DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu CTG – Kém khả quan

Lượt xem: 1,143 - Ngày:
Chia sẻ

Tin doanh nghiệp – CTG gần đây đã tổ chức ĐHCĐ bất thường. Triển vọng tương lai suy giảm. Giảm đánh giá xuống Kém Khả quan. Vietinbank (Cổ phiếu CTGgần đây đã tổ chức ĐHCĐ bất thường với các nội dung chính như sau:

–     thông qua kế hoạch kinh doanh năm 2018 và phương án phân phối lợi nhuận năm 2017.

–     thông qua phương án tái cơ cấu dự án Vietinbank Tower.

–     thông qua bổ nhiệm thành viên HĐQT và thành viên Ban giám đốc mới, và

–     công bố một số nội dung chính trong kế hoạch tái cơ cấu gắn với xử lý nợ xấu của Vietinbank cho giai đoạn 2016-2020 đã được NHNN phê duyệt.

Đồ thị cổ phiếu CTG phiên giao dịch ngày 18/12/2018. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu CTG phiên giao dịch ngày 18/12/2018. Nguồn: AmiBroker

Kết luận nhanh – Giảm đánh giá xuống Kém khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 22.000đ, tương đương P/B dự phóng 2018 là 1,25 lần và P/B dự phóng năm 2019 là 1,17 lần. Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo LNTT năm 2018 xuống 6.831 tỷ đồng (giảm 25,8% so với năm 2017) và LNTT năm 2019 xuống 7.555 tỷ đồng (tăng trưởng 10,6% so với năm 2018), từ dự báo ban đầu lần lượt là 10.500 tỷ đồng (tăng trưởng 14,06% so với năm 2017) và 11.722 tỷ đồng (tăng trưởng 11,64% so với năm 2018). Điều chỉnh dự báo của chúng tôi dựa trên kế hoạch kinh hoạch thấp ngoài dự kiến mà CTG đặt ra cho năm 2018 do nợ xấu tăng và chúng tôi cũng cho rằng quá trình tái cơ cấu vẫn sẽ tiếp tục trong khi khả năng tăng trưởng dư nợ hạn chế trong năm 2019. Một yếu tố quan trọng là CTG phải nâng vốn vì hệ số CAR thấp. Tuy nhiên việc tăng vốn gặp nhiều khó khăn khi mà room dành cho NĐTNN đã kín và dư địa để phát hành trái phiếu nâng vốn cấp 2 cũng không còn nhiều. Định giá của CTG hiện ở mức thấp so với hầu hết các ngân hàng khác. Tuy nhiên do kế hoạch tăng vốn đã được chờ đợi từ lâu vẫn chưa có triển vọng gì rõ ràng cùng với những chi phí phát sinh cho xử lý nợ xấu tồn đọng, định giá của CTG sẽ tiếp tục thấp hơn bình quân ngành.

Kế hoạch kinh doanh năm 2018 thấp ngoài dự kiến – CTG cuối cùng đã công bố kế hoạch kinh doanh cho năm 2018 tại ĐHCĐ bất thường và đây là động thái khá bất thường do chỉ còn nửa tháng nữa là hết năm. Các chỉ tiêu cụ thể cho năm 2018 như sau:

–     Tăng trưởng tín dụng 8-9%, so với kế hoạch ban đầu là 14%.

–     Tăng trưởng tiền gửi 9-10%, so với kế hoạch ban đầu là 10-14%.

–     Tỷ lệ nợ xấu <3%.

–     LNTT Ngân hàng mẹ là 6.200 tỷ đồng (giảm 26% so với năm 2017).

–     LNTT hợp nhất là 6.700 tỷ đồng (giảm 27% so với năm 2017).

Các chỉ tiêu đề ra trên đây đều thấp hơn KQKD 9 tháng đầu năm, cụ thể:

–     Tăng trưởng tín dụng (cho vay khách hàng và trái phiếu doanh nghiệp) 9 tháng đầu năm đạt 9,57%.

–     Tăng trưởng tiền gửi (tiền gửi khách hàng và giấy tờ có giá) 9 tháng đầu năm đạt 11,79%.

–     LNTT Ngân hàng mẹ đạt 7.205 tỷ đồng (tăng 12,26% so với cùng kỳ).

–     LNTT hợp nhất đạt 7.596 tỷ đồng (tăng 5,03% so với cùng kỳ).

