Cập nhật cổ phiếu BID – Triển vọng tương lai đang cải thiện

Nhận định KQKD – KQKD 6 tháng đầu năm của BID (Cổ phiếu BID) khá khả quan. Triển vọng tương lai đang cải thiện. Nâng đánh giá lên Nắm giữ. BID (nâng đánh giá từ Kém khả quan lên Nắm giữ) gần đây đã công bố KQKD hợp nhất 6 tháng đầu năm 2018 với LNTT tăng 36,38% so với cùng kỳ. Lợi nhuận 6 tháng đầu năm hoàn thành 54% kế hoạch đề ra, tuy nhiên kế hoạch đặt ra khá thấp cho cả năm là 9.300 tỷ đồng (tăng trưởng 7,33%) và bằng 50,9% dự báo của HSC cho cả năm là 9.882 tỷ đồng (tăng trưởng 14,04%).

Đồ thị cổ phiếu BID phiên giao dịch ngày 06/08/2018. Nguồn: AmiBroker

KQKD 6 tháng đầu năm vượt kỳ vọng – Trong 6 tháng đầu năm, BID đã xử lý được đáng kể nợ xấu trong khi vẫn đạt được mức lợi nhuận cao hơn kế hoạch. Chúng tôi thấy chi phí dự phòng tăng 58,06% so với cùng kỳ trong khi tỷ lệ nợ xấu giảm xuống còn 1,49% mà không có nợ xấu mới nào phát sinh đáng kể. Hệ số LDR thuần giảm còn 96,33% từ mức trên 100% nhờ cho vay khách hàng tăng 7,29% so với đầu năm trong khi tiền gửi khách hàng tăng 12,18% so với đầu năm. Từ đó tổng thu nhập ngoài lãi tăng 24,97% so với cùng kỳ nhờ tỷ lệ NIM tăng lên 3,02%. Tổng thu nhập ngoài lãi tăng 55% so với cùng kỳ nhờ thu nhập cao từ mua bán trái phiếu và nhờ Ngân hàng thu hồi được đáng kể nợ xấu.

Cho vay khách hàng tăng 7,29% so với đầu năm – đạt 929 nghìn tỷ đồng. Nếu nhìn vào hệ số CAR của Ngân hàng mẹ chỉ đạt 9,01% tại thời điểm cuối năm 2017 thì mức tăng trưởng trên có thể coi là rất cao.

Cơ cấu cho vay theo kỳ hạn – cụ thể như sau:

• Cho vay kỳ hạn ngắn tăng 11,93% so với đầu năm đạt 562,38 nghìn tỷ đồng, đóng góp 60,53% vào tổng dư nợ (tại thời điểm cuối năm 2017 là 58%).
• Cho vay trung dài hạn tăng nhẹ 0,89% so với đầu năm đạt 366,78 nghìn tỷ đồng, đóng góp 39,47% vào tổng dư nợ (tại thời điểm cuối năm 2017 là 41,98%).

Cơ cấu cho vay theo loại tiền – cụ thể như sau:

• Cho vay tiền đồng tăng 7,51% so với đầu năm đạt 830,97 nghìn tỷ đồng, đóng góp 89,43% vào tổng dư nợ (tại thời điểm cuối năm 2017 là 89,25%).
• Cho vay bằng USD tăng 5,51% so với đầu năm đạt 98,19 nghìn tỷ đồng, đóng góp 10,57% vào tổng dư nợ.

Hiện vẫn chưa có thông tin về cơ cấu cho vay theo đối tượng khách hàng và ngành nghề cho vay trên BCTC 6 tháng chưa soát xét. Tuy nhiên, chúng tôi thấy rằng cho vay kỳ hạn ngắn tăng trưởng mạnh hơn nhiều so với cho vay trung dài hạn. Điều này thường là do sự tập trung cho vay khách hàng doanh nghiệp làm vốn lưu động. Và một phần là do quy định của SBV về tỷ lệ tối đa vốn huy động ngắn hạn dùng để cho vay trung dài hạn sẽ giảm xuống 40% trong năm sau.

Tiền gửi khách hàng cũng tăng 12,18% so với đầu năm – đạt 964 nghìn tỷ đồng. BID đã nâng lãi suất huy động thêm khoảng 0,15% để thu hút tiền gửi trung hạn (3-12 tháng). Tỷ trọng khách hàng gửi tiền trung hạn tăng từ 39% lên 42% trong 6 tháng qua.

Cơ cấu tiền gửi theo kỳ hạn:

• Tiền gửi có kỳ hạn tăng 13,99% so với đầu năm đạt 790 nghìn tỷ đồng, đóng góp 82% vào tổng vốn huy động (tại thời điểm cuối năm 2017 là 80,7%).
• Tiền gửi không kỳ hạn tăng 8,33% so với đầu năm đạt 173 nghìn tỷ đồng, đóng góp 17,99% vào tổng vốn huy động (tại thời điểm cuối năm 2017 là 19,3%).

Cơ cấu tiền gửi theo loại tiền: Tiền gửi bằng tiền đồng tăng 12,84% so với đầu năm đạt 913 nghìn tỷ đồng. Trong khi đó tiền gửi bằng USD tăng nhẹ 1,74% so với đầu năm đạt 51,45 nghìn tỷ đồng

Hệ số LDR thuần giảm từ 100,72% tại thời điểm cuối năm 2017 xuống 96,33%.

Kho bạc có thể rút một phần tiền gửi tại BID trong 6 tháng cuối năm 2018 – BID là NHTM có cổ phần nhà nước và được Kho bạc Nhà nước lựa chọn để gửi tiền gửi thanh toán. Tiền gửi Kho bạc đã tăng 106,2% so với cùng kỳ trong năm 2017 lên 59 nghìn tỷ đồng và đạt mức cao nhất là 63 nghìn tỷ đồng trong Q1/2018 trước khi giảm xuống còn 55,9 nghìn tỷ đồng vào Q2/2018, bằng 5,8% tổng tiền gửi khách hàng. Tuy nhiên do tốc độ giải ngân cho các dự án công trong nửa cuối năm 2018 có thể nhanh hơn, nên chúng tôi cho rằng tiền gửi của Kho bạc tại BID sẽ tiếp tục giảm. Theo đó BID sẽ cần nguồn tiền gửi mới để bù đắp.

Tỷ lệ NIM tăng 0,12% so với cùng kỳ nhưng giảm 0,04% so với đầu năm, là 3,02% – nhờ lợi suất gộp bình quân tăng 0,05% so với cùng kỳ lên 7,65%. Trong khi đó chi phí huy động chỉ tăng 0,01% lên 4,66%.

Trong cơ cấu tài sản sinh lãi, lợi suất gộp cho vay khách hàng tăng mạnh 0,36% so với cùng kỳ lên 8,19%. Tuy nhiên trong Q2, lợi suất gộp cho vay khách hàng giảm mạnh 0,31% từ 8,37% trong Q1 xuống còn 8,06%. Điều này có thể là do BID tập trung cho vay ngắn hạn có lợi suất gộp thấp trong 6 tháng đầu năm; từ đó làm giảm lợi suất gộp cho vay khách hàng. Nếu xu hướng này còn tiếp diễn thì tỷ lệ NIM sẽ còn giảm tiếp. Lợi suất trái phiếu (bao gồm cả trái phiếu VAMC) cũng giảm 0,68% từ 7,28% xuống còn 6,59% do BID đã bán một phần danh mục trái phiếu lợi suất cao.

Về nguồn huy động, chi phí huy động nói chung giữ nguyên ở 4,66% (chỉ tăng 0,01% so với cùng kỳ). Trong đó, chi phí huy động tiền gửi khách hàng tăng 0,15% lên 4,88%. Trong khi đó, chi phí vay liên ngân hàng giảm 0,72% xuống còn 2,34%. Chi phí phát hành giấy tờ có giá gần như giữ nguyên ở 6,84%.

Tổng tài sản sinh lãi tăng 17,25% so với cùng kỳ lên 1.021 nghìn tỷ đồng. Cơ cấu tài sản sinh lãi gần như giữ nguyên với cho vay khách hàng chiếm 76%; trái phiếu chiếm 15,5%; cho vay liên ngân hàng chiếm 8,35%.

Thu nhập lãi thuần tăng mạnh 24,97% so với cùng kỳ – lên 17.486 tỷ đồng.

Tổng thu nhập ngoài lãi tăng 55,79% so với cùng kỳ đạt 4.535 tỷ đồng – chủ yếu nhờ hạch toán lợi nhuận lớn từ hoạt động mua bán trái phiếu và thu hồi nợ xấu. Cụ thể;

• Lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng 22,03% so với cùng kỳ đạt 1.721 tỷ đồng. Hiện chúng tôi không có cơ cấu từng mảng nghiệp vụ. Tuy nhiên chúng tôi giả định nghiệp vụ thanh toán chiếm phần lớn trong lãi thuần hoạt động dịch vụ.
• Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối tăng 43,84% so với cùng kỳ đạt 436 tỷ đồng.
• Lãi thuần mua bán chứng khoán kinh doanh/ đầu tư tăng gần gấp 4 lần đạt 664 tỷ đồng (tăng 363,3% so với cùng kỳ).
• Thu nhập khác cũng tăng mạnh 69,45% so với cùng kỳ đạt 1.595 tỷ đồng. Trong đó thu nhập từ thu hồi nợ xấu là 1.705 tỷ đồng (tăng 68,19% so với cùng kỳ). BID đã tích cực trích lập và xử lý nợ xấu.
• Theo đó thu hồi nợ xấu đem lại một nguồn thu nhập lớn.
• Và lãi thuần từ góp vốn, đầu tư dài hạn tăng nhẹ 4,85% so với cùng kỳ đạt 117 tỷ đồng.

Tổng chi phí hoạt động gần như giữ nguyên – ở 6.978 tỷ đồng (tăng 1,43% so với cùng kỳ). Tuy nhiên BID thường hạch toán nhiều chi phí hoạt động hơn trong 6 tháng cuối năm. Cơ cấu chi phí hoạt động như sau:

• Chi phí liên quan đến nhân viên giảm nhẹ 1,71% so với cùng kỳ còn 2.555 tỷ đồng do tổng số nhân viên tăng 1,06% so với đầu năm lên 25.066 người. Theo đó lương bình quân/tháng/người giảm 2,86% xuống còn 26,28 triệu đồng.
• Chi phí tài sản tăng 4,13% so với cùng kỳ lên 1.304 tỷ đồng.
• Chi phí quản lý khác cũng tăng 1,86% so với cùng kỳ lên 1.286 tỷ đồng.
• Phí bảo hiểm tiền gửi tăng 20,09% so với cùng kỳ lên 379 tỷ đồng do tiền gửi khách hàng tăng 18,86% so với cùng kỳ năm trước.

Hệ số CIR giảm mạnh xuống 31,69% – so với mức 40,70% trong năm ngoái.

Chi phí dự phòng tăng mạnh lên 10.006 tỷ đồng (tăng 58,06% so với cùng kỳ) – Trong đó;

• 9.332 tỷ đồng chi phí dự phòng chung và dự phòng cụ thể cho vay khách hàng (tăng 103,88% so với cùng kỳ).
• Uớc tính khoảng 674 tỷ đồng là chi phí dự phòng cho trái phiếu VAMC (giảm 58,51%). Chúng tôi ước tính BID vẫn còn nắm giữ 19.347 tỷ đồng trái phiếu VAMC với chi phí dự phòng tích lũy là 10.254 tỷ đồng. Do đó, giá trị thuần trái phiếu VAMC còn lại là 9.093 tỷ đồng (tương đương 0,98% tổng dư nợ).

BID cũng đã xóa 10.848 tỷ đồng nợ xấu trong 6 tháng đầu năm (tăng 381,7% so với đầu năm).

Tỷ lệ nợ xấu sau xử lý là 1,49% (cuối năm 2017 là 1,61%) – Có vẻ như trong 6 tháng đầu năm nay, BID đã thu hồi thành công 111 tỷ đồng nợ xấu cũng như không có nợ xấu hình thành mới. Cụ thể;

• Nợ nhóm 3 chiếm 0,41% tổng dư nợ (giảm 29,67% so với đầu năm).
• Nợ nóm 4 chiếm 0,57% tổng dư nợ (tăng 59,29% so với đầu năm).
• Và nợ nhóm 5 chiếm 0,51% tổng dư nợ (giảm 9,17% so với đầu năm).

Hệ số LLR được cải thiện, tăng lên 84,87% so với mức 79,22% vào cuối năm 2017. Đây là mức cao nhất của hệ số LLR trong những năm qua.

Theo đó, LNTT hợp nhất đạt 5.036 tỷ đồng (tăng 36,38% so với đầu năm).

Cho năm 2018, HSC điều chỉnh tăng dự báo LNTT ban đầu là 9.835 tỷ đồng (tăng trưởng 13,5%) lên 9.882 tỷ đồng (tăng trưởng 14,04%). Điều chỉnh của chúng tôi dựa trên mức giả định thấp hơn đối với thu nhập lãi thuần do ước tính tỷ lệ NIM thấp hơn và dự báo cao hơn đối với thu nhập ngoài lãi nhờ thu nhập từ thu hồi nợ xấu tăng. Các giả định đằng sau dự báo mới của chúng tôi là:

1. Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng 15,88% đạt 1.004 nghìn tỷ đồng so với dự báo ban đầu là tăng trưởng 16,88% đạt 1.013 tỷ đồng do tăng trưởng cho vay của Ngân hàng trong 6 tháng đầu năm thấp hơn so với hầu hết các ngân hàng khác (tăng 7,29% so với đầu năm).
2. Và chúng tôi giữ nguyên dự báo ban đầu đối với tăng trưởng tiền gửi khách hàng, là 20% đạt 1.031 nghìn tỷ đồng. BID sẽ đẩy mạnh huy động từ khách hàng để tránh rủi ro bất ngờ từ khả năng rút vốn của Kho bạc nhà nước.
3. Do đó, hệ số LDR tăng nhẹ lên 97,3% (năm 2017 là 100,8%).
4. Chúng tôi dự báo tỷ lệ NIM sẽ giảm 0,09% xuống 2,90% (năm 2017 là 2,99%) từ mức dự báo khả quan hơn ban đầu là tỷ lệ NIM đạt 3,03%. Do dự báo chi phí huy động tiền gửi tăng và lợi suất gộp cho vay giảm.
5. Chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 15,97% đạt 35.899 tỷ đồng so với dự báo ban đầu là tăng trưởng 21,28% đạt 37.543 tỷ đồng.
6. Tuy nhiên, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo ban đầu là tổng thu nhập ngoài lãi giảm 10,6% so với năm 2017 còn 7.028 tỷ đồng lên mức tăng trưởng nhẹ 2,84% đạt 8.290 tỷ đồng. Điều chỉnh tăng của chúng tôi chủ yếu dựa trên mức giả định lớn hơn đối với thu nhập từ thu hồi nợ xấu (tăng dự báo từ 1.720 tỷ đồng lên 2.787 tỷ đồng).
7. Chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo chi phí hoạt động tăng 15% so với năm 2017 lên 17.673 tỷ đồng xuống mức tăng thấp hơn là 10% so với năm 2017, lên 17.054 tỷ đồng. BID đã rất nỗ lực để kiểm soát chi phí hoạt động trong 6 tháng đầu năm với mức lương bình quân/nhân viên/tháng giảm đồng thời giữ chi phí liên quan đến tài sản và chi phí quản lý gần như không tăng so với cùng kỳ.
8. Chúng tôi giả định BID sẽ tiếp tục quyết liệt trong trích lập dự phòng trong năm 2018. Và dự báo Ngân hàng sẽ trích lập 17.252 tỷ đồng chi phí dự phòng (tăng 16,20% so với năm 2017). Trong đó, 13.447 tỷ đồng là dự phòng nợ xấu thông thường (tăng 39,90% so với năm 2017) và 3.869 tỷ đồng là dự phòng số trái phiếu VAMC còn lại (giảm 1,44% so với năm 2017).
9. Tiếp đó, chúng tôi giả định tỷ lệ nợ xấu sau xử lý là 1,40% (năm 2017 là 1,61%).
10. Và giả định hệ số CAR là 10% sau khi thực hiện tăng vốn như kế hoạch. Chúng tôi giả định BID sẽ chỉ hoàn thành 1 đợt tăng vốn cấp 1 trong năm nay, theo đó tăng vốn 15%.

Với những giả định trên, BVPS của BID sẽ là 16.218đ và EPS là 1.674đ. ROAE là 13,3% và ROAA là 0,6%. Cổ phiếu hiện giao dịch với P/B dự phóng là 1,6 lần và P/E là 15,5 lần.

Cho năm 2019, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 31,99% đạt 13.043 tỷ đồng. Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau:

1. Chúng tôi dự báo cho vay khách hàng tăng trưởng 18,23% đạt 1.187 nghìn tỷ đồng.
2. Trong khi đó, chúng tôi dự báo tiền gửi khách hàng tăng trưởng 20% đạt 1.238 nghìn tỷ đồng.
3. Theo đó, hệ số LDR thuần sẽ là 95,9% (năm 2018 là 97,3%).
4. Tỷ lệ NIM tăng nhẹ 0,03% lên 2,93%. Do đó, chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 17,31% đạt 42.115 tỷ đồng.
5. Và chúng tôi dự báo tổng thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 6,1% nhờ lãi thuần hoạt động dịch vụ cao và thu hồi nợ xấu tốt. Chúng tôi cũng lưu ý ở đây rằng BID sở hữu 35% cổ phần tại công ty liên doanh bảo hiểm nhân thọ (BIDV-Metlife). Ngân hàng dự kiến sẽ thoái vốn khỏi liên doanh này. Nếu thoái vốn thành công, BID có thể ghi nhận khoản lợi nhuận không thường xuyên khoảng 300-400 tỷ đồng. Sau đó, BID sẽ có thể ký thỏa thuận hợp tác độc quyền với đối tác lớn hơn và hưởng phí trả trước và phí hoa hồng.
6. Chúng tôi dự báo tổng thu nhập hoạt động tăng 13% so với năm 2018 lên 19.271 tỷ đồng.
7. Và chi phí dự phòng tăng nhẹ lên 19.271 tỷ đồng. BID sẽ tiếp tục tập trung quyết liệt trích lập dự phòng trong 2 hoặc 3 năm tới để xóa phần lớn nợ xấu trước năm 2020.
8. Do đó, tỷ lệ nợ xấu dự báo là 1,40% vào cuối năm 2019.
9. Chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng 31,99% đạt 13.043 tỷ đồng.
10. Chúng tôi dự báo BID sẽ sớm thực hiện huy động vốn mới từ thị trường và sau đó hoàn tất phát hành riêng lẻ cho đối tác chiến lược. Ngân hàng sẽ cần tăng vốn cấp 1 để cải thiện hệ số CAR trước khi tiêu chuẩn Basel 2 được triển khai vào năm 2020.

Từ những giả định trên, chúng tôi dự báo BVPS dự phóng 2019 là 19.484đ và EPS là 1.955đ. ROAA là 0,7% và ROAE là 13%. Ở thị giá cổ phiếu hiệu tại, P/B dự phóng là 1,33 lần và P/E là 13,3 lần.

Thương vụ phát hành riêng lẻ có triển vọng hơn nhờ giá cổ phiếu đã điều chỉnh mạnh gần đây – Bất kỳ thương vụ nào đều phải thực hiện trên nguyên tắc giá thị trường. Và sau đợt tăng mạnh của cổ phiếu ngành ngân hàng kéo dài đến Q1/2018, định giá cổ phiếu đã cao hơn mức bình quân khu vực. Và do đó khó để huy động tiền các đối tác chiến lược thường theo sát mức định giá bình quân khu vực trong các quyết định đầu tư.

Tuy nhiên, giá cổ phiếu đã giảm 42,8% từ mức đỉnh, khả năng có thể hoàn tất phát hành riêng lẻ hiện trở nên khả quan hơn. Chúng tôi lưu ý:

• Bên quan tâm được biết đến là một ngân hàng Hàn Quốc với ý định trở thành đối tác chiến lược.
• Đến hiện tại mức giá phát hành chưa được đề cập đến. Giá thị trường của cổ phiếu luôn là mức tham chiếu chuẩn mực mà Nhà nước sử dụng. Chúng tôi hiểu rằng giá tham chiếu thường là giá giao dịch bình quân 10 hoặc 20 ngày trên thị trường trong một khoảng thời gian cụ thể. Và giá phát hành thường sẽ không được thấp hơn mức giá tham chiếu đó.
• Trong một khoảng thời gian từ trước đó đến Q2, P/B bình quân theo giá thị trường của BIDV vẫn luôn cao hơn 2,0 lần. Và đây có vẻ là mức định giá khá đắt đối với BID, là ngân hàng vẫn còn gánh nặng nợ xấu lớn cộng với rủi ro pha loãng cao trong 3 năm tới.
• Quan điểm của chúng tôi là giá phát hành tiềm năng sẽ có thể dao động từ 1,5 – 2,0 lần (tức là 24.000đ – 32.000đ/cp) dựa trên quy mô thị trường, khả năng sinh lời và chất lượng tài sản của BID.

Tòa sơ thẩm tuyên BID sẽ phải đền bù khoản thiệt hại 1.633 tỷ đồng lên quan đến vụ án VNCB. Chờ đợi phán quyết của tòa án cao hơn – Tại phiên xét xử gần đây vào ngày 6/8/2018, Tòa án Nhân dân thành phố đã tuyên án BIDV, không phải Phạm Công Danh, phải đền bù 1.633 tỷ đồng cho VNCB. Chúng tôi không có nhiều thông tin cụ thể về phán quyết này và đến hiện tại Ngân hàng cũng chưa đưa ra thông cáo báo chí chính thức. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn phải lưu ý ở đây rằng đây chỉ là phán quyết của tòa sơ thẩm. Và vụ việc sẽ được đưa lên tòa án phúc thẩm và có thể là giám đốc thẩm. Do đó, quy trình xét xử sẽ còn kéo dài đến khi có phán quyết cuối cùng. Và trong trường hợp xấu nhất, nếu BID vẫn phải chịu trách nhiệm đền bù, số tiền đền bù trên tương đương 19% LNTT năm 2017 của Ngân hàng.

Quan điểm đầu tư – Nâng đánh giá từ KÉM KHẢ QUAN lên NẮM GIỮ. Chúng tôi giữ nguyên ước tính giá trị hợp lý của Cổ phiếu BID là 25.500đ/cp, tương đương P/B dự phóng 2018 là 1,5 lần. Tuy nhiên, chúng tôi nâng đánh giá đối với cổ phiếu BID lên NẮM GIỮ dựa trên căn bản định giá. BID sẽ tiếp tục nỗ lực để xóa nợ xấu. Trong khi đó dư nợ của Ngân hàng cũng nghiêng hơn về cho vay khách hàng cá nhân và DNNVV gần đây. Và măc dù tỷ lệ NIM biến động trái chiều, cả cho vay khách hàng và thu nhập lãi thuần đều tăng trưởng nhanh hơn dự báo. Chúng tôi dự báo kế hoạch phát hành riêng lẻ sẽ sớm được triển khai và đây chắc chắn sẽ là động lực hỗ trợ tích cực đối với cổ phiếu bất chấp rủi ro pha loãng. Tuy nhiên, sau đó BID vẫn cần tăng vốn để đáp ứng tiêu chuẩn Basel 2. Trong khi đó vấn đề nợ xấu và gánh nặng trái phiếu VAMC cũng đáng lo ngại.

Nguồn: Research HSC