Nhận định ĐHCĐTN – VGC đặt kế hoạch khiêm tốn cho năm 2018. Triển vọng tích cực. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. VGC (Khả quan) đã tổ chức ĐHCĐTN vào ngày 29/6. Cổ đông đã tham dự đông đủ và thông qua toàn bộ các tờ trình.
Đồ thị cổ phiếu VGC phiên giao dịch ngày 02/07/2018. Nguồn: AmiBroker
Công ty đặt kế hoạch kinh doanh năm 2018 thận trọng với LNTT tăng trưởng 4% – Cho năm 2018, VGC đặt kế hoạch doanh thu là 9.100 tỷ đồng (giảm 1%), giảm một chút so với mức thực hiện trong năm 2017. Trong khi đó công ty đặt kế hoạch LNTT là 950 tỷ đồng (tăng trưởng 4%). Kế hoạch trên có vẻ là sự thận trọng thường thấy ở các DNNN niêm yết gần đây (các doanh nghiệp này thường đặt kế hoạch kinh doanh thấp để có thể đạt được).
Quá trình thoái vốn giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước từ 54% xuống còn 36% đang diễn ra thông qua phương thức khớp lệnh với giá thoái là 26.100đ – Công ty gần đây đã thông báo kế hoạch thoái vốn nhà nước, giảm tỷ lệ sở hữu từ 54% về 36%, tương đương thoái 80,57 triệu cổ phiếu. Giá bán tối thiểu là 26.100đ và sẽ được thực hiện thông qua phương thức khớp lệnh.
Thị trường đang tỏ ra lo ngại vì một số lượng lớn cổ phiếu được bán ra theo phương thức khớp lệnh có thể mang theo rủi ro thanh khoản dẫn đến không thoái hết. Tuy nhiên đại diện Bộ Xây dựng gần đây đã giải thích là nhờ cổ phiếu VGC có thanh khoản cao nên Bộ đã lựa chọn phương thức khớp lệnh để thoái vốn với kỳ vọng tối đa hóa giá trị bán ra. Số cổ phiếu không bán hết sẽ để lại cho lần thoái vốn kế tiếp, trong đó Bộ Xây dựng dự kiến giảm tỷ lệ sở hữu xuốn còn 0% vào năm 2019. Vào ngày 28/6, công ty đã bắt đầu quá trình bán cổ phiếu qua phương thức khớp lệnh. Cho đến nay, do giá cổ phiếu đã rơi khá sâu xuống dưới ngưỡng 26.100đ nên công tác thoái vốn chưa thực hiện được.
Dự kiến chuyển sàn sang Hose vào Q4/2018. Công ty đang hoàn thiện thủ tục chuyển từ HNX sang Hose, dự kiến thực hiện xong trong Q4/2018.
Cổ tức dự kiến cho năm 2018 là 9,5% – Cổ đông đã thông qua mức cổ tức tiền mặt năm 2017 là 9,5% mệnh giá và công ty dự kiến cũng sẽ trả mức cổ tức tương tự cho năm 2018.
HSC dự báo LNTT năm 2018 tăng trưởng 9,5% – Chúng tôi dự báo doanh thu năm 2018 đạt 9.321 tỷ đồng (tăng trưởng 1,4%) và LNTT đạt 1.000 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 9,5%). Dự báo của chúng tôi dựa trên giả định sau:
• Chúng tôi kỳ vọng doanh thu BĐS đạt 523 tỷ đồng (giảm 39,4%) nhờ đóng góp đáng kể từ các dự án BĐS sau:
– Dự án Hoàng Hoa Thám Giai đoạn 3 – 146 tỷ đồng. Dự án này nằm tại vị trí đắc địa thuộc quận Ba Đình, Hà Nội với tổng diện tích 2,8 ha. Sau khi hoàn thành 2 giai đoạn đầu của dự án; giai đoạn 3 đã được triển khai và mở bán gồm 33 căn biệt thự với diện tích từ 86-230 m2/căn. Chúng tôi ước tính VGC sẽ bán 9 căn biệt thự với giá trị 146 tỷ đồng.
– Sản phẩm thấp tầng dự án khu đô thị Đặng Xá – 143 tỷ đồng. Sản phẩm biệt thự Hoa Viên thuộc dự án nhà Đặng Xá với tổng diện tích 69,6ha, chia làm 2 giai đoạn trong đó Đặng Xá I là 30,6ha và Đặng Xá II là 39ha. Đặng Xá I đã hoàn thiện, giai đoạn 2 cũng đã được triển khai gồm 230 căn biệt thự. Chúng tôi ước tính VGC có thể bán được 33 căn biệt thự trong năm nay với tổng giá trị 143 tỷ đồng.
– Dự án Xuân Phương – 142 tỷ đồng. Dự án Xuân Phương nằm tại quận Nam Từ Liêm, Hà Nội với diện tích 14,6ha. Dự án tập trung vào phân khúc thấp tầng với diện tích mỗi căn từ 90-150m2. Chúng tôi ước tính VGC sẽ bán được 20 căn biệt thự trong năm nay với tổng giá trị là 142 tỷ đồng.
• Doanh thu cho thuê đất KCN dự kiến tăng trưởng 30,1% lên 1.297 tỷ đồng. Chủ yếu hạch toán từ:
– KCN Yên Phong và KCN Yên Phong mở rộng – cho thuê 30,6 ha
– KCN Đồng Văn 4 – cho thuê 20,5 ha
– KCN Phú Hà – cho thuê 18 ha
– KCN Đông Mai – cho thuê 14,5 ha
– Yên Mỹ – cho thuê 10 ha.
Chúng tôi giả định 111 ha đất sẽ được cho thuê với giá trung bình vào khoảng 51 USD/m2. Những KCN này đang chủ yếu thu hút được sự quan tâm của các doanh nghiệp FDI trong lĩnh vực điện tử, chẳng hạn như Samsung, LG, Rinnai và một số doanh nghiệp vệ tinh.
• Chúng tôi giả định doanh thu từ kính xây dựng tăng trưởng nhẹ 5,9% lên 1.389 tỷ đồng trước khả năng cạnh tranh gay gắt hơn trên thị trường. Tại thời điểm cuối năm ngoái, nhà máy thứ 2 của INDEVCO Group tại Ninh Bình với công suất thiết kế 600 tấn/ngày đã đi vào hoạt động. Theo đó sẽ nâng đáng kể nguồn cung kính xây dựng trên thị trường nội địa. Ngoài ra sản phẩm kính nhập khẩu từ Malaysia (thuế nhập khẩu 0%) đã tăng mạnh về sản lượng khiến cho giá giảm. Tuy nhiên, công ty dự kiến chuyển sang sản xuất sản phẩm cao cấp với giá trị gia tăng cao hơn chẳng hạn như kính siêu trắng và kính Low-E, từ đó phần nào giảm bớt tác động cạnh tranh. Tuy nhiên, chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ giảm xuống còn khoảng 28,8% từ mức 31,5% trong năm 2017.
• Doanh thu thiết bị vệ sinh đạt 1.184 tỷ đồng (tăng trưởng 17,4%). Nhà máy Mỹ Xuân sẽ hoàn thiện và sẵn sàng hoạt động từ Q3/2018, tuy nhiên chúng tôi dự báo nhà máy này sẽ bắt đầu đóng góp doanh thu đáng kể từ năm 2019 trở đi. Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng này vẫn ở mức cao, là 31% – 32% trong thời gian tới.
• Doanh thu từ gạch ốp lát Granite & Ceramic tăng trưởng 2,1% đạt 2.090 tỷ đồng trong năm nay. Mảng này cũng đang gặp phải cạnh tranh gay gắt từ cả các nhà sản xuất trong nước cũng như hàng Trung Quốc giá rẻ. Thị trường nội địa hiện đang dư cung và toàn ngành dự báo sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm trong giai đoạn 2017-2020 chỉ là 2,3%. Chúng tôi cho rằng tăng trưởng của mảng này trong tương lai sẽ phụ thuộc phần lớn vào tốc độ cải tiến sản phẩm. Tỷ suất lợi nhuận gộp dự báo giảm xuống 22% trong năm 2018 từ 23,6% trong năm 2017.
• Chúng tôi dự báo doanh thu từ gạch xây dựng sẽ giảm 9,2% xuống 2.054 tỷ đồng do sản xuất gạch xây dựng thông thường giảm mạnh đến từ việc công ty đang chuyển dần sang sản xuất gạch cotto và các sản phẩm chất lượng cao khác với tỷ suất lợi nhuận cao hơn. Tuy nhiên, dù doanh thu giảm, tỷ suất lợi nhuận vẫn tăng, đạt khoảng 22,8% so với 18,4% trong năm ngoái.
• Dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ đạt 25,7% trong năm 2018 (năm 2017 là 23,3%) nhờ cơ cấu danh mục sản phẩm tốt hơn.
• Chi phí lãi vay dự báo tăng 44,9% và tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 12,5%.
Theo đó chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 662 tỷ đồng (tăng trưởng 10,4%). EPS dự phóng 2018 là 1.478đ/cp (tăng 11%) và PE dự phóng là 14,5 lần.
Mảng thiết bị vệ sinh dự báo sẽ tăng trưởng nhanh trong tương lai. Nhà máy thiết bị vệ sinh Mỹ Xuân có công suất thiết kế là 750.000 đơn vị mỗi năm (tăng 43%) và sẽ đi vào hoạt động từ Q3/2018. Sản phẩm của nhà máy này, theo Ban giám đốc công ty cho biết, có chất lượng khá cao so với sản phẩm của các nhà sản xuất trong nước khác và do đó công ty tỏ ra khá tự tin về nhu cầu đối với sản phẩm của công ty. VGC cũng có kế hoạch hợp tác với ROCA Group, một trong những nhà sản xuất thiết bị vệ sinh và phòng tắm hàng đầu thế với hơn 10 năm kinh nghiệm và hiện diện ở 170 quốc gia trên thế giới để cải thiện quy trình sản xuất và định vị thương hiệu.
Chúng tôi cho rằng chiến lược tập trung vào sản phẩm chất lượng cao và hợp tác với một thương hiệu nổi tiếng thế giới là hợp lý. Thiết bị vệ sinh sẽ là động lực tăng trưởng quan trọng của VGC trong trung hạn. Trong tương lai, công ty dự kiến sẽ xây dựng thêm một cơ sở sản xuất khác với công suất khoảng 1 triệu đơn vị tại KCN Phú Hà.
Tiếp tục tiến hành tái cấu trúc với nỗ lực thoái các khoản đầu tư không cho lợi nhuận tốt – Công ty dự kiến sẽ thoái 100% vốn tại một số công ty con và công ty liên kết, chủ yếu là ở mảng sản xuất gạch xây dựng đang hoạt động kém hiệu quả. Cụ thể;
• Viglacera Ba Hien (52,64% – Sản xuất và phân phối gạch xây dựng)
• Viglacera Từ Liêm (55,92% – Sản xuất và phân phối gạch xây dựng)
• Vinafacade (53,3% – Hệ mặt dựng)
• Viglacera Từ Sơn (24,95% – Sản xuất và phân phối gạch xây dựng)
• Viglacera Hạ Long 1 (26% – Sản xuất và phân phối gạch xây dựng)
• Khác
Dự kiến đầu tư vào Cuba – Công ty hiện có kế hoạch đầu tư vào một số dự án tại Cuba, gồm:
• Cải tiến cơ sở sản xuất thiết bị vệ sinh San Jose và nhà máy gạch ceramic Santa Cruz. Dự án này có tổng vốn đầu tư là 20 triệu USD, và VGC sẽ thành lập một liên doanh với Geicon Construction Group của Cube. Công suất của hai cơ sở sản xuất này ước tính là 150.000 đơn vị thiết bị vệ sinh và 3 m2 gạch ceramic.
• Dự án tại KCN ViMariel
• Xây dựng khách sạn, biệt thự và sân golf cho bán tại Cuba.
Tuy nhiên, chúng tôi lưu ý một số rủi ro liên quan đến các đầu tư này:
(1) Đặc trưng của nền kinh tế tập trung tại Cuba. Hiện tại, nhà nước Cuba áp dụng giá bán toàn quốc do đó hạn chế khả năng đẩy mạnh tiêu thụ thông qua giá bán và khuyến mại của các công ty tư nhân. Việc không thể thực hiện các chương trình marketing hay định giá bán, khiến các công ty càng có ít các sự lựa chọn hơn để tạo ra sự khác biệt cho nhãn hiệu của mình.
(2) Đồng tiền thanh khoản kém cũng tăng lo ngại về cách thức thu hồi lợi nhuận (nếu có) về Việt Nam.
VGC là thương hiệu phổ biến về thiết bị xây dựng có chất lượng và giá bán trung bình ở thị trường Việt Nam – với những sản phẩm như kính xây dựng và hệ mặt dựng, thiết bị vệ sinh, gạch xây dựng và gạch ốt lát. Và thị phần của VGC ở từng mảng như sau;
• Kính xây dựng – 41%
• Thiết bị vệ sinh – 9%
• gạch ốp lát Granite & Ceramic – lần lượt là 11,2% và 3%.
• Gạch xây dựng – 45%.
Mô hình kinh doanh đang trong quá trình chuyển đổi do áp lực cạnh tranh đối với các sản phẩm truyền thống;
• VGC sẽ tập trung hơn vào kính xây dựng và thiết bị vệ sinh chất lượng cao cho tỷ suất lợi nhuận cao hơn.
• Tìm kiếm cơ hội ở những vật liệu xây dựng mới như tấm thạch cao, bê tông khí chưng áp (AAC) do các vật liệu truyền thống như gạch ốp lát và gạch xây dựng đều đang gặp phải cạnh tranh gay gắt và nhu cầu suy giảm. Do công nghệ xây dựng chuyển hướng sang các vật liệu ưu việt hơn như gạch granite và porcelain thay vì các loại gạch ốp lát truyền thống, hay AAC thay vì gạch nung thông thường.
• Công ty có kế hoạch xây dựng một cơ sở sản xuất tấm thạch cao tại phía Bắc với tổng công suất 25 triệu m2 mỗi năm và xem xét mở rộng mảng bê tông khí chưng áp thông qua M&A.
VGC đã dành quỹ đất lớn cho mở rộng KCN và phát triển sản phẩm nhà ở bình dân. Đến cuối Q1/2018, Công ty sở hữu tổng cộng 3.133 ha đất cho phát triển KCN, trong đó 48% đã có người thuê và khoảng 20 ha diện tích đất cho phát triển nhà ở bình dân. Theo đó, chúng tôi ước tính trong giai đoạn 2018 – 2020:
• Tổng doanh thu sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm là 10,6%, trong đó,
– Mảng vật liệu xây dựng sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm là 8,7%.
– Mảng BĐS (cho thuê đất KCN và phát triển nhà ở) sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm là 24,5%.
• LNST hợp nhất sẽ tăng trưởng với tốc độ trung bình gộp năm là 13,5%.
Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 25.900đ, tương đương P/E dự phóng là 17,5 lần. Kế hoạch giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước xuống 36% trong năm 2018 và thoái vốn hoàn toàn trong năm 2019 đồng thời là chuyển niêm yết từ HNX sang HOSE sẽ là những động lực hỗ trợ ngắn hạn cho cổ phiếu. Viglacera là một trong những doanh nghiệp đầu ngành vật liệu xây dựng với sản phẩm có mặt ở nhiều phân khúc trong ngành. Doanh thu từ mảng thiết bị vệ sinh dự báo sẽ tăng trưởng mạnh từ năm 2019 trở đi sau khi nhà máy Mỹ Xuân đi vào hoạt động. VGC đang mở rộng sang những vật liệu mới cho tỷ suất lợi nhuận cao hơn khi mà nhu cầu đối với các vật liệu truyền thông tăng chậm lại. Một điểm cộng khác là quỹ đất lớn cho phát triển nhà ở bình dân, nhà ở xã hội và KCN. Bên cạnh đó là tiềm năng từ quá trình tái cơ cấu các công ty hoạt động kém hiệu quả ở nhiều lĩnh vực khác nhau, đặc biệt là sau khi Nhà nước thoái vốn.
Nguồn: Research HSC
