TCM công bố KQKD 8 tháng tốt. Triển vọng tăng trưởng trung hạn tốt. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan – Công ty Cổ phần Dệt may – Đầu tư – Thương mại Thành Công (TCM – Khả quan) đã công bố KQKD 8 tháng đầu năm. Kết quả đạt được tiếp tục vượt kỳ vọng với doanh thu thuần giảm nhẹ 1% và LNST tăng 82%. Công ty vẫn trong quá trình tái cấu trúc để cải thiện lợi nhuận và bán một số mảnh đất. Giá cổ phiếu tăng mạnh hôm nay nhờ thông tin KQKD khả quan và khả năng nới room trong thời gian tới.
Đồ thị cổ phiếu TCM cập nhật ngày 13/09/2017. Nguồn: AmiBroker
Kết luận nhanh – Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 34.00đ/cp, tương đương P/E dự phóng là 9,19 lần. Trong năm nay, HSC dự báo LNST sẽ tăng trưởng 87% và giảm 11% trong năm sau đó không còn các khoản đóng góp bất thường. Chúng tôi nhận thấy một số yếu tố hỗ trợ giá cổ phiếu trong năm 2017, gồm (1) tái cơ cấu mảng sợi và tăng tỷ lệ sử dụng công suất tại nhà máy may Vĩnh Long sẽ giúp cải thiện tỷ suất lợi nhuận gộp; (2) một lô đất tại Long An đã được bán trong tháng 4 và dự kiến sẽ bán tiếp một lô đất khác trong thời gian tới, từ đó ghi nhận lợi nhuận không thường xuyên; (3) room cho khối ngoại dự kiến sẽ mở trở lại trong quý này (room đã đầy kể từ năm 2011). Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận sẽ tiếp tục được cải thiện nhờ quá trình tái cơ cấu cho kết quả khả quan. Cuối cùng, chúng tôi đặt triển vọng tăng trưởng doanh thu vừa phải đối với công ty mặc dù dự báo tỷ suất lợi nhuận tăng khá, là kết quả của quá trình tái cơ cấu và đẩy mạnh công suất hoạt động. TCM là cổ phiếu tốt nhất trong ngành dệt may niêm yết trong hiện tại.
KQKD 8 tháng khả quan và sát dự báo – Hôm nay TCM đã công bố KQKD 8 tháng đầu năm với doanh thu thuần đạt 2.084 tỷ đồng (giảm 1% so với cùng kỳ), lợi nhuận gộp đạt 350 tỷ đồng (tăng 25% so với cùng kỳ) và LNST đạt 149 tỷ đồng (tăng 82% so với cùng kỳ). Với kết quả này, TCM đã hoàn thành 64% kế hoạch doanh thu và 84% kế hoạch LNST cả năm. Cho năm 2017, TCM đạt kế hoạch doanh thu thuần là 3.243 tỷ đồng (tăng trưởng 6%) và LNST đạt 178 tỷ đồng (tăng trưởng 55%).
Công ty chưa công bố chi tiết cơ cấu doanh thu và lợi nhuận. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng KQKD tốt nhờ những yếu tố sau;
• Tái cơ cấu ngành sợi giúp cải thiện lợi nhuận – sau KQKD kém khả quan trong năm ngoái của mảng sợi với mức lỗ thuần là khoảng 16 tỷ đồng, vào tháng 12/2016, TCM đã đóng của một nhà máy sợi polyester có công suất 6.500 tấn/năm. Trước đó vào Q3, công ty cũng đã đóng của một nhà máy sợi khác với công suất 6.000 tấn/năm để chuẩn bị bán lại nhà máy này. Do vậy, tổng công suất sợi của TCM giảm 60% xuống chỉ 8.500 tấn/năm. Nhờ vậy tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện khi giảm quy mô của mảng kinh doanh thua lỗ. Mặc dù doanh thu do đó cũng bị ảnh hưởng.
• Tăng tỷ lệ sử dụng công suất tại nhà máy may chủ chốt – Nhờ tỷ lệ sử dụng công suất tại nhà máy may Vĩnh Long tăng thêm 15%, chúng tôi dự báo mức lỗ của nhà máy này sẽ giảm xuống. Chúng tôi lưu ý là trong năm 2016, nhà máy may Vĩnh Long đã ghi nhận lỗ thuần 62 tỷ đồng. Tổng công suất may của TCM là 27.600 triệu đơn vị mỗi năm. Trong đó, công suất của nhà máy may Vĩnh Long là 9.600 triệu đơn vị/năm. Ngoài ra, không có nhiều thông tin cụ thể và chúng tôi không biết tỷ lệ sử dụng công suất hiện tại là bao nhiêu.
• Chuyển nhượng một lô đất tạo khoản lợi nhuận bất thường – Trong tháng 4/2017, TCM đã bán một lô đất 10 ha tại KCN Xuyên Á – Huyện Đức Hoa – tỉnh Long An với giá 62 tỷ đồng và ghi nhận lợi nhuận thuần 33 tỷ đồng.
TCM là công ty sản xuất và kinh doanh có quy mô trung bình các loại sợi, vải, hàng may mặc và các vật tư và thiết bị khác sử dụng trong sản xuất hàng dệt may. Hoạt động kinh doanh của công ty phụ thuộc nhiều vào cổ đông lớn nhất, Elan với 43,32% cổ phần. Hiện tại, khoảng 40-50% số lượng đơn hàng của TCM đến từ Eland. Tập đoàn Eland là công ty điều hành trung tâm thương mại bán lẻ lớn của Hàn Quốc và hiện điều hành 56 siêu thị tại Hàn Quốc và 10 trung tâm thương mại tại Trung Quốc. TCM nhìn chung vận hành các dây chuyền sản xuất kín.
Công ty có kế hoạch nới room lên 70% trong Q3/2017 – sau khi được cổ đông thông qua tại ĐHĐCĐTN năm 2016, TCM đã sửa đổi đăng ký kinh doanh để đáp ứng các điều kiện cho nới room. TCM hiện đang trình đề xuất lên UBCKNN cho nới room từ 49% lên 70%. Công ty dự kiến sẽ được Ủy ban thông qua trong Q3 năm nay. Room cho khối ngoại của cổ phiếu đã đầy kể từ tháng 9/2011. Do đó, việc nới room sẽ là yếu tố hỗ trợ cổ phiếu rất tích cực trong ngắn hạn.
Tiếp tục bán một lô đất khác tại Long An trong 6 tháng cuối năm và ghi nhận lợi nhuận bất thường – Sau khi đã bán một lô đất trước đó, TCM hiện đang đàm phán để bán lô đất thứ hai, với tổng diện tích 7ha tại huyện Đức Hòa, tỉnh Long An và thương vụ này bao gồm cả bán nhà máy sợi số 3 được xây dựng trên lô đất này. Về ước tính giá trị của lô đất này, chúng tôi tham khảo thương vụ bán lô đất gần đây tại KCN Xuyên Á do hai lô đất này đều nằm ở huyện Đức Hòa. Và lô đất dự kiến bán cách KCN Xuyên Á khoảng 12km. Do đó, chúng tôi ước tính giá trị lô đất thứ hai là khoảng 44 tỷ đồng và giao dịch này theo đó có thể đem lại khoản lợi nhuận thuần khoảng 23 tỷ đồng. Chúng tôi dự báo quá trình đàm phán sẽ hoàn tất trong năm 2017.
Cho cả năm 2017, HSC dự báo LNST tăng trưởng 87% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 3.482 tỷ đồng (tăng trưởng 13%) và LNST đạt 215 tỷ đồng (tăng trưởng 87%). Giả định chính của chúng tôi như sau:
• Doanh thu sản phẩm may đạt 2.424 tỷ đồng (tăng trưởng 23%) nhờ sản lượng tiêu thụ tăng 15% và giá bán bình quân tăng 7%.
• Doanh thu mảng sợi giảm 27% xuống còn 574 tỷ do sản lượng tiêu thụ giảm 30% do TCM đóng cửa 1 nhà máy sợi polyester vào cuối năm 2016. Và giá bán trung bình tăng 4%.
• Doanh thu từ vải đạt 316 tỷ đồng (tăng trưởng 25%) nhờ sản lượng tiêu thụ tăng 25% trong khi giá bán bình quân giữ nguyên.
• Doanh thu khác đạt 170 tỷ đồng, tăng 3%.
• Lợi nhuận gộp tăng 21% lên 506 tỷ đồng trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 13,6% lên 14,5%. Chủ yếu do công ty tái cơ cấu các mảng kinh doanh bị lỗ.
• Lỗ tài chính thuần giảm 4% xuống 38 tỷ đồng.
• Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp tăng 13% lên 273 tỷ đồng với tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp trên doanh thu giữ nguyên ở mức 7,8%.
• Lợi nhuận khác đạt 55 tỷ đồng trong khi năm ngoái công ty ghi nhận lỗ khác là 6 tỷ đồng. Trong đó bán đất tại KCN Xuyên Á đóng góp 33 tỷ đồng còn bán đất Đức Hòa đóng góp 23 tỷ đồng.
Theo đó LNTT đạt 254 tỷ đồng (tăng trưởng 90%). Và do thuế suất thuế TNDN bình quân tăng từ 13,7% lên 15,0%; LNST đạt 215 tỷ đồng (tăng trưởng 87%); EPS đạt 3.699đ; P/E dự phóng năm 2017 là 8,11 lần.
Cho cả năm 2018, HSC dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 8% và LNST giảm 11% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 3.762 tỷ đồng (tăng trưởng 8%) và LNST đạt 192 tỷ đồng (giảm 11%). Việc không còn lợi nhuận từ bán đất là nguyên nhân chính khiến lợi nhuận năm 2018 giảm. Giả định chính của chúng tôi như sau:
• Doanh thu sản phẩm may đạt 2.720 tỷ đồng (tăng trưởng 12%) nhờ sản lượng tiêu thụ tăng 10% và giá bán bình quân tăng 2%.
• Doanh thu mảng sợi giảm 9% xuống còn 521 tỷ do sản lượng tiêu thụ giảm 10% nhưng giá bán trung bình tăng 1%.
• Doanh thu từ vải đạt 348 tỷ đồng (tăng trưởng 10%) nhờ sản lượng tiêu thụ tăng 10% nhưng giá bán bình quân giữ nguyên.
• Doanh thu khác đạt 174 tỷ đồng, tăng 3%.
• Lợi nhuận gộp tăng 11% lên 559 tỷ đồng trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 14,51% lên 14,84%.
• Lỗ tài chính thuần tăng 12% lên 42 tỷ đồng.
• Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp tăng 8% lên 295 tỷ đồng với tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp trên doanh thu giữ nguyên ở mức 7,8%.
• TCM không còn lợi nhuận khác (năm 2017 là 55 tỷ đồng nhờ hạch toán 56 tỷ đồng lãi từ bán đất tại KCN Xuyên Á và Đức Hòa).
Theo đó LNTT đạt 225 tỷ đồng (giảm 11%). Nếu không tính lợi nhuận khác, thì LNTT tăng trưởng 14%.
LNST đạt 192 tỷ đồng (giảm 11%); EPS đạt 3.288đ; P/E dự phóng năm 2018 là 9,12 lần.
TCM có 3 mảng kinh doanh chính bao gồm may mặc, sợi và vải:
• Mảng may mặc trong năm 2016 đóng góp 70% tổng doanh thu và 86% lợi nhuận gộp.
– Công ty vận hành 3 nhà máy may với tổng công suất 27.600 triệu sản phẩm mỗi năm
– Hiện tại, hàng may mặc của TCM xuất khẩu sang Mỹ (35%), Nhật Bản (30%), Hàn Quốc (30%) và Châu Âu (5%).
– Nhà máy Vĩnh Long bắt đầu hoạt động từ tháng 6/2015 với công suất 9.600 triệu sản phẩm/năm; đóng góp 35% tổng công suất.
– Doanh thu tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 26% trong 3 năm qua. HSC dự báo doanh thu sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 16% trong 3 năm tới.
– Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 19% vào cuối năm ngoái. Chúng tôi dự báo lợi nhuận gộp sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 14% trong 3 năm tới
• Mảng sợi đóng góp 16% doanh thu nhưng ghi nhận lỗ khoảng 16 tỷ đồng trong năm 2016.
– TCM có 4 nhà máy dệt sợi với tổng công suất 21.000 tấn/năm.
– Vào tháng 12/2016, công ty đóng cửa 1 nhà máy dệt với công suất 6.500 tấn/năm. Và gần đây đóng cửa tiếp 1 nhà máy dệt sợi với công suất 6.000 tấn/năm.
– Theo đó công suất giảm 60%
– Doanh thu giảm dần với mức giảm bình quân lũy kế là 11% trong 3 năm qua. HSC dự báo doanh thu sẽ giảm với mức giảm bình quân lũy kế là 13% trong 3 năm tới.
– Tỷ suất lợi nhuận gộp âm 2% vào cuối năm ngoái. Từ giờ trở đi sản phẩm của mảng này sẽ được tiêu thụ nội bộ
• Mảng vải đóng góp 9% doanh thu và 10% lợi nhuận gộp trong năm 2016.
– Công ty có 1 nhà máy dệt vải với công suất 10.000 m3/năm và 1 nhà máy dệt kim với công suất 8.000 tấn/năm.
– Doanh thu tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 8% trong 3 năm qua. HSC dự báo doanh thu sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 13% trong 3 năm tới.
– Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 18% vào cuối năm ngoái. Chúng tôi dự báo lợi nhuận gộp sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 9% trong 3 năm tới
HSC dự báo tổng doanh thu tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 10% trong 3 năm tới. Lợi nhuận gộp tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 15% trong cùng thời gian. Kể từ giờ TCM sẽ chỉ tập trung vào mảng vải và may mặc. Trong khi đó sợi sẽ được dùng làm sản phẩm trung gian và tiêu thụ nội bộ. Do vậy chúng tôi kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ cải thiện dần lên 17% vào năm 2020. Ngoài ra chúng tôi kỳ vọng doanh thu tăng trưởng còn được hỗ trợ nhờ:
– Hiệp định FTA với EU sẽ có hiệu lực từ năm 2018
– Chúng tôi tin tưởng rằng Việt Nam sẽ ký hiệp định FTA với Mỹ trong 24 tháng tới
– Các hiệp định khu vực như RCEP đang có tiến triển tốt theo hướng hoàn tất đàm phán.
– Hiệp định “TPP trừ 1” có thể cũng sẽ là động lực dài hạn.
Công ty vay nợ ở mức vừa phải – Tại thời điểm cuối tháng 6/2017, vay nợ thuần của công ty là 1.445 tỷ đồng (tăng 22%). Trong đó nợ ngắn hạn là 1.069 tỷ đồng và nợ dài hạn là 376 tỷ đồng. Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu ở mức vừa phải là 1,48 lần. Vấn đề chính của TCM là tỷ trọng nợ ngắn hạn cao.
Quan điểm đầu tư – Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu TCM là 34.000đ; tương đương P/E dự phóng năm 2017 là 9,19 lần. Hiện giá cổ phiếu có nhiều động lực tăng giá gồm: (1) công suất nhà máy may Vĩnh Long tăng giúp nâng cao tỷ suất lợi nhuận gộp; (2) khả năng hạch toán lãi không thường xuyên từ bán đất tại Long An; (3) nới room trong quý này.
Nguồn: HSC
