DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224
Đầu tư Cổ phiếu Group Facebook

Cập nhật cổ phiếu CII – Khó khăn ngắn hạn nhưng áp lực dòng tiền giảm

Lượt xem: 404 - Ngày:
Chia sẻ

Dự án bị trì hoãn ảnh đến lợi nhuận nhưng được bù đắp nhờ bán dự án BĐS; hạ khuyến nghị xuống Tăng tỷ trọng

HSC giảm 4,3% giá mục tiêu xuống còn 24.200đ (tiềm năng tăng giá là 18,3%). Mặc dù nâng một chút ước tính RNAV nhờ có thêm 1 dự án BĐS; chúng tôi lần đầu áp dụng mức chiết khấu 10% đối với RNAV để phản ánh rủi ro liên quan đến quản trị doanh nghiệp và tỷ lệ vay nợ cao. Với dự án mới triển khai (và bán dự án tại Thủ Thiêm), HSC hạ dự báo LN trong năm nay nhưng nâng hơn gấp đôi dự báo năm 2022 – cho thấy sự tăng trưởng mạnh mẽ, dòng tiền hoạt động cải thiện và áp lực tài chính giảm. Hạ khuyến nghị xuống Tăng tỷ trọng (từ Mua vào). Cổ phiếu CII

Đồ thị cổ phiếu CII phiên giao dịch ngày 09/06/2021. Nguồn: AmiBroker

Vay nợ, chi phí lãi vay và dòng tiền

HSC lần lượt tăng 26% và 74% dự báo tổng vay nợ năm 2021 và 2022 lên 17,3 nghìn tỷ đồng (tăng 5%) và 20,8 nghìn tỷ đồng (tăng 20%). Theo đó, chúng tôi nâng mạnh 20% dự báo chi phí lãi vay cho năm 2021 lên 1.214 tỷ đồng (tăng 35%) và nâng 51% cho năm 2022 lên 1.280 tỷ đồng (tăng 6%). Điều này là do kế hoạch vay nợ năm 2021 cao hơn dự báo trước đây và dự án cao tốc TL-MT được hợp nhất.

HSC dự báo tỷ lệ tổng nợ/vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nợ thuần/vốn chủ sở hữu sẽ lần lượt đạt đỉnh tại 2,45 lần và 2,33 lần vào năm 2022 sau khi hợp nhất dự án TL-MT. Chúng tôi dự báo tỷ lệ tổng nợ/vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nợ thuần/vốn chủ sở hữu bình quân trong giai đoạn 2021-2023 sẽ lần lượt là 2,22 lần và 2,07 lần – cao hơn 20% so với giai đoạn 2019-2020 (do Công ty tái cấu trúc nợ trong năm 2019-2020 bằng các khoản nợ có kỳ hạn dài hơn từ đó làm giảm áp lực đáo hạn nợ tuy nhiên điều này cũng khiến chi phí lãi vay tang lên).

Bảng 1: Dự báo cơ cấu nguồn vốn, giai đoạn 2019-2023 Cổ phiếu CII

Nói chung, HSC dự đoán áp lực trả gốc trong ngắn hạn sẽ dịu bớt nhưng đổi lại lãi vay phải trả định kỳ sẽ tăng lên. Theo chúng tôi, điều này có thể dẫn đến việc giảm cổ tức tiền mặt trong giai đoạn 2021-2023. HSC giảm dự báo mức cổ tức tiền mặt cho năm 2021-2023 xuống còn 800đ/năm (từ 1.200đ), tương đương lợi suất cổ tức là 4% và tỷ lệ lợi nhuận dùng để trả cổ tức bình quân là 31%.

Mặc dù dòng tiền từ mảng BOT tăng lên sẽ giúp giảm bớt áp lực, nhưng tỷ lệ vay nợ cao hiện nay của CII sẽ làm hạn chế khả năng trả cổ tức tiền mặt vì Công ty cần tiền để trả nợ.

Tuy nhiên, mặc dù vay nợ dự báo tăng, HSC tin rằng dòng tiền từ mảng BOT tăng có thể giúp Công ty trang trải suôn sẻ chi phí lãi vay. Chúng tôi ước tính tỷ lệ EBITDA mảng BOT/chi phí lãi vay sẽ lần lượt là 1,01; 1,95 và 1,64 lần trong năm 2021-2023.

