KQKD năm 2017 của LTG sát kỳ vọng. Triển vọng tương lại tích cực. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan – Công ty Cổ phần Tập đoàn Lộc Trời (LTG – Khả quan) gần đây đã công bố KQKD năm 2017 với doanh thu tăng trưởng 12,3% đạt 8.984 tỷ đồng và LNST tăng trưởng 23,9% đạt 432 tỷ đồng. Kết quả thực hiện sát với dự báo trước đây của chúng tôi cho LNST là 442 tỷ đồng.
Đồ thị cổ phiếu LTG cập nhật ngày 22/02/2018. Nguồn: AmiBroker
Kết luận nhanh – Duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu LTG là 57.846đ, tương đương P/E dự phóng là 9 lần; tương đương mặt bằng bình quân khu vực. Chúng tôi dự báo LNST năm 2018 tăng trưởng 17,5% với giả định doanh thu tăng trưởng ổn định và tỷ suất lợi nhuận mảng kinh doanh gạo được cải thiện mạnh sau khi công ty thanh lý xong hàng tồn kho cũ. Quá trình tái cơ cấu kênh phân phối thuốc bảo vệ thực vật (bỏ các đại lý bán buôn) đã đem lại kết quả tốt. Trong khi đó mảng giống cây trồng cũng hồi phục sau khi gặp nhiều khó khăn vào năm ngoái với tỷ suất lợi nhuận gộp đang tăng trở lại. LTG trở thành doanh nghiệp niêm yết thành công đầu tiên trong lĩnh vực nông nghiệp, một lĩnh vực có nhiều tiềm năng tăng trưởng trong bối cảnh các đối thủ cạnh tranh vẫn đang phải nỗ lực hoàn thiện. Kết quả kinh doanh của công ty được đóng góp từ thị phần dẫn đầu, mối liên hệ chặt chẽ với nông dân và việc không còn đại lý bán buôn trong hệ thống phân phối. Hiện tỷ lệ freefloat và room còn lại thấp nên nhiều quỹ đầu tư khó tiếp cận cổ phiếu này.
Doanh thu tăng trưởng khá – Tổng doanh thu tăng trưởng 12,3% so với cùng kỳ và đạt 8.984 tỷ đồng. Cụ thể:
• Doanh thu thuốc bảo vệ thực vật tăng trưởng 9,3% và đạt 5.322 tỷ đồng (đóng góp 59,2% vào doanh thu).
• Doanh thu mảng gạo tăng trưởng 18,4% và đạt 2.674 tỷ đồng (đóng góp 29,8% vào tổng doanh thu). Sản lượng tiêu thụ tăng 30% đạt 250.000 tấn nhưng doanh thu chỉ tăng trưởng 18,4% do công ty thanh lý hàng tồn kho trong 6 tháng đầu năm, chi tiết cụ thể chúng tôi sẽ trình bày dưới đây.
• Doanh thu giống cây trồng tăng trưởng 21,5% và đạt 764,4 tỷ đồng (đóng góp 8,5% tổng doanh thu)
• Doanh thu mảng bao bì giảm 23,8% và đạt 62,6 tỷ đồng.
Lợi nhuận gộp tăng với tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện – Lợi nhuận gộp tăng 15,6% đạt 1.867 tỷ đồng; tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 21,5%; tăng so với mức 20,8% trong năm 2016 nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp mảng thuốc bảo vệ thực vật và giống cây trồng tăng trong ki tỷ suất lợi nhuận gộp mảng gạo cũng hồi phục một chút. Cụ thể.
– Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng thuốc bảo vệ thực vật đạt 33,5% (6 tháng đầu năm 2016 đạt 31,9%). Tác động của việc tái cơ cấu kênh phân phối đã thể hiện kết quả trong đó LTG giành thêm thị phần nhờ bán hàng trực tiếp cho các đại lý bán lẻ.
– Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng giống cây trồng tăng trở lại từ 22,4% cùng kỳ lên 25,8%. Năm ngoái tỷ suất lợi nhuận gộp đạt thấp do ngành nông nghiệp gặp khó khăn.
– Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng mảng gạo không thay đổi nhiều, đạt 4,1% (năm 2016 là 4,2%). Trong 6 tháng đầu năm 2017, tỷ suất lợi nhuận gộp chỉ đạt 1,6% và hồi phục mạnh mẽ lên 9,5% trong 6 tháng cuối năm 2017. Lý do là trong 6 tháng đầu năm 2017, LTG tiếp tục thanh lý hàng tồn kho với giá bán thấp. Việc thanh lý hàng tồn kho bắt đầu từ nửa cuối năm 2016 kéo dài đến nửa đầu năm 2017. Công ty không còn giải phóng hàng tồn kho trong đầu cuối 2017 nên tỷ suất lợi nhuận mảng gạo 6 tháng cuối năm 2017 hồi phục về mặt bằng bình thường.
Lỗ tài chính thuần xấp xỉ năm trước – là 124 tỷ đồng.
Chi phí bán hàng tăng 41,4% – lên 885,6 tỷ đồng do công ty tăng chi cho hoạt động PR/marketing. Tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu cũng tăng lên 10,2% từ mức 8,1% năm 2016. Đặc biệt phí quảng cáo và khuyến mãi tăng 63% lên 310,4 tỷ đồng còn phí tổ chức hội nghị khách hàng tăng hơn 2 lần lên 78 tỷ đồng. Trong năm 2017, LTG đã phân phối một số sản phẩm mới của Bayer và Dow Chemicals nên đã tổ chức nhiều buổi hội nghị khách hàn để giới thiệu sản phẩm.
Trái lại tỷ lệ chi phí quản lý/doanh thu giảm nhẹ từ 5,5% xuống còn 3,7%. Theo đó tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu tăng nhẹ từ 13,6% lên 13,9%.
LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 431,8 tỷ đồng (tăng trưởng 24,4%) với tỷ suất lợi nhuận thuần đạt 5% (năm 2016 là 4,5%).
Cho năm 2018, chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 9.460 tỷ đồng (tăng trưởng 8,9%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 507,8 tỷ đồng (tăng trưởng 17,6%). LNST tăng trưởng chủ yếu nhờ tỷ suất lợi nhuận mảng gạo được cải thiện. Giả định của chúng tôi là:
1. Doanh thu mảng thuốc bảo vệ thực vật tăng trưởng 5% và đạt 5.588 tỷ đồng.
2. Doanh thu từ gạo tăng 5% lên 2.808 tỷ đồng.
3. Doanh thu mảng giống cây trồng tăng 10% đạt 840 tỷ đồng.
4. Các mảng khác tăng trưởng 0-5%.
5. Theo đó tổng doanh thu đạt 9.781 tỷ đồng (tăng trưởng 8,9%) và doanh thu thuần đạt 9.460 tỷ đồng (tăng trưởng 8,9%).
6. Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng lên 23% từ 21,5% năm 2017; lợi nhuận gộp đạt 2.178 tỷ đồng (tăng trưởng 15,6%). Điều này chủ yếu là nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp mảng gạo tăng lên 8% từ 4,1% trong năm 2017.
7. Giả định tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu giữ nguyên ở 13,9%.
Theo đó chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 507,8 tỷ đồng (tăng trưởng 17,5%) và tỷ suất LNST là 5,4% (năm 2017 là 5%). Theo đó EPS đạt 6.427đ.
CTCP Tập đoàn Lộc Trời – Tiền thân là CTCP Bảo vệ thực vật An Giang, doanh nghiệp đầu ngành thuốc bảo vệ thực vật tại Việt Nam với thị phần nội địa là khoảng 20%. Công ty chủ yếu cung cấp các sản phẩm Syngenta cho nông dân và duy trì được mối quan hệ chặt chẽ với khách hàng thông qua việc cấp vốn và ký kết hợp đồng giao khoán. Hiện sản phẩm của Syngenta chiếm xấp xỉ 70% doanh thu mảng thuốc bảo vệ thực vật Công ty còn phân phối sản phẩm của Dow Chemical. Trong năm 2015, công ty đã đổi tên thành CTCP Tập đoàn Lộc Trời. Ngoài ra công ty còn tham gia lĩnh vực sản xuất và phân phối phân bón & giống cây trồng hữu cơ sinh học; xay sát và tiêu thụ gạo. Lợi nhuận và tỷ suất lợi nhuận của LTG giảm trong vài năm qua do công ty phụ thuộc quá nhiều vào mảng gạo trong khi tỷ suất lợi nhuận của mảng thuốc bảo vệ thực vật đạt thấp. Tuy nhiên công ty đã thanh lý hết hàng tồn kho gạo và cắt bỏ khâu bán buôn trong mảng thuốc bảo vệ thực vật giúp tỷ suất lợi nhuận tăng kể từ năm ngoái.
LTG hiện là doanh nghiệp đầu ngành nông nghiệp tại Việt Nam. Công ty đang mở rộng về hạ nguồn chuỗi giá trị nhằm cung cấp sản phẩm cho người tiêu dùng cuối cùng; đồng thời nâng cao tỷ suất lợi nhuận ở phần thượng nguồn chuỗi giá trị bằng cách bán hàng trực tiếp cho người nông dân mà không qua đại lý trung gian. Điều này đã giúp công ty nâng được thị phần trong mảng thuốc bảo vệ thực vật và biến LTG thành một doanh nghiệp đầu ngành đạm thực vật, cung cấp sản phẩm cho cả thị trường trong nước và xuất khẩu.
Chúng tôi dự báo:
• Doanh thu của LTG sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp hàng năm là 7,4% và LNST là 13,5% trong 3 năm tới. Cụ thể:
– Doanh thu mảng thuốc bảo vệ thực vật sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp hàng năm là 6,3% và tỷ suất lợi nhuận gộp bình quân đạt 30,5%.
– Doanh thu mảng gạo sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp hàng năm là 8,3% với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt sẽ hồi phục và giữ ổn định trong khoảng 8-8,5% trong 3 năm tới.
– Doanh thu mảng giống cây trồng sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp hàng năm là 10% với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 25%.
• Thị phần mảng thuốc bảo vệ thực vật tiếp tục tăng và đến năm 2020 đạt 25%.
• Nâng cao doanh thu mảng giống cây trồng bằng việc cung cấp thêm các chủng loại đặc biệt nhằm tạo được chỗ đứng tại thị trường Trung Quốc.
• Tỷ suất lợi nhuận mảng thuốc bảo vệ thực vật có thể tăng tiếp trong khi tỷ suất lợi nhuận mảng gạo cũng tăng, phần nào nhờ hoạt động xuất khẩu.
Kế hoạch thành lập liên doanh với Huan Yuan trong sản xuất giống lai đang được triển khai – Vào ngày 12/5/2017, LTG đã ký thỏa thuận thành lập liên doanh với Công ty TNHH Phát triển Khoa học và công nghệ Hunan Yuan (một công ty Trung Quốc). Liên doanh này sẽ sản xuất các giống lúa lai cho năng suất tốt tại Việt Nam với giá bán hợp lý đồng thời xuất khẩu gạo và các sản phẩm nông nghiệp khác sang thị trường Trung Quốc. LTG hi vọng sẽ hoàn tất toàn bộ thủ tục cần thiết trong 6 tháng đầu năm trước khi thành lập liên doanh. Tuy nhiên, công ty vẫn cần thêm thời gian để đánh giá và thử nghiệm thị trường Trung Quốc. Do đó chúng tôi cho rằng liên doanh này sẽ chưa đóng góp doanh thu đáng kể cho LTG cho đến năm 2019 là sớm nhất.
Tỷ lệ cổ phiếu lưu hành tự do thấp do cấu trúc cổ đông cô đặc và không còn nhiều room trống cho khối ngoại – Một vấn đề khác đối với LTG là mức thanh khoản thấp với KLGD bình quân chỉ là 36.636 cổ phiếu/ngày trong 25 ngày giao dịch gần đây. Điều này là do cấu trúc cổ đông cô đặc của công ty với tỷ lệ cổ phiếu lưu hành tự do chỉ là 27% tổng số cổ phiếu đang lưu hành. Trong khi đó room cho khối ngoại còn lại chỉ là 3,4% tổng số cổ phiếu đang lưu hành. Hiện tại, 2 cổ đông lớn là Standard Chartered Private Equity (SCPE) và tỉnh An Giang nắm giữ tổng cộng 57,6% cổ phần của LTG.
Kết luận đầu tư – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu LTG là 57.846đ; tương đương P/E dự phóng là 9 lần. KQKD cho thấy nỗ lực tái cơ cấu kênh phân phối thuốc bảo vệ thực vật đã đem lại hiệu quả. Trong khi đó mảng giống cây trồng cũng đã có sự hồi phục. Mảng gạo cũng có kết quả tốt hơn trong 6 tháng cuối năm khi không còn gạo tồn kho cũ. Mặc dù triển vọng tăng trưởng năm nay tốt nhờ khả năng tỷ suất lợi nhuận của mảng gạo tăng, thanh quản kém và room trống cho khối ngoại thấp vẫn là trở ngại đối với giá cổ phiếu.
Nguồn: HSC
