lao động và thiết bị công nghiệp. Sau khi mua 49% cổ phần CTCP Achision vào tháng 11/2022, Cổ phiếu DGW đã tiếp tục nâng tỷ lệ sở hữu tại đây lên 60% vào tháng 12/2022. Tổng tiền mua 60% cổ phần Achision là 315 tỷ đồng và lợi thế thương mại là 275 tỷ đồng.
Ban lãnh đạo DGW dự báo Achision sẽ đạt doanh thu thuần năm 2023 là 800 tỷ đồng (tăng trưởng 33%) và lợi nhuận thuần đạt 60 tỷ đồng (tăng trưởng 33%); đồng thời kỳ vọng lợi nhuận thuần sẽ tăng trưởng 15% trong năm 2024 và 2025. Chi phí lợi thế thương mại ghi nhận hàng năm ở mức cao, là 27,5 tỷ đồng; nên đóng góp từ Achision (trừ chi phí lợi thế thương mại) vào lợi nhuận của DGW sẽ không đáng kể, gần như bằng không trong năm 2023, 17 tỷ đồng trong năm 2024 và 21 tỷ đồng trong năm 2025.
Sản phẩm của AB InBev dự kiến đóng góp 3% lợi nhuận gộp
Kể từ đầu năm 2023, DGW sẽ trở thành nhà phân phối độc quyền ở kênh MT của Anheuser-Busch InBev tại Việt Nam, hiện đang giữ 0,5% thị phần trên thị trường bia Việt Nam.
Doanh thu qua kênh MT chiếm khoảng 10% doanh thu của AB InBev, tương đương khoảng 400 tỷ đồng. HSC ước tính những sản phẩm mới này sẽ đóng góp 400 tỷ đồng (2% doanh thu của DGW) và 52 tỷ đồng (3% lợi nhuận gộp của công ty) trong năm 2023. Mặc dù đóng góp không đáng kể, nhưng sản phẩm của AB InBev mở ra cơ hội cho DGW phân phối các sản phẩm thực phẩm, đồ uống khác trong tương lai.
Dự báo mới cho năm 2023-2024: Giảm đáng kể dự báo lợi nhuận
Dựa trên những xu hướng sẽ diễn ra trong ngành trong thời gian tới, HSC điều chỉnh các dự báo như sau:
- Giảm 42% dự báo doanh thu DTDĐ cho năm 2023 (giảm 21% so với năm 2022) và giảm 44% cho năm 2024 (tăng 6% so với năm 2023).
- Giảm 48% dự báo doanh thu MT bảng & máy tính bảng cho năm 2023 và giảm 46% cho năm 2024. Chúng tôi dự báo doanh thu các sản phẩm này giảm 32% trong năm 2023 và hồi phục 9% trong năm 2024.
- Nâng mạnh 139% dự báo doanh thu hàng tiêu dùng cho năm 2023 và 133% cho năm 2024 nhờ đóng góp mới từ sản phẩm của AB InBev.
- Giảm giả định tỷ suất lợi nhuận thuần xuống 2,2% (từ 3,1% trước đây) vì HSC tin rằng Công ty sẽ phải chi nhiều hơn cho hoạt động khuyến mãi và quảng cao nhằm giữ thị phần trong bối cảnh tồn kho các doanh nghiệp đối thủ ở mức cao và nhiều doanh nghiệp trong số này đang tích cực chiết khấu nhằm giải phòng tồn kho.
Theo đó, chúng tôi lần lượt giảm 37% và 39% dự báo doanh thu thuần năm 2023 và 2024; đồng thời lần lượt giảm 58% và 57% dự báo lợi nhuận thuần. Theo dự báo mới, lợi nhuận thuần năm 2023 giảm 38% và hồi phục 21% trong năm 2024.
HSC cũng đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2025 với doanh thu thuần đạt 23.743 tỷ đồng, tăng trưởng 11% và lợi nhuận thuần đạt 608 tỷ đồng, tăng trưởng 19%.
Bảng 4: Dự báo lợi nhuận, DGW 
Bảng 5: Dự báo doanh thu theo các dòng sản phẩm, DGW 
Bảng 6: Achison, DGW 
Định giá và khuyến nghị
Kết luận và phương pháp định giá
HSC sử dụng giả định lãi suất phi rủi ro 5% (giữ nguyên) và nâng chi phí nợ (đối với DGW) lên 7% (từ 6%) để phản ánh mặt bằng lãi suất mới. Tóm lại, chúng tôi nâng giả định chi phí vốn bình quân WACC trong mô hình định giá của mình lên 13% (tăng nhẹ từ 12,9% trước đây).
Sau khi giảm dự báo lợi nhuận và nâng nhẹ giả định WACC, HSC giảm 58% giá mục tiêu xuống 31.300đ. Tại giá mục tiêu mới, tiềm năng tăng giá hiện chưa đến 5% và P/E dự phóng năm 2023 ở mức 12 lần. Hạ khuyến nghị xuống Nắm giữ (từ Mua vào).
Chúng tôi trình bày thông tin định giá trong Bảng 7-9 và phân tích độ nhạy định giá đối với giả định lãi suất phi rủi ro & tốc độ tăng trưởng dài hạn trong Bảng 10.
Bảng 7: Dòng tiền tự do cho doanh nghiệp, DGW 
Bảng 8: Tính toán WACC, DGW 
Bảng 9: Định giá DCF, DGW 
Bảng 10: Phân tích độ nhạy đối với giá mục tiêu so với lãi suất phi rủ ro và tăng trưởng dài hạn 
Bối cảnh định giá
Hiện Cổ phiếu DGW có P/E trượt dự phóng 1 năm là 11 lần, sát bình quân 3 năm ở mức 11,7 lần (trình bày trong Biểu đồ 11-12) mặc dù giá cổ phiếu đã giảm 25% trong 3 tháng qua.
Trong khi đó, DGW có P/E dự phóng năm 2023 là 11 lần, thấp hơn 14% so với doanh nghiệp tương đồng nhất là MWG (hiện P/E dự phóng năm 2023 của MWG là 12,8 lần).
Biểu đồ 11: P/E trượt dự phóng 1 năm, DGW 
Biểu đồ 12: Độ lệch chuẩn so với giá trị bình quân, DGW 
Bảng 13: So sánh định giá DGW và các doanh nghiệp cùng ngành 
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.