Với kế hoạch công bố, chúng tôi dự báo CTG sẽ ghi nhận lỗ khoảng 765 tỷ đồng trong Q4, chủ yếu là do chi phí dự phòng tăng và/hoặc thoái lãi dự thu (do CTG có tỷ lệ lãi dự thu khá cao so với dư nợ nhóm 1, là 1,75% vào cuối Q3/2018). Lãnh đạo CTG cho biết mục tiêu LNTT hợp nhất đạt 6.700 tỷ đồng là mục tiêu tối thiểu theo kế hoạch tái cơ cấu, và tổng tín dụng của CTG là 909 nghìn tỷ đồng (tăng 10,3% so với đầu năm) tại thời điểm cuối tháng 11, do Ngân hàng đang tiến hành tái cấu trúc dư nợ cho vay và hạn chế tăng trưởng cho vay trong Q4 để cải thiện hiệu quả và duy trì hệ số CAR theo quy định.

Phương án phân phối lợi nhuận năm 2017 đã được thông qua, ngoại trừ quyết định về cổ tức – LNST Ngân hàng mẹ năm 2017 đạt 6.717,5 tỷ đồng sẽ được phân phối như sau:

–     Trích quỹ dự trữ bổ sung vốn điều lệ – 5,0% LNST Ngân hàng mẹ: 335,9 tỷ đồng.

–     Trích quỹ dự phòng tài chính – 10,0% LNST Ngân hàng mẹ: 671,8 tỷ đồng.

–     Trích quỹ khen thưởng, phúc lợi – 24,9% LNST Ngân hàng mẹ: 1.674,9 tỷ đồng.

Việc phân phối lợi nhuận còn lại của năm 2017, là 4.035 tỷ đồng sẽ được thực hiện theo phê duyệt của NHNN. Như vậy việc CTG có phải trả cổ tức tiền mặt hay không và tỷ lệ cổ tức là bao nhiêu vẫn chưa được quyết định.

Nếu CTG không phải trả cổ tức tiền mặt, vốn chủ sở hữu sẽ tăng thêm 4.035 tỷ đồng từ phần lợi nhuận năm 2017 chưa phân phối (tăng 6,36%). Nếu CTG phải trả cổ tức tiền mặt với tỷ lệ 7%, tổng số tiền chi trả cổ tức là 2.646 tỷ đồng (tương đương 39,4% lợi nhuận năm 2017), phần lợi nhuận còn lại chỉ là 1.389 tỷ đồng và được bổ sung vào vốn chủ sở hữu (tăng 2,19%).

Basel 2 sẽ được áp dụng từ đầu năm 2019 – Mặc dù trong 3 năm qua CTG vẫn không thể huy động vốn mới, là một trong 10 ngân hàng thử nghiệm Basel 2, CTG sẽ bắt đầu áp dụng các tiêu chuẩn mới này từ đầu năm 2019. Với cách tính tài sản có rủi ro nghiêm ngặt và toàn diện hơn cùng với những hạn chế trong tăng vốn Cấp 1 và Cấp 2, tăng trưởng tín dụng của Ngân hàng trong năm 2019 nhiều khả năng cũng sẽ bị hạn chế ở mức thấp.

Tái cơ cấu dự án Vietinbank Tower – Dự án Vietinbank Tower đã được thông qua kể từ ĐHCĐTN diễn ra năm 2013. Dự án này gồm một tòa tháp văn phòng cao 68 tầng sẽ được sử dụng làm trụ sở của Ngân hàng, và một tòa tháp 48 tầng bao gồm khách sạn và căn hộ cho thuê cao cấp với vốn đầu tư ước tính là 400 triệu USD. Sau hơn 5 năm, dự án vẫn vẫn đang ở giai đoạn đầu và có lẽ chưa thể sớm hoàn thiện. Do CTG gặp khó khăn trong việc tăng vốn và dự kiến sẽ không khai thác hết tiềm năng dự án, nên CTG đã đề xuất và được cổ đông chấp thuận tái cơ cấu dự án Vietinbank Tower với 3 phương án như sau:

–     Phương án 1: Chuyển nhượng toàn bộ Dự án và CTG thuê lại tháp 68 tầng để làm trụ sở.

