DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224
Đầu tư Cổ phiếu Group Facebook

Cập nhật cổ phiếu ACB – Duy trì khuyến nghị mua vào với giá mục tiêu 42.800 đồng/cp

Lượt xem: 488 - Ngày:
Chia sẻ

Nâng 19,5% giá mục tiêu; duy trì khuyến nghị Mua vào

HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với cổ phiếu ACB nhưng nâng 19,5% giá mục tiêu lên 42.800đ (tiềm năng tăng giá: 20%) sau khi nâng dự báo lợi nhuận, chuyển thời gian định giá sang giữa năm 2022 và giảm mức chiết khấu đối với giá trị hợp lý dựa trên phương pháp thu nhập thặng dư. Chúng tôi nâng bình quân 10% dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2021-2023, theo đó tốc độ tăng trưởng CAGR của lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 sẽ là 23,5% thay vì 18,9% như trong dự báo trước đây. HSC khuyến nghị Mua vào đối với cổ phiếu ACB dựa trên: chất lượng tài sản thuộc top đầu, nền vốn vững chắc, tỷ suất sinh lời ổn định tại mức cao và lợi nhuận tăng trưởng tốt. Cổ phiếu ACB

Đồ thị cổ phiếu ACB phiên giao dịch ngày 17/05/2021. Nguồn: AmiBroker

Nâng dự báo lợi nhuận

Sau khi Cổ phiếu ACB công bố KQKD Q1/2021 ấn tượng, HSC lần lượt nâng 9,3%; 7,5% và 11,9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021, 2022 và 2023 chủ yếu vì: nâng dự báo tỷ lệ NIM và lãi thuần HĐ dịch vụ nhưng giữ nguyên giả định chi phí hoạt động và chi phí dự phòng. Nói chung, theo dự báo mới của chúng tôi, lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 sẽ tăng trưởng với tốc độ CAGR là 23,5% thay vì 18,9% như dự báo trước đây.

Bảng 1: Điều chỉnh các giả định chính, ACB Cổ phiếu ACB

Nâng 19,5% giá mục tiêu; Duy trì khuyến nghị Mua vào

HSC nâng 19,5% giá mục tiêu dựa trên phương pháp thu nhập thặng dư lên 42.800đ (tiềm năng tăng giá: 20%) sau khi nâng dự báo lợi nhuận, chuyển thời gian định giá sang giữa năm 2022 và giảm mức chiết khấu đối với giá trị hợp lý dựa trên phương pháp thu nhập thặng dư.

Hiện cổ phiếu ACB có P/B dự phóng 1 năm tính đến giữa năm 2022 là 1,54 lần; sát với mức bình quân nhóm NHTM tư nhân. Kể từ đầu năm nay, giá cổ phiếu ACB tăng kém hơn VPB và TCB trong khi mức thặng dư định giá giữa ACB và các NHTM tư nhân khác cũng đã thu hẹp. Theo chúng tôi, điều này là do hiện không có nhiều động lực ngắn hạn cho giá cổ phiếu ACB ngoài KQKD Q1/2021 khả quan và cổ phiếu được thêm vào giỏ chỉ số ETF VFMVN Diamond vào tháng 4 (nhưng đã phản ánh phần lớn vào giá cổ phiếu).

Hiện P/B dự phóng đang cao hơn khoảng 0,7 độ lệch chuẩn bình quân P/B dự phóng 1 năm trong quá khứ (tính từ đầu năm 2017) là 1,33 lần; thấp hơn nhiều mức đỉnh khi P/B dự phóng cao hơn 3,5 độ lệch chuẩn so với bình quân P/B dự phóng quá khứ vào năm 2018.

Mặc dù thiếu đi những động lực mạnh mẽ trong ngắn hạn, HSC vẫn ưa thích cổ phiếu ACB nhờ chất lượng tài sản thuộc top đầu và nền vốn vững chắc; tạo tiền đề để Ngân hàng duy trì được tỷ suất sinh lời và sự tăng trưởng lợi nhuận trong dài hạn. Hiện HSC dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 tăng trưởng với tốc độ CAGR là 23,5% và ROE bình quân là 23%.

Với những lý do trên, HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với cổ phiếu ACB với giá mục tiêu mới là 42.800đ; tương đương P/B dự phóng năm 2021 là 2 lần và P/B dự phóng đến giữa năm 2022 là 1,8 lần.

Biểu đồ 2: P/B dự phóng 1 năm, ACB Cổ phiếu ACB

Biểu đồ 3: Độ lệch chuẩn so với giá trị trung bình P/B, ACB Cổ phiếu ACB

Tỷ lệ NIM tăng và mảng bancassurance giúp lợi nhuận tăng trưởng

Sau khi ACB công bố KQKD Q1/2021 ấn tượng, HSC lần lượt nâng 9,3%; 7,5% và 11,9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021, 2022 và 2023 chủ yếu vì: nâng dự báo tỷ lệ NIM và lãi thuần HĐ dịch vụ nhưng giữ nguyên giả định chi phí dự phòng. Nói chung, theo dự báo mới của chúng tôi, lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 sẽ tăng trưởng với tốc độ CAGR là 23,5% thay vì 18,9% như dự báo trước đây.

Trong phần này, HSC sẽ phân tích sâu các yếu tố cơ bản, dự báo tăng trưởng và những quan ngại đằng sau dự báo của mình. Chúng tôi sẽ tập trung vào: tỷ lệ NIM và chi phí huy động; lãi thuần HĐ dịch vụ; nợ xấu và chi phí dự phòng.

Nâng dự báo tỷ lệ NIM nhờ có khoản phí trả trước

Trong Q1/2021, tỷ lệ NIM của ACB tăng mạnh 56 điểm cơ bản so với quý trước (tăng 69 điểm cơ bản so với cùng kỳ) đạt 4,43%, vượt mốc 4% lần đầu tiên trong lịch sử hoạt động của Ngân hàng. Điều này đạt được là nhờ chi phí huy động (giảm 101 điểm cơ bản so với quý trước) giảm nhanh hơn nhiều so với lợi suất gộp (giảm 48 điểm cơ bản so với quý trước).

Lợi suất gộp giảm mạnh 48 điểm cơ bản so với quý trước còn 7,98%; chủ yếu do lãi suất cho vay giảm. Đây là xu hướng chung của toàn ngành ngân hàng khi lãi suất cho vay giảm dần sau nhiều đợt cắt giảm lãi suất huy động kể từ khi dịch Covid-19 bùng phát. Vì lý do này, HSC giảm 8 điểm cơ bản dự báo lợi suất gộp năm 2021 còn 8,28% (giữ nguyên so với năm 2020). Theo đó, chúng tôi lần lượt giảm 8 và 2 điểm cơ bản dự báo lợi suất gộp năm 2022 và 2023 xuống còn 8,49% và 8,65%.

HSC cho rằng khoản 8.500 tỷ đồng phí trả trước ACB nhận được từ thỏa thuận bancassurance với Sunlife (một nguồn huy động không lãi suất) đã giúp tỷ lệ NIM tăng đáng kể vì Ngân hàng không cần phải huy động nguồn từ tiền gửi khách hàng (tiền gửi khách hàng trong Q1/2021 gần như đi ngang so với đầu năm) trong khi tín dụng tăng tốt, tăng 4,1% so với đầu năm. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng hiện tượng này sẽ bình thường trở lại kể từ năm 2022 trở đi.

Theo đó, HSC giảm dự báo tốc độ tăng trưởng tiền gửi khách hàng năm 2021 từ 15% trước đây xuống còn 13% trong khi giữ nguyên dự báo tốc độ tăng trưởng tiền gửi khách hàng năm 2022 và 2023 lần lượt ở 14,5% và 14,6%. Theo đó, chi phí huy động năm 2021 được điều chỉnh giảm 28 điểm cơ bản xuống 4,4% (giảm 23 điểm cơ bản so với năm 2020); chi phí huy động năm 2022 và 2023 cũng lần lượt được điều chỉnh giảm 9 và 5 điểm cơ bản xuống 4,65% và 4,78%.

Tóm lại, HSC nâng dự báo tỷ lệ NIM năm 2021 thêm 22 điểm cơ bản lên 4.08% (tăng 30 điểm cơ bản). Chúng tôi cũng nâng dự báo tỷ lệ NIM năm 2020 và 2023 lần lượt thêm 8 và 10 điểm cơ bản lên 4,12% và 4,2%.

Biểu đồ 4: Tỷ lệ NIM theo quý, ACB Cổ phiếu ACB

Bảng 5: Điều chỉnh dự báo tỷ lệ NIM, ACB Cổ phiếu ACB

Bảng 6: Điều chỉnh dự báo thu nhập ngoài lãi từ HĐKD, ACB Cổ phiếu ACB

Lãi thuần HĐ dịch vụ tăng trưởng mạnh nhờ bancassurance

Lãi thuần HĐ dịch vụ tăng ấn tượng, tăng 68,7% so với cùng kỳ trong Q1/2021, chủ yếu nhờ phí hoa hồng bán bảo hiểm và phí bancassurance trả trước. Ban lãnh đạo cho biết ACB sẽ ghi nhận đều khoản phí bancassurance trả trước trong 15 năm và trong mỗi năm sẽ ghi nhận đều trong 4 quý.

HSC ước tính ACB sẽ ghi nhận khoảng 146 tỷ đồng phí bancassurance trả trước mỗi quý. Chúng tôi cũng đã điều chỉnh giả định về cách hạch toán với phí bancassurance trả trước sẽ được ghi nhận vào thu nhập HĐ dịch vụ thay vì thu nhập khác như trong dự báo trước đây.

Trong Q1/2021, ACB là 1 trong 2 ngân hàng có doanh thu phí bảo hiểm ký mới cao nhất (ngân hàng còn lại là SCB). Thành tựu ấn tượng này đạt được nhờ kinh nghiệm tích lũy trong thời gian dài trong lĩnh vực bancassurance. Ngân hàng đã triển khai được mô hình bán bảo hiểm trực tiếp thay vì mô hình giới thiệu khách hàng và tối ưu hóa được cơ sở khách hàng cá nhân rất mạnh của mình.

Theo ước tính của HSC, doanh thu phí bảo hiểm ký mới của ACB đạt xấp xỉ 410 tỷ đồng trong Q1/2021 trong khi thu nhập hoa hồng của ACB (dựa trên thông tin công bố của Ngân hàng) ước đạt 246 tỷ đồng. Theo đó tỷ lệ phí hoa hồng khoảng 60%. Từ đó, HSC dự báo thu nhập từ hoa hồng bancassurance có thể đạt 1.080 tỷ đồng trong năm 2021 (tăng trưởng 67%).

Theo đó, HSC nâng 31% dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ năm 2021 lên 2.865 tỷ đồng (tăng trưởng 69%). Chúng tôi cũng lần lượt nâng 43,9% và 55,3% dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ năm 2022 và 2023 lên 3.777 tỷ đồng (tăng trưởng 31,8%) và 4.889 tỷ đồng (tăng trưởng 29,5%).

Tuy nhiên, HSC hạ dự báo lãi kinh doanh trái phiếu xuống mức thận trọng hơn và hạ dự báo thu nhập khác do thay đổi trong giả định về cách ghi nhận phí bancassurance trả trước. Theo đó tổng thu nhập ngoài lãi năm 2021 gần như giữ nguyên so với dự báo trước đó tại 4.759 tỷ đồng (tăng trưởng 33%).

HSC lần lượt nâng 12,8% và 24,4% dự báo thu nhập ngoài lãi năm 2022 và 2023 lên 5.710 tỷ đồng (tăng trưởng 20%) và 6.923 tỷ đồng (tăng trưởng 21,2%).

Phân tích sâu hơn chất lượng tài sản Q1/2021

Trong Q1/2021, cả nợ xấu và nợ nhóm 2 tăng đáng kể, lần lượt tăng 60,5% và 78,1% lên 2.954 tỷ đồng và 1.026 tỷ đồng. Theo đó tỷ lệ nợ xấu là 0,91% (tăng từ 0,59%) và tỷ lệ nợ nhóm 2 là 0,32% (tăng từ 0,18%). Mặc dù tỷ lệ nợ xấu và tỷ lệ nợ nhóm 2 của ACB vẫn thấp so với các NHTM khác, nhưng việc các chỉ số này bất ngờ tăng mạnh trong Q1/2021 cần được phân tích sâu hơn.

Theo thông tin từ ACB, hầu hết nợ xấu tăng lên trong Q1/2021 là từ cho vay khách hàng doanh nghiệp lớn, chiếm 8-9% tổng dư nợ cho vay – đây là phân khúc mà trong điều kiện bình thường sẽ ít phát sinh nhiều nợ xấu (trước đây tỷ lệ nợ xấu gần sát 0%).

Nợ xấu cho vay khách hàng doanh nghiệp lớn tăng có lẽ là do tác động từ dịch Covid[1]19 với độ trễ nhất định vì điều tương tự cũng đã xảy ra ở một số NHTM khác. ACB đã trích lập đầy đủ cho những khoản cho vay này và ban lãnh đạo kỳ vọng tỷ lệ nợ xấu sẽ ổn định trong những quý còn lại của năm; theo đó việc tỷ lệ nợ xấu tăng mạnh trong Q1/2021 mang tính chất không thường xuyên.

Ngoài ra, Ngân hàng giải thích rằng chi phí dự phòng tăng lên 606 tỷ đồng trong Q1/2021 (tăng 554% so với cùng kỳ), mức cao kỷ lục trong 1 quý (xét trong 10 năm qua) chủ yếu là do thay đổi trong chính sách xử lý tài sản đảm bảo và do nợ xấu tăng như đề cập trên đây.

Theo như quy định trong Điều 12, Mục 2 của Thông tư 02/2013/TT-NHNN, thời gian xử lý tài sản bảo đảm là không quá 1 năm đối với tài sản bảo đảm không phải là bất động sản và không quá 2 năm đối với tài sản bảo đảm là bất động sản, kể từ khi tổ chức tín dụng có quyền thực hiện xử lý tài sản bảo đảm. Theo đó, do một số tài sản đảm bảo của ACB đã đến hạn xử lý trong Q1/2021, nên Ngân hàng đã phải trích lập dự phòng bổ sung cho các khoản nợ xấu. Tuy nhiên, ACB cho biết sự kiện nay mang tính không thường xuyên. Và ở đây có thể có rủi ro vượt dự báo nếu Ngân hàng xử lý thành công những tài sản đảm bảo này trong thời gian sắp tới.

Theo đó, HSC giữ nguyên dự báo chi phí dự phòng nhưng sẽ theo dõi một cách cẩn thận chất lượng tài sản trong tương lai. Tuy vậy, HSC kỳ vọng chi phí tín dụng trong năm 2021, 2022 và 2023 sẽ ổn định ở 0,34% so với 0,32% trong năm 2020.

Biểu đồ 7: Nợ xấu và hệ số LLR ACB Cổ phiếu ACB

Biểu đồ 8: Nợ xấu mới hình thành và chi phí tín dụng, ACB Cổ phiếu ACB

Dự báo tăng trưởng lợi nhuận Q2/2021 ở mức cao

HSC tin rằng lợi nhuận Q2/2021 sẽ tăng mạnh so với nền thấp trong Q2/2020 và đà tăng trưởng mạnh của tổng thu nhập hoạt động sẽ tiếp tục được giữ vững.

LNTT Q2/2020 đạt 1.985 tỷ đồng, thậm chí thấp hơn cả Q1/2020 chủ yếu do tỷ lệ NIM giảm trước ảnh hưởng của dịch Covid-19 và 300 tỷ đồng chi phí dự phòng trích lập cho các khoản cho vay liên ngân hàng (trong tổng số dự phòng là 440 tỷ đồng).

Trong Q2/2020, HSC kỳ vọng đà tăng trưởng mạnh trong Q4/2020 và Q1/2021 của tổng thu nhập hoạt động sẽ duy trì nhờ tăng trưởng tín dụng cao, tỷ lệ NIM tăng và lãi thuần HĐ dịch vụ tăng trưởng mạnh nhờ bancassurance. HSC dự báo chi phí dự phòng sẽ được kiểm soát sau khi tăng mạnh trong Q1/2021.

Theo đó, HSC dự báo LNTT Q2/2021 có thể tăng 60-80% so với cùng kỳ; cao hơn mức tăng trưởng bình quân của ngành.

Bảng 9: KQKD Q1/2021 và đua ra dự báo lần đầu cho Q2/2021, ACB Cổ phiếu ACB

Định giá & khuyến nghị HSC duy trì khuyến nghị

Mua vào nhưng nâng 19,5% giá mục tiêu lên 42.800đ (tiềm năng tăng giá: 20%). Điều này chủ yếu nhờ chúng tôi nâng dự báo lợi nhuận, chuyển thời gian định giá sang giữa năm 2022 và giảm mức chiết khấu áp dụng cho giá trị nội tại dựa trên phương pháp thu nhập thặng dư. Chúng tôi ưa thích ACB nhờ chất lượng tài sản thuộc top đầu, nền vốn vững chắc, tỷ suất sinh lời ổn định và lợi nhuận tăng trưởng tốt trong dài hạn. Mặc dù thiếu động lực đối với giá cổ phiếu trong ngắn hạn, HSC tin rằng giá cổ phiếu sẽ mang lại mức lợi nhuận bền vững trong dài hạn. Vì những lý do này, chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào.

Nâng 19,5% giá mục tiêu

HSC nâng 19,5% giá mục tiêu lên 42.800đ; tương đương tiềm năng tăng giá 20% từ thị giá hiện tại dựa trên những thay đổi chủ chốt dưới đây trong giả định của chúng tôi:

  • Lần lượt nâng 9,3%; 7,5% và 11,9% dự báo lợi nhuận thuần năm 2021, 2022 và 2023
  • Chuyển thời gian định giá sang giữa năm 2022;
  • Giảm mức chiết khấu đối với giá trị nội tại là 47.600đ xuống 10% (từ 20% trước đây); phản ánh ảnh hưởng lớn hơn của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán và ảnh hưởng ít đi của việc cổ phiếu đã kín room vì hiện ACB đã được thêm vào giỏ chỉ số ETF VNDiamond.

Kết quả định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư được trình bày trong Bảng 10 dưới đây:

Bảng 10: Định giá thu nhập thặng dư, ACB Cổ phiếu ACB

Triển vọng dài hạn bền vững; duy trì khuyến nghị Mua vào

Hiện Cổ phiếu ACB có P/B dự phóng 1 năm tính đến giữa năm 2022 là 1,54 lần; sát với mức bình quân nhóm NHTM tư nhân. Kể từ đầu năm nay, giá cổ phiếu ACB tăng kém hơn VPB và TCB trong khi mức thặng dư định giá giữa ACB và các NHTM tư nhân khác cũng đã thu hẹp. Theo chúng tôi, điều này có thể nói là do hiện không có nhiều động lực ngắn hạn cho giá cổ phiếu ACB.

Hiện P/B dự phóng đang cao hơn khoảng 0,7 độ lệch chuẩn bình quân P/B dự phóng 1 năm trong quá khứ (tình từ đầu năm 2017) là 1,33 lần; thấp hơn nhiều mức đỉnh khi P/B dự phóng cao hơn 3,5 độ lệch chuẩn so với bình quân P/B dự phóng quá khứ vào năm 2018.

Nhìn chung, ban lãnh đạo ACB đã giữ các hệ số an toàn tài chính ở mức tốt. Mặc dù thiếu động lực ngắn hạn, HSC tiếp tục ưa thích ACB nhờ chất lượng tài sản thuộc top đầu và nền vốn vững chắc, tạo điều kiện để lợi nhuận tăng trưởng bền vững trong dài hạn.

Hiện HSC dự báo lợi nhuận thuần giai đoạn 2020-2023 tăng trưởng với tốc độ CAGR là 23,5% và ROE bình quân là 23%. Vì tất cả những lý do này, chúng tôi duy trì khuyến nghị Mua vào đối với cổ phiếu ACB với giá mục tiêu mới là 42.800đ; tương đương P/B dự phóng năm 2021 là 2 lần và P/B dự phóng đến giữa năm 2022 là 1,8 lần.

Bảng 11: So sánh ACB với các ngân hàng khác trong hệ thống Cổ phiếu ACB

Nguồn: HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý