Nhận định KQKD – KQKD 9 tháng của VSC khả quan. Triển vọng tăng trưởng khá. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan – VSC (Cổ phiếu VSC) đã công bố KQKD 9 tháng đầu năm 2018 chưa soát xét với doanh thu thuần đạt 1.244 tỷ đồng (tăng 29,8% so với cùng kỳ); LNTT đạt 288 tỷ đồng (tăng 33% so với cùng kỳ) và LNST đạt 261 tỷ đồng (tăng 37,1% so với cùng kỳ). Theo đó công ty đã hoàn thành được 92,1% kế hoạch doanh thu và 102,5% kế hoạch LNTT đề ra cho cả năm. Cho năm 2018 VSC đặt kế hoạch doanh thu thuần là 1.350 tỷ đồng (tăng trưởng 3,6%) và LNTT đạt 280 tỷ đồng (giảm 6,2%).
Đồ thị cổ phiếu VSC phiên giao dịch ngày 21/11/2018. Nguồn: AmiBroker
Chỉ riêng trong Q3, VSC đạt doanh thu thuần 448 tỷ đồng (tăng 27% so với cùng kỳ) và LNST đạt 84 tỷ đồng (tăng 17% so với cùng kỳ).
Kết luận nhanh – Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. HSC điều chỉnh tăng ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VSC từ 45.000đ lên 50.000đ; tương đương P/E là 8,8 lần sau khi điều chỉnh tăng 11% dự báo EPS. HSC dự báo LNST tăng trưởng 36,1% trong năm nay và tăng trưởng 9,1% trong năm sau. Gần đây công ty đã công bố KQKD 9 tháng đầu năm rất khả quan nhờ lượng hàng hóa gia tăng chủ yếu từ những khách hàng chủ chốt. HSC cho rằng tiềm năng tăng trưởng dài hạn của các công ty khai thác cảng biển là rất lớn dựa trên niềm tin rằng dòng thương mại sẽ tiếp tục tăng trưởng trung bình 17%/năm trong 3 năm tới với một phần là nhờ dòng vốn FDI (dự báo sẽ tăng trưởng trung bình 14%/năm trong cùng kỳ). Ảnh hưởng từ tranh chấp thương mại hiện tại giữa Trung Quốc và Mỹ đến dòng thương mại của Việt Nam là chủ đề còn nhiều tranh cãi. Tuy nhiên, tranh chấp này kéo dài sẽ là yếu tố tích cực đến Việt Nam với khả năng di dời công suất sản xuất từ Trung Quốc sang Việt Nam. VSC hiện là doanh nghiệp cảng biển tăng trưởng nhanh nhất tại khu vực Hải Phòng và chúng tôi kỳ vọng đà tăng trưởng này sẽ được tiếp tục được duy trì. Trong trung dài hạn, chúng tôi dự báo triển vọng tăng trưởng của VSC ở mức khá khi cảng của công ty hoạt động hết công suất.
Doanh thu tăng chủ yếu nhờ sản lượng hàng hóa tiếp nhận xử lý tăng 31,2% so với cùng kỳ – Trong 9 tháng đầu năm 2018, VSC đã tiếp nhận xử lý 735.979 TEU hàng hóa, tăng 31,2% so với cùng kỳ. Trong đó:
- Cảng Xanh Vip tiếp nhận xử lý 488.407 Teu (tăng 43,2% so với cùng kỳ) do khách hàng lớn của VSC là Maersk Line tăng thêm 2 tàu/tuần từ tháng 4/2017 và thêm tiếp 2 tàu/tuần từ tháng 4/2018 theo kế hoạch của hãng tàu này. Do vậy tổng số tàu cập cảng Vip Green tăng từ 8 lên 11 tuần/tuần.
- Cảng Xanh tiếp nhận xử lý 247.572 Teus (tăng 12,5% so với cùng kỳ).
- Hơn nữa, VSC thuê lại cảng PTSC để tiếp nhận xử lý 88.626 TEU (tăng 23% so với cùng kỳ) do trùng lịch tàu vào cảng.
Lợi nhuận gộp giảm nhẹ do phí dịch vụ cảng bình quân giảm – Lợi nhuận gộp đạt 374 tỷ đồng (tăng 23,7% so với cùng kỳ) trong 9 tháng đầu năm 2018 trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp giảm nhẹ từ 31,6% trong 9 tháng đầu năm 2017 xuống 30,1% trong cùng kỳ năm nay. Công ty không công bố chi tiết ở đây. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng khả năng lớn nhất là do phí dịch vụ cảng bình quân giảm do lượng container đông lạnh giảm. Chúng tôi lưu ý rằng phí dịch vụ đối với container đông lạnh cao hơn 30-40% so với container thường.
Chi phí lãi vay giảm giúp giảm lỗ tài chính thuần – Lỗ tài chính thuần trong 9 tháng đầu năm 2018 là 22 tỷ đồng (giảm 30,6% so với cùng kỳ). Nhờ chi phí lãi vay giảm 23,6% so với cùng kỳ xuống 28 tỷ đồng do nợ bình quân giảm 30,7% so với cùng kỳ.
Tóm lại, LNTT đạt 288 tỷ đồng (tăng 33% so với cùng kỳ). Chúng tôi thấy đóng góp của cảng Xanh Vip (được miễn thuế TNDN cho đến năm 2019) vào lợi nhuận tăng, nên thuế suất thuế TNDN của VSC giảm từ 12,1% xuống còn 9,3%. Theo đó LNST đạt 261 tỷ đồng (tăng 37,1% so với cùng kỳ).
Cho năm 2018, HSC điều chỉnh tăng dự báo với doanh thu thuần tăng trưởng 32,4% và LNST tăng trưởng 36,2% – Chúng tôi điều chỉnh tăng 4% dự báo doanh thu thuần và điều chỉnh tăng 8,8% LNST do điều chỉnh tăng mức phí dịch vụ bình quân. Hiện chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 1.725 tỷ đồng (tăng trưởng 32,4%) từ dự báo trước đó là 1.660 tỷ đồng (tăng trưởng 27,4%) và LNST đạt 359 tỷ đồng (tăng trưởng 36,2%) từ dự báo trước đó là 330 tỷ đồng (tăng trưởng 25,1%). Các giả định chính của chúng tôi gồm:
- Lượng hàng tiếp nhận xử lý tăng 24,7% lên 1 triệu teu gồm 350.000 teu tại cảng Xanh (tăng 22,8%) và 650.000 teu tại cảng Xanh Vip (tăng 54,4%). Hơn nữa, chúng tôi giả định lượng hàng tiếp nhận xử lý tại PTSC mà VSC thuê lại là 118.000 TEU (tăng 22,9%).
- Phí dịch vụ cảng bình quân giảm 3,0% do công suất cảng trong khu vực Hải Phòng tăng dần theo kế hoạch kéo theo áp lực giảm phí dịch vụ.
- Lợi nhuận gộp tăng 27,8% lên 521 tỷ đồng. Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 31,3% xuống 30,2% do phí dịch vụ cảng bình quân giảm.
- Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý không đổi, là 5,8%.
- Lỗ tài chính thuần giảm còn 27 tỷ đồng (giảm 32,4%) nhờ công ty trả bớt nợ.
- Chúng tôi giả định lợi nhuận từ công ty liên kết tăng đạt 6 tỷ đồng (tăng trưởng 7%) nhờ cả hai công ty liên kết đều cho KQKD tốt trong năm nay.
Tóm lại, LNTT tăng trưởng 34,2% đạt 400 tỷ đồng. LNST sẽ tăng trưởng 30,4% đạt 359 tỷ đồng nhờ cảng Xanh Vip vẫn được miễn thuế TNDN. Theo đó EPS đạt 5.742đ; P/E dự phóng là 6,88 lần.
Cho năm 2019, HSC dự báo với doanh thu thuần tăng trưởng 7,8% và LNST tăng trưởng 9,1% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 1.859 tỷ đồng (tăng trưởng 7,8%) và LNST đạt 392 tỷ đồng (tăng trưởng 9,1%). Các giả định chính của chúng tôi gồm:
- Lượng hàng tiếp nhận xử lý tăng 9,7% lên 1,09 triệu TEU gồm 350.000 TEU tại cảng Xanh (giữ nguyên) và 747.500 TEU tại cảng Xanh Vip (tăng 15%). Hơn nữa, chúng tôi giả định lượng hàng tiếp nhận xử lý tại PTSC mà VSC thuê lại là 130.000 TEU (tăng 10%).
- Phí dịch vụ cảng bình quân giữ nguyên do đã ở mức sàn theo quy định của Chính phủ và VSC sẽ hoạt động hết công suất thiết kế
- Lợi nhuận gộp tăng 5,2% lên 548 tỷ đồng. Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 30,2% xuống 29,5%.
- Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý không đổi, là 5,8%.
- Lỗ tài chính thuần giảm còn 18 tỷ đồng (giảm 31,4%).
Tóm lại, LNTT tăng trưởng 7% đạt 428 tỷ đồng. LNST sẽ tăng trưởng 9,1% đạt 392 tỷ đồng. Theo đó EPS đạt 6.102đ; P/E dự phóng là 6,47 lần.
Kế hoạch bán 5% cổ phần cảng Vip Green cho Evergreen trong thời gian tới – Tại ĐHCĐTN năm 2017, công ty đã thông qua kế hoạch bán 5-10% cổ phần (tương đương 3,1625 – 6,3250 triệu cổ phiếu) của CTCP Cảng Xanh Vip (VGR – Upcom) cho Evergreen – cổ đông lớn thứ 2 của CTCP Cảng Xanh Vip. VSC đã quyết định thực hiện bán 5% cổ phần này thông qua giao dịch thảo thuận. Giá bán sẽ dựa trên giá thị trường của cổ phiếu VGR. Sau giao dịch này, tỷ lệ sở hữu của VSC tại VGR sẽ giảm từ 74,3% xuống còn 69,3%. Trong khi đó tỷ lệ sở hữu của Evergreen sẽ tăng tương ứng từ 21,7% lên 26,7%. Evergreen đóng góp khoảng 65% tổng lượng hàng xử lý tiếp nhận của cảng Vip Green.
Nếu chúng tôi giả định VSC sẽ bán 5% cổ phần CTCP Cảng Xanh Vip với giá bán bằng giá cổ phiếu VGR hiện tại là 17.300đ/cp thì giao dịch này sẽ đem lại 23,08 tỷ đồng lãi thuần. Tuy nhiên khoản lãi này sẽ được hạch toán thẳng vào lợi nhuận giữ lại của VSC mà không được hạch toán vào LNST năm 2018 do CTCP Cảng Xanh Vip vẫn là công ty con của VSC sau giao dịch này.
Quyết định điều chỉnh giá sàn dịch vụ cảng biển chỉ ảnh hưởng một chút đến hoạt động kinh doanh của VSC – Bộ GTVT đã công bố dự thảo thông tư điều chỉnh khung giá dịch vụ cảng biển. Cụ thể, dự thảo thông tư đề xuất:
- Giảm giá sàn dịch vụ cảng biển đối với hàng container nội địa – giá sàn dịch vụ bốc dỡ hàng hóa từ tàu vào cảng và ngược lại đối với hàng container nội địa sẽ giảm:
– 18% đối với container 20’ từ 350.000đ xuống 286.000đ.
– 10% đối với container 40’ từ 539.000đ xuống 483.000đ từ ngày 1/1/2019.
- Nâng giá sàn dịch vụ cảng biển đối với hàng container quốc tế – giá sàn dịch vụ bốc dỡ hàng hóa từ tàu vào cảng và ngược lại đối với hàng container quốc tế sẽ có 2 phương án điều chỉnh như sau:
- Phương án 1
– Giá sàn tăng 10% từ 30 USD lên 33 USD với container 20’ và từ 45 USD lên 50 USD với container 40’ từ ngày 1/1/2019; áp dụng đối với các cảng biển trừ cảng Lạch Huyện.
– Giá sàn tại Cảng cửa ngõ quốc tế Lạch Huyện tại Hải Phòng sẽ giữ nguyên ở 46 USD đối với container 20’ và 68 USD đối với container 40’
- Phương án 2
– Giá sàn tăng 10% (từ 30 USD lên 33 USD với container 20’ và từ 45 USD lên 50 USD với container 40’) từ 2019.
– Giá sàn tăng tiếp 12% (lên 37 USD với container 20’ và lên 56 USD với container 40’) từ 2020.
– Tăng tiếp 11% (lên 41 USD với container 20’ và lên 62 USD với container 40’) từ 2021.
– Giá sàn tại Cảng cửa ngõ quốc tế Lạch Huyện tại Hải Phòng sẽ tăng 13% từ 46 USD lên 52 USD đối với container 20’ và từ 68 USD lên 77 USD đối với container 40’ từ năm 2021.
Bộ GTVT đã bắt đầu quy định giá sàn dịch vụ bốc dỡ hàng hóa từ tàu vào cảng và ngược lại từ ngày 1/7/2017. Giá sàn là mức giá tối thiểu mà doanh nghiệp cảng biển được phép áp dụng với các doanh nghiệp vận tải biển khi bốc dỡ hàng hóa từ tàu lên bến cảng, sà lan, xe tải tại cảng và ngược lại. Bộ GTVT hiện đang lấy ý kiến từ các doanh nghiệp cảng biển và dự kiến thông tư sẽ được phê duyệt trong Q4/2018.
Chúng tôi thấy rằng dịch vụ bốc dỡ hàng hóa đóng góp khoảng 60% doanh thu cảng biển, tiếp theo là dịch vụ kho bãi và dịch vụ khác. Hầu hết doanh thu bốc dỡ hàng hóa của các doanh nghiệp cảng biển là từ các doanh nghiệp vận tải biển quốc tế nên tác động cuối cùng từ quyết định điều chỉnh khung giá dịch vụ như trên có lẽ sẽ làm tăng một chút doanh thu bốc dỡ hàng hóa với giả định lượng hàng tiếp nhận xử lý vẫn giữ nguyên.
Ảnh hưởng không nhiều đến các doanh nghiệp cảng biển tại Hải Phòng do tình trạng thừa cung từ lâu và ngày càng lớn tại khu vực này – Trước ngày 1/7/2017, giá dịch vụ xếp dỡ hàng hóa tại khu vực Hải Phòng về cơ bản không có văn bản điều chỉnh và bình quân vào chưa đến 30 USD với hàng container 20’ (trên TEU). Sau khi áp dụng quy định giá sàn dịch vụ, giá dịch vụ bốc dỡ hàng hóa tăng lên mức giá sàn là 30 USD/TEU. Tuy nhiên để bù đắp cho khách hàng trong điều kiện doanh nghiệp cảng biển thường cung cấp dịch vụ trọn gói cho các doanh nghiệp vận tải (gồm xếp dỡ hàng hóa, lưu kho và dịch vụ khác), nên doanh nghiệp cảng biển đơn giản chỉ cần giảm giá dịch vụ lưu kho bãi (không nằm trong sự kiểm soát của chính phủ). Do vậy giá dịch vụ trọn gói bình quân giảm khoảng 5-8% so với cùng kỳ trong năm 2017 và giảm tiếp 3-5% so với cùng kỳ trong 6 tháng đầu năm 2018.
Sau TP HCM, Hải Phòng là khu vực cảng biển tấp nập thứ hai tại Việt Nam, đóng góp khoảng 31% lượng hàng hóa qua các cảng tại Việt Nam. Hiện tại, tại khu vực Hải Phòng có:
- 15 cảng container đang hoạt động với tổng công suất là 6,68 triệu TEU/năm.
- Trong giai đoạn 2010-2017, khối lượng hàng hóa tăng bình quân 11% lên 4,5 triệu TEU trong năm 2017 (tăng 9%).
Một động lực khác ở đây là dòng hàng hóa đang chuyển từ các cảng thượng nguồn về các cảng hạ nguồn do các công ty vận chuyển tăng tải trọng tàu. Trong năm 2017, các cảng hạ nguồn (Nam Hải Đình Vũ, Vip Green, Đình Vũ, Tân Vũ, PTSC, Tân Cảng 189) đã tiếp nhận 3,0 triệu TEU (tăng 15%), tương đương 109% công suất trong khi đó các cảng thượng nguồn tiếp nhận 1,5 triệu TEU (không đổi), tương đương 83% công suất. Công suất gia tăng dẫn đến áp lực cạnh tranh và phí dịch vụ giảm. Cụ thể;
- Vào cuối năm 2017, tổng công suất các cảng ở Hải Phòng là 4,98 triệu TEU /năm (tăng 9%).
- Tổng khối lượng hàng hóa qua các cảng ở Hải Phòng là khoảng 4,5 triệu TEU (tăng 9%) trong năm 2017.
- Do đó, tỷ lệ sử dụng công suất tại Hải Phòng giảm từ 93% vào cuối năm 2016 xuống 90% vào cuối năm 2017.
- Với tỷ lệ tận dụng công suất chung giảm, các công ty cảng biển đã giảm phí dịch vụ.
Chúng tôi nhận thấy áp lực lên phí dịch vụ hàng hóa là vấn đề trung hạn khi công suất các cảng trong khu vực theo kế hoạch sẽ tăng lên và tiếp tục vượt quá nhu cầu.
- Cảng Nam Đình Vũ của GMD đi vào hoạt động kể từ tháng 2 /2018 với công suất 600.000 TEU và cảng Lạch Huyện giai đoạn 1 đi vào hoạt động từ tháng 5 /2018 với công suất 1,1 triệu TEU. Theo đó, tổng công suất trong khu vực tăng thêm 34% lên 6,68 triệu TEU.
- Tiếp đó chúng tôi ước tính, mức độ sử dụng cảng ở Hải Phòng tăng ổn định khoảng 8% /năm.
- Do đó, chúng tôi dự báo tỷ lệ sử dụng công suất của các cảng tại Hải Phòng sẽ tiếp tục giảm xuống 73% vào cuối năm 2018.
- Do đó chúng tôi kỳ vọng giá dịch vụ cảng sẽ tiếp tục giảm trong năm 2018.
- Hơn nữa, CTCP Cảng Hải Phòng (PHP-HNX) đang đề xuất Bộ Giao thông cho xây dựng cảng Lạch Huyện giai đoạn 2 với công suất 1,1 triệu TEU. Nếu đề xuất này được phê duyệt, dự án sẽ được khởi công trong 6 tháng cuối năm nay và quá trình xây dựng kéo dài 24 tháng.
Trong bối cảnh này, những điều chỉnh nhỏ về phí dịch vụ cho xếp dỡ hàng hóa quốc tế và trong nước sẽ không có nhiều ảnh hưởng đến phí dịch vụ chung. Các doanh nghiệp cảng biển sẽ giảm các chi phí khác để đền bù cho các công ty vận chuyển. Do đó, HSC dự báo phí dịch vụ hàng hóa cảng biển chung ở khu vực ở sẽ giảm 3-5% trong năm 2018 và giảm tiếp 2-3% trong năm 2019.
Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Khả quan. HSC ước tính giá trị hợp lý của Cổ phiếu VSC là 50.000đ, tương đương P/E là 8,8 lần do HSC điều chỉnh tăng dự báo EPS. HSC dự báo LNST tăng trưởng 36,2% trong năm nay và 9,1% trong năm sau. Chúng tôi dự báo công ty sẽ duy trì tăng trưởng khá trong những năm tới khi hoạt động ở công suất tối đa. Mặc dù công suất cảng ở Hải Phòng tiếp tục gia tăng thì về dài hạn chúng tôi dự báo nhu cầu đối với các dịch vụ cảng biển sẽ gia tăng với tốc độ nhanh hơn nhờ hàng hóa được vận chuyển sang các nền kinh tế quan trọng như Mỹ, Trung Quốc và Nhật Bản từ Việt Nam tăng nhờ FDI tăng. Và đây là xu thế tất yếu không bị ảnh hưởng của TPP hay chính sách thương mại của Mỹ. Trên thực tế sự gia tăng chủ nghĩa bảo hộ có thể còn đẩy mạnh vốn FDI rót vào Việt Nam do các nhà sản xuất khu vực Bắc Á có thể sẽ tìm cách giảm tiếp đầu tư tại Trung Quốc. Do vậy, đây có thể thậm chí là động lực thay vì là trở lực cho kinh tế Việt Nam.
Nguồn: HSC
