Cập nhật KQKD – KQKD 4 tháng đầu năm của PLX sát kỳ vọng. Triển vọng ở mức vừa phải mặc dù PLX có thể hạch toán lợi nhuận từ thương vụ sáp nhập PG Bank – HD Bank. Tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ. Petrolimex (PLX Nắm giữ) đã công bố KQKD 4 tháng đầu năm với doanh thu đạt 65 nghìn tỷ đồng (tăng 29% so với cùng kỳ) và LNTT đạt 1.847 tỷ đồng (tăng 4,7% so với cùng kỳ). Kết quả này sát với kỳ vọng của chúng tôi.
Đồ thị cổ phiếu PLX phiên giao dịch ngày 05/06/2018. Nguồn: AmiBroker
PLX tăng trưởng với tốc độ vừa phải và bằng với tốc độ tăng chung của nhu cầu đối với các sản phẩm xăng dầu. Tuy nhiên giá cố phiếu đã giảm mạnh gần đây, theo đó định giá cổ phiếu cũng giảm về mức hợp lý hơn với P/E dự phóng năm 2018 là 22,6 lần. PLX vẫn còn tiềm năng lớn trong tăng trưởng lợi nhuận và cải thiện tỷ suất lợi nhuận khi công ty triển khai chiến lược bán lẻ toàn diện, trong đó tăng cường cho thuê diện tích mặt bằng các trạm xăng cho bên bán lẻ thứ ba. Tuy nhiên, chúng tôi đang chờ đợi thông tin cụ thể từ phía công ty về chiến lược dài hạn này. Trong khi đó động lực tích cực đối với giá cổ phiếu hiện chủ yếu là thương vụ PG Bank – HD bank.
Doanh thu mảng xăng dầu tăng tốt nhưng lợi nhuận giảm – doanh thu mảng xăng dầu 4 tháng đầu năm đạt khoảng 60 nghìn tỷ đồng (tăng 30% so với cùng kỳ và đóng góp 92% vào tổng doanh thu) và LNTT đạt khoảng 955 tỷ đồng (giảm 4% so với cùng kỳ và đóng góp 51,7% vào tổng LNTT của PLX).
Doanh thu tăng trưởng mạnh nhờ:
(1) Sản lượng tiêu thụ tăng 10% so với cùng kỳ. PLX đã tiêu thụ được 3,05 triệu m3 xăng dầu (tăng 10% so với cùng kỳ).
(2) Giá bán bình quân tăng 18%.
Tuy nhiên lợi nhuận giảm do lãi gộp mỗi lít sản phẩm giảm vì có sự thay đổi trong cơ cấu doanh thu. Chúng tôi ước tính lãi gộp mỗi lít sản phẩm trong 4 tháng đầu năm 2018 là 1.370đ trong khi trong cùng kỳ năm 2017 là 1.390đ.
Cơ cấu doanh thu cụ thể như sau:
• 52% doanh thu là từ tiêu thụ xăng RON 95 (khoảng 1,586 triệu m3, tăng khoảng 470% so với cùng kỳ).
• 48% doanh thu là từ tiêu thụ xăng E5 (khoảng 1,464 triệu m3, tăng khoảng 420%).
Trong khi đó trong 4 tháng đầu năm 2017, cơ cấu doanh thu là: 75% từ tiêu thụ xăng RON 92, 15% từ xăng RON 95 và 10% từ xăng E5. Xăng RON 92 đã không còn được tiêu thụ trên thị trường kể từ ngày 1/1/2018 theo quy định của Bộ Công thương.
Theo ước tính của chúng tôi, xăng E5 có mức lãi gộp mỗi lít sản phẩm cao nhất, vào khoảng 1.450đ, tiếp theo là xăng RON 92 khoảng 1.400đ và xăng RON 95 vào khoảng 1.300đ. Chúng tôi được biết lãi gộp mỗi lít sản phẩm xăng RON 95 thấp hơn so với xăng RON 92 và E5. Ngoài ra PLX còn chủ định giữ giá xăng RON 95 ở mức cạnh tranh nhằm thúc đẩy sản lượng tiêu thụ.
Từ Q2 trở đi, mức lãi gộp mỗi lít sản phẩm xăng có thể sẽ tăng lên – HSC tin rằng lãi gộp mỗi lít sản phẩm sẽ cải thiện từ 1.370đ trong 4 tháng đầu năm lên 1.400đ trong những tháng còn lại của năm. Trong khi đó chúng tôi kỳ vọng mức tăng trưởng của sản lượng tiêu thụ sẽ giảm về mức bình quân ngành là 5%.
Gần đây đã có một sự thay đổi lớn, đó là Bộ Công thương hiện đã đưa ra công thức tính giá bán lẻ cố định cho xăng RON 95 vào ngày 23/4/2018. Và như vậy theo quy định giá xăng RON 95 tại tất cả các doanh nghiệp bán lẻ xăng dầu sẽ bằng nhau mặc dù trước kia các doanh nghiệp bán lẻ có thể tự quyết định mức giá bán khác nhau. PLX đã giảm một chút giá xăng RON 95 so với các đối thủ cạnh tranh nhằm đẩy mạnh sản lượng tiêu thụ.
Công thức tính giá bán lẻ của Bộ Công thương như sau:
Giá bán lẻ xăng dầu = chi phí đầu vào + chi phí vận tải & bảo hiểm về đến Việt Nam + thuế nhập khẩu + thuế tiêu thụ đặc biệt + trích quỹ bình ổn + thuế môi trường + chi phí bán hàng & quản lý định mức + lợi nhuận định mức.
Trong đó, toàn bộ thành phần trong công thức trên gồm chi phí đầu vào, chi phí vận tải & bảo hiểm về đến Việt Nam, thuế nhập khẩu, thuế tiêu thụ đặc biệt, trích quỹ bình ổn, thuế môi trường, chi phí bán hàng & quản lý định mức, lợi nhuận định mức do Bộ Công thương và Bộ Tài chính quyết định. Do vậy giá bán trên cả nước là như nhau.
Đối với xăng RON 95, chi phí bán hàng & quản lý định mức là 1.050đ/lít còn lợi nhuận định mức là 300đ/lít.
Một mặt, theo công thức tính giá bán lẻ của Bộ Công thương đối với xăng RON 95, thì mức lãi gộp mỗi lít sản phẩm xăng RON 95 là 1.350đ trong khi trước đó là 1.300đ (khi PLX còn có thể tự quyết định giá bán lẻ). PLX hiện không còn lợi thế cạnh tranh giúp đẩy mạnh sản lượng tiêu thụ nên chúng tôi giả định sản lượng tiêu thụ của công ty sẽ ăng trưởng bằng với mức bình quân thị trường, khoảng 5%.
Thương vụ hoán đổi giữa PG Bank và HDB sẽ đem lại khoản lợi nhuận tài chính không thường xuyên khoảng 1.327 tỷ đồng trong 6 tháng cuối năm – PG Bank sẽ hoàn thành hoán đổi với HDB với tỷ lệ hoán đổi là 1:0,62 (tức là 1 cổ phiếu PG Bank lấy 0,62 cổ phiếu HDB) trong 6 tháng cuối năm nay. Do PLX sở hữu 40% cổ phần tại PB Bank, tương đương 120 triệu cổ phiếu, chúng tôi ước tính PLX sẽ có thể thu về khoản lợi nhuận tài chính không thường xuyên 1.327 tỷ đồng. Giả định giá cổ phiếu HDB tại thời điểm thực hiện hoán đổi là 40.000đ/cp.
HSC dự báo lợi nhuận từ mảng kinh doanh chính năm 2018 của PLX tăng trưởng 7,2% – Cho năm 2018 chúng tôi dự báo PLX sẽ đạt doanh thu là 177.133 tỷ đồng (tăng trưởng 15,2%) và LNTT từ mảng kinh doanh chính đạt 5.129 tỷ đồng (tăng trưởng 7,2%). Giả định của chúng tôi là:
1. Chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ xăng dầu đạt 10.338 triệu m3 (tăng 6,5%).
2. Chúng tôi dự báo thuế nhập khẩu bình quân trong công thức tính giá bán lẻ xăng dầu là 6,6% thấp hơn mức 9,7% áp dụng trong năm 2017 do chúng tôi tính cả sản lượng từ nhà máy Nghi Sơn (sẽ đi vào hoạt động từ Q3 năm nay). Chúng tôi cũng giả định thuế nhập khẩu thực tế của PLX là 6,5%, thấp hơn thấp hơn một chút so với thuế theo hướng dẫn của Bộ Tài chính.
3. Chúng tôi giả định giá nhập khẩu xăng dầu đầu vào của PLX sẽ tăng 16,1% so với năm 2017 lên 72 USD/m3. Chúng tôi dự báo giá bán bình quân của PLX là 15.827 đồng/lít (tăng 10,5%) do phần gia tăng 16.1% của chi phí đầu vào phần nào được bù đắp nhờ thuế nhập khẩu giảm 3,1%.
4. Chúng tôi dự báo doanh thu từ kinh doanh xăng dầu là 161.980 tỷ đồng (tăng trưởng 17,8%) và LNTT là 3.392 tỷ đồng (tăng trưởng 13,2%) nhờ sản lượng xăng dầu tiêu thụ tăng 6,5% và chênh lệch 0,1% giữa thuế nhập khẩu thực tế của PLX và thuế theo hướng dẫn của Bộ Tài chính.
5. Chúng tôi cũng dự báo PLX sẽ đạt 4.321 tỷ đồng doanh thu (tăng trưởng 10%) và đạt 251 tỷ đồng LNTT (tăng trưởng 2,3%) từ kinh doanh các sản phẩm hóa dầu.
6. Về mảng LPG, chúng tôi dự báo doanh thu đạt 2.479 tỷ đồng (tăng trưởng 15%) và LNTT đạt 183 tỷ đồng (tăng trưởng 8%).
7. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng vận tải đạt 4.638 tỷ đồng (tăng trưởng 5%) và LNTT đạt 431 tỷ đồng (tăng trưởng 1,2%).
8. Chúng tôi dự báo lỗ tài chính thuần 46,51 tỷ đồng (năm 2017 lãi 0,5 tỷ đồng). Thu nhập tài chính thuần giảm chủ yếu do tỷ giá USD/VND và lãi suất USD tăng.
9. Chúng tôi dự báo lợi nhuận từ công ty liên doanh và liên kết đạt 590,5 tỷ đồng (tăng trưởng 29,5%) gồm (1) 512 tỷ đồng (tăng 30%) từ Castrol BP Petco nhờ không còn phát sinh khoản chi phí không thường xuyên như trong năm 2017; (2) 21,5 tỷ đồng từ PGI khi công ty này trở thành công ty liên kết của PLX từ tháng 8/2017. Các công ty liên kết khác dự báo đóng góp tổng cộng 56,7 tỷ đồng (tăng 20%).
Theo đó, chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 3.613 tỷ đồng (tăng trưởng 4,2%), EPS dự phóng 2018 là 2.857đ, định giá công ty với P/E dự phóng là 22,6 lần.
Nếu không tính đến khoản lợi nhuận tài chính không thường xuyên từ hoán đổi cổ phiếu PG Bank – HDB, chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 của PLX đạt 4.695 tỷ đồng (tăng trưởng 35,4%), EPS dự phóng là 3.64đ. Tại thị giá cổ phiếu hôm nay, P/E dự phóng 2018 là 17,8 lần.
Hoạt động kinh doanh chính của PLX là bán buôn và bán lẻ xăng và sản phẩm xăng dầu – PLX phân phối và bán buôn xăng và sản phẩm xăng dầu. Công ty có 2.600 trạm xăng và cung cấp xăng cho 2.800 trạm xăng khác. PLX có công ty con và công ty liên kết trong những ngành liên quan đến xăng dầu như vận tải, hóa dầu và khí.
• Sản phẩm xăng dầu (cả bán buôn và bán lẻ) đóng góp khoảng 88% tổng doanh thu và 60% LNTT.
• Sản phẩm hóa dầu đóng góp khoảng 4% tổng doanh thu và 13% LNTT
• LPG đóng góp khoảng 2% tổng doanh thu và 4% LNTT.
• Vận tải đóng góp khoảng 4% tổng doanh thu và 7% LNTT.
• Các mảng khác đóng góp khoảng 2% tổng doanh thu và 4% LNTT
• Các công ty liên doanh và liên kết đóng góp 12% LNTT.
Trong ngắn và trụng hạn, lợi nhuận của PLX sẽ tăng trưởng theo lượng tiêu thụ xăng dầu trong nước. PLX hiện nắm khoảng 48% thị phần xăng dầu trong nước và công ty hiện chưa có kế hoạch gia tăng thị phần hơn nữa. Do đó, sản lượng tiêu thụ và lợi nhuận sẽ tăng trưởng cùng với tốc độ tăng trưởng của thị trường chung (theo dự báo của Bộ Công thương là khoảng 5%/năm).
Trong dài hạn hơn, triển vọng tăng trưởng của PLX có vẻ sẽ phụ thuộc vào chiến lược tăng cường cung cấp các dịch vụ gia tăng giá trị trên hệ thống các trạm xăng. Hiện tại, PLX cũng đã tiến hành bán bảo hiểm phi nhân thọ cho các phương tiện giao thông, phát hành thẻ mua xăng dầu flexi card cũng như các dịch vụ chăm sóc xe ô tô/xe máy tại các trạm xăng. Công ty cũng cho thuê mặt bằng nhiều dịch vụ khác như rửa xe ô tô, dược phẩm. Chiến lược này cho thấy tiềm năng rất lớn, cụ thể;
Do đó, vẫn còn tiềm năng tăng trưởng lớn để xây dựng chiến bán lẻ toàn diện hướng đến người thuê lâu năm và các mặt hàng/dịch vụ có liên quan khác.
• Lợi nhuận từ các mảng kinh doanh ngoài xăng dầu này hiện chỉ đóng góp 2% tổng doanh thu của hệ thống các trạm xăng của PLX.
• Trong khi đó đóng góp lợi nhuận tương tự từ các mảng này cho PTT (một doanh nghiệp trong ngành ở Thái Lan) là khoảng 50%.
HSC nhận thấy tiềm năng tăng trưởng lớn từ xây dựng chiến bán lẻ toàn diện hướng đến người thuê lâu năm và các mặt hàng/dịch vụ có liên quan khác. Tuy nhiên, vẫn chưa có nhiều thông tin trao đổi từ công ty về nội dung chiến lược này cũng như thời gian triển khai. Do đó, khi chiến lược này vẫn chưa được phổ biến đến NĐT, tăng trưởng của công ty sẽ phụ thuộc vào;
• Sự gia tăng về nhu cầu đối với các sản phẩm xăng dầu nhờ số lượng phương tiện tham gia giao thông tăng.
• Giá xăng dầu (phụ thuộc vào giá dầu thô thế giới).
Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi giảm ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PLX từ 84.000 xuống 74.100đ; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 25 lần. Ở thị giá cổ phiếu hôm nay, cổ phiếu hiện giao dịch với PE dự phóng là 22,6 lần và chúng tôi cho rằng đây là mức định giá hợp lý. Trên thực tế, triển vọng tăng trưởng cho năm 2018 là khá khiêm tốn. Tuy nhiên, cổ phiếu có thể thu hút NĐT cá nhân nhờ tiềm năng lợi nhuận tài chính không thường xuyên từ thương vụ hoán đổi PG Bank và HDB. Chiến lược dài hạn của PLX là mở rộng mạng lưới trạm xăng và nâng cao dịch vụ giá trị gia tăng tại mỗi trạm xăng; theo đó doanh thu từ các hoạt động khác ngoài bán xăng có thể sẽ đóng góp 30%-50% tổng doanh thu tại mỗi trạm xăng so với mức đóng góp 2% hiện tại. Hiện các trạm xăng của PLX cũng đã bán bảo hiểm cho các phương tiện vận tải, thẻ mua xăng dầu flexi card, dầu nhờn và dịch vụ chăm sóc xe ô tô/xe máy. Công ty còn cho thuê chỗ kinh doanh chẳng hạn như kinh doanh dịch vụ rửa xe, hiệu thuốc… Tuy vậy, vẫn còn nhiều dư địa để xây dựng một chiến lược bán lẻ toàn diện bao gồm cho thuê chỗ và kinh doanh các mặt hàng/dịch vụ có liên quan. Và chúng tôi vẫn chờ đợi công ty đưa ra chiến lược và lộ trình triển khai rõ ràng đối với mảng kinh doanh tiềm năng này.
Nguồn: Research HSC
