DANH MỤC

Mobile / Fb / Zalo: 0912 842 224 | 0982 842 224

Cập nhật cổ phiếu PVD – Khuyến nghị mua vào với giá mục tiêu 20.400 đồng/cp

Lượt xem: 168 - Ngày:
Chia sẻ

Chúng tôi nâng đánh giá đối với cổ phiếu PVD lên mua vào với giá mục tiêu là 20.400đ, dựa trên phương pháp chi phí thay thế. Các mảng kinh doanh cốt lõi của PVD sẽ cải thiện nhờ hoạt động thăm dò khai thác dầu khí trong khu vực khởi sắc hơn. Chúng tôi ưa thích PVD, một doanh nghiệp khoan dầu khí đang đưa các giàn khoan của mình ra thị trường nước ngoài và theo đó tránh được sự bất ổn liên quan đến tranh chấp lãnh thổ giữa Việt Nam và Trung Quốc. 

Đồ thị cổ phiếu PVD phiên giao dịch ngày 03/12/2019. Nguồn: AmiBroker.

PVD đã tìm việc cho các giàn khoan tự nâng trên các thị trường khu vực, từ đó giúp cải thiện doanh thu và giúp mảng hoạt động kinh doanh cốt lõi hết lỗ, đồng thời có lợi nhuận.

Triển vọng dài hạn hấp dẫn với giàn khoán PVD V (giàn khoan TAD) ký được hợp đồng dài hạn vào năm 2021. PVD đã xác nhận giàn khoan TAD đã ký được hợp đồng khoan tại Brunei với thời hạn 6-10 năm, bắt đầu từ ngày 1/4/2021.

Giá mục tiêu của chúng tôi đưa ra cho cổ phiếu PVD là 20.400đ dựa trên phương pháp chi phí thay thế. Tại giá mục tiêu, P/E dự phóng năm 2020 là 48 lần dựa trên dự báo thận trọng chúng tôi. Giá mục tiêu hiện cao hơn 31,9% so với thị giá hiện tại là 15.500đ. Chúng tôi tin rằng PVD có nhiều giá trị đầu tư đối với các nhà đầu tư có khả năng chấp nhận rủi ro từ trung bình đến cao.

Hoạt động thăm dò khai thác dầu khí sẽ khởi sắc – Hoạt động thăm dò khai thác dầu khí trong khu vực đang trong xu hướng tăng sau một vài năm kém khả quan sau khi giá dầu giảm (vào cuối năm 2014). Các nhà thầu dầu khí đã hoặc sắp có quyết định đầu tư tại một số dự án dầu khí lớn trong khu vực. Bao gồm dự án Salman của Shell tại Brunei, dự án Khu tổ hợp Pengerang của Petronas và dự án Pegaga của Indonesia.

Ngoài những dự án mới với quy mô lớn, có khoảng 40 dự án đang trong các giai đoạn triển khai trong khu vực. Theo GlobalData, công ty phân tích và tư vấn cung cấp thông tin và dịch vụ ngành trong nhiều lĩnh vực, các nhà thầu dầu khí sẽ chi tổng cộng 55 tỷ USD vốn đầu tư vào các hoạt động thượng nguồn tại khu vực Đông Nam Á trong giai đoạn 2019-2021, tăng khoảng 20% so với giai đoạn 2016-2018.

PVD đang chuyển trọng tâm ra thị trường nước ngoài

PVD tập trung tìm việc cho các giàn khoan tại khu vực ngoài khơi nước ngoài thay vì ngoài khơi Việt Nam. Kể từ khi toàn bộ các giàn khoan tự đóng của PVD tìm được việc ngoài khơi, PVD thuê ngoài giàn khoan từ bên thứ ba và sử dụng nhân lực của mình để cung cấp dịch vụ khoan được thực hiện tại Việt Nam. Việc tránh những khu vực hoạt động có khả năng gặp vấn đề xuất phát từ tranh chấp lãnh thổ giữa Việt Nam và Trung Quốc là hợp lý. Những tranh chấp này đã khiến một số dự án dầu khi ngoài khơi của Việt Nam bị ngừng hoặc chậm triển khai. Trong năm 2018, Repsol đã phải rút khỏi dự án Cá Rồng Đỏ do vấn đề này.

Toàn bộ các giàn khoan tự nâng của PVD đã ký được hợp đồng

Toàn bộ các giàn khoan tự nâng của PVD đã ký được hợp đồng đến năm 2020 như dưới đây.

Chúng tôi tin tưởng rằng PVD sẽ có thể tìm được hợp đồng mới cho các giàn khoan tự nâng của mình ngay sau khi các hợp đồng hiện tại hết thời gian do các nhà thầu dầu khí trong khu vực sẽ tăng đầu tư như đề cập trên đây.

Giàn khoan TAD đã ký được hợp đồng khoan trong tháng 4/2021

Giàn khoan TAD của PVD đã được xác nhận là sẽ khoan tại Brunei trong thời giạn 6-10 năm, bắt đầu từ ngày 1/4/2021. Theo ban lãnh đạo, đây là hợp đồng khoan lớn nhất với thời hạn dài nhất mà một công ty trong ngành dầu khí trong nước từng ký được. Giá cho thuê vẫn chưa được công bố. Trong mô hình của mình, chúng tôi giả định giá cho thuê là 90.000USD, cao hơn 43% so với giá cho thuê giàn khoan tự nâng do cấu tạo của giàn khoan TAD phức tạp hơn.

Để bắt đầu khoan cho các khách hàng mới, PVD đã phải đầu tư và xây dựng một hệ thống thiết bị trực tiếp (DES), sẽ được xây dựng trong 18 tháng, từ Q4/2019 đến Q1/2021. Tổng chi phí đầu tư chưa được công bố chính thức. Ngoài ra, PVD sẽ cần khoảng 30 triệu USD để tái khởi động giàn khoan TAD từ tình trạng không hoạt động hiện nay. Tính toán tất cả các chi phí này, chúng tôi dự báo khi đi vào hoạt động, giàn khoan TAD có thể đem lại 3.457 USD/ngày lợi nhuận gộp thay vì lỗ 11.157 USD/ngày khi không hoạt động.

Dự báo

Dự báo năm 2019 – Một năm khó khăn sắp qua

Chúng tôi đã điều chỉnh giảm dự báo và hiện kỳ vọng PVD sẽ đạt doanh thu thuần là 4.429 tỷ đồng (giảm 19,5%), giảm 15,7% so với dự báo trước đó là 5.255 tỷ đồng. LNST là 94 tỷ đồng (giảm 42,7%), giảm 29,7% so với dự báo trước đó của chúng tôi là 133 tỷ đồng. Chúng tôi dựa trên những giả định sau.

Bảng 1:  Dự báo doanh thu PVD

  • Giá dầu Brent bình quân là 65 USD/thùng (giảm 10%).

Bảng 2:  Phân tích độ nhạy của KQKD năm 2019

  • Chúng tôi dự báo doanh thu mảng dịch vụ giếng khoan đạt 2.047 tỷ đồng (tăng 2,7%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 62 tỷ đồng, cao hơn mức 17 tỷ đồng trong năm 2018.
  • Lợi nhuận gộp tăng trưởng nhờ giá cho thuê giàn khoan tự nâng hàng ngày tăng 5,4% từ 56.000USD trong năm 2018 lên 59.000 USD. Chúng tôi cũng dự báo tỷ lệ sử dụng của giàn khoan là 80%, cao hơn mức 70% trong năm 2018, dựa trên ước tính hợp đồng ký kết trong năm 2019.
  • Tuy nhiên, chi phí hoạt động hàng ngày của giàn khoan tự nâng dự báo sẽ tăng 2,9% đạt 36.000USD/ngày do lượng lớn công việc được thực hiện tại thị trường nước ngoài (như Malaysia), theo đó chi phí hoạt động sẽ tăng.
  • Chúng tôi dự báo doanh thu mảng dịch vụ giếng khoan là 1.722 tỷ đồng (giảm 20%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 284 tỷ đồng (giảm 17%). Dự báo mới của mảng thấp hơn 20% so với dự báo trước đó của chúng tôi với doanh thu là 2.152 tỷ đồng và lợi nhuận gộp là 366 tỷ đồng, bởi phần lớn dự án khoan ở vùng biển nước ngoài và dịch vụ giếng khoan dự báo sẽ giảm do rào cản gia nhập.
  • Doanh thu mảng thương mại dự báo đạt 660 tỷ đồng (giảm 51,4%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 49 tỷ đồng (tăng 38,5%). Theo đó, dự báo mới thấp hơn 10% so với dự báo trước đó của chúng tôi với doanh thu ở mức 726 tỷ đồng và lợi nhuận gộp ở mức 53 tỷ đồng. Mảng thương mại thường có tỷ suất lợi nhuận thấp và đóng góp lợi nhuận không đáng kể. Trong năm 2019, chúng tôi dự báo doanh thu của mảng sẽ giảm mạnh nhưng tỷ suất lợi nhuận sẽ cải thiện nhờ những hợp đồng lớn. Tỷ suất lợi nhuận sẽ quay trở về mức bình thường sau khi những hợp đồng lớn này được thực hiện.

 Bảng 3:  Dự báo lợi nhuận gộp của PVD

  • Chúng tôi duy trì dự báo trước đó với lợi nhuận từ các liên doanh dự báo đạt 77 tỷ đồng (tăng trưởng 21,3%).
  • Chi phí bán hàng & quản lý dự báo là 387 tỷ đồng (tăng 25,8%), tương đương 8,7% tổng doanh thu (trong năm 2018 là 5,6%). Chúng tôi dự báo trong năm 2019, Công ty có thể hoàn nhập 60 tỷ đồng dự phòng nợ xấu (trong năm 2018 Công ty đã hoàn nhập khoảng 300 tỷ đồng). Đây là nguyên nhân chính dẫn đến chi phí bán hàng & quản lý tăng mạnh trong năm 2019.
  • Chúng tôi đã bao gồm khoản hoàn nhập 66 tỷ đồng từ phí nhà thầu vào mô hình dự báo.

Sau khi kết hợp toàn bộ giả định trên, chúng tôi hiện dự báo LNST trong năm 2019 giảm 42,7% xuống còn 94 tỷ đồng. Nếu loại bỏ các thu nhập từ mảng kinh doanh không cốt lõi, bao gồm khoản hoàn nhập 60 tỷ đồng dự phòng nợ xấu, khoản hoàn nhập 66 tỷ đồng từ phí nhà thầu và khoản lợi nhuận 77 tỷ đồng từ công ty liên kết, thì theo đó mảng hoạt động kinh doanh cốt lõi của PVD sẽ âm 80 tỷ đồng (trong năm 2018 là âm 218 tỷ đồng).

Dự báo năm 2020 – KQKD hồi phục trở lại

HSC dự báo trong năm 2020, hoạt động kinh doanh cốt lõi của PVD sẽ tăng trưởng đáng kể. Điều này là nhờ hợp đồng mới của giàn khoan tự nâng PVD và giá cho thuê giàn khoan tăng 10% so với năm 2019. Giả định của chúng tôi bao gồm.

  • Giá dầu Brent bình quân là 67 USD/thùng (tăng 3% so với năm 2019).
  • Chúng tôi dự báo dự báo doanh thu dịch vụ khoan đạt 2.594 tỷ đồng (tăng trưởng 26,7%) và lợi nhuận gộp đạt 309 tỷ đồng (tăng 397%). Chúng tôi dự báo giá thuê bình quân của các giàn khoan tự nâng của PVD là 65.000 USD/ngày (tăng 10,2%) và tỷ lệ sử dụng công suât là 90%, cao hơn mức 80% trong năm 2019. Trong năm 2020, giàn khoan TAD sẽ tiếp tục không hoạt động. Giàn khoan này đang nằm bờ tại PV Shipyard, với chi phí bảo dưỡng ước tính khoảng 11.000 USD/ngày.
  • Chúng tôi dự báo doanh thu mảng dịch vụ giếng khoan đạt 2.056 tỷ đồng (tăng 19,4%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 349 tỷ đồng (tăng 23%). Theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp là 17%, cao hơn mức 16,5% trong năm 2019.
  • Doanh thu mảng thương mại dự báo đạt 601 tỷ đồng (giảm 9%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 30 tỷ đồng (giảm 38,5%). Theo đó, tỷ suất lợi nhuận gộp là 5% (năm 2019 là 7,4%).
  • Lợi nhuận từ các công ty liên doanh dự báo đạt 78,7 tỷ đồng (tăng 2%).
  • Chi phí bán hàng & quản lý dự báo là 577 tỷ đồng (tăng 49,2%), tương đương 11% tổng doanh thu. Chúng tôi dự báo trong năm 2020, công ty có thể hoàn nhập 50 tỷ đồng dự phòng nợ xấu (năm 2019 là 66 tỷ đồng).

Theo đó LNTT năm 2020 đạt 159 tỷ đồng (tăng 70,3%). Chúng tôi ước tính LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 156 tỷ đồng (tăng trưởng 32,9%).

Năm 2021 và những năm sau đó – Sự hồi phục của một doanh nghiệp đầu ngành mảng cung cấp dịch vụ khoan

Chúng tôi hy vọng rằng KQKD của PVD trong năm 2021 sẽ cải thiện mạnh nhờ giàn khoan TAD của PVD V sẽ trở lại hoạt động. Trong mô hình dự báo của chúng tôi, doanh thu năm 2021 đạt 6.683 tỷ đồng (tăng 27,3%), với LNST đạt 386 tỷ đồng (tăng 142%).

Đánh giá KQKD Q3/2019

PVD công bố KQKD Q3/2019 với tổng doanh thu là 1.069 tỷ đồng (giảm 19,8% so với cùng kỳ). Kết quả này thấp hơn kỳ vọng của chúng tôi do tỷ lệ hoạt động của giàn khoan giảm (tỷ lệ hoạt động bình quân là 88,4% so với kỳ vọng của chúng tôi là 92%). Tỷ suất lợi nhuận gộp Q3/2019 đạt 9,5%, cao hơn 5,7% trong Q3/2018, mặc dù LNST giảm đáng kể xuống chỉ còn 17 tỷ đồng (giảm 82,4% so với cùng kỳ). Sự sụt giảm đáng kể này chủ yếu là do ảnh hưởng từ khoản lỗ của công ty lên kết lên tới 4,1 tỷ đồng trong Q3/2019 (so với khoản lợi nhuận trong Q3/2018 là 71,4 tỷ đồng). Tuy nhiên, khoản lỗ từ công ty liên doanh chủ yếu là do vấn đề hạch toán hợp đồng chứ không phải là do các yếu tố nền tảng suy giảm.

Doanh thu 9 tháng đầu năm 2019 lũy kế đạt 2.981 tỷ đồng (giảm 26,6% so với cùng kỳ), trong khi LNST đạt 29,1 tỷ đồng so với khoản lỗ ròng 235,7 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2018. Theo đó, Công ty hoàn thành 90,8% kế hoạch doanh thu và 118,5% kế hoạch LNST cho năm 2019.

Bảng 4:  Doanh thu theo quý của PVD

Doanh thu dịch vụ khoan giảm 25,1% so với cùng kỳ với doanh thu đạt 502 tỷ đồng so với mức 668 tỷ đồng trong Q3/2018, do tỷ lệ hoạt động của 4 giàn khoan tự nâng giảm (91% trong Q3/2019 so với mức 94% trong Q3/2018). Bên cạnh đó, giàn khoan đất liền PV Drilling XI đã hoạt động trong Q3/2018 tại Algeria nhưng đã không hoạt động trong Q3/2019.

Lợi nhuận gộp đạt 10 tỷ đồng so với khoản lỗ gộp là 38 tỷ đồng trong Q3/2018 – Điều này là do giá cho thuê các giàn khoan tự nâng tăng nhẹ từ khoảng 56.000 USD/ngày trong Q3/2018 lên 58.000 USD/ngày trong Q3/2019. Ngoài ra, Công ty đã giảm thiểu chi phí bằng cách thay thế nhân sự người nước ngoài bằng nhân sự trong nước.

Doanh thu dịch vụ giếng khoan giảm 29,6% so với cùng kỳ – Doanh thu mảng đạt 433 tỷ đồng so với 615 tỷ đồng trong Q3/2018. Doanh thu mảng giảm do nhu cầu giảm, với hoạt động thăm dò khai thác ngoài khơi tại Việt Nam giảm trong nửa cuối năm 2019. Điều này cũng là do PVD đã tìm được dự án khoan ở vùng biển nước ngoài, tuy nhiên rất khó cạnh tranh với các doanh nghiệp trong nước về các dịch vụ liên quan đến khoan như dịch vụ giếng dầu.

Lợi nhuận gộp đạt 79 tỷ đồng (giảm 28,7% so với cùng kỳ) – Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng nhẹ từ 17,9% trong Q3/2018 lên 18,1% trong Q3/2019, nhờ đóng góp cao hơn từ các dịch vụ có tỷ suất lợi nhuận cao, như dịch vụ OCTG, dịch vụ kỹ thuật khoan và sản xuất.

Doanh thu mảng thương mại tăng 177% so với cùng kỳ – Doanh thu mảng đạt 135 tỷ đồng so với mức 49 tỷ đồng trong Q3/2018

Lợi nhuận gộp đạt 13 tỷ đồng (tăng 329% so với cùng kỳ) – Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 9,3% so với mức 6% trong Q3/2018. Mảng thương mại về cơ bản là mảng mua hàng vật liệu, thiết bị và phụ tùng cho các nhà thầu dầu khí nên mảng này có tỷ suất lợi nhuận thấp. Sự cải thiện đáng kể trong mảng thương mại thường liên quan đến một số hợp đồng lớn sẽ được thực hiện trong các quý tiếp theo, với tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng sẽ quay trở về mức bình thường khi những hợp đồng lớn này được thực hiện.

Bảng 5:  Lợi nhuận gộp theo quý  của PVD

Lỗ từ các công ty liên kết là 4,2 tỷ đồng so với khoản lãi 71,4 tỷ đồng trong Q3/2018. Tuy nhiên, khoản lỗ từ công ty liên doanh chủ yếu là do vấn đề hạch toán hợp đồng chứ không phải là do các yếu tố nền tảng suy giảm.

Bảng 6:  Lãi/lỗ từ công ty liên kết

Định giá

Giá trị mục tiêu của cổ phiếu là 20.400đ/cp, với tiềm năng tăng giá là 31,9% dựa trên phương pháp chi phí thay thế.

Chúng tôi sử dụng phươn pháp chi phí thay thế bởi.

  1. Ngành dịch vụ dầu khí thượng nguồn đang dần ra khỏi đáy chu kỳ. Đối với các công ty cung cấp dịch vụ khoan như PVD, khi càng nhiều giàn khoan hoạt động thì triển vọng tăng trưởng lợi nhuận trong chu kỳ tăng trưởng của ngành càng lớn. Do đó, chúng tôi tin rằng việc định giá PVD dựa trên các tài sản hoạt động, hay chính là số lượng các giàn khoan sẽ hợp lý hơn định giá dựa trên lợi nhuận của một năm trước mắt.
  2. Tài sản lớn nhất của PVD là các giàn khoan. Tuy nhiên, giá trị số sách của các giàn khoan không phản ánh giá trị thị trường do sự khách biệt về thời gian khấu hao giữa các doanh nghiệp vận hành giàn khoan. PVD áp dụng thời gian khấu hao là 20 năm đối với các giàn khoan và chỉ thay đổi lên 35 năm từ ngày 1/1/2018, trong khi đó các doanh nghiệp cùng ngành thường áp dụng thời gian 30-35 năm.
  3. PVD V, giàn khoan đắt nhất của PVD, đã tạm ngừng hoạt động kể từ năm 2017, và sẽ duy trì tình trạng này cho đến cuối năm 2020 là sớm nhất. Và trong thời gian này, vẫn phát sinh chi phí duy trì là khoảng 11.000 USD/ngày. Tuy vậy, PVD sẽ không thể bán giàn khoan này theo chỉ đạo từ PVN. Do đó, sẽ không hợp lý nếu sử dụng phương pháp định giá giá trị thanh lý đối với PVD.

Chúng tôi sử dụng giá trị giao dịch của các giàn khoan cùng loại, cùng thiết kế và năm xây dựng trong các giao dịch mua bán giàn khoan vài tháng qua để định giá chi phí thay thế giàn khoan của PVD. Chúng tôi không bao gồm giàn khoan PVD V trong ước tính giá trị thay thế bởi phương pháp định giá giá trị thay thế không tính đến giá trị của các tài sản không hoạt động.

Do đó, chúng tôi ước tính giá mục tiêu là 20.400đ/cp đối với PVD dựa trên tính toán sau.

Bảng 7:  Định giá – Phương pháp chi phí thay thế

Bảng 8:  Ước tính chi phí thay thế của các giàn khoan PVD

Kết luận đầu tư

Nâng đánh giá lên Mua vào. Chúng tôi ước tính giá mục tiêu đối với PVD là 20.400đ/cp dựa trên phương pháp chi phí thay thế năm 2019, tăng 31,9% so với thị giá hiện tại. Triển vọng trong năm 2020 khả quan, với kỳ vọng hoạt động thăm dò khai thác được đẩy mạnh và giá cho thuê giàn khoan trong khu vực tăng. Chúng tôi cũng dự báo KQKD năm 2021 sẽ tăng trưởng mạnh nhờ việc triển khai khoan từ giàn khoan có tỷ suất lợi nhuận cao nhất PVD V tại Brunei.

 Nguồn: HSC

 

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác

Gọi ngay
Messenger
Zalo chát
Mở tài khoản
Góp ý