LNTT 6 tháng đầu năm của EIB tăng nhờ chi phí dự phòng giảm. Triển vọng không thực sự tích cực. Tiếp tục duy trì đánh giá Kém khả quan. Eximbank (EIB: Kém khả quan) đã công bố LNTT 6 tháng đầu năm đạt 397 tỷ đồng (tăng 401,22% so với cùng kỳ). Với kết quả này, Ngân hàng đã hoàn thành 66,67% kế hoạch LNTT cả năm (tăng trưởng 53,84%) và cũng tương đương 54,3% dự báo của Chúng tôi, là 731 tỷ đồng (tăng trưởng 87,22%).
Đồ thị cổ phiếu EIB cập nhật ngày 09/08/2017. Nguồn: AmiBroker
Kết luận nhanh. Tiếp tục duy trì đánh giá Kém khả quan. Chúng tôi ước tính mức giá mục tiêu của cổ phiếu là 10.300đ, tương đương P/B dự phóng là 0,9 lần, cao hơn thị giá hiện tại 17,6%. Cho năm 2017, Chúng tôi giữ nguyên dự báo ban đầu là LNTT tăng trưởng 87,22%. Trong nửa đầu năm 2017, cho vay khách hàng tăng nhẹ 3,29% so với đầu năm trong khi đó tiền gửi khách hàng tăng tốt hơn 10,57% so với đầu năm. Tuy nhiên, tỷ lệ NIM giảm đáng kể, còn 2,28%, do đó thu nhập lãi thuần cũng giảm 17,61%. Tổng thu nhập ngoài lãi tăng khá, 29,51% so với cùng kỳ. Chi phí hoạt động được kiểm soát rất tốt và giảm 10,65% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, chi phí dự phòng cũng giảm 60,92% so với cùng kỳ với mức dự phòng cho trái phiếu VAMC rất thấp. EIB đang khó khăn để cải thiện tỷ lệ NIM do tỷ lệ huy động ngắn hạn được sử dụng để cho vay trung và dài hạn của Ngân hàng cao. Trong khi đó, gánh nặng dự phòng trái phiếu VAMC đang ăn mòn phần lớn thu nhập hoạt động thuần. Và với cơ cấu cổ đông phân tán, Ngân hàng vẫn chưa thể đưa ra chiến lược kinh doanh rõ ràng. Do đó, cổ phiếu thiếu các yếu tố hỗ trợ giá trong ngắn và trung hạn.
Tăng trưởng cho vay khách hàng vẫn chậm hơn so với toàn ngành – Cho vay khách hàng chỉ tăng 3,29% so với đầu năm. Phần lớn tăng trưởng của cho vay khách hàng là trong Q2 sau khi giảm 0,52% trong Q1. Phân loại cho vay theo kỳ hạn,
• Cho vay ngắn hạn tăng 9,84% so với đầu năm đạt 37,36 nghìn tỷ đồng (tương đương 41,63% tổng dư nợ).
• Trong khi đó cho vay trung và dài hạn giảm 0,93% so với đầu năm đạt 52,38 nghìn tỷ đồng (tương đương 58,36% tổng dư nợ).
Cho vay ngắn hạn tăng mạnh hơn là xu hướng chung quan sát thấy ở nhiều ngân hàng trong năm nay. Đặc biệt là các ngân hàng có tỷ lệ sử dụng huy động ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn cao như EIB (là khoảng 45%). Chúng tôi cũng lưu ý rằng mức tối đa cho phép của tỷ lệ này hiện là 50% và sẽ giảm xuống 40% từ năm tới. Phân loại cho vay theo loại tiền,
• Cho vay khách hàng bằng VND tăng 2,23% so với đầu năm lên 78,96 nghìn tỷ đồng (88% tổng dư nợ).
• Cho vay khách hàng bằng USD tăng 11,77% so với đầu năm lên 10,78 nghìn tỷ VND (12% tổng dư nợ).
Là NHTMCP Xuất nhập khẩu, phần lớn khách hàng của EIB là các doanh nghiệp xuất nhập khẩu. Do đó, tỷ trọng cho vay bằng USD của EIB cũng cao hơn mức bình quân.
Tiền gửi khách hàng tăng 10,57% so với đầu năm – đạt 113,17 nghìn tỷ đồng. Phân loại tiền gửi theo kỳ hạn,
• Tiền gửi không kỳ hạn tăng 3,09% so với đầu năm đạt 15,01 nghìn tỷ đồng.
• Tiền gửi có kỳ hạn tăng 12,03% so với đầu năm lên 97,38 nghìn tỷ đồng (86% tổng tiền gửi).
Phân loại tiền gửi theo loại tiền:
• Tiền gửi khách hàng bằng USD tăng 11,45% so với đầu năm lên 104,12 nghìn tỷ đồng (92% tổng tiền gửi).
• Tiền gửi khách hàng bằng VND tăng 1,43% so với đầu năm lên 9,05 nghìn tỷ đồng (8% tổng tiền gửi).
Do đó, hệ số LDR thuần giảm nhẹ xuống 79,30% – từ 84,9% vào cuối năm 2016. Với tỷ lệ sử dụng tiền gửi ngắn hạn để cho vay trung và dài hạn cao, là khoảng 45%. Và do tỷ lệ này sẽ giảm về mức trần 40% từ năm sau, EIB sẽ cần phải tăng huy động trung hạn đồng thời tập trung mở rộng cho vay ngắn hạn. Do đó, hệ số LDR sẽ giảm hơn nữa trong 6 tháng cuối năm.
Tỷ lệ NIM giảm mạnh 0,73% xuống 2,28% – chủ yếu do các trái phiếu cho lợi suất cao đáo hạn, đồng thời chi phí huy động tăng mạnh do lãi suất tiền gửi khách hàng cao hơn.
Về các tài sản sinh lãi, lợi suất gộp bình quân giảm 0,30% xuống chỉ là 7,21%. Trong đó, lợi suất gộp cho vay khách hàng giảm 0,10% xuống 8,28%. Lợi suất trái phiếu giảm mạnh 1,28% còn 4,89%. Tuy nhiên, lợi suất gộp cho vay khách hàng vẫn tăng 0,14% từ mức 8,16% trong Q1. Lợi suất cho vay khách hàng có thể sẽ tăng nhẹ trong 6 tháng cuối năm. Về lợi suất trái phiếu, EIB có mức lợi nhuất thấp nhất toàn ngành và có thể do hai yếu tố sau;
(1) Tỷ trọng trái phiếu VAMC với lãi suất coupon bằng không trong danh mục đầu tư trái phiếu của EIB lớn, là 30,15%.
(2) Một số trái phiếu doanh nghiệp có lãi suất coupon cao đã đáo hạn trong năm ngoái (khoảng 3.600 tỷ đồng, tương đương 16,05% tổng danh mục đầu tư trái phiếu). Với thực tế lợi suất trái phiếu chính phủ giảm về đáy theo giả định của chúng tôi, lợi suất đầu tư trái phiếu của EIB cũng khó để được cải thiện trong 6 tháng cuối năm.
Về chi phí huy động, tổng chi phí huy động tăng 0,45% lên 5,08%. Trong các nguồn huy động chính, chi phí tiền gửi khách hàng tăng 0,53% lên 4,91% do EIB đẩy mạnh nguồn huy động chi phí cao. Chi phí huy động các giấy tờ có giá trị cũng tăng 0,45% lên 13,14%. Cơ cấu các nguồn huy động gần như không đổi, với khoảng 94% là tiền gửi khách hàng, 2,5% là các giấy tờ có giá và 3,5% là vay liên ngân hàng.
Do đó, thu nhập lãi thuần giảm 17,61% so với cùng kỳ là 1.372 tỷ đồng.
Tổng thu nhập ngoài lãi tăng khá 29,15% so với cùng kỳ đạt 353,98 tỷ đồng – Trong đó;
– Lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng 13% so với cùng kỳ đạt 155 tỷ đồng.
– Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối cũng tăng 20,22% đạt 146,93 tỷ đồng.
– Lãi thuần hoạt động mua bán chứng khoán kinh doanh/đầu tư đạt 13,12 tỷ đồng so với mức lỗ 1,34 tỷ đồng trong cùng kỳ năm ngoái.
– Thu nhập khác tăng 197,24% so với cùng kỳ lên 51,03 tỷ đồng, chủ yếu là từ thu hồi nợ.
Chi phí hoạt động giảm nhờ Ngân hàng nỗ lực tiết kiệm chi phí – Chi phí hoạt động giảm xuống 1.070 tỷ đồng (giảm 10,65% so với cùng kỳ). Cắt giảm chi phí hoạt động vẫn là lựa chọn tốt nhất hiện tại để EIB bảo vệ lợi nhuận. Ngân hàng đã kiểm soát chi phí tài sản (giảm 14,1% so với cùng kỳ còn 205 tỷ đồng) và các chi phí quản lý khác (giảm 15,1% so với cùng kỳ xuống 136 tỷ đồng). Tuy nhiên, chi phí lương cho nhân viên vẫn tăng nhẹ lên 648 tỷ đồng (tăng 6,7% so với cùng kỳ) và mức lương tháng bình quân mỗi nhân viên của Ngân hàng cũng tăng lên 18,5 triệu đồng từ 16,7 triệu đồng trong 6 tháng đầu năm 2016. Đây là mức lương ở mức trung bình so với các ngân hàng khác. Chi phí bảo hiểm tiền gửi khách hàng tăng 21,1% so với cùng kỳ lên 54,5 tỷ đồng. Chi phí dự phòng (cho khoản nợ của Vinashin) gần như không đổi, là 21,8 tỷ đồng.
Theo đó hệ số CIR tăng nhẹ lên 60,5% – trong khi cùng kỳ năm 2016 là 59%; vẫn là mức rất cao nếu so với mức bình quân của các ngân hàng khác là khoảng 50%. Chúng tôi thấy điều này là do tổng thu nhập hoạt động thấp hơn bình quân chứ không phải chi phí hoạt động cao hơn bình quân.
Chi phí dự phòng giảm 60,92% so với cùng kỳ – xuống còn 258,44 tỷ đồng. Tuy nhiên điều này là do Ngân hàng mới chỉ trích lập cho một số lượng nhỏ trái phiếu VAMC trong 6 tháng đầu năm; do vậy việc chi phí dự phòng thấp chỉ là tạm thời. Cụ thể, EIB đã trích lập 249 tỷ đồng dự phòng cho nợ xấu thông thường (giảm 19,41% so với cùng kỳ) và chỉ 37 tỷ đồng dự phòng cho trái phiếu VAMC trong 6 tháng đầu năm.
• EIB có 6.778 tỷ đồng giá trị trái phiếu VAMC tại thời điểm cuối tháng 6/2017.
• Theo đó sẽ phải trích lập 677 tỷ đồng dự phòng cho cả năm (Ngân hàng trích lập cho trái phiếu VAMC với tỷ lệ 10% trong 10 năm).
Theo đó hầu hết dự phòng trích lập cho trái phiếu VAMC sẽ hạch toán vào 6 tháng cuối năm; theo đó EIB sẽ phải trích lập thêm ít nhất từ 640 đến 666 tỷ đồng dự phòng trừ khi Ngân hàng có thể thu hồi được khoản nợ từ người vay để lấy lại khoản nợ này từ VAMC. Tuy nhiên chúng tôi cho rằng khả năng này không cao.
Tỷ lệ nợ xấu tăng nhẹ lên 2,89% trong khi Ngân hàng không xóa nợ xấu khỏi bảng cân đối kế toán trong 6 tháng đầu năm – Tại thời điểm cuối năm 2016 tỷ lệ nợ xấu là 2,95% còn tại thời điểm cuối tháng 6/2016 là 5,3%. Do tăng trưởng tín dụng những năm gần đây thấp nên chỉ có thêm 37,62 tỷ đồng nợ xấu phát sinh thêm trong 6 tháng đầu năm. Cụ thể:
• Nợ Nhóm 3 giảm 110 tỷ đồng xuống còn 959 tỷ đồng (bằng 1,07% dư nợ cho vay).
• Nợ Nhóm 4 giảm 37,63 tỷ đồng xuống còn 320 tỷ đồng (bằng 0,36% dư nợ cho vay).
• Nợ Nhóm 5 tăng 185 tỷ đồng lên 1.318 tỷ đồng (bằng 1,47% dư nợ cho vay).
Theo đó hệ số LLR cải thiện nhẹ lên 50,67% từ mức 41,66% tại thời điểm cuối năm 2016 và 25,17% tại thời điểm cuối tháng 6/2016.
LNTT đạt 397 tỷ đồng (tăng 401,22% so với cùng kỳ) và hoàn thành 66,67% kế hoạch cả năm của EIB là 600 tỷ đồng. Tuy nhiên Ngân hàng vẫn lỗ lũy kế 166,56 tỷ đồng tại thời điểm cuối tháng 6/2016. Và do EIB mới chỉ trích lập một phần nhỏ cho số trái phiếu VAMC phải trích lập trong 6 tháng đầu năm nên chất lượng lợi nhuận 6 tháng đầu năm không cao.
Chúng tôi dự báo LNTT năm 2017 đạt 731 tỷ đồng LNTT (tăng trưởng 87,22%). Dự báo của chúng tôi căn cứ vào các giả định sau đây:
(1) Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 12% và đạt 97,31 nghìn tỷ đồng còn huy động khách hàng tăng trưởng 13%, đạt 115,65 nghìn tỷ đồng.
(2) Từ đó, chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 14,67% lên 3.534 tỷ đồng và tỷ lệ NIM tăng nhẹ từ 2,76% năm 2016 lên 2,80% nhờ lợi suất gộp cho vay khách hàng tăng; tuy nhiên EIB vẫn phải tích cực đẩy mạnh huy động khách hàng nhằm cải thiện hệ số thanh khoản.
(3) Chúng tôi giả định rằng tổng thu nhập ngoài lãi tăng 7,94% và đạt 704,66 tỷ đồng. EIB hiện đang nắm 159 triệu cổ phiếu STB với mức giá mua là 10.600đ/cp. Thị giá cổ phiếu STB hiện là 12.000đ/cp sau ĐHCĐTN diễn ra gần đây và dự kiến giá cổ phiếu STB sẽ trụ lại ở mốc này. Do đó, EIB có thể có cơ hội thoái vốn khoản đầu tư vào STB ở mức giá tốt và có lãi. Tuy nhiên, chúng tôi hiện chưa tính tới khả năng này trong mô hình định giá của mình.
(4) Chúng tôi dự báo chi phí hoạt động sẽ tăng nhẹ 5% lên mức 2.367 tỷ đồng.
(5) Chúng tôi cũng dự báo tổng chi phí dự phòng rủi ro tín dụng sẽ tăng 4,65% lên mức 1.139 tỷ đồng. Trong đó, chúng tôi giả thiết Ngân hàng sẽ trích lập dự phòng cho trái phiếu VAMC là 703 tỷ đồng (ứng với danh mục 7.029 tỷ đồng trái phiếu VAMC vào cuối năm 2016). EIB hiện đang áp dụng tỷ lệ trích lập dự phòng cho trái phiếu VAMC là 10%/năm thay vì 20% như nhiều ngân hàng khác. Bên cạnh đó, Ngân hàng sẽ trích lập 436 tỷ đồng dự phòng chung và dự phòng riêng nợ xấu.
(6) Từ đó, tỷ lệ NPL là 2,65%.
(7) Và tỷ lệ CAR ở cao là 16%.
Theo đó, EPS dự phóng đạt 450đ và BVPS đạt 11.391đ; theo đó tại thị giá hiện tại, P/B dự phóng là 1,1 lần.
Chúng tôi dự báo LNTT năm 2018 gần như giữ nguyên và đạt 738 tỷ đồng LNTT (tăng 0,92%). Dự báo của chúng tôi căn cứ vào các giả định sau đây:
(1) Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 16,35% và đạt 113 nghìn tỷ đồng và huy động khách hàng tăng trưởng 16%, đạt 134 nghìn tỷ đồng.
(2) Theo đó hệ số LDR thuần vẫn giữ nguyên ở 81%.
(3) Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM giảm 0,1% từ 2,8% năm 2017 xuống 2,7%.
(4) Chúng tôi giả định rằng tổng thu nhập ngoài lãi tăng 14,58% và đạt 807,37 tỷ đồng. Lưu ý là EIB có thể hạch toán lãi từ thoái vốn STB nếu bán có lãi.
(5) Chúng tôi dự báo chi phí hoạt động sẽ tăng 5% lên mức 2.486 tỷ đồng. EIB sẽ kiểm soát chặt chi phí hoạt động trong những năm tới. Hệ số CIR là 56,7%.
(6) Chúng tôi cũng dự báo tổng chi phí dự phòng sẽ gần như giữ nguyên ở mức 1.130 tỷ đồng (giảm 0,81%). Trong đó, chúng tôi giả thiết Ngân hàng sẽ trích lập 454 tỷ đồng nợ xấu thông thường (tăng 4,1%) và 670 tỷ đồng cho trái phiếu VAMC là (ứng với 10% giá trị danh mục 6.778 tỷ đồng trái phiếu VAMC vào cuối tháng 6/2017).
(7) Tỷ lệ nợ xấu là 2,3%.
(8) Theo đó chúng tôi dự báo LNTT đạt 738 tỷ đồng (tăng trưởng 0,92%) và hệ số CAR đạt 14,8%.
Theo đó, EPS dự phóng năm 2018 đạt 454đ và BVPS đạt 11.872đ; theo đó tại thị giá hiện tại, P/B dự phóng là 1,06 lần.
Ngân hàng đã bắt đầu tái cơ cấu trong vài tháng qua. Tuy nhiên sẽ còn rất nhiều việc cần phải làm – EIB đã có những bước đầu trong việc tái cơ cấu lại. Bắt đầu từ công tác tái cơ cấu tổ chức.
• Giảm số lượng Phó TGĐ từ 15 người xuống còn 7 người.
• Trong đó có 2 Phó TGĐ là người của Sumitomo, đối tác chiến lược của Ngân hàng.
• 8 Phó TGĐ trở thành các Giám đốc cao cấp – là cấp bậc ngay dưới Phó TGĐ.
Lý do đưa ra ở đây là nhằm làm tinh gọn bộ máy và rút ngắn thời gian ra quyết định. Trên thực tế, 8 Phó TGĐ trở thành Giám đốc cao cấp – là cấp bậc ngay dưới Phó TGĐ.
Tuy nhiên, ngoài động thái được công bố công khai nói trên chúng tôi không thấy HĐQT có những thông tin khác cho thấy định hướng rõ ràng trong chiến lược kinh doanh cho tương lai. Có vẻ Ngân hàng chỉ tập trung cải thiện chất lượng tài sản thông qua việc tái cơ cấu thay vì củng cố lại quan hệ với các khách hàng nhằm giành lại một phần thị phần đã đánh mất. Có thể thấy rõ điều này ở việc dư nợ cho vay khách hàng chỉ tăng trưởng 2,98% kể từ cuối năm 2014. Quan điểm trên của chúng tôi xuất phát từ việc:
• Tổng thu nhập hoạt động và lợi nhuận không thể tăng nhiều nếu tài sản không tăng.
• EIB sẽ cần phải theo đuổi chiến lược tăng trưởng mạnh nếu họ muốn có dự địa lợi nhuận để trích lập dự phòng VAMC ngay cả trong trường hợp trích lập 10 năm
• Bằng không Ngân hàng sẽ chỉ có thể đạt lợi nhuận ở mức thấp trong một thời gian dài và sẽ tụt lại so với các ngân hàng khác.
• EIB đã bắt đầu tái cơ cấu tài sản muộn hơn các ngân hàng khác. Và đang chậm hơn các ngân hàng khác trong việc lấy lại đà tăng trưởng bình thường.
Do đó chúng tôi cho rằng việc chậm cải tổ và đưa ra chiến lược sẽ có thể kéo dài quá trình tái cấu trúc ngân hang và sẽ dẫn đến sự tụt hậu trong vòng 3 năm tới.
Quan điểm đầu tư. Tiếp tục duy trì đánh giá Kém khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý là 10.300đ; tương đương P/B dự phóng là 0,9 lần và thấp hơn thị giá hiện tại 17,6%. Mức P/B dự phóng 0,9 lần là mức hợp lý nếu so với P/B bình quân gia quyền ngành là 1,75 lần do Ngân hàng không có triển vọng tăng trưởng và gánh nặng nợ xấu lớn. Trên thực tế Ngân hàng hiện đang phải gánh chịu chi phí dự phòng rất lớn từ danh mục trái phiếu VAMC này (giá trị gốc và giá trị thuần sau dự phòng của trái phiếu VAMC hiện chiếm tỷ lệ tương ứng là 7,6% và 6% danh mục cho vay khách hàng tại thời điểm cuối tháng 6/2017). Và ban lãnh đạo cũng chưa đưa ra được một thông điệp rõ ràng về chiến lược giúp Ngân hàng có thể tăng trưởng bình thường trở lại. Do vậy hiện cổ phiếu EIB đang thiếu đi những động lực tăng trưởng trong ngắn và trung hạn.
Nguồn: HSC
