Thặng dư định giá cho một cổ phiếu chất lượng
HSC nâng bình quân 7,8% dự báo lợi nhuận năm 2023-2024 dựa trên kỳ vọng tỷ lệ NIM sẽ được giữ vững và chi phí dự phòng thấp nhờ chất lượng tài sản tốt. Nói chung, theo dự báo mới bao gồm cả dự báo lần đầu cho năm 2025 (lợi nhuận thuần tăng trưởng 17,7%), lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 15,5%. Chúng tôi tin rằng mô hình kinh doanh tập trung vào KHCN sẽ chứng tỏ hiệu quả trong năm nay với lợi nhuận tăng trưởng mạnh so với các NHTM chịu ảnh hưởng của những vấn đề xảy ra trong ngành BĐS và quy định mới chặt chẽ hơn về hoạt động phát hành TPDN. Ngoài ra, chất lượng tài sản thuộc top đầu và các hệ số thanh khoản tốt tạo nên đệm dự phòng cho ACB trước những bất ổn vĩ mô đang ngày càng gia tăng. Vì vậy, HSC cho rằng thặng dư định giá hiện tại là có cơ sở; duy trì khuyến nghị Mua vào.
Đồ thị cổ phiếu ACB phiên giao dịch ngày 27/03/2023. Nguồn: AmiBroker
Nâng dự báo tổng thu nhập HĐ
Từ KQKD năm 2022 & những diễn biến gần đây trên thị trường, HSC đã điều chỉnh các giả định chủ chốt sau:
- Tăng trưởng tín dụng: Duy trì dự báo tăng trưởng tín dụng năm 2023 ở mức 15%, tương đương năm 2022 vì chúng tôi thấy Cổ phiếu ACB thường được giao hạn mức tăng trưởng tín dụng 15-16% trong những năm qua. Tuy nhiên, HSC giảm giả định tăng trưởng huy động xuống 10% (từ 13,8%) vì cho rằng hệ số LDR nhiều khả năng sẽ tăng. Chúng tôi cũng dự báo cơ cấu cho vay năm 2023 sẽ không thay đổi với tỷ trọng tín dụng dành cho doanh nghiệp BĐS (dự báo khoảng 1,5% tổng tín dụng) thấp.
- Tỷ lệ NIM: giả định tỷ lệ NIM giảm 9 điểm cơ bản trong năm 2023 vì chi phí huy động (tăng 40 điểm cơ bản) tăng mạnh hơn lợi suất gộp (tăng 20 điểm cơ bản). Một mặt, chi phí huy động tăng vì chi phí huy động từ tiền gửi khách hàng chịu tác động tiêu cực từ cuộc đua huy động trên thị trường. Mặt khác, lãi suất cho vay khó bắt kịp với mức tăng của chi phí huy động vì NHNN đã chỉ đạo NHTM hỗ trợ lãi suất cho vay (ACB gần đây đã triển khai gói 20 nghìn tỷ đồng với lãi suất giảm tới 3% dành cho khách hàng mới). Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng ACB có thể giảm bớt tác động giảm tỷ lệ NIM bằng cách (1) tối ưu hóa hệ số LDR (theo như thông tin từ ban lãnh đạo) và (2) đầu tư nhiều hơn vào trái phiếu của các tổ chức tài chính (có lợi suất cao hơn TPCP). Vì vậy, HSC dự báo tỷ lệ NIM của ACB sẽ giảm ít hơn so với mức bình quân nhóm NHTM tư nhân trong năm 2023.
- Lãi thuần HĐ dịch vụ: dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ tăng trưởng ở mức 19% trong năm 2023, thấp hơn mức 26% trong năm 2022 vì thu nhập bancassurance tăng trưởng chậm lại trước động thái siết chặt quản lý của cơ quan quản lý. Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng mảng thẻ (tăng trưởng nhờ kế hoạch mở rộng số lượng khách hàng rất tham vọng – theo ban lãnh đạo sẽ thu hút thêm hơn 2 triệu khách hàng mới) sẽ đóng góp mạnh vào thu nhập HĐ dịch vụ.
- Lãi mua bán trái phiếu: lãi mua bán trái phiếu dự báo sẽ tích cực trong năm 2023 nhờ lợi suất bình quân của danh mục trái phiếu của Ngân hàng đã tăng kể từ năm ngoái (nhờ ACB mua vào một lượng đáng kể TPCP trong Q4/2022 với lợi suất cao và đã hiện thực hóa lỗ danh mục trái phiếu lợi suất thấp trong năm 2022) trong khi lợi suất TPCP đã giảm trong thời gian gần đây.
- Nợ xấu & trích lập dự phòng: Duy trì dự báo tỷ lệ nợ xấu tăng lên 0,95% vào năm 2023 từ 0,74% trong năm 2022 vì mặt bằng lãi suất giữ ở mức cao trong năm và nền kinh tế tăng trưởng chậm lại trong bối cảnh mặt bằng lãi suất cao từ năm ngoái bắt đầu tác động tiêu cực (lần nâng lãi suất đầu tiên diễn ra vào tháng 9/2022 với tác động có độ trễ 6-12 tháng). Với công tác quản trị rủi ro cẩn trọng và tệp khách hàng chất lượng cao (người có thu nhập cao), HSC cho rằng chất lượng tài sản của ACB có thể giữ vững trong môi trường vĩ mô không thuận lợi trong năm 2023. Chúng tôi cho rằng áp lực sẽ gia tăng kể từ năm 2024 trở đi với tỷ lệ nợ xấu tăng lên 1,05% từ 0,95% trong năm 2023 (nhưng vẫn ở mức khá thấp).
Bảng 1: Điều chỉnh các giả định chính, ACB Dự bá
Bảng 2: Tóm tắt những thay đổi trong dự báo lợi nhuận, ACB
Biểu đồ 3: Tỷ lệ NIM điều chỉnh rủi ro năm 2022 NIM, ACB và các NHTM HSC khuyến nghị
Biểu đồ 4: ROAE, ACB và các NHTM HSC khuyến nghị
Biểu đồ 5: Hệ số LDR & tỷ lệ cho vay trung và dài hạn, ACB
Biểu đồ 6: Tỷ lệ nợ xấu & hệ số LLR, ACB & nhóm NHTM tư nhân
Định giá và khuyến nghị
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với ACB và nâng nhẹ 3% giá mục tiêu lên 32.300đ (tiềm năng tăng giá 34%) sau khi nâng dự báo lợi nhuận. Hiện ACB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 1 lần; thấp hơn 1,2 độ lệch chuẩn so với bình quân quá khứ và cao hơn 16% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân. Chúng tôi cho rằng ACB xứng đáng được định giá cao hơn bình quân nhóm NHTM tư nhân nhờ triển vọng tăng trưởng lợi nhuận mạnh (mạnh nhất trong số các NHTM tư nhân), bảng CĐKT lành mạnh và chất lượng tài sản thuộc top đầu.
Phương pháp định giá
HSC nâng 3% giá mục tiêu lên 32.300đ (tiềm năng tăng giá 34%) sau khi lần lượt nâng 8,3% và 7,3% dự báo lợi nhuận năm 2023-2024. Kết quả định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư được trình bầy tóm tắt trong Bảng 7 dưới đây và phân tích độ nhạy đối với các đầu vào định giá chính được trình bầy trong Bảng 8.
Bảng 7: Định giá thu nhập thặng dư, ACB
Bảng 8: Phân tích độ nhạy, ACB
Bối cảnh định giá
Giá Cổ phiếu ACB đã trụ vững trước đợt bán tháo diễn ra trên thị trường vào tháng 10/2022. Theo đó, hiện ACB có P/B trượt dự phóng 1 năm là 1 lần; thấp hơn 1,2 độ lệch chuẩn so với bình quân từ năm 2017 (Biểu đồ 9-10) và cao hơn 16% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân.
Tại giá mục tiêu mới, P/B dự phóng năm 2023 của ACB là 1,47 lần; cao hơn 28% so với bình quân nhóm NHTM tư nhân ở mức 1,14 lần. HSC tin rằng ACB xứng đáng được định giá cao hơn bình quân nhờ triển vọng tăng trưởng lợi nhuận tích cực (lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 15,5%), bảng CĐKT lành mạnh với chất lượng tài sản được quản trị tốt và tỷ lệ nợ xấu thấp nhất trong số các NHTM tư nhân. Với tỷ trọng tín dụng dành cho lĩnh vực BĐS và TPDN thấp, ACB là lựa chọn an toàn cho các NĐT muốn tìm kiếm “vịnh tránh bão” trước những tác động tiêu cực từ thị trường BĐS và TPDN.
Biểu đồ 9: P/B dự phóng lịch sử 1 năm, ACB
Biểu đồ 10: Độ lệch chuẩn so với giá trị P/B bình quân, ACB
Bảng 11: So sánh với các NHTM trong hệ thống
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.