–     Phương án 2: Chuyển nhượng tòa tháp 48 tầng, khối đế và các tài sản khác (nếu có thỏa thuận). CTG giữ lại tòa tháp 68 tầng. Ở phương án này, CTG sẽ xin chủ trưởng của NHNN điều chỉnh tổng mức đầu tư tháp 68 tầng và sẽ dùng làm trụ sở khi hoàn thành.

–     Phương án 3: Trong trường hợp không chuyển nhượng được toàn bộ hoặc một phần dự án, CTG sẽ tiếp tục triển khai xây dựng dự án.

CTG đang ưu tiên thực hiện phương án 1 là bán toàn bộ dự án Vietinbank Tower.

Bổ nhiệm TGĐ và thành viên HĐQT – Trước ĐHCĐBT, vào ngày 31/10/2018 ông Lê Đức Thọ, TGĐ của Ngân hàng đã được bổ nhiệm làm Chủ tịch HĐQT còn ông Trần Minh Bình, Phó TGĐ được bổ nhiệm làm quyền TGĐ. Tại ĐHCĐBT, cổ đông đã thông qua nhưng thay đổi về nhân sự như sau:

–     Ông Trần Minh Bình, hiện là thành viên HĐQT và quyền TGĐ được bổ nhiệm làm TGĐ.

–     Bà Trần Hồng Vân, hiện là thành viên HĐQT được bổ nhiệm làm Phó TGĐ và miễn nhiệm chức vụ thành viên HĐQT.

Cho năm 2018, chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo với LNTT giảm 25,8% xuống chỉ còn 6.831 tỷ đồng. Dự báo trước đây của chúng tôi là 10.500 tỷ đồng (tăng trưởng 14,06%). Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau:

  1. Chúng tôi dự báo tăng trưởng tín dụng là 9% và tăng trưởng huy động khách hàng là 10%.
  2. Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM giảm 0,08% xuống còn 2,73%.
  3. Dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 6,9% đạt 28.930 tỷ đồng trong khi thu nhập ngoài lãi tăng đạt 6.058 tỷ đồng (tăng trưởng 9,2%) nhờ lãi thuần HĐ dịch vụ tăng trưởng 32,6%.
  4. Chúng tôi ước tính chi phí hoạt động tăng 11,4% so với năm 2017 lên 16.792 tỷ đồng.
  5. Chi phí dự phòng dự báo tăng mạnh 36,2% so với năm 2017 lên 11.366 tỷ đồng.
  6. Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý giữ ở mức 2% sau khi xóa 8.015 tỷ đồng nợ xấu tương đương 0,93% tổng dư nợ.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT cả năm đạt 6.831 tỷ đồng (giảm 25,8%), EPS là 1.168đ và BVPS là 17.585đ. Cổ phiếu hiện giao dịch với P/E dự phóng là 18,4 lần và P/B là 1,22 lần.

Cho năm 2019, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 10,6% đạt 7.555 tỷ đồng. Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau;

  1. Chúng tôi dự báo tăng trưởng tín dụng đạt 9% và tăng trưởng tiền gửi khách hàng đạt 10%.
  2. Tỷ lệ NIM dự báo giảm 0,02% xuống 2,71% trong năm 2019.
  3. Chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 6,3% đạt 30.738 tỷ đồng trong khi đó thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 15,6% đạt 7.002 tỷ đồng.
  4. Chúng tôi ước tính chi phí hoạt động sẽ tăng 8,7% so với năm 2018 lên 18.253 tỷ đồng.
  5. Chi phí dự phòng dự báo tăng 5% so với năm 2018 lên 11.932 tỷ đồng.
  6. Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý giữ mở mức 2% sau khi xóa 10.334 tỷ đồng nợ xấu, tương đương 1,1% tổng dư nợ.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT năm 2019 đạt 7.555 tỷ đồng (tăng trưởng 10,6%), EPS là 1.292đ và BVPS là 18.877đ. Cổ phiếu hiện giao dịch với P/E dự phóng 2019 là 16,6 lần và P/B là 1,14 lần.

PB dự phóng của CTG vẫn sẽ thấp hơn so với mức bình quân ngành trong thời gian tới do nhiều nguyên nhân – Cổ phiếu CTG hiện giao dịch với P/B dự phóng là 1,22 lần so với mức bình quân 1,89 lần các cổ phiếu ngân hàng đã niêm yết. Sự chênh lệch về định giá này theo chúng tôi là hợp lý vì những nguyên nhân sau;

  • Khả năng tăng trưởng tín dụng hạn chế do hệ số CAR của CTG vẫn còn thấp so với các ngân hàng khác. Chúng tôi ước tính CTG sẽ cần phải tăng vốn thêm khoảng 20%, tương đương khoảng 7.500 tỷ đồng trong hai năm tới. CTG vẫn có thể tăng vốn cấp 2 nhưng việc này hiện đã trở nên khó khăn hơn. Do đó, Ngân hàng cũng cần tăng vốn cấp 1. Do room đã đầy và tỷ lệ sở hữu nhà nước hiện là 64,46% (đã thấp hơn mức tối thiểu là 65%), đây sẽ là vấn đề khá phức tạp. Quyết định 986 của Thủ tướng chính phủ về chiến lược phát triển ngành ngân hàng đến năm 2025 quy định tỷ lệ sở hữu tối thiểu của nhà nước tại các NHTMCP có vốn nhà nước sẽ là 51% trong giai đoạn 2021-2025 và vẫn là 65% trong thời gian trước đó. Theo đó, CTG sẽ phải hạn chế tăng trưởng tín dụng để giữ được hệ số CAR trong phạm vi cho phép, đặc biệt là khi áp dụng Basel 2 từ đầu năm 2019. Do đó tài sản và tín dụng sẽ chỉ tăng trưởng khoảng 10%, thấp hơn nhiều mức bình quân ngành là 15-17%.
  • Ngân hàng vẫn cần xử lý các vấn đề nợ xấu – Chúng tôi đã đề cập nhiều lần trước đây, mặc dù CTG đã trích lập dự phòng và xử lý toàn bộ trái phiếu VAMC, xử lý nợ xấu vẫn là vấn đề mà Ngân hàng phải đối mặt. Lãi dự thu vẫn cao hơn so với các ngân hàng khác, là 15.303 tỷ đồng, tương đương 1,37% tổng tài sản sinh lãi. Chúng tôi ước tính phần lớn lãi dự thu có thể cần được trích lập dự phòng do CTG có một số khoản cho vay các dự án của DNNN hoạt động kém hiệu quả và các dự án BOT, là những khoản vay cần phải chú ý theo dõi. Do không có nhiều thông tin về số nợ xấu tồn đọng trong kế hoạch tái cơ cấu giai đoạn 2016-2020, nên chúng tôi dự báo một cách thận trọng chi phí dự phòng sẽ vẫn ở mức cao, ít nhất là trong năm 2019.
  • Các hệ số quan trọng khác như hệ số LDR cũng cần được điều chỉnh về mức thông thường – Hai trở ngại chính đối với thúc đẩy tỷ lệ NIM là hệ số LDR cao và dĩ nhiên là lãi dự thu cao. Nếu những vấn đề này không được xử lý, tỷ lệ NIM sẽ khó có thể cải thiện.

Với những vấn đề trên, không có nhiều yếu tố hỗ trợ giá cổ phiếu trong trung hạn ngoài khả năng Ngân hàng sẽ tăng vốn. Mặc dù phát hành tăng vốn thường sẽ kéo theo tác động pha loãng, tuy nhiên nếu thị trường kỳ vọng giá phát hành sẽ ở mức cao, khi đó giá cổ phiếu cũng có thể tăng trong tình hình hiện nay. Tuy nhiên, hiện vẫn còn quá sớm để nói đến khả năng này. Do vậy, mức định giá thấp hơn bình quân ngành của cổ phiếu CTG là hợp lý mặc dù cổ phiếu vẫn được NĐT quan tâm nhờ thanh khoản tốt.

Quan điểm đầu tư – Giảm đánh giá xuống Kém khả quan. HSC ước tính giá trị hợp lý của Cổ phiếu CTG là 22.000đ, tương đương P/B là 1,25 lần, thấp hơn so với bình quân ngành hiện tại với P/B dự phóng là 1,89 lần. Chúng tôi cho rằng định giá của CTG thấp hơn bình quân ngành dựa trên những lo ngại về rủi ro tiềm ẩn, gồm (1) dư lãi dự thu cao cho thấy có thể còn một số vấn đề về chất lượng tài sản; (2) hệ số LDR thuần vẫn ở mức cao; (3) các phương án để cải thiện hệ số CAR hạn chế, và (4) room đã đầy ở mức 30%. Với những vấn đề trên, định giá cổ phiếu trong thời gian tới vẫn sẽ thấp hơn mức bình quân ngành.

Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý