Dòng tiền ổn định từ mảng cho thuê văn phòng và cấp thoát nước; khuyến nghị KHẢ QUAN
Đồ thị cổ phiếu REE phiên giao dịch ngày 06/08/2020. Nguồn: AmiBroker
Tóm tắt đầu tư: (1) Với biên lợi nhuận mảng cho thuê văn phòng cải thiện lên mức 46% cho giai đoạn 2020-2022 và 48% cho giai đoạn 2023-2024, (2) đóng góp mới từ dự án điện gió Trà Vinh từ Q4/2021, (3) mảng thủy điện sẽ phục hồi trong nửa cuối năm 2020 & 2021; chúng tôi kỳ vọng các yếu tố này sẽ giúp mức tăng trưởng kép giai đoạn 2020-2024 của doanh thu và lợi nhuận ròng sẽ đạt 7,5% và 10,1%. Theo kịch bản cơ sở, chúng tôi điều chỉnh tăng 3% giá mục tiêu 1 năm lên 38.100 đồng, tương ứng tổng mức sinh lời là 18% đã bao gồm tỷ suất cổ tức là 5%; và chúng tôi nhắc lại khuyến nghị KHẢ QUAN với Cổ phiếu REE.
Cập nhật 6T2020 và điều chỉnh ước tính năm 2020:
Trong 6T2020, REE đã hoàn thành 47% và 48% ước tính cả năm của chúng tôi về doanh thu và lợi nhuận sau thuế (LNST) cổ đông công ty mẹ.
Đáng lưu ý là biên LNST cổ đông công ty mẹ của mảng cho thuê văn phòng cải thiện khá tốt & cao hơn nhiều so với ước tính của chúng tôi; và đồng thời đủ để bù đắp cho việc giảm biên lợi nhuận ở mảng M&E:
- Cụ thể, biên lợi nhuận mảng cho thuê văn phòng ở 6T2020 đạt mức 51,7% nhờ đóng góp mới từ Etown Eastwest (kể từ nửa cuối 2019). Mức biên lợi nhuận này cao hơn 370 điểm phần trăm so với kế hoạch cả năm 2020 của công ty và cao hơn 770 điểm phần trăm so với giả định của chúng tôi. Do đó, chúng tôi nâng biên lợi nhuận phân khúc cho thuê văn phòng lên 46% (so với KH công ty là 48%) cho giai đoạn 2020-2022 và 48% cho giai đoạn 2023-2024 (biết rằng dự án Etown 6 dự kiến sẽ đóng góp từ năm 2023).
- Biên lợi nhuận mảng M&E giảm xuống 5,4% trong nửa đầu năm và tương ứng giảm -160 điểm phần trăm so với kế hoạch của công ty và giảm -120 điểm phần trăm so với ước tính của SSI. Do đó, chúng tôi điều chỉnh giảm 120 bps cho biên lợi nhuận mảng này còn 5,4% cho giai đoạn 2020-2024.
Chờ đợi đóng góp mới từ dự án điện gió Trà Vinh từ Q4/2021. Theo ban lãnh đạo, dự án điện gió ngoài khơi Trà Vinh sẽ hoàn thành đúng hạn và đi vào hoạt động trước tháng 11/2021 để hưởng giá cố định 9,8 cents/kwh. Dự án này sẽ đóng góp khoảng 10% trên LNST CĐ công ty mẹ ở mảng năng lượng và 5% trên tổng LNST CĐ công ty mẹ của REE trong năm 2022.
Ước tính của chúng tôi
- Chúng tôi dự báo mức tăng trưởng kép giai đoạn 2020-2024 đối với doanh thu và LNST CĐ công ty mẹ lần lượt là 7,5% và 10,1% là nhờ các yếu tố sau: 1) kỳ vọng mảng thủy điện phục hồi trong nửa cuối năm 2020 và 2021; 2) đóng góp mới từ dự án điện gió Trà Vinh Q4/2021 và (3) đóng góp mới của Etown6 từ năm 2023.
- Theo kịch bản cơ sở, giá mục tiêu là 38.100 đồng, tương ứng tổng mức sinh lời là 18%; trong đó đã bao gồm tỷ suất cổ tức 5%.
- Kịch bản tốt nhất: Công ty đang minh bạch hơn trong việc công bố thông tin về KQKD hàng quý ở các mảng & chúng tôi đánh giá cao diễn biến này; và kỳ vọng có một sự định giá lại cho REE. Hiện tại, REE đang được giao dịch ở mức PE 2021-2022 là 7,4x / 6,8x tương ứng thấp hơn khoảng 20% so với các tập đoàn ngành điện trong khu vực trong khi REE có mức tỷ suất ROE và tỷ suất cổ tức tương đương là 12% và 5%. Ngoài ra, công ty đã minh bạch hơn và từ nay công ty sẽ cung cấp bản tin đầu tư hàng quý để cập nhật kết quả kinh doanh từng mảng và đồng thời giúp nhà đầu tư có thể đánh giá đầy đủ tiềm năng & giá trị của REE. Qua đó chúng tôi cho rằng cổ phiếu REE xứng đáng có 1 mức P/E cao hơn. Bên cạnh đó, nếu REE niêm yết các holdings, chúng tôi cho rằng đây sẽ là chất xúc tác mạnh mẽ giúp REE có 1 mức định giá hấp dẫn hơn. Trong kịch bản tốt nhất, giá mục tiêu 1 năm là 41.600 đồng, tương ứng tổng mức sinh lời là 29% (đã bao gồm tỷ suất cổ tức 5%).
Mức tăng trưởng kép 2020-2024 dẫn dắt bởi mảng cho thuê văn phòng, trong khi mảng cấp nước có dòng tiền khá ổn định dù có Covid-19. Định giá lại mảng cho thuê văn phòng và cấp thoát nước
4,586
Biểu đồ 1: REE có tỷ suất ROE (12%) và tỷ suất cổ tức (5%) tương đương các tập đoàn ngành điện trong khu vực nhưng đang giao dịch ở mức PE 2021-2022 thấp hơn khoảng 20% so với trung bình
KQKD Q2/2020 và 6T2020 so với kế hoạch công ty và ước tính của chúng tôi năm 2020
Tăng trưởng Doanh thu và LNST CĐ công ty mẹ dẫn dắt bởi mảng thuê văn phòng và mảng điện
Nguồn: SSI
