DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu TCB – Khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 35.000đ

Lượt xem: 1,192 - Ngày:
Chia sẻ

Nhận định KQKD – Techcombank (Cổ phiếu TCB) đã công bố KQKD Q1 với LNTT chỉ tăng 1,88% so với cùng kỳ và đạt 2.616 tỷ đồng. Tuy nhiên nếu không tính lợi nhuận không thường xuyên từ thoái vốn TCB Finance năm  ngoái, thì LNTT từ hoạt động kinh doanh chính tăng 56,3% so với cùng kỳ. Lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh cốt lõi tăng mạnh chủ yếu nhờ tỷ lệ NIM của trái phiếu doanh nghiệp được cải thiện cộng với chi phí dự phòng ở mức rất thấp. Các dự án BĐS của VIC chậm triển khai đã khiến cho tăng trưởng cho vay của TCB bị chậm.

Đồ thị cổ phiếu TCB phiên giao dịch ngày 02/05/2019. Nguồn: AmiBrokerĐồ thị cổ phiếu TCB phiên giao dịch ngày 02/05/2019. Nguồn: AmiBroker

Kết luận nhanh: Tiếp tục duy trì đánh giá Mua vào. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu TCB là 35.000đ; tương đương P/B hiện tại là 2,3 lần và P/B dự phóng là 2 lần. Tỷ lệ CAR theo Basel 1 là 14,3% và theo Basel 2 thậm chí còn cao hơn là 14,6%. Ngân hàng đang chờ chứng nhận Basel 2 của NHNN trong Q2. Tuy nhiên với hệ số CAR rất cao, ít có khả năng TCB sẽ phải tăng vốn trong ngắn hạn.

Những điểm chính trong KQKD như sau.

(1)  Tín dụng gần như giữ nguyên, giảm 0,3% so với đầu năm do sự tập trung cho vay cao đối với khách hàng cho vay mua nhà tại các dự án BĐS của VIC. Một số dự án lớn của VIC đã chậm triển khai trong năm 2018.

(2)  TCB tiếp tục duy trì hạn mức tín dụng có thể hủy ngang rất lớn là 117,23 nghìn tỷ đồng (bằng 71,6% tổng dư nợ cho vay) cho một số nhóm khách hàng lớn, được phân loại lại và hạch toán từ Q3/2018.

(3)  Tỷ lệ NIM tăng 0,48% so với cùng kỳ và tăng 0,52% so với quý liền trước đạt 4,53%; chủ yếu nhờ lợi suất trái phiếu doanh nghiệp tăng mạnh trong Q1/2019 (tăng 3,49% so với quý liền trước). Tuy nhiên lợi suất gộp cho vay khách hàng giảm 1,04% so với quý liền trước.

(4)  Thu nhập ngoài lãi giảm 51% so với cùng kỳ xuống còn 1.035 tỷ đồng. Tuy nhiên, nếu không tính 894 tỷ đồng lãi không thường xuyên từ thoái vốn Techcom Finance, thì thu nhập ngoài lãi từ hoạt động kinh doanh cốt lõi giảm ít hơn, chỉ giảm 15,1% so với cùng kỳ.

(5)  Nợ xấu trong tầm kiểm soát nhưng nợ Nhóm 2 bắt đầu tăng bất chấp cho vay khách hàng giảm.

(6)  Chi phí dự phòng giảm đáng kể, giảm 79,7% so với cùng kỳ còn 167,2 tỷ đồng. Tuy nhiên cả hệ số LLR và tỷ lệ dự phòng cụ thể đã trích lập vẫn được giữ ở mức tốt.

(7)  Hệ số CAR tính theo Basel 2 ước đạt 14,6% tại thời điểm cuối năm 2018. Do vậy ít có khả năng TCB sẽ cần phải tăng vốn trong ngắn hạn.

Tăng trưởng cho vay và huy động khách hàng

Cho vay khách hàng chỉ tăng 2,4% so với đầu năm đạt 163,83 nghìn tỷ đồng. Trong đó cho vay ngắn hạn tăng 1,1% so với đầu năm 61,05 nghìn tỷ đồng; cho vay trung hạn tăng 3,2% so với đầu năm đạt 102,78 nghìn tỷ đồng. Tăng trưởng tín dụng từ đầu năm của TCB thấp hơn nhiều các ngân hàng niêm yết khác như VCB, MBB, VIB, HDB và ACB (đạt từ 4-6%).

Đầu tư trái phiếu doanh nghiệp giảm 7,6% so với đầu năm còn 55,14 nghìn tỷ đồng. Theo đó tổng tín dụng thực tế của TCB giảm 0,3% so với đầu năm. Do TCB tập trung cao độ vào cho vay mua nhà đối với khách hàng tại dự án của VIC nên tăng trưởng cho vay của Ngân hàng sẽ có liên hệ mất thiết với tăng trưởng doanh thu BĐS của VIC.

Do vậy, tổng tín dụng thực tế của TCB giảm nhẹ 0,3% so với đầu năm còn 219 nghìn tỷ đồng.

Tuy nhiên chúng tôi thấy rằng TCB vẫn duy trì hạn mức tín dụng rất cao được ghi nhận ở ngoại bảng dành cho một số khách hàng lớn, tổng cộng là 117,23 nghìn tỷ đồng (tại thời điểm cuối năm 2018 là 124,6 nghìn tỷ đồng). Gồm cả hạn mức thẻ tín dụng chưa sử dụng và cam kết vay có thể hủy ngang đối với một số nhóm khách hàng lớn. Những khoản mục này đã được phân loại lại và được trình bày trên báo cáo từ Q3/2018 theo Thông tư 19/2017/TT-NHNN có hiệu lực từ ngày 12/2/2018.

Tiền gửi khách hàng tăng 3,3% so với đầu năm đạt 207,97 nghìn tỷ đồng. Tiền gửi có kỳ hạn tăng 4% so với đầu năm đạt 149,4 nghìn tỷ đồng và tiền gửi không kỳ hạn tăng 1,3% so với đầu năm đạt 58,57 nghìn tỷ đồng. Tiền gửi không kỳ hạn tăng từ Q4/2018 giúp tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn tăng từ khoảng 25% lên 28,2% tại thời điểm cuối Q1/2019.

Giấy tờ có giá giảm 2,4% so với đầu năm còn 12,86 nghìn tỷ đồng. Theo đó, tổng nguồn vốn huy động tăng 2,9% so với đầu năm đạt 220,84 nghìn tỷ đồng.

Theo đó, hệ số LDR thuần cải thiện nhẹ xuống còn 78,8% từ mức 79,4% tại thời điểm cuối năm 2018 với hệ số LDR điều chỉnh = (cho vay khách hàng + trái phiếu doanh nghiệp)/(tiền gửi khách hàng + giấy tờ có giá) giảm xuống 99,2% từ 102,3%.

Lợi suất: lợi suất gộp cho vay khách hàng giảm trong khi lợi suất đầu tư trái phiếu doanh nghiệp tăng mạnh

Tỷ lệ NIM tăng 0,48% so với cùng kỳ và tăng 0,52% so với quý liền trước, đạt 4,53% nhờ lợi suất gộp đầu tư trái phiếu doanh nghiệp tăng. Đây là tỷ lệ NIM nằm trong nhóm cao nhất trong số các ngân hàng niêm yết trong Q1/2019.

Lợi suất gộp tăng 0,17% so với cùng kỳ lên 8,1%; chủ yếu nhờ lợi suất gộp đầu tư trái phiếu doanh nghiệp đạt cao, tăng từ 6,49% lên 9,46% mặc dù lợi suất gộp cho vay khách hàng giảm 0,69% so với cùng kỳ năm ngoái xuống còn 8,2%. Cho vay khách hàng trong Q1/2019 tăng chậm so với 2018 là do phần lớn khách hàng của TCB là người mua nhà tại các dự án của VIC. Cụ thể, trong năm 2018 và Q1/2019, một số dự án của VIC đã chậm triển khai, khiến cho tăng trưởng cho vay khách hàng của TCB kém và Ngân hàng đã tạm thời phải đầu tư và nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp để đảm bảo mục tiêu tín dụng được giao.

Chi phí huy động giảm 0,12% so với cùng kỳ nhưng chỉ giảm 0,01% so với đầu năm xuống còn 4,07%. Trong đó, chi phí huy động từ tiền gửi khách hàng giảm 0,05% còn 3,96%; cũng là một strong các mức thấp nhất trong số các NHTM nhờ có tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn cao trong khi chi phí huy động giấy tờ có giá giảm 0,13% còn 7,36%.

Tổng tài sản sinh lãi tăng 19,8% so với cùng kỳ lên 303,18 nghìn tỷ đồng. Tuy nhiên tỷ trọng cho vay khách hàng trong tổng tài sản sinh lãi giảm đáng kể từ 64,8% năm ngoái xuống còn 54,4% trong khi tỷ trọng trái phiếu doanh nghiệp tăng từ 22,6% lên 30,9% như đề cập trên đây.

KQKD: thu nhập lãi thuần tăng trưởng rất khả quan nhưng thu nhập ngoài lãi giảm nhẹ

Với tỷ lệ NIM tăng 0,48% so với cùng kỳ và tài sản sinh lãi tăng 19,8% so với cùng kỳ; thu nhập lãi thuần tăng mạnh 31,9% so với cùng kỳ đạt 3.359 tỷ đồng.

Tổng thu nhập ngoài lãi giảm 51% so với cùng kỳ còn 1.035 tỷ đồng, chủ yếu do không còn thu nhập không thường xuyên từ thoái vốn TCB Finance (là 894 tỷ đồng, ghi nhận trong Q1/2018). Theo đó thu nhập ngoài lãi từ hoạt động kinh doanh cốt lõi thực tế chỉ giảm 15,1% so với cùng kỳ. Lãi thuần HĐ dịch vụ tiếp tục tăng vừa phải, tăng 15,7% so với cùng kỳ đạt 568 tỷ đồng. Tuy nhiên thu nhập từ đầu tư giảm mạnh 85,5% so với cùng kỳ còn 63,97 tỷ đồng. TCB đã bán một lượng lớn trái phiếu chính phủ với lãi suất cao vào quý 1/2018 để ghi nhận lợi nhuận, và do đó sẽ không còn nhiều cơ hội để ghi nhận các khoản lợi nhuận lớn từ mảng này kể từ Q2/2018.

Tổng thu nhập hoạt động đạt 4.394 tỷ đồng (giảm 5,7% so với cùng kỳ, tuy  nhiên tổng thu nhập hoạt động từ hoạt động kinh doanh cốt lõi tăng 16,7% so với cùng kỳ).

Chi phí hoạt động tăng 27,1% so với cùng kỳ lên 1.610 tỷ đồng; trong đó chi phí nhân viên vẫn chiếm tỷ trọng lớn nhất trong tổng chi phí hoạt động, bằng 59% tổng chi phí hoạt động. Chi phí nhân viên tăng 31,2% so với cùng kỳ lên 953,63 tỷ đồng với lương bình quân/người/tháng tăng từ 28,4 triệu đồng lên 31,6 triệu đồng.

Nợ xấu và trích lập dự phòng: Được kiểm soát tốt nhưng nợ Nhóm 2 bắt đầu tăng

Tỷ lệ nợ xấu sau khi xử lý tăng nhẹ lên 1,78% từ 1,75% tại thời điểm cuối năm 2018 (nợ xấu mới phát sinh là 120,38 tỷ đồng). Tuy nhiên tỷ lệ nợ Nhóm 2 tăng từ 1,62% tổng dư nợ lên 2,17% tổng dư nợ (nợ Nhóm 2 mới phát sinh là 962,85 tỷ đồng). TCB gần như không sử dụng dự phòng cụ thể để xử lý nợ xấu trong Q1/2019.

Tuy nhiên tổng chi phí dự phòng giảm đáng kể, giảm 79,7% so với cùng kỳ xuống còn 167,32 tỷ đồng; trong đó 226,45 tỷ đồng là dự phòng cụ thể và hoàn nhập 48,61 tỷ đồng dự phòng chung. Hệ số LLR là 87,7% (tại thời điểm cuối năm 2018 là 85,1%). Tỷ lệ dự phòng cụ thể thực tế so với dự phòng cụ thể lý thuyết cải thiện một chút từ 50,2% lên 51,2%.

Triển vọng lợi nhuận năm 2019

Cho năm 2019, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 13,3% đạt 12,07 nghìn đồng. Các giả định của chúng tôi gồm:

(1)  Tín dụng tăng trưởng 13% đạt 246,8 nghìn tỷ đồng (gồm cho vay khách hàng và trái phiếu doanh nghiệp). Chúng tôi cho rằng TCB có thể được cấp hạn mức tăng trưởng tín dụng cao hơn nhờ hệ số CAR cao. Tuy nhiên do sự giảm tốc của thị trường BĐS và sự chậm triển khai của các dự án Vincity nên có thể tăng trưởng tín dụng của TCB cuối cùng cũng chỉ đạt khoảng 13%.

(2)  Huy động khách hàng tăng trưởng 16% đạt 233,7 nghìn tỷ đồng.

(3)  Tỷ lệ NIM dự báo tăng 0,1% lên 4,23% và thu nhập lãi thuần tăng trưởng 18 % đạt 13.133 tỷ đồng.

(4)  Thu nhập ngoài lãi tăng trưởng 15,1% đạt 8.312 tỷ đồng và tăng trưởng 31,3% nếu không tính đến lợi nhuận thoái vốn không thường xuyên trong năm 2018. Trong đó lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng trưởng 40,3% đạt 4.961 tỷ đồng.

(5)  Theo đó chúng tôi dự báo tổng thu nhập hoạt động lõi tăng trưởng 23,1% đạt 21.495 tỷ đồng.

(6)  Chúng tôi ước tính chi phí hoạt động tăng 18,7% so với năm 2018 lên 6.933 tỷ đồng.

(7)  Chúng tôi dự báo chi phí dự phòng tăng 32,1% lên 2.438 tỷ đồng do chúng tôi dự báo sẽ không có thêm khoản hoàn nhập dự phòng như trong năm 2018, ngoài thu nhập từ thu hồi nợ xấu được ghi nhận tại thu nhập khác.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT năm 2019 tăng trưởng 13,3% đạt 12.074 tỷ đồng, EPS là 2.751đ, ROAA là 2,81% và ROAE là 17%. BPVS là 17.550đ, theo đó P/B dự phóng là 1,38 lần và P/E là 8,8 lần.

Định giá – Tiếp tục đánh giá Mua vào với ước tính giá trị hợp lý là 35.000đ/cp.

Chúng tôi áp dụng phương pháp định giá dòng thu nhập thặng dư và đạt được giá trị hợp lý của cổ phiếu TCB là 35.000đ/cp, tương đương P/B hiện tại là 2,3 lần (trong báo cáo trước đây là 38.500đ). Lý do chúng tôi điều chỉnh giảm ước tính giá trị hợp lý là do kỳ vọng mức ROE bền vững sẽ giảm từ 19% xuống 18%.

Giá cổ phiếu đã điều chỉnh 43% kể từ khi niêm yết và hiện giao dịch với P/B hiện tại là 1,38 lần. Điều này không chỉ phán ảnh tâm lý thị trường mà còn cho thấy: (1) thực tế room nước ngoài ở cổ phiếu đã đầy và lực mua hạn chế, (2) áp lực lên ROE trong giai đoạn 2018-2019 sau phát hành tăng vốn; (3) tỷ trọng cho vay ngành BĐS lớn và đây là ngành có tính chu kỳ. Tuy nhiên, chúng tôi vẫn ưa thích mô hình ngân hàng toàn diện của TCB với tiềm năng tăng trưởng thu nhập hoạt động dịch vụ lớn, các chỉ số về hiệu quả hoạt động và lợi nhuận tốt hơn so với các ngân hàng khác cũng như bảng cân đối sạch sẽ. Mặc dù cho năm 2019 và 2020, chúng tôi dự báo ROE chỉ vào khoảng 17%, nhưng trong trung và dài hạn chúng tôi tin rằng TCB có thể sinh lời tốt hơn với mức ROE bền vững là 18%.

Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý