Cập nhật MSN, KDC, BID, DQC

KQKD của MSN khả quan mặc dù mảng kinh doanh chính chậm lại

Nhận định ban đầu về KQKD 9T của MSN – KQKD khả quan nhờ đóng góp của mảng kinh doanh mới trong khi mảng hàng tiêu dùng gần như không tăng trưởng – KQKD 9T hợp nhất của MSN khả quan và sát dự báo của chúng tôi. Doanh thu thuần đạt 19.128 tỷ đồng (tăng 76,6% so với cùng kỳ) nhờ đóng góp 8.557 tỷ đồng từ Masan Nutri Science (mảng thức ăn chăn nuôi, là mảng kinh doanh mới) trong khi mảng thực phẩm & đồ uống (Masan Consumer và Masan Brewery) chỉ đóng góp 8.998 tỷ đồng (tăng 1,1% so với cùng kỳ). Doanh thu của Masan Resources giảm 13,9% so với cùng kỳ còn 1.573 tỷ đồng do giá tungsten giảm. MSN đã hoàn thành 86,9% kế hoạch doanh thu cả năm là 22.000 tỷ đồng.

Nutri Science và Masan resources đã giúp lợi nhuận tăng nhưng nói chung vẫn thấp hơn kế hoạch – LNST pro-forma tăng mạnh 57,4% so với cùng kỳ lên 1.597 tỷ đồng và LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ tăng 96,7% so với cùng kỳ lên 774 tỷ đồng. Lợi nhuận tăng nhờ nhân tố mới là Masan Nutri Science (đóng góp 592 tỷ đồng LNST). Mảng hàng tiêu dùng vẫn đóng góp nhiều nhất vào LNST, đóng góp 1.757 tỷ đồng, giảm 15% so với cùng kỳ do doanh thu không tăng; lợi nhuận tài chính thuần giảm 50,7% trong khi tỷ suất EBIT tăng. Lợi nhuận từ Masan Resources tốt hơn dự kiến với LNST đạt 72 tỷ đồng (cùng kỳ năm ngoái lỗ 312 tỷ đồng). Như vậy MSN mới chỉ hoàn thành 44,4% kế hoạch lợi nhuận cả năm là 3.600 tỷ đồng.

Lợi nhuận hợp nhất 9T của KDC giảm so với cùng kỳ nhưng khả quan hơn kỳ vọng của chúng tôi

KDC (Nắm giữ) – Doanh thu thuần 9T giảm 26,6% so với cùng kỳ còn 2.692 tỷ đồng do không còn doanh thu từ mảng bánh kẹo trong Q3. Kể từ đầu Q3 sở hữu của KDC tại BKD chỉ còn 20% và theo đó BKD chỉ còn là công ty liên kết của KDC. Vì vậy, trong Q3 doanh thu thuần giảm 72,3% so với cùng kỳ xuống còn 518 tỷ đồng. Thật ra kết quả đạt được là cao hơn kỳ vọng của chúng tôi. Hiện KDC có 3 mảng kinh doanh gồm mảng sản phẩm sữa (kem và sữa chua), mỳ ăn liền và dầu ăn. Cơ cấu doanh thu chưa được công bố nhưng theo công ty, kem và dầu ăn đạt kết quả khá tốt trong khi mảng mỳ ăn liền hơi chậm.

Lợi nhuận đạt tốt nhờ lãi từ bán cổ phần BKD trong khi tỷ suất LNST từ hoạt động kinh doanh chính thấp – LNST 9T đạt 5.142 tỷ đồng, tăng 103,4% so với cùng kỳ; chủ yếu nhờ khoản lãi 5.040 tỷ đồng từ bán cổ phần BKD. Riêng trong Q3, LNST đạt 80 tỷ đồng, giảm 77,6% so với cùng kỳ do chỉ có 20% LNST của BKD (65 tỷ đồng) được ghi nhận vào lợi nhuận của KDC. Loại trừ khoản lợi nhuận từ công ty liên kết này, LNST từ các mảng khác chỉ là 15,3 tỷ đồng. Nghĩa là tỷ suất LNST chỉ là 3%. Điều này là có thể hiểu được do công ty đang chi nhiều chi phí bán hàng & quản lý để quảng bá cho sản phẩm dầu ăn và mỳ ăn liền mới còn đang trong giai đoạn đầu phát triển. Chúng tôi thấy tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý trong doanh thu trong Q3 đạt mức cao nhất từ trước đến nay là 46,6% do doanh thu thấp. Cho dù vậy, LNTT 9T vẫn đạt 6.600 tỷ đồng, vượt 1,5% kế hoạch cả năm là 6.500 tỷ đồng.

KQKD của BID tăng nhờ tăng trưởng cho vay

BID (HoSE – Nắm giữ) công bố KQKD hợp nhất 9 tháng đầu năm với LNTT tăng mạnh so với cùng kỳ. Hệ số NIM cải thiện nhẹ mặc dù chi phí hoạt động tăng đáng kể. Chi phí dự phòng gần như không đổi do có vẻ như dự phòng đối với trái phiếu VAMC năm nay vẫn chưa được hạch toán.

BID công bố KQKD hợp nhất với cho vay khách hàng và huy động đều tăng trưởng mạnh – Cho vay khách hàng và huy động của ngân hàng tăng khoảng 23% so với cùng kỳ năm ngoái, lần lượt đạt 550,30 nghìn tỷ đồng và 543,11 nghìn tỷ đồng. Đây là báo cáo sau sát nhập và có nghĩa là khoảng 7% tăng trưởng của cho vay và huy động đến từ MHB kể từ tháng 5/2015. Do vậy, không tính đến phần sáp nhập từ MHB, chúng tôi ước tính tốc độ tăng trưởng của BID trước sáp nhập là khoảng 16% đối với cho vay khách hàng và huy động. Hệ số LDR thuần vẫn rất cao, ở mức 101%.

Theo đó, thu nhập lãi thuần tăng 14,92% so với cùng kỳ – Hệ số NIM tăng 0,06% từ 2,89% năm 2014 lên 2,95% cuối tháng 9 năm nay với lợi suất gộp đối với tài sản sinh lãi (tăng 23,6% so với cùng kỳ đạt 727,29 nghìn tỷ đồng) giảm 0,26% và tổng chi phí huy động giảm 0,58% (tăng 20,77% đạt 727,40 nghìn tỷ đồng). Cùng với tăng trưởng tín dụng, thu nhập lãi thuần tăng 14,92% so với cùng kỳ năm ngoái.

Với tăng trưởng tốt của tổng thu nhập ngoài lãi, chủ yếu nhờ lãi thuần hoạt động dịch vụ và thu nhập khác tăng, BID ghi nhận tổng thu nhập hoạt động tăng 18,17% so với cùng kỳ đạt 3.262 tỷ đồng.

Chi phí hoạt động tăng mạnh đã ảnh hưởng đến thu nhập hoạt động – Chi phí hoạt động tăng mạnh 29,40% so với cùng kỳ là 7.486 tỷ đồng, do (1) sáp nhập với MHB và (2) một số thay đổi trong tiêu chuẩn kể toán từ Thông tư 49 trong đó một số chi phí dự phòng được phân loại lại và được hạch toán là chi phí hoạt động. Do đó, lợi nhuận hoạt động trước trích lập dự phòng báo cáo tăng 10,60% so với cùng kỳ, đạt 9.494 tỷ đồng.

Chi phí dự phòng giảm 4,3% so với cùng kỳ là 3.960 tỷ đồng. HSC giả định ở đây là chi phí dự phòng đối với toàn bộ trái phiếu VAMC được hoán đổi trong năm 2015 đã không được hạch toán dồn tích. Cũng lưu ý rằng chúng tôi dự đoán tổng giá trị trái phiếu VAMC mà BID đã hoán đổi trong năm 2015 là 11.000 tỷ đồng, cao hơn nhiều so với mục tiêu ban đầu của Ngân hàng là 8.000 tỷ đồng.

Do đó, LNTT theo báo cáo là 5.535 tỷ đồng (tăng 24,49% so với cùng kỳ), nhìn chung sát với kế hoạch của Ngân hàng với LNTT đạt 7.500 tỷ đồng cho cả năm (đã hoàn thành 73,8% kế hoạch cả năm) và cũng sát với dự báo của HSC là 7.515 tỷ đồng lợi nhuận cả năm (đã đạt 73,65% dự báo cả năm).

Tỷ lệ NPL tăng 2,17% từ mức 2,03% năm 2014 – Mặc dù cho vay khách hàng tăng đáng kể, tỷ lệ nợ xấu vẫn tăng lên 2,17% với dư nợ xấu thực tế tăng 31,67% so với đầu năm lên 11.925 tỷ đồng. Trong 9 tháng đầu năm, có sự tăng mạnh trong các khoản nợ Nhóm 5 của BID, tăng 72,37% so với cùng kỳ năm ngoái, là 5.631 tỷ đồng.

KQKD của DQC kém khả quan

GHI NHẬN CHÍNH – Việc doanh thu xuất khẩu giảm đáng kể đã khiến doanh thu chung giảm mạnh. Doanh thu xuất khẩu phụ thuộc từng đợt hàng nên không ổn định và có thể tăng mạnh trở lại vào Q4 nếu quá trình đàm phán hiện nay diễn ra suôn sẻ. Doanh thu trong nước tăng trưởng ổn định với đèn LED đóng góp tỷ trọng lớn hơn. Tuy nhiên giá bán bình quân giảm do cạnh tranh gay gắt. Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng nhờ nhân tố không thường xuyên và sẽ nhân tố này sẽ không còn theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp cũng chịu áp lực giảm. Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh nhờ chi phí lãi vay giảm mạnh. Trong khi đó chi phí bán hàng & quản lý tăng. LNST giảm nhưng mức độ giảm thấp hơn doanh thu.

HÀNH ĐỘNG – Giá cổ phiếu đã tăng tốt nhờ câu chuyện chuyển hướng sang sản phẩm đèn LED. Định giá hiện đã cao với triển vọng tăng trưởng trong trung hạn chỉ ở mức trung bình. Doanh thu Q4 có thể tăng mạnh trở lại giúp hỗ trợ giá cổ phiếu. Ngoài ra hiện chúng tôi thấy không có những động lực khác giúp giá cổ phiếu tăng.

DQC đã công bố KQKD 9T kém khả quan với doanh thu thuần giảm 37,3% và LNTT giảm 24,9% – Thấp hơn kỳ vọng – Vào thứ 6 tuần trước, DQC (HSX) đã công bố KQKD 9T với doanh thu thuần đạt 619,045 tỷ đồng (giảm 37,3% so với cùng kỳ và hoàn thành 49,1% kế hoạch cả năm) và LNTT đạt 172,9 tỷ đồng (giảm 24,9% so với cùng kỳ và hoàn thành 86,5% kế hoạch cả năm). Doanh thu giảm mạnh chủ yếu do doanh thu xuất khẩu giảm đáng kể. Trong khi đó tác động từ việc tỷ suất lợi nhuận gộp giảm nhẹ cộng với tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý trên doanh thu tăng đã phần nào được bù đắp nhờ lợi nhuận tài chính thuần tăng. Cho dù vậy, LNTT vẫn giảm 24,9% so với cùng kỳ và LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ giảm 25,5% so với cùng kỳ.

Doanh thu thuần giảm mạnh do doanh thu xuất khẩu giảm đáng kể trong khi doanh thu nội địa vẫn tăng 20,1% so với cùng kỳ – Doanh thu xuất khẩu gần như không đáng kể (10 tỷ đồng ) nếu so với mức 480 tỷ đồng 9T đầu năm ngoái do công ty vẫn đang đàm phán hợp đồng với khách hàng trước khi xuất hàng trở lại; và kỳ vọng sẽ ghi nhận doanh thu trong Q4. Một lý do là công ty tái cơ cấu danh mục sản phẩm xuất khẩu trong đó chuyển sang xuất nhiều sản phẩm đèn LED hơn. DQC đã gửi sản phẩm mẫu (sản phẩm đèn LED) và hiện đang chờ phản hồi từ khách hàng. Giả định mọi việc diễn ra suôn sẻ, thì có khả năng giá trị xuất khẩu năm nay ước tính sẽ vào khoảng 10 triệu USD; tương đương 220 tỷ đồng.

Trong khi đó doanh thu nội địa tăng trưởng tốt ở mức 20,1% so với cùng kỳ nhờ đóng góp cao hơn từ các sản phẩm đèn LED (hiện đóng góp khoảng 10% doanh thu thuần trong khi cùng kỳ là không đáng kể). Chúng tôi thấy doanh thu qua kênh phân phối truyền thống tăng trưởng 20% so với cùng kỳ và đóng góp 85-90% tổng doanh thu nội địa. Ngoài ra, doanh thu qua kênh phân phối hiện đại, dự án xây dựng và doanh thu bán hàng trực tuyến lần lượt tăng 54%, 65% và 200%.

Giá bán bình quân giảm do mức độ cạnh tranh tăng – Theo công ty, do mức độ cạnh tranh tăng, giá bán bình quân giảm trong kỳ đặc biệt đối với các mẫu hàng cũ của cả sản phẩm đèn LED và đèn compact. Ngoài ra, trong 9T đầu năm ngoái, công ty đã ghi nhận tới khoảng 480 tỷ đồng doanh thu xuất khẩu, trong đó gần 380-400 tỷ đồng là từ thanh lý hàng cũ tồn kho có điện thế 115V. Tóm lại, giá vốn hàng bán giảm sát với mức giảm của doanh thu, giảm 37% so với cùng kỳ xuống còn 400,1 tỷ đồng; lợi nhuận gộp đạt 218,9 tỷ đồng (giảm 37,9% so với cùng kỳ).

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm – Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm còn 35,4% trong kỳ từ 35,7% so với cùng kỳ năm ngoái nhờ hoàn nhập dự phòng nguyên liệu. Trong 6T đầu năm, DQC đã hoàn nhập dự phòng nguyên liệu đầu vào tổng cộng 12,5 tỷ đồng và nhờ đó, tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 37,5%. Tuy nhiên tỷ suất lợi nhuận gộp 9T thấp hơn, là 35,4%. Nếu không tính khoản hoàn nhập dự phòng nói trên, thì tỷ suất lợi nhuận gộp 9T là 33,3%; (cùng kỳ năm ngoái là 35,7%).

Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh 43,9% so với cùng kỳ – Và đạt 78,2 tỷ đồng nhờ chi phí tài chính giảm 69,1% trong khi doanh thu HĐ tài chính gần như giữ nguyên so với cùng kỳ. Doanh thu HĐ tài chính gần như giữ nguyên so với cùng kỳ tại 88,5 tỷ đồng; trong đó tiền lãi nhận được tăng gấp đôi đã bù đắp cho lãi từ thanh lý đầu tư giảm 60% và lãi tỷ giá giảm 16%. Trong khi đó chi phí tài chính giảm mạnh 69,1% so với cùng kỳ xuống còn 10,2 tỷ đồng; trong đó chi phí lãi vay chỉ có 3,3 tỷ đồng (cùng kỳ là 15,3 tỷ đồng) do công ty giảm vay nợ. Tại thời điểm cuối tháng 9, tổng vay nợ giảm mạnh xuống còn 101,3 tỷ đồng (tại thời điểm đầu năm là 310,6 tỷ đồng). Trong đó phần lớn là nợ ngắn hạn để phục vụ nhu cầu vốn lưu động. Công ty cũng đã trả toàn bộ các khoản vay bằng đồng USD trong Q2 nên tránh được tác động tăng tỷ giá. Nhờ vậy lỗ tỷ giá giảm mạnh xuống còn 7,6 tỷ đồng trong 9T đầu năm nay (cùng kỳ là 18,1 tỷ đồng). Ngoài ra, công ty còn hoàn nhập tổng cộng 1,7 tỷ đồng đầu tư tài chính; đã được ghi nhận vào 6T đầu năm nay.

Chi phí bán hàng & quản lý giảm 27,3% so với cùng kỳ xuống còn 130 tỷ đồng – Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý trên doanh thu thuần tăng từ 18,1% cùng kỳ lên 21% trong 9T đầu năm – chi phí bán hàng & quản lý giảm 27,3% so với cùng kỳ xuống còn 130 tỷ đồng (cùng kỳ là 178,8 tỷ đồng) do doanh thu xuất khẩu giảm mạnh mặc dù tại thị trường trong nước, công ty vẫn tiếp tục mở rộng mạng lưới kênh phân phối hiện đại và phân phối qua dự án xây dựng.

LNTT giảm 24,9% còn LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ giảm 25,5% – Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh đã giúp giảm tác động từ việc giảm mạnh của doanh thu, tỷ suất lợi nhuận gộp giảm cũng như tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý trên doanh thu tăng. Công ty đạt LNTT là 172,9 tỷ đồng (giảm 24,9% so với cùng kỳ) và LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ là 130,7 tỷ đồng (giảm 25,5% so với cùng kỳ). Tỷ suất lợi nhuận gộp là 21,1% (cùng kỳ là 17,8%).

Triển vọng Q4 khả quan hơn với kỳ vọng xuất khẩu hồi phục – DQC kỳ vọng giá trị xuất khẩu sẽ đạt 220 tỷ đồng trong Q4, theo đó giúp cải thiện doanh thu. Cho cả năm, công ty kỳ vọng sản phẩm đèn LED sẽ đóng góp 15-20% doanh thu (9T đầu năm là 10%) phần nào nhờ công ty đưa sản phẩm mới ra thị trường (mỗi năm DQC đầu tư cho hoạt động nghiên cứu phát triển bằng 3-5% doanh thu).

Việc thu hồi các khoản phải thu quá hạn đúng tiến độ – Sau 5 năm thu hồi, số dư các khoản phải thu quá hạn hiện ước tính là 13,5 triệu USD (tương đương khoảng 300 tỷ đồng). Trong 9T đầu năm nay, HSC ước tính công ty thu hồi được khoảng 6 triệu USD, tương đương 120 tỷ đồng. Cho cả năm 2015, công ty dự kiến sẽ nhận được tổng cộng 10 triệu USD (tương đương 210 tỷ đồng) theo như cam kết.

Tóm lược về các khoản phải thu quá hạn trên như sau, công ty Comsumimport tại Cuba nợ DQC tổng cộng 56,4 triệu USD, phát sinh từ việc mua đèn compact theo chương trình hợp tác liên chính phủ giữa Việt Nam và Cuba vào 2007. Phía Cuba đã đồng ý trả khoản nợ 56,4 triệu USD trong 6 năm bắt đầu từ tháng 1/2011. DQC được Chính phủ Việt Nam cho phép không trích lập dự phòng cho khoản phải thu quá hạn này cho đến 2016. Phía Cuba đã cam kết thanh toán cho DQC cả gốc và lãi hàng tháng cho đến 2016.

Cho 2015, HSC dự báo doanh thu thuần giảm 18,3% và LNTT giảm 15,3% – HSC dự báo công ty sẽ đạt doanh thu thuần 998,9 tỷ đồng (giảm 18,3%) và sẽ không hoàn thành kế hoạch cả năm là 1.260 tỷ đồng đặt ra cho năm nay.

(1) Chúng tôi giả định doanh thu Q4 đạt 380 tỷ đồng (tăng 61% so với cùng kỳ) nhờ đóng góp cao từ xuất khẩu;

(2) Chúng tôi dự báo doanh thu nội địa cả năm 2015 đạt 815 tỷ đồng (tăng trưởng 20%) và doanh thu xuất khẩu đạt 157 tỷ đồng (giảm 70%);

(3) HSC dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp giảm xuống 33% từ 34,8% năm ngoái do hàng tồn kho chi phí thấp & tỷ suất lợi nhuận cao đóng góp vào doanh thu xuất khẩu năm ngoái không còn nữa;

(4) HSC cũng dự báo lợi nhuận tài chính thuần đạt 108 tỷ đồng (tăng 33,5%) nhờ chi phí lãi vay giảm 75% và lỗ tỷ giá giảm 40%;

(5) Chi phí bán hàng & quản lý dự báo là 183,7 tỷ đồng (giảm 8,6%) và bằng 18,4% doanh thu thuần (năm 2014 là 16,4%);

(6) Cuối cùng, HSC dự báo công ty sẽ đạt LNTT là 260,1 tỷ đồng (giảm 15,3%) và LNST thuộc về cổ đông công ty mẹ là 196 tỷ đồng (giảm 17,1%).

Giả định số lượng cổ phiếu lưu hành không thay đổi, EPS dự phóng 2015 khoảng 5.609đ và P/E dự phóng là 11,9 lần.

Giá cổ phiếu DQC hôm nay giảm sàn sau khi công ty công bố KQKD; tuy nhiên vẫn cao hơn 59,9% so với đầu năm. Tăng trưởng trên thị trường nội địa đạt được nhờ công ty đổi mới sản phẩm và nhu cầu đối với sản phẩm đèn LED mới làm phát sinh nhu cầu thay thế sản phẩm trên thị trường nội địa. Định giá không còn rẻ với P/E dự phóng là 11,9 lần và giá cũng đã chạm đỉnh. Câu chuyện doanh thu xuất khẩu (trong Q4) có thể là động lực ngắn hạn cho giá cổ phiếu; còn triển vọng tăng trưởng năm sau chỉ ở mức trung bình vì tỷ suất lợi nhuận có thể giảm. Giá đã phản ánh hết giá trị ở mặt bằng hiện tại.

Nguồn: HSC