DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu BID – Hoàn thành 101,9% kế hoạch LNTT

Lượt xem: 164 - Ngày:
Chia sẻ

Nhận định KQKD – BIDV (Cổ phiếu BID) đã công bố KQKD hợp nhất năm 2018 và Ngân hàng đã hoàn thành 101,9% kế hoạch LNTT được ĐHCĐTN thông qua, là 9.472 tỷ đồng (tăng trưởng 9,32%). Kết quả thực tế cũng sát với dự báo của HSC. Triển vọng năm 2019 khiêm tốn với LNTT tăng trưởng 12,3% đạt 10.642 tỷ đồng.

Đồ thị cổ phiếu BID phiên giao dịch ngày 12/02/2019. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu BID phiên giao dịch ngày 12/02/2019. Nguồn: AmiBroker

Kết luận nhanh – Tiếp tục đánh giá Nắm giữ với ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 28.000đ, tương đương P/B hiện tại là 1,85 lần. Mặc dù quá trình xóa nợ xấu của BID đã có những tiến triển lớn trong hai năm qua, chúng tôi dự báo Ngân hàng vẫn cần thêm 2-3 năm trích lập dự phòng quyết liệt nữa để xử lý phần lớn nợ xấu tồn đọng. Do đó, dù tổng thu nhập hoạt động có thể tăng trưởng mạnh khi Ngân hàng chuyển hướng sang tập trung hơn vào bán lẻ, lợi nhuận vẫn sẽ bị ăn mòn phần lớn bởi chi phí dự phòng. Hơn nữa, kế hoạch phát hành cổ phiếu mới cho đối tác chiến lược, KEB Hana Bank, vẫn chưa hoàn tất trong năm 2018 và đây sẽ là trở ngại của Ngân hàng trong mở rộng dư nợ với tốc độ như mong muốn trong năm 2019. Tỷ lệ CAR thấp rất, dù là theo tiêu chuẩn Basel 1 chính là “gót chân Asin” của BID và kéo theo nhu cầu vốn Cấp 1 rất lớn trong ba năm tới. Do đó, BID là một trong những ngân hàng đã niêm yết có rủi ro pha loãng cổ phiếu lớn nhất.

Tóm tắt

  1. Cho vay khách hàng và tiền gửi khách hàng tăng trưởng khá, lần lượt đạt 14,1% và 15,1%, mặc dù BID có hệ số CAR rất thấp, dù là theo tiêu chuẩn Basel 1.
  2. Thu nhập lãi thuần và thu nhập ngoài lãi cũng tăng trưởng tốt, mặc dù tỷ lệ NIM giảm nhẹ 0,07% xuống 2,92%.
  3. Chi phí hoạt động được kiểm soát nghiêm ngặt và chỉ tăng 4,0% so với năm 2017.
  4. Nhờ vậy Ngân hàng có thể duy trì lộ trình trích lập dự phòng quyết liệt (chi phi dự phòng tăng 27,3% so với năm 2017 lên mức cao kỷ lục, là 18.893 tỷ đồng).
  5. Quá trình phát hành riêng lẻ cho đối tác chiến lược, KEB Hana Bank vẫn chưa hoàn tất trong năm 2018.
  6. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 28.000đ/cp, tương đương P/B hiện tại là 1,7 lần theo phương pháp định giá dòng thu nhập thặng dư.

Tăng trưởng cho vay và tăng trưởng tiền gửi: đều tăng trưởng mạnh

Cho vay khách hàng tăng trưởng 14,1% – đạt 988,73 nghìn tỷ đồng, với đóng góp chính là cho vay ngắn hạn (tăng trưởng 21,7%, tương đương 61,82% tổng dư nợ). Cho vay trung và dài hạn chỉ tăng 3,8% (tương đương 38,2% tổng dư nợ). BID duy trì tốc độ giải ngân cho vay ổn định trong cả năm 2018. Trên BCTC Q4 của Ngân hàng không có thông tin cụ thể về cơ cấu cho vay theo khách hàng và ngành nghề. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo BID đã tập trung hơn vào cho vay các DNNVV thay vì khách hàng cá nhân do cho vay ngắn hạn tăng tốt hơn trong năm 2018.

Tiền gửi khách hàng cũng tăng tốt, là 15,1% – đạt 989,67 nghìn tỷ đồng. Theo kỳ hạn, tiền gửi có kỳ hạn tăng mạnh 18,2% đạt 820,03 nghìn tỷ đồng (tương đương 82,9% tổng tiền gửi khách hàng). Trong khi đó, tiền gửi không kỳ hạn chỉ tăng 5,9% đạt 168,63 nghìn tỷ đồng (tương đương 17,1% tổng tiền gửi khách hàng). Phần lớn tăng trưởng tiền gửi khách hàng là từ tiền gửi bằng tiền đồng.

Tuy nhiên, có sự hoán đổi giữa vay NHNN và chính phủ với phát hành giấy tờ có giá – Cụ thể, tổng giá trị giấy tờ có giá phát hành cho khách hàng của BID trong năm 2018 giảm mạnh 52,2% so với năm 2017 xuống 39,99 nghìn tỷ đồng (tương đương giảm 43,74 nghìn tỷ đồng). Tuy nhiên, tổng giá trị vay từ NHNN, Bộ Tài chính và Kho bạc lại tăng mạnh 35,8% so với năm 2017 (tương đương tăng 27,76 nghìn tỷ đồng). Và hai nguồn huy động này bù trừ cho nhau.

Là một trong những ngân hàng TMCP có vốn nhà nước lớn nhất, BID thường có lợi thế về nguồn vốn nhà nước – BID có 70,43 nghìn tỷ đồng tiền gửi từ Kho bạc Nhà nước và 24,16 nghìn tỷ đồng tiền gửi từ Bộ Tài chính vào thời điểm cuối năm 2018 (tăng 46,1% so với năm 2017). Nguồn vốn này thường có lãi suất thấp hơn so với lãi suất liên ngân hàng và lãi suất tiền gửi khách hàng. Dĩ nhiên, nguồn vốn này cũng thường không ổn định và phụ thuộc nhiều vào kế hoạch phân bổ ngân sách cho các dự án công.

Hệ số LDR thuần của BID vẫn rất cao, là 99,9% – so với mức 100,7% vào cuối năm 2017. Tuy nhiên, nếu sử dụng công thức: hệ số LDR điều chỉnh = (tổng cho vay khách hàng + trái phiếu doanh nghiệp)/(tổng tiền gửi khách hàng + giấy tờ có giá), thì hệ số LDR thực tế đã tăng từ 95% lên 99%. Chúng tôi lưu ý ở đây BID cũng nắm giữ khoảng 30 nghìn tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp.

Lợi suất – Tỷ lệ NIM giảm nhẹ 0,07% xuống 2,92%

Tỷ lệ NIM giảm nhẹ 0,07% xuống 2,92% – do lợi suất gộp bình quân giảm 0,06% xuống 7,53% và chi phí huy động bình quân tăng 0,03% lên 4,70%.

Về các tài sản sinh lãi – lợi suất gộp cho vay khách gần như không đổi, là 8,11% (giảm 0,03% so với năm 2017), lợi suất gộp cho vay liên ngân hàng giảm nhẹ 0,08% xuống 3,43% và lợi suất gộp đầu tư trái phiếu giảm 0,14% xuống 5,97%.

Tỷ trọng cho vay khách hàng trong tổng tài sản sinh lãi tăng từ 75,4% lên 80,1% trong năm 2018, trong khi đó tỷ trọng danh mục trái phiếu giảm từ hơn 14,4% xuống 11,5% và tỷ trọng cho vay liên ngân hàng cũng giảm từ 10,3% xuống 8,4%.

Về các nguồn huy động – chi phí huy động bình quân tăng nhẹ 0,06% lên 7,05%, do chi phí tiền gửi khách hàng tăng 0,18% lên 4,98% (với phần lớn gia tăng rơi vào Q4/2018, tăng 0,22% so với quý liền trước), chi phí vay liên ngân hàng giảm 0,59% và chi phí phát hành giấy tờ có giá tăng 0,06% lên 7,05%.

Kết quả lợi nhuận – cả thu nhập lãi thuần và thu nhập ngoài lãi tăng tốt

Thu nhập lãi thuần tăng trưởng 12,9% đạt 34.955 tỷ đồng.

Tổng thu nhập ngoài lãi cũng tăng tốt 18,3% đạt 9.534 tỷ đồng – với đóng góp chính là từ lãi thuần hoạt động dịch vụ (tăng trưởng 19,7% đạt 3.550 tỷ đồng, tương đương 37,2% tổng thu nhập ngoài lãi) và thu nhập từ thu hồi nợ xấu (tăng trưởng 16,6% đạt 3.822 tỷ đồng, tương đương 40,0% tổng thu nhập ngoài lãi). Các nguồn thu nhập khác cũng tăng tốt, gồm lãi thuần HĐKD ngoại hối (tăng trưởng 55,6% đạt 1.039 tỷ đồng), lãi thuần hoạt động mua bán chứng khoán đầu tư và kinh doanh (tăng trưởng 8,2% đạt 879 tỷ đồng).

Do đó, tổng thu nhập hoạt đông đạt 44.490 tỷ đồng (tăng trưởng 14,0%).

Chi phí hoạt động được kiểm soát nghiêm ngặt, chỉ tăng 4,0% so với năm 2017 lên 16.124 tỷ đồng, trong đó:

  • Chi phí liên quan đến nhân viên tăng 4,5% lên 8.879 tỷ đồng với số lượng nhân viên bình quân tăng 2,1%. Lương bình quân/nhân viên/tháng là 29,4 triệu đồng (năm ngoái là 28,59 triệu đồng).
  • Chi phí liên quan đến tài sản tăng 5,0% so với năm 2017 lên 3.016 tỷ đồng.
  • Chi phí quản lý khác tăng 10,1% lên 3.244 tỷ đồng.
  • Phí bảo hiểm tiền gửi tăng 18,9% so với năm 2017 với tiền gửi khách hàng tăng 15,1% trong năm 2018.

Do đó, hệ số CIR là 36,2% (năm 2017 là 39,7%) – Tuy nhiên, tương tự như ở VCB và CTG, BID thường trích một phần lớn LNST cho quỹ khen thưởng và phúc lợi trong nhiều năm qua (lên tới 25% LNST, tương đương 3 tháng lương nhân viên theo quy định của Bộ Tài chính). Do đó, hệ số CIR thực tế cao hơn nhiều, là khoảng 40% trong năm 2018 (và 44% trong năm 2017).

Trích lập dự phòng và chất lượng tài sản – Chi phí dự phòng ở mức cao kỷ lục tuy nhiên mức dự phòng vẫn thấp

Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý của BID vào cuối năm 2018 là 1,69% – so với mức 1,61% vào cuối năm 2017. Như vậy, đã có 2.747 tỷ đồng nợ xấu hình thành mới trong năm 2018, chủ yếu là nợ Nhóm 4 và Nhóm 5. Tuy nhiên, đã có sự cải thiện đáng kể ở nợ Nhóm 2 và nợ nhóm này chỉ chiếm 4,09% tổng dư nợ so với tỷ trọng 5,10% vào cuối năm 2017 (giảm từ 6.498 tỷ đồng).

BID đã trích lập dự phòng ở mức cao kỷ lục, là 18.893 tỷ đồng (tăng 27,3% so với năm 2017) – Tổng chi phí dự phòng tích lũy của BID từ năm 2013 hiện là 62,08 nghìn tỷ đồng (tương đương 18,3% tổng dư nợ năm 2012 và tương đương 9,98% dư nợ bình quân trong giai đoạn 2012-2018). Điều này cho thấy nỗ lực rất lớn của BID trong trích lập dự phòng, đặc biệt là từ năm 2017.

Cơ cấu chi phí dự phòng năm 2018

  • 999,28 tỷ đồng chi phí dự phòng chung cho các khoản cho vay khách hàng nhóm 1-4 (tăng 3,5%)
  • 16.513 tỷ đồng chi phí dự phòng cụ thể (tăng 84,82%)
  • 1.380 tỷ đồng dự phòng trái phiếu VAMC (giảm 72,1%). BID vẫn còn 17.600 tỷ đồng giá trị trái phiếu VAMC với chi phí dự phòng lũy kế đã trích lập đến cuối tháng 6/2018 là 8.000 tỷ đồng. Theo đó phần trái phiếu VAMC chưa được trích lập là 9.400 tỷ đồng (bằng 0,95% tổng dư nợ cho vay).

Tỷ lệ chi phí dự phòng cụ thể lũy kế/chi phí dự phòng cụ thể tối đa theo lý thuyết tại thời điểm cuối năm 2018 là 44% – thấp hơn mức 53,6% tại thời điểm cuối năm 2017 và 48% tại thời điểm cuối năm 2016.

Hệ số LLR cũng giảm từ 81,4% trong năm 2017 xuống còn 74,3% trong năm 2018.

Dự báo KQKD năm 2019 – LNTT tăng trưởng 12,4% đạt 10.642 tỷ đồng

Cho năm 2019, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 12,4% đạt 10.642 tỷ đồng. Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau:

  1. Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 15,4% đạt 1.140 nghìn tỷ đồng. BID có lẽ sẽ được NHNN giao hạn mức tăng trưởng tín dụng cao hơn mức tối đa 14% sau khi hoàn tất phát hành riêng lẻ để tăng vốn.
  2. Trong khi đó, chúng tôi dự báo tiền gửi khách hàng tăng trưởng 15% đạt 1.138 nghìn tỷ đồng.
  3. Theo đó, hệ số LDR thuần sẽ giữ nguyên ở 100%
  4. Tỷ lệ NIM tăng nhẹ 0,05% lên 2,97%. Do đó, chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 12,8% đạt 39.435 tỷ đồng
  5. Và chúng tôi dự báo tổng thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 8,4% đạt 10.332 tỷ đồng, với đóng góp đáng kể từ lãi thuần HĐ dịch vụ và thu nhập từ thu hồi nợ xấu.
  6. Chúng tôi dự báo tổng chi phí hoạt động tăng 9% so với năm 2018 lên 17.575 tỷ đồng.
  7. Chúng tôi dự báo chi phí dự phòng tăng nhẹ lên 21.549 tỷ đồng (tăng 14,1%). BID sẽ tiếp tục quyết liệt trích lập dự phòng trong 2 năm tới để xóa phần lớn nợ xấu trước năm 2020. Và có vẻ BID đang ở cuối của chặng đường này.
  8. Theo đó, tỷ lệ nợ xấu dự báo là 1,69% vào cuối năm 2019.
  9. Từ đó, chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng 12,4% đạt 10.645 tỷ đồng.
  10. Chúng tôi dự báo BID sẽ sớm thực hiện huy động vốn mới từ thị trường sau khi hoàn tất phát hành riêng lẻ cho đối tác chiến lược là KEB Hana Bank trong nửa đầu năm 2019 sau khi được NHNN chấp thuận về mặt nguyên tắc vào tháng 10/2018. Sau khi hoàn tất, vốn cấp 1 của BID có thể tăng 30% (là 18 nghìn tỷ đồng với giả định BID sẽ BID sẽ bán riêng lẻ 15% cổ phần trên vốn sau phát hành tại thị giá hiện tại là 30.000đ). Sau đó BID sẽ có thêm 9 nghìn đồng dư địa huy động vốn cấp 2. Khi đó, hệ số CAR theo basel 1 sẽ tăng đáng kể từ 9% hiện nay lên 13%. Lưu ý là toàn bộ phân tích trên là số liệu ước tính vì hiện vẫn chưa có thông tin về giá phát hành giữa BID và KEB.

Từ những giả định trên, chúng tôi dự báo BVPS dự phóng 2019 là 18.916đ và EPS là 2.062đ. ROAA là 0,6% và ROAE là 12,4%. Ở thị giá cổ phiếu hiệu tại, P/B dự phóng là 1,67 lần và P/E là 15,3 lần.

Định giá – Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ với giá trị hợp lý là 28.000đ

Giá cổ phiếu BID tăng tốt nhất trong ngành ngân hàng trong năm 2018 với mức tăng 30% trong khi giá bình quân toàn ngành giảm 4,7%. Chúng tôi cảm thấy giá cổ phiếu BID chịu tác động của hoạt động đầu tư ngắn hạn thay vì đầu tư trung dài hạn. Tỷ lệ freefloat của cổ phiếu BID hiện rất nhỏ do NHNN nắm 95,3%; NĐTNN nắm 3% và chỉ còn 1,7% dành cho NĐT cá nhân để mua bán (tương đương 58 triệu cổ phiếu).

Tuy nhiên chúng tôi cho rằng định giá của cổ phiếu BID hiện đã cao cho mục đích đầu tư trung dài hạn. Hiện P/B hiện tại là 2,09 lần và P/E là 14,7 lần còn P/B dự phóng là 1,67 lần và P/E là 15,3 lần.

Chúng tôi cũng chưa đề cập đến phần trái phiếu VAMC chưa được trích lập dự phòng (có giá trị bằng 0,95% tổng giá trị dư nợ), hay các khoản nợ xấu “ẩn dấu” mà BID có thể vẫn đang nắm giữ cả trong và ngoài bảng cân đối kế toán (giống như ở CTG). Tuy nhiên phải thừa nhận rằng chúng tôi đánh giá cao nỗ lực trích lập dự phòng trong vài năm qua của Ngân hàng bên cạnh sự cải thiện ở hoạt động điều hành doanh nghiệp. Tuy nhiên BID vẫn cần thêm 2 năm nữa để xử lý hết nợ xấu của mình. Do vậy các chỉ số về khả năng sinh lời của BID trong ngắn và trung hạn sẽ không được khả quan.

Đối với cổ phiếu BID, chúng tôi sử dụng phương pháp thu nhập thặng dư để định giá vì chúng tôi thấy rằng sự quyết liệt trong trích lập dự phòng có thể ăn mòn lợi nhuận và BVPS trong ngắn và trung hạn. Tuy vậy điều này sẽ tạo lợi thế cho ngân hàng trong dài hạn. Do vậy, nếu chỉ sử dụng ROE và P/B làm cơ sở định giá chính, thì sẽ không phản ánh hết tiềm năng dài hạn của BID sau khi Ngân hàng xóa hết nợ xấu (dự kiến là trước năm 2020). Trong khi đó với vị thế là 1 trong 3 NHTM có vốn nhà nước lớn nhất có chất lượng tài sản và hoạt động quản trị doanh nghiệp cải thiện, thì BID sẽ có những lợi thế cạnh tranh đáng kể.

Bằng cách áp dụng phương pháp thu nhập thặng dư cho giá trị sổ sách, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu BID là 28.000đ. Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ.

Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác