HVN đã ký hợp tác liên doanh với Air France. Đây là thông tin tích cực. Hôm qua, Tổng công ty Hàng không Việt Nam (HVN – Nắm giữ) và Hãng hàng không quốc gia Pháp (Air France) đã ký hợp tác liên doanh điều hành các đường bay giữa Việt Nam và Pháp. Hợp tác này sẽ bắt đầu từ ngày 1/11/2017.
Đồ thị cổ phiếu HVN cập nhật ngày 11/10/2017. Nguồn: AmiBroker
Kết luận nhanh – Nâng đánh giá từ Nắm giữ lên Khả quan. Sử dụng EV/EBITDAR, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 32.600đ/cp, tương đương EV/EBITDAR là 5 lần. Hợp tác với Air France là cách thức hiệu quả giúp HVN mở rộng bản đồ đường bay tại Châu Âu và qua đó hưởng lợi từ đà tăng trưởng cao của khách du lịch từ khu vực này đến Việt Nam . Cho năm 2018, HSC dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 13% và LNST tăng trưởng 26%. Động lực tăng trưởng chính là công ty sẽ sử dụng cách thức bán và thuê lại để tài trợ cho các máy bay mới. Chiến lược này sẽ giúp cải thiện lợi nhuận nhờ (1) giảm gánh nặng vay tài chính và rủi ro tỷ giá, từ đó cải thiện thu nhập tài chính và (2) HVN cũng sẽ ghi nhận lãi từ các giao dịch bán và cho thuê lại máy bay. Hơn nữa, phân khúc quốc tế cũng sẽ tăng trưởng tốt nhờ hợp tác với các hãng hàng không quốc gia. Tuy nhiên, tăng trưởng lợi nhuận có thể bị ảnh hưởng bởi giá nhiên liệu tăng. Và tính minh bạch và công khai thông tin chưa cao.
Như đã thỏa thuận, hai hãng hàng không sẽ kết hợp mạng bay của mình. Theo đó, khách hàng của Vietnam Airlines có thể bay đến 50 địa điểm tại Châu Âu so với 14 điểm đến trước đó trong khi đó khách hàng của Air France có thể bay đến 21 địa điểm ở Việt Nam so với 2 điểm đến trước đó.
Chúng tôi hiểu rằng đây là thông tin tích cực đối với cả HVN và Air France. Đối với HVN, chúng tôi thấy rằng hợp tác này là cách thức hiệu quả để công ty mở rộng mạng bay, từ đó tạo điều kiện cho tăng trưởng hành khách quốc tế, đặc biệt là hành khách từ Châu Âu. Chúng tôi lưu ý rằng, trong 9 tháng đầu năm 2017, lượng khách du lịch từ Châu Âu đến Việt Nam đã tăng 19% so với cùng kỳ đạt 1,39 triệu khách, chiếm 15% tổng lượng khách du lịch đến Việt Nam. Hơn nữa, với vị thế là hãng hàng không lớn thứ 4 ở Châu Âu của Air France, chúng tôi hy vọng hãng hàng không này sẽ hỗ trợ Vietnam Airlines cải thiện công tác quản lý và chất lượng dịch vụ.
Đối với Air France, do Việt Nam là một trong những thị trường hàng không đang tăng trưởng mạnh nhất với tốc độ tăng trưởng trung bình dự báo là 14% trong 5 năm tới, thương vụ này sẽ giúp Air France phục hồi thị phần đang giảm dần tại thị trường Đông Nam Á do áp lực cạnh tranh với các hãng hàng không mới đến từ quốc giá bản địa. Chúng tôi lưu ý ràng, trong giai đoạn 2008-2016, thị phần của Air France ở các chặng bay từ Châu Âu đến Vùng Vịnh/Ân Độ/Đông Nam Á đã giảm từ 23% xuống 15%.
KQKD 9 tháng không đồng nhất – HVN ước tính doanh thu thuần 9 tháng đầu năm đạt 65.123 tỷ đồng (tăng 22% so với cùng kỳ) và LNTT là 2.261 tỷ đồng (giảm 22% so với cùng kỳ). Chúng tôi nhắc lại rằng trong năm 2017, HVN đặt kế hoạch doanh thu là 87.900 tỷ đồng (tăng trưởng 23%) và LNTT đạt 1.638 tỷ đồng (giảm 37% so với cùng kỳ). Như vậy, ước tính HVN đã hoàn thành 74% kế hoạch doanh thu và 138% kế hoạch LNTT cả năm. Công ty chưa công bố cụ thể cho ước tính KQKD trên.
• Chúng tôi tin rằng doanh thu tăng một phần là nhờ doanh thu hàng không tăng với lượng hành khách tăng 7% so với cùng kỳ đạt 16 triệu lượt và hàng hóa vận chuyển cũng tăng 22% đạt 235.525 tấn.
• Hơn nữa, chúng tôi cũng cho rằng doanh thu tăng một phần khác là nhờ doanh thu của Công ty TNHH Nhiên liệu hàng không Việt Nam – Skypec (công ty con sở hữu 100% của HVN và cung cấp khoảng 60% sản lượng Jet A1 tại Việt Nam) tăng nhờ giá nhiêm liệu tăng khoảng 24% so với cùng kỳ trong 9 tháng đầu năm.
• Trong 9 tháng đầu năm, HVN đã bán và cho thuê lại 8 máy bay và chúng tôi ước tính các thương vụ này đóng góp khoảng 170 tỷ đồng doanh thu khác trong khi đó HVN không ghi nhận đóng góp doanh thu từ bán và cho thuê lại máy bay trong cùng kỳ năm ngoái.
• Tuy nhiên, giá nhiên liệu tăng 24% cũng ảnh hưởng đến lợi nhuận. Chúng tôi lưu ý rằng chi phí nhiên liệu chiếm khoảng 25% tổng chi phí hoạt động của HVN.
Cho cả năm 2017, HSC điều chỉnh tăng dự báo với doanh thu thuần tăng trưởng 22% và LNST giảm 10% – HSC điều chỉnh tăng 5% dự báo doanh thu thuần và 14% dự báo LNST vì chúng tôi nâng giả định sản lượng của Skypec (HVN nắm 100% cổ phần). HSC dự báo doanh thu thuần đạt 85.708 tỷ đồng (tăng trưởng 22%) và LNST đạt 1.893 tỷ đồng (giảm 10%).Trước đây chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 81.950 tỷ đồng (tăng trưởng 17%) và LNST đạt 1.654 tỷ đồng (giảm 21%). Dưới đây là giả định chính của chúng tôi:
• Lượng khách luân chuyển (RPK) là 35,48 tỷ khách.km (tăng 8%) với lượng hành khách chuyên chở là 22,28 triệu lượt khách, tăng 8% gồm 13,61 triệu lượt khách nội địa (tăng 10%) và 8,67 triệu lượt khách quốc tế (tăng 5%).
• Doanh thu bình quân/RPK tăng 7%.
• Lượng ghế luân chuyển (ASK) là 44,43 tỷ ghế.km (tăng 8%); bằng với kế hoạch của công ty.
• Lợi nhuận gộp tăng trưởng 13% và đạt 12.230 tỷ đồng; tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ giảm từ 15,5% xuống còn 14,3% do giá nhiên liệu (chiếm 23% tổng giá thành) bình quân tăng 17%.
• Lỗ tài chính thuần tăng 10% lên 2.364 tỷ đồng. Dựa trên giả định lỗ tỷ giá thuần tăng 5% do tỷ giá USD/VND tăng 2%. Đến cuối năm 2017, vay và nợ thuê tài chính bằng đồng USD sẽ là 2,192 tỷ USD.
• Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/ doanh thu thuần vẫn ổn định ở 9,6%.
• Lợi nhuận khác sẽ tăng 15% lên 614 tỷ đồng. Trong đó lợi nhuận bán và cho thuê lại máy bay tăng 196% lên 230 tỷ đồng do số lượng máy bay bán và cho thuê lại tăng từ 3 chiếc năm 2016 lên 10 chiếc năm 2017.
Tóm lại trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo EBITDAR đạt 21.141 tỷ đồng (tăng trưởng 16%) và EBITDA đạt 10.137 tỷ đồng (tăng trưởng 8%); EV/EBIDAR là 4,20 lần dựa trên thị giá hiện tại là 28.000đ. LNTT đạt 2.367 tỷ đồng (giảm 9%).
Chúng tôi dự báo LNST đạt 1.893 tỷ đồng (giảm 10%) do thuế TNDN tăng từ 19,1% lên 20%. EPS đạt 1.345đ; P/E dự phóng là 20,82 lần dựa trên thị giá là 28.000đ.
Cho năm 2018 HSC dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 13% và LNST tăng trưởng 26% – chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 96.511 tỷ đồng (tăng trưởng 13%) và LNST đạt 2.386 tỷ đồng (tăng trưởng 26%). Giả định chính của chúng tôi là:
• Lượng khách luân chuyển (RPK) là 38,04 tỷ khách.km (tăng 7,2%) với lượng hành khách chuyên chở là 23,84 triệu lượt khách, tăng 7% gồm 14,70 triệu lượt khách nội địa (tăng 8%) và 9,14 triệu lượt khách quốc tế (tăng 5%).
• Doanh thu bình quân/RPK tăng 3%.
• Lượng ghế luân chuyển (ASK) là 48,41 tỷ ghế.km (tăng 9%).
• Lợi nhuận gộp tăng trưởng 11% và đạt 13.623 tỷ đồng; tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ giảm từ 14,3% xuống còn 14,1% do chi phí nhiên liệu tăng 13%.
• Lỗ tài chính thuần giảm 12% xuống 2.075 tỷ đồng. Dựa trên giả định lỗ tỷ giá thuần giảm 11% do tỷ giá USD/VND tăng 2%. Đến cuối năm 2018, vay và nợ thuê tài chính bằng đồng USD sẽ là 1,911 tỷ USD.
• Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/ doanh thu thuần vẫn ổn định ở 9,6%.
• Lợi nhuận khác sẽ giảm 7% xuống còn 570 tỷ đồng. Trong đó lợi nhuận bán và cho thuê lại máy bay giảm 19% xuống còn 185 tỷ đồng do số lượng máy bay bán và cho thuê lại giảm từ 10 chiếc năm 2017 xuống 8 chiếc năm 2018.
Tóm lại trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo EBITDAR đạt 24.017 tỷ đồng (tăng trưởng 14%) và EBITDA đạt 10.796 tỷ đồng (tăng trưởng 7%); EV/EBIDAR là 3,48 lần dựa trên thị giá hiện tại là 28.000đ. LNTT đạt 2.982 tỷ đồng (tăng trưởng 26%).
Chúng tôi dự báo LNST đạt 2.386 tỷ đồng (tăng trưởng 26%). EPS đạt 1.732đ; P/E dự phóng là 16,17 lần dựa trên thị giá là 28.000đ.
Nguồn: HSC