Doanh thu phí cầu đường dự báo sẽ tăng dần nhờ lưu lượng phương tiện tăng. Theo đó, dòng tiền từ mảng BOT được kỳ vọng sẽ đủ để trả nợ gốc trong những năm tới. HSC dự báo áp lực về nhu cầu vốn sẽ bắt đầu được giảm bớt từ năm 2022.

Bảng 2: Doanh thu phí tại các dự án trọng điểm, 2021-2023 Cổ phiếu CII

Bảng 3: Tỷ lệ chi trả lãi vay đối với các dự án BOT, 2021- 2023 Cổ phiếu CII

Doanh thu HĐ tài chính giúp EPS năm 2020-2023 tăng với tốc độ CAGR 40%

Mặc dù giảm mạnh 44,5% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 sau khi nâng dự báo chi phí và dự án BOT TL-MT chậm đi vào hoạt động, HSC nâng mạnh 127,7% dự báo lợi nhuận thuần năm 2022 nhờ việc bán cổ phần tại 1 số các quỹ đất ở tại Thủ Thiêm và ghi nhận vào doanh thu HĐ tài chính.

HSC hiện dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 tăng trưởng 20,8% đạt 307 tỷ đồng (nhờ bàn giao dự án Sơn Tịnh) và năm 2022 tăng trưởng 90,9% đạt 585 tỷ đồng (nhờ doanh thu HĐ tài chính tăng). Chúng tôi tin rằng Cổ phiếu CII sẽ tiếp tục ghi nhận lợi nhuận từ bán dự án tại Thủ Thiêm và dự báo lợi nhuận thuần năm 2023 tăng trưởng 18,5% đạt 694 tỷ đồng (dự báo lần đầu).

HSC trình bầy tóm tắt những thay đổi trong dự báo của mình trong Bảng 4 dưới đây.

Bảng 4: Điều chỉnh dự báo, CII 

Cổ phiếu CII

Dự báo năm 2021: dự án Sơn Tịnh giúp lợi nhuận tăng trưởng 20.8%

HSC lần lượt giảm 22,5% và 44,5% dự báo doanh thu và lợi nhuận thuần năm 2021 xuống còn 5.250 tỷ đồng và 307 tỷ đồng. Hiện HSC dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 tăng trưởng 20,8% nhờ Công ty bàn giao dự án Sơn Tịnh. Chi tiết dự báo cho năm 2021 như sau:

  • Dự báo năm 2021: dự án Sơn Tịnh giúp lợi nhuận tăng trưởng 20.8% HSC lần lượt giảm 22,5% và 44,5% dự báo doanh thu và lợi nhuận thuần năm 2021 xuống còn 5.250 tỷ đồng và 307 tỷ đồng. Hiện HSC dự báo lợi nhuận thuần năm 2021 tăng trưởng 20,8% nhờ Công ty bàn giao dự án Sơn Tịnh. Chi tiết dự báo cho năm 2021 như sau:
  • HSC hạ 31% dự báo doanh thu phí cầu đường xuống còn 1.460 tỷ đồng (tăng trưởng 108%) vì hiện chúng tôi dự đoán dự án BOT TL-MT sẽ bắt đầu thu phí vào Q1/2022 thay vì năm 2021 như dự báo trước đây.

Tuy nhiên, doanh thu mảng BOT sẽ tăng trưởng mạnh (tăng trưởng 108%) sau khi dự án BOT Xa lộ Hà Nội đi vào hoạt động vào đầu tháng 4/2021. Hiện HSC dự báo dự án này sẽ đem lại 550 tỷ đồng doanh thu trong 9 tháng hoạt động trong năm 2021, đóng góp 38% tổng doanh thu mảng BOT. HSC dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp mảng này đạt 59%, thấp hơn 5% so với năm 2020 vì bắt đầu có sự đóng góp từ dự án BOT Xa lộ Hà Nội.

Bảng 5: Tiến độ các dự án BĐS, CII Cổ phiếu CII

Dự báo năm 2022: dự án TL-MT bắt đầu thu phí nhưng lợi nhuận tăng trưởng chủ yếu nhờ HĐ tài chính

HSC nâng 127,7% dự báo lợi nhuận thuần lên 585 tỷ đồng; tăng trưởng 90,9% vì kỳ vọng CII sẽ ghi nhận đáng kể doanh thu HĐ tài chính từ bán cổ phần tại các dự án BĐS nhà ở tại Thủ Thiêm. Tuy nhiên, chúng tôi hạ 13% dự báo doanh thu xuống còn 3.895 tỷ đồng (giảm 26%) sau khi hạ giả định bàn giao các dự án BĐS. Giả định của HSC như sau:

  • HSC lần đầu đưa dự án De Lagi vào dự báo sau khi có cuộc trao đổi gần đây với Công ty. Dự án có tổng diện tích khoảng 86 ha, trong đó có 26 ha đất thương phẩm, nằm tại tỉnh Bình Thuận (Trung Nam Bộ). CII đã nhận được giấy phép xây dựng và kỳ vọng sẽ khởi công dự án vào khoảng Q4/2021. Giống như dự án Sơn Tịnh, sản phẩm của dự án này chủ yếu là đất nền.
  • HSC giảm 52% dự báo doanh thu BĐS xuống còn 430 tỷ đồng (giảm 86%), chỉ bao gồm doanh thu ghi nhận từ dự án De Lagi. Chúng tôi kỳ vọng CII sẽ bắt đầu bàn giao sản phẩm tại dự án này vào năm 2022.
  • HSC dự báo doanh thu từ phí cầu đường tiếp tục tăng trưởng mạnh, đạt 2.794 tỷ đồng, tăng trưởng mạnh 91% nhờ dự án cao tốc TL-MT bắt đầu thu phí từ Q1/2021. Chúng tôi giả định dự án BOT lớn nhất này của CII sẽ đem lại khoảng 960 tỷ đồng doanh thu (đóng góp 34% tổng doanh thu mảng BOT trong năm 2022). Như vậy, 2 dự án BOT lớn sẽ đóng góp 61% tổng doanh thu từ phí cầu đường. HSC dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp mảng này là 59%, bằng năm 2021.

Bảng 6: Điều chỉnh dự báo doanh thu theo mảng kinh doanh, 2019-2023 Cổ phiếu CII

Bảng 7: Lợi nhuận gộp theo mảng kinh doanh Cổ phiếu CII

Hạ 4,3% giá mục tiêu xuống 24.200đ với tiềm năng tăng giá 18,3%; hạ khuyến nghị xuống Tăng tỷ trọng

HSC nâng 6,3% ước tính RNAV, chủ yếu vì đưa thêm 1 dự án mới vào mô hình – dự án De Lagi tại Bình Thuận – sau khi có thêm thông tin về kế hoạch triển khai. Dự án De Lagi hiện đóng góp 6,6% trong tổng giá trị định giá của Công ty. Tuy nhiên, chúng tôi lần đầu tiên áp dụng mức chiết khấu 10% đối với RNAV để phản ánh rủi ro liên quan đến quản trị doanh nghiệp và tỷ lệ vay nợ cao.

Phương pháp định giá SOTP của HSC như sau:

  • Sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền để định giá các dự án BOT và dự án BĐS;
  • Sử dụng phương pháp giá trị sổ sách để định giá các khoản đầu tư khác của CII; và
  • Áp dụng chi phí vốn bình quân WACC là 9,8% dựa trên chi phí vốn chủ là 12% và chi phí vay nợ là 11%. Chi phí vốn chủ sở hữu được tính dựa trên lãi suất phi rủi ro 3%, phần bù rủi ro 9% và hệ số bê ta là 1.

Bảng 8: Định giá SOTP, CII Cổ phiếu CII

Hiện cổ phiếu CII có P/E trượt dự phóng 1 năm là 11,7 lần; sát bình quân P/E dự phóng trong quá khứ (tính từ đầu năm 2019) – mặc dù thị trường chung tăng mạnh. Trên thực tế, mặc dù giá cổ phiếu CII diễn biến kém khả quan trong năm ngoái – đặc biệt là trong 1 tháng qua (do dự án bị trì hoãn), HSC thấy áp lực dòng tiền sẽ dịu bớt nhờ dự án BOT Xa lộ Hà Nội (và từ năm sau là cao tốc Trung Lương – Mỹ Thuận) bắt đầu thu phí trong thời gian gần đây. Trong khi đó, việc bán các dự án BĐS tại Thủ Thiêm sẽ đóng góp đáng kể vào lợi nhuận các năm 2022-2023. HSC hạ khuyến nghị xuống Tăng tỷ trọng (từ Mua vào) với tiềm năng tăng giá hiện tại là 18,3%.

Nguồn: HSC 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý