DANH MỤC

Mobile / Zalo / Viber: 0912 842 224

Cập nhật cổ phiếu LPB – Khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 24.000đ

Lượt xem: 298 - Ngày:
Chia sẻ

Nhận định KQKD – LPB đã công bố LNTT Q1 chỉ tăng khiêm tốn 8,07% so với cùng kỳ. Tuy nhiên triển vọng vẫn rất tích cực. LPB (Upcom) đã công bố LNTT hợp nhất Q1 tăng 8,07% so với cùng kỳ đạt 507 tỷ đồng, hoàn thành 28,19% kế hoạch cả năm. Cho cả năm, HSC lạc quan hơn Ngân hàng và dự báo LNTT đạt 2.247 tỷ đồng (tăng trưởng 27,14%).

Đồ thị cổ phiếu LPB cập nhật phiên giao dịch ngày 25/05/2018. Nguồn: AmiBroker

Đồ thị cổ phiếu LPB cập nhật phiên giao dịch ngày 25/05/2018. Nguồn: AmiBroker

Tuy nhiên do sự chuyển đổi nhanh chóng hướng đến mục tiêu trở thành một ngân hàng bán lẻ, nên một số chỉ tiêu chẳng hạn như chi phí huy động và hệ số CIR đang tăng nhanh. P/B của LPB hiện rất thấp so với mức 2 lần của bình quân ngành. Lý do chính ở đây có lẽ là do LPB đã điều chỉnh room xuống còn 5% (và hiện room sau khi điều chỉnh đã kín từ vài tháng qua) nhằm tìm kiếm NĐT chiến lược/tài chính. Theo chúng tôi, sau khi Ngân hàng công bố kế hoạch đối với 25% room đã khóa kia một cách rõ ràng hơn, thì giá cổ phiếu có thể sẽ được cải thiện.

Tín dụng tăng nhanh nhưng tỷ lệ NIM giảm mạnh – Cả cho vay và tiền gửi khách hàng đều tăng mạnh, lần lượt tăng 7,47% và 12,53% so với đầu năm. Tuy nhiên tỷ lệ NIM giảm mạnh 0,85% so với cùng kỳ xuống chỉ còn 3,19% đã khiến thu nhập lãi thuần giảm 5,13% so với cùng kỳ. Tổng thu nhập ngoài lãi cải thiện nhưng chỉ ở mức khiêm tốn là 8,48 tỷ đồng. Trong khi đó chi phí hoạt động tăng 25,58% so với cùng kỳ. Chi phí dự phòng giảm mạnh 73,31% so với cùng kỳ.

Cho vay khách hàng tăng 7,47% so với đầu năm và đạt 108,13 nghìn tỷ đồng – Cụ thể cơ cấu cho vay theo kỳ hạn như sau:

• Cho vay kỳ hạn ngắn tăng mạnh 23,5% so với đầu năm đạt 32,83 nghìn tỷ đồng, đóng góp 30,36% vào tổng dư nợ.
• Cho vay trung dài hạn chỉ tăng nhẹ, tăng 1,71% so với đầu năm đạt 75,3 nghìn tỷ đồng, đóng góp 69,64% vào tổng dư nợ.

Cơ cấu cho vay theo loại tiền như sau:

• Cho vay bằng tiền đồng tăng tăng 6,95% so với đầu năm đạt 102,13 nghìn tỷ đồng, đóng góp 94,45% vào tổng dư nợ.
• Cho vay bằng USD tăng tăng 17,08% so với đầu năm đạt 5,9 nghìn tỷ đồng, đóng góp 5,55% vào tổng dư nợ.

Giống như với đa số các ngân hàng khác, LPB không công bố cơ cấu cho vay theo khách hàng và ngành nghề trên BCTC Q1. Tuy nhiên với cho vay kỳ hạn ngắn tăng mạnh cộng với tỷ lê NIM giảm mạnh, chúng tôi có thể giả định là Ngân hàng đã đẩy mạnh cho vay kỳ hạn ngắn (với đóng góp đáng kể từ cho vay bằng USD) đối với DNNVV và các doanh nghiệp lớn. Cho vay làm vốn lưu động thường có lãi suất thấp hơn nhiều so với cho vay khách hàng cá nhân.

Tiền gửi khách hàng tăng 12,53% so với đầu năm đạt 144,39 nghìn tỷ đồng – Cụ thể cơ cấu tiền gửi theo kỳ hạn như sau:

• Tiền gửi có kỳ hạn tăng mạnh 23,25% so với đầu năm đạt 112,84 nghìn tỷ đồng.
• Tiền gửi không kỳ hạn giảm 14,19% so với đầu năm đạt 31,5 nghìn tỷ đồng.

Cơ cấu tiền gửi theo loại tiền như sau:

• Tiền gửi bằng tiền đồng tăng 13,08% so với đầu năm đạt 142,1 nghìn tỷ đồng.
• Tiền gửi bằng USD giảm 14,01% so với đầu năm còn 2.246 tỷ đồng.

Hệ số LDR giảm còn 71,3% cho thấy hiện thanh khoản của Ngân hàng rất dồi dào – Tại thời điểm cuối năm 2017 hệ số LDR là 74,2%. Đây là hệ số LDR thấp nhất trong số các ngân hàng niêm yết và điều này có lẽ cũng đã ảnh hưởng lớn đến tỷ lệ NIM. Chúng tôi thấy rằng LPB có 20.380 tỷ đồng trái phiếu chính phủ; có thể dùng để vay đáng kể vốn trên thị trường OMO hoặc liên ngân hàng để bảo vệ khả năng thanh khoản hơn nữa.

Lý do chính của tỷ lệ LDR thấp có vẻ là sự mở rộng nhanh chóng mạng lưới, từ đó tiền gửi khách hàng đã tăng rất nhanh. Nhờ LPB mở thêm chi nhánh mới và nâng cấp nhiều bưu cục lên thành chi nhánh/phòng giao dịch. Trong khi việc mở rộng mạng lưới có ảnh hưởng ngay tức thì đến vốn huy động thì sẽ cần nhiều thời gian hơn để có thể đẩy mạnh giải ngân cho vay, đặc biệt là cho vay khách hàng cá nhân vì cần có thời gian đánh giá và thu thập hồ sơ. Trong khi đó mua trái phiếu và/hoặc cho vay các khách hàng hiện hữu là doanh nghiệp sẽ dễ dàng hơn.

Tỷ lệ NIM giảm mạnh 0,85% so với cùng kỳ và 0,8% so với đầu năm xuống còn 3,19% – do lợi suất gộp bình quân giảm 0,05% so với cùng kỳ xuống còn 8,53% trong khi chi phí huy động tăng 0,82% so với cùng kỳ lên 5,2%.

Trong các tài sản sinh lãi, lợi suất gộp cho vay khách hàng tăng 0,21% so với cùng kỳ lên 9,9%; lợi suất gộp cho vay liên ngân hàng giảm 1,89% so với cùng kỳ xuống còn 1,79%; lợi suất trái phiếu giảm 0,37% xuống còn 6,13%.

Giống như ở nhiều ngân hàng khác, lợi suất trái phiếu của LPB giảm khá mạnh trong Q1 do Ngân hàng đã chốt lời danh mục trái phiếu của mình. Một số ngân hàng sử dụng tiền dư thừa từ bán trái phiếu để cho vay liên ngân hàng với lãi suất rất thấp. Một số ngân hàng khác tái đầu tư vào trái phiếu chính phủ kỳ hạn ngắn. Trong trường hợp của LPB, có vẻ Ngân hàng đã lựa chọn phương án thứ hai. Tỷ trọng trái phiếu trong tổng tài sản sinh lãi của LPB tăng lên 23,71% từ 21,95% tại thời điểm cuối năm 2017. Tỷ trọng cho vay liên ngân hàng giảm từ 8,54% tại thời điểm cuối năm 2017 xuống 6,42%

Về nguồn huy động, chi phí huy động từ tiền gửi khách hàng tăng 0,96% lên 5,18%. Trong khi đó lãi suất vay trên thị trường liên ngân hàng giảm mạnh 2,72% xuống còn 2,07%. Chi phí huy động từ phát hành giấy tờ có giá tăng 0,09% lên 8,01%.

Ngân hàng chuyển nguồn huy động từ doanh nghiệp sang khách hàng cá nhân – Như đã đề cập trong những báo cáo trước, LPB có cơ cấu huy động khách hàng khá độc đáo. Trong đó, vào cuối năm 2017,

• 46,41% tiền gửi khách hàng là từ khách hàng cá nhân (so với tỷ trọng 36,68% vào cuối năm 2016).
• 53,59% tiền gửi khách hàng là từ doanh nghiệp (so với tỷ trọng 61,32% vào cuối năm 2016).

LPB đang dần chuyển nguồn huy động sang khách hàng cá nhân. Và trong Q1, tỷ trọng tiền gửi khách hàng cá nhân đã tăng lên 54,31%. Tuy nhiên, chi phí tiền gửi do đó cũng cao hơn. Đặc biệt là do LPB phải trả hoa hồng cho nhân viên bưu điện khi huy động tiền gửi.

Theo đó, thu nhập lãi thuần giảm nhẹ 5,13% so với cùng kỳ xuống 1.195 nghìn tỷ đồng – do tỷ lệ NIM giảm 0,85% so với cùng kỳ mặc dù tổng tài sản sinh lãi tăng 21,43% so với cùng kỳ lên 154,76 nghìn tỷ đồng.

Ngân hàng báo đạt tổng thu nhập ngoài lãi khiêm tốn, chỉ là 8,48 tỷ đồng. Trong nhiều năm, Ngân hàng báo lỗ tổng thu nhập ngoài lãi chủ yếu là do các chi phí khác rất lớn. Điều này có thể là do Ngân hàng phải trả hoa hồng cho nhân viên bưu điện có vai trò thu thập các khoản tiền gửi và các chi phí từ thiện. Trong khi đó, các dòng thu nhập ngoài lãi khác như lãi thuần hoạt động dịch vụ, lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối và lãi thuần mua bán chứng khoán đầu tư/kinh doanh đều không đáng kể do LPB có mô hình kinh doanh khá đơn giản. Tuy nhiên, trong Q1 chúng tôi vẫn lưu ý một số cải thiện hơn như sau;

• Lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng gấp đôi đạt 19,19 tỷ đồng (tăng 101,41% so với cùng kỳ).
• Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối giảm 30,52% so với cùng kỳ còn 49,85 tỷ đồng.
• Lãi thuần mua bán chứng khoán đầu tư/kinh doanh tăng gần 4 lần đạt 57,79 tỷ đồng (tăng 376,98% so với cùng kỳ).
• Lỗ từ các hoạt động khác giảm 18,51% so với cùng kỳ còn 118,39 tỷ đồng.

Chi phí hoat động tăng mạnh 25,58% so với cùng kỳ lên 635 tỷ đồng. Trong đó,

• Chi phí lương thưởng cho nhân viên tăng mạnh 31,42% so với cùng kỳ lên 328 tỷ đồng do số lượng nhân viên tăng 47,23% so với cùng kỳ lên 7.899 tỷ đồng do Ngân hàng mở rộng nhanh chóng.
• Do đó, chi phí liên quan đến tài sản cũng tăng 39,96% so với cùng kỳ lên 155,33 tỷ đồng.
• Tuy nhiên, chi phí quản lý khác giảm nhẹ 3,11% so với cùng kỳ còn 107 tỷ đồng.

Chi phí dự phòng giảm 73,71% so với cùng kỳ xuống 61,16 tỷ đồng – Trong đó, không có chi phí dự phòng chung cũng như chi phí dự phòng cụ thể cho tổng dư nợ. Toàn bộ 61,16 tỷ đồng chi phí dự phòng là trích lập cho trái phiếu VAMC (giảm 1,70% so với cùng kỳ).

Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý ổn định, là 1,07% – chỉ 79,74 tỷ đồng nợ xấu hình thành mới trong Q1. LPB đã xóa 22,39 tỷ đồng nợ xấu trong Q1/2018 so với chỉ 0,75 tỷ đồng trong cùng kỳ năm ngoái. Phân loại các khoản vay như sau;

• Nợ nhóm 3 tăng 45,91% so với cùng kỳ lên 276 tỷ đồng (tương đương 0,26% tổng dư nợ).
• Nợ nhóm 4 giảm 3,43% so với cùng kỳ xuống 148 tỷ đồng (tương đương 0,14% tổng dư nợ).
• Nợ nhóm 5 không đổi, là 728 tỷ đồng (tương đương 0,67% tổng dư nợ).

Hệ số LLR vẫn ở mức cao là 104,62% so với mức 114,48% vào cuối năm 2017. Ngân hàng nắm giữ 1.715 tỷ đồng giá trị gộp trái phiếu VAMC (tương đương 1,58% tổng dư nợ) và 906,57 tỷ đồng giá trị thuần (tương đương 0,84% tổng dư nợ).

Theo đó, LNTT trong Q1/2018 là 507 tỷ đồng (tăng 8,07% so với cùng kỳ) và Ngân hàng đã hoàn thành 28,19% kế hoạch cả năm.

Cho năm 2018, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 27,14% đạt 2.247 tỷ đồng. Dự báo của chúng tôi cao hơn đáng kể so với kế hoạch của Ngân hàng, với LNTT chỉ là 1.800 tỷ đồng (tăng trưởng 1,81%). Các giả định chính của chúng tôi gồm.

(1) Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 25% đạt 125,77 nghìn tỷ đồng. NHNN thường đặt mục tiêu tăng trưởng tín dụng thấp đối với các ngân hàng có quy mô nhỏ và trung bình vào đầu năm. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng các ngân hàng thường khá dễ dàng yêu cầu mức tăng trưởng lớn hơn trong 6 tháng cuối năm.
(2) Chúng tôi dự báo tiền gửi khách hàng tăng trưởng 22% đạt 156,49 nghìn tỷ đồng tương đương với dự báo tăng trưởng tín dụng mới thấp hơn. Do tiền gửi khách hàng tăng mạnh trong Q1 (tăng 12,53% so với đầu năm), chúng tôi dự báo trong 9 tháng tới, Ngân hàng sẽ giảm tốc độ tăng trưởng tiền gửi
(3) Do đó, hệ số LDR thuần dự báo là 80% (năm 2017 là 78%).
(4) Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM tăng 0,14% lên 4,13% (năm 2017 là 3,99%) do mở rộng mảng khách hàng cá nhân.
(5) Theo đó chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 28,04% đạt 6.692 tỷ đồng.
(6) Chúng tôi dự báo thu nhập ngoài lãi đạt 100 tỷ đồng nhờ lãi thuần HĐ dịch vụ và lãi thuần mua bán chứng khoán kinh doanh/đầu tư tăng mạnh. Tuy nhiên chi phí khác vẫn ở mức lớn.
(7) Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo chi phí hoạt động từ 3.595 tỷ đồng (tăng 27,82% so với năm 2017) lên 3.887 tỷ đồng (tăng 38,20%) do kế hoạch mở rộng mở rộng mạng lưới tham vọng của Ngân hàng.
(8) Hệ số CIR là 57,2% (năm 2017 là 55,2%).
(9) Chúng tôi dự báo chi phí dự phòng tăng 27,94% so với năm 2017 lên 657 tỷ đồng. Trong đó, 314 tỷ đồng là chi phí dự phòng nợ xấu thông thường (tăng 0,63%) và 343 tỷ đồng là chi phí dự phòng trích lập cho trái phiếu VAMC (tăng 62,48%).
(10) Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 1,1%
(11) Chúng tôi cũng dự báo LPB sẽ hoàn thành tất cả đợt phát hành tăng vốn theo kế hoạch trình lên Đại hội. Nhờ vậy hệ số CAR của Ngân hàng sẽ tăng lên 14,82% vào cuối năm 2018.
(12) Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT là 2.247 tỷ đồng (tăng trưởng 27,14%).

Với những giả định trên, BVPS của Ngân hàng sẽ là 14.328đ. Chúng tôi dự báo EPS dự phóng 2018 là 2.435đ. Tuy nhiên, EPS điều chỉnh là 1.821đ do LPB thường trích quỹ khen thưởng và phúc lợi khá lớn (8%-10% LNST). Theo đó, ROAE là 15,4% và ROAA là 1% cho năm 2018. Tại thị giá hiện tại là 12.000đ, cổ phiếu có định giá P/B dự phóng 2018 là 0,84 lần và P/E là 6,6 lần.

Quan điểm đầu tư: Chúng tôi đánh giá MUA VÀO đối với cổ phiếu LPB và ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 24.000đ/cp, tương đương P/B dự phóng là 1,7 lần. LPB có lợi thế độc nhất khi hưởng lợi từ hệ thống các bưu điện trên cả nước. Chiến lược mở rộng hệ thống đặt tại các bưu điện VNPT cho hiệu quả nhanh chóng và tiết kiệm chi phí, và đây sẽ là động lực tăng trưởng của Ngân hàng trong năm 2018. Và theo đó giúp đẩy mạnh cho vay khách hàng cá nhân nhờ lợi thế mạng lưới bưu điện trải rộng khắp khu vực ngoại thành và các khu vực xa trung tâm. Trong khi đó, các hệ số an toàn tốt mặc dù tỷ trọng cho vay BĐS và xây dựng của Ngân hàng khá lớn và đây là những khoản vay cần quan sát cẩn trọng. Tuy nhiên, Ngân hàng đã khóa 25% room ngoại để chuẩn bị cho phát hành tăng vốn trong tương lai.

Nguồn: Research HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác