Như chúng tôi đã nhận định về ngành Nhiệt Điện trong năm 2019 có triển vọng phát triển rất tốt khi vị thế ngành thủy điện bị đe dọa bởi các yếu tố tự nhiên như El Nino, khiến nguồn cung nhiệt điện càng được đẩy mạnh. NT2 là mã có chỉ số tài chính mạnh nhất ngành nhiệt điện, thì hôm nay, chúng tôi sẽ phân tích thêm một mã khác có mức tăng trưởng tương đương thông qua các đánh giá chi tiết về kết quả kinh doanh, tình hình tài chính, vị thế ngành, đó chính là CTCP Điện Lực Dầu Khí Nhơn Trạch 2 (Cổ phiếu NT2).
Tổng quan về doanh nghiệp
Về ban lãnh đạo, hiện nay Tổng công ty điện lực dầu khí Việt Nam (POW) đang nắm giữ cổ phiếu NT2 nhiều nhất với 170.9tr tương đương 59.4% giá trị vốn hóa, tiếp đến là TCTTCCP Dầu Khí Việt Nam với 9.8%, Tập đoàn Điện Lực EVN cũng nắm giữ quyền biểu quyết đơn vị NT2 với 2.2% lượng cổ phiếu lưu hành (outstanding stocks).
Về hoạt động kinh doanh của Nhơn Trạch 2, thì đầu vào khí đốt chiếm 75% chi phí sản xuất và được nhập trưc tiếp tại GAS. Sau đó, lượng khí sẽ được chuyển tới nhà máy Nhơn Trạch (một nhà máy được xây dựng với vốn đầu tư 640tr dollar), với công suất hiện tại là 774kWh, Mô hình sản xuất của NT2 theo mô hình 2-2-1, tức khí nhập sẽ được cho vô 2 tua bin khí rồi quy trình bằng 2 lò hồi nhiệt trước khi dẫn khí qua 1 tua bin hơi để tạo ra dòng điện. Như chúng tôi đã phân tích về khâu bán điện trong bài Phân tích ngành lần trước, Việt Nam vẫn đang độc quyền mua ngành điện, cụ thể là EVN, NT2 hợp đồng với EVN từ 2011 – 2021 với giá hợp đồng neo theo giá khí và đảm bảo mức sinh lời ổn định trong kinh doanh và hoạt động. Năm 2019 mởi ra thị trường điện cạnh tranh có sự góp mặt của cả PVP, Vinacomin khiến lợi nhuận ngành nhiệt điện được kì vọng tăng cao.
Mặc dù cũng phần nào bị ảnh hưởng bởi thời tiết khi thủy điện được mùa, sản lượng điện NT2 luôn đạt trên 4 tỷ kWh mỗi năm nhờ vị trí đắc địa của mình: được đặt tại KCN Ông Kèo đồng nai ở Miền Nam – nơi có nhu cầu điện cao nhất toàn quốc (chiếm 50% tổng sản lượng quốc gia) bởi khí hậu nóng khiến việc tiêu thụ điện gia tăng rất nhiều. Khu vực ở đây phải dùng điện truyền tải từ hai miền Bắc và Trung.
Về cơ cấu chi phí sản xuất kinh doanh, Nguyên Vật Liệu chiếm tỉ trọng phí cao nhất với 80%, trong khi đó nhân công chỉ chiếm phần rất nhỏ ở mức 1%. Tuy vậy, chỉ số thanh toán nhanh của NT2 theo đánh giá chúng tôi là tích cực ở mức 1.24. Qua đó ta có thể thấy, việc tối giản chi phí của NT2 là rất khó khi nhân công thường là mục tiêu cắt giảm thì chỉ chiếm có 1%, bởi vậy, để lợi nhuận tăng thì NT2 chỉ có thể làm bằng cách tăng sản lượng bán được.
Như đã nói ở trên, NT2 có hợp đồng 10 năm với EVN hiện chiếm 80-90% sản lượng bán và giá điện ăn chênh lệch của họ đến từ 20% giá thị trường điện cạnh tranh, giá này hoàn toàn phụ thuộc vào giá khí thế giới và nhu cầu thị trường. Tuy nhiên DN điện khí như NT2 sẽ bị yếu thế hơn so với nhiệt điện than và thủy điện khí ngành điện khí có chi phí sản xuất cao hơn nên rất khó cạnh tranh trong thời điểm giá khí tăng.
Về lợi nhuận, dựa vào bảng dưới đây ta có thể thấy biên lợi nhuận ròng luôn duy trì lên trên mức 12%/năm và kể từ năm 2013 đến nay, chưa năm nào nhà máy đạt dưới con số này cả, đỉnh điểm là năm 2015 đạt gấp đôi bình quân ở mức 24% lợi nhuận, lý giải cho sự ổn định này là bởi: NT2 có lợi thế đầu tư thấp (19,8 tỉ/MW khi mặt bằng chung là 21.2 tỉ/MW), sử dụng công nghệ khí đốt chu kì kết hợp của Đức giúp lượng khí đốt tiêu hao và chi phí khấu hao máy móc được giảm tối đa.
Ngoài ra, rủi ro giá khí được giảm thiểu khi giá bán hợp đồng với EVN được neo theo giá khí, tuy vậy, trong các năm La Nina hoặc khi giá khí tăng cao khiến giá hợp đồng tăng theo, EVN cũng giảm bớt huy động điện khí và tăng cường huy động thủy điện/điện than dẫn đến LN chung giảm.( năm 2013)
Đánh giá NT2 qua SWOT
Điểm mạnh: NT2 sử dụng công nghệ của Đức (Siemen, một doanh nghiệp tân tiến và uy tín) nên giúp giảm thiểu giá NVL đầu vào và giảm khấu hao máy móc như đã đề cập. Hơn nữa, KQKD hàng năm rất ổn định với hiệu suất hoạt động và các yếu tố đầu vào, đầu ra được kiểm soát.
Điểm yếu: Doanh nghiệp do nhập khẩu từ GAS và tính phí vận chuyển tại Singapore nên NT2 chịu ảnh hưởng của biến động tỉ giá đối với khoản nợ vay ngoại tệ làm ảnh hưởng đến chi phí hoạt động và kết quả kinh doanh chung. Tại quý 3/2018, NT2 dư nợ $67.2 triệu, thấp hơn cùng kì năm liền trước là $8tr.
Cơ hội: Triển vọng cho NT2 là tích cực khi nhu cầu tiêu thụ điện vẫn tiếp tục tăng cao khiến EVN phải tăng cường huy động điện. Như đã từng đề cập, việc El nino quay lại từ tháng 12/2018 ảnh hưởng nghiêm trọng đến thủy điện (gây ra thiếu nước, hạn hán) báo hiệu một năm khả quan cho nhiệt khí và nhiệt than.
Thách thức: giá dầu vẫn được dự báo tăng trong trung hạn do thiếu hụt nguồn cung khiến giá khí sẽ tiếp tục gia tăng. Ngoài ra, việc OPEC đưa ra cam kết siết cung dầu để giữ giá dầu WTI và Brent luôn ở mức trên $70/gallon khiến niềm tin vào mặt hàng dầu khí càng gia tăng. Một điều cần lưu ý nữa đó là thách thức đến từ tỷ giá USD/VND dự báo sẽ tăng 3%, EUR/VND tăng 5% trong 2019. Lý giải cho sự gia tăng tỷ giá là bởi sự thay đổi trong chính sách tiền tệ chuyển từ mở rộng sang thắt chặt mà Nguyễn Văn Nguyên đã phân tích từ trước.
Đánh giá
Về ngắn hạn, đây là mã khả quan để nắm giữ bởi lẽ:
- Sản lượng điện tăng trưởng: Nhu cầu điện vẫn cao với tình trạng thiếu hụt điện tiếp diễn, thủy điện suy yếu và được đánh giá chỉ duy trì đến hết Q1/2019 trước khi thoái trào sau khi mùa vụ tưới tiêu Đông Xuân kết thúc. Đây là cơ hội cho nhóm DN nhiệt điện nói chung và NT2 nói reineg gia tăng sản lượng.
- Giá điện sẽ tiếp tục tăng: Như vừa đề cập ở phần SWOT, dầu khí sẽ tăng trong trung hạn đến từ các tác động toàn cầu khiến NVL cũng tăng theo khi sản xuất, ngoài ra, giá trên thị trường sẽ tăng khi thị trường cạnh tranh giờ chỉ có thể mua điện từ điện than và điện khí. Dự kiến giá điện bình quân của NT2 trong 2019 tăng 1%.
- Biên LN ròng chịu áp lực giảm trong ngắn hạn và khi chi phí lãi vay và áp lực tỷ giá vẫn còn trong ngắn hạn thì số dư nợ ngoại tệ của NT2 vẫn còn trên 60tr USD.
Về dài hạn, bởi từ cái nhìn khách quan thì sóng đầu tư vào ngành nhiệt điện năm 2019 là tăng trưởng, nên chúng tôi cũng khuyến nghị nắm giữ NT2 trong dài hạn bởi các yếu tố sau:
- Dựa trên báo cáo tài chính, NT2 được kì vọng sẽ bứt phá từ năm 2021 khi DN này trả hết nợ trung hạn, làm chủ về vận hành máy móc và cắt giảm một khoản lớn chi phí lãi vay và chi phí tài chính. Hiện nay, NT2 tiêu tốn hơn 1000 tỷ VND để trả nợ và 2 khoản nợ ngoại tệ chỉ còn 7 kì thanh toán và sẽ đáo nợ vào năm 2021.
- Sau khi không còn gặp áp lực nợ vay và tỉ giá, NT2 sẽ có dư ra lượng tiền mặt đáng kể để đầu tư mở rộng nhà máy hoặc góp vào việc trả cổ tức lên khoảng 4000-5000VND/cp/năm.
- Sức khỏe tài chính của NT2 được chúng tôi đánh giá là ổn định, và bản thân doanh nghiệp cũng nỗ lực cải thiện với chỉ số nợ giảm dần và chỉ số thanh toán được gia tăng. Cụ thể nợ vay/VCSH vào năm 2017 chỉ còn 0.74, nhỏ hơn 4 lần so với năm 2013 cho thấy nợ giảm mạnh và vốn chủ sở hữu diễn biến tích cực. Nhìn chung tài chính c ủa NT2 được cải thiện đều qua các năm nhưng họ vẫn phải chịu rủi ro của tỉ giá khi lãi suất vay ngoại tệ ngày càng lớn. Khả năng thanh toán tiền mặt của NT2 chỉ ở mức 0.06, đây là chỉ số thấp, công ty sẽ phải gán tài sản nếu không hoàn thành nợ bằng tiền mặt như yêu cầu. (ảnh)
- Dưới đây là dự phóng về kết quả kinh doanh của NT2 trong năm 2019, với mọi cơ hội và điểm mạnh đã được phân tích ở trên, chúng tôi kì vọng LNST 2019 dự phóng đạt 1,015 tỷ, tăng 39.2% so với năm 2018. Với EPS tương đương là 3.527VND và P/E là 8.5. Định giá cụ thể là NT2 sẽ đạt mức 29,979 trong năm 2019 tương đương 11.1% giá trị hiện tại. (ảnh)
Nguồn: HSC
