Lợi nhuận năm tài chính 2018 giảm mạnh do biến động giá thép cán nóng (HRC) và khó khăn trong xuất khẩu. Như đã đề cập trong báo cáo trước đây của chúng tôi, doanh thu HSG (Cổ phiếu HSG) trong năm 2018 duy trì mức tăng trưởng đáng khích lệ là 32% YoY, đạt 34,4 nghìn tỷ đồng nhờ sản lượng tiêu thụ tăng 12% YoY và giá bán trung bình tăng 17% YoY. Công ty duy trì dẫn đầu thị phần thép mạ kẽm ở mức 34% tính đến 11 tháng đầu năm 2018 và thị phần lớn thứ hai về ống thép ở mức 18%, tương đương với mức của năm 2017.
Đồ thị cổ phiếu HSG giữa phiên giao dịch ngày 18/01/2019. Nguồn: AmiBroker
Tuy nhiên, lợi nhuận ròng của HSG trong năm 2018 vẫn giảm đáng kể 69%, chỉ đạt 409 tỷ đồng. Lần đầu tiên, công ty đã lỗ 101 tỷ đồng trong quý 4/2018. Lợi nhuận ròng giảm do (1) giá HRC biến động mạnh khi đạt đỉnh vào giữa năm tài chính 2018 trước khi giảm hơn 12% cho đến cuối năm tài chính 2018, (2) áp lực cạnh tranh tăng tại thị trường trong nước do tổng công suất trong nước tăng 2-3 triệu tấn trong năm 2017-2018 và nhập khẩu vẫn ở mức cao 1,9 triệu tấn (-19% YoY), chiếm 30 – 40% nhu cầu trong nước và (3) khó khăn trong xuất khẩu do sự lan rộng của chủ nghĩa bảo hộ trên toàn cầu, đặc biệt là ở Mỹ và EU, cũng như đồng VND tương đối mạnh so với các loại tiền tệ khác ảnh hưởng tiêu cực đến khả năng cạnh tranh của thép Việt Nam.
Lợi nhuận ròng theo kế hoạch hồi phục trong năm tài chính 2019: Trong năm 2019, tổng sản lượng tiêu thụ theo kế hoạch tăng 7% YoY lên 2 triệu tấn. Doanh thu theo kế hoạch đạt 31,5 nghìn tỷ đồng (-9% YoY), với giả định giá bán trung bình giảm 15% YoY do giá HRC biến động. Mặc dù vậy, công ty đặt kế hoạch lợi nhuận ròng khá lạc quan ở mức 500 tỷ đồng, tương đương tăng 22% YoY. Với những con số như vậy, tỷ suất lợi nhuận ròng ước tính phục hồi từ 1,2% trong năm 2018 và -1,2% trong quý 4/2018, lên tới 1,6% trong năm 2019. Công ty dự kiến giá HRC sẽ dao động trong khoảng từ 460 đến 500 USD/ tấn trong năm 2019.
Kết quả kinh doanh sơ bộ quý 1 năm tài chính 2019: Theo ban lãnh đạo, doanh thu trong Q1/2019 năm tài chính đạt khoảng 7,6 nghìn tỷ đồng, giảm nhẹ 4% YoY. Lợi nhuận ròng trong Q1/2019 năm tài chính ước tính đạt khoảng 60 tỷ đồng, giảm đáng kể 82% YoY, nhưng phụ hồi so với khoản lỗ 102 tỷ đồng Q4/2018 năm tài chính, điều này có thể phần lớn nhờ lợi nhuận từ việc thoái vốn bất động sản tại Quận 9, TP.HCM. Tuy nhiên kể cả khi bao gồm thu nhập bất thường, tỷ suất lợi nhuận ròng trong Q1/2019 năm tài chính vẫn rất thấp ở mức 0,8%, tương đương với mức trong Q2-Q3/2018 năm tài chính.
Không mở rộng công suất lớn trong năm 2019 mà tập trung vào cắt giảm chi phí: Trong năm 2019, HSG không có dự án mở rộng công suất lớn nào ngoài việc hoàn thành dây chuyền sản xuất thép mạ kẽm, với công suất 200 nghìn tấn/ năm và dây chuyền mạ màu với công suất 120 nghìn tấn/ năm bắt đầu vào tháng 4/2019 tại Nhà máy Bình Đinh. Điều này giúp tổng công suất đạt khoảng 2,4 triệu tấn/ năm.
Công ty sẽ duy trì tập trung vào việc giảm dư nợ và cải thiện chi phí quản lý, đặc biệt thông qua việc tái cấu trúc hệ thống phân phối. Về dư nợ, công ty đã giảm tổng nợ từ 14,4 nghìn tỷ đồng vào cuối năm 2018 (tỷ lệ nợ /vốn CSH là 2,8x) xuống còn 12 nghìn tỷ đồng vào thời điểm hiện tại và đặt kế hoạch giảm dư nợ xuống còn 10 nghìn tỷ đồng trong các quý tới bằng cách giảm hàng tồn kho.
Về hệ thống phân phối, kể từ năm 2016 trở về trước, hệ thống phân phối của HSG bao gồm nhiều chi nhánh tương đương nhau và dưới sự quản lý trực tiếp của văn phòng trung tâm. Vì tổng số chi nhánh đã đạt 371 vào cuối năm 2017 và 491 vào năm 2018, mô hình này có chi phí quản lý cao và hoạt động không hiệu quả.
Do đó, từ đầu năm 2018, công ty đã bắt đầu tái cấu trúc hệ thống phân phối bằng cách thành lập chi nhánh tỉnh phụ trách quản lý các hoạt động bán hàng trong tỉnh đó. Các chi nhánh còn lại sẽ được chuyển đổi thành các cửa hàng dưới sự quản lý của chi nhánh tỉnh. Công ty đã hoàn thành việc triển khai mô hình mới này tại 3 tỉnh vào cuối năm 2018 và dự kiến sẽ hoàn thành việc chuyển đổi trên tất cả 56 tỉnh vào tháng 2/2019.
Kế hoạch cổ tức và chính sách thưởng cho ban lãnh đạo: Trong năm 2018, HSG sẽ trả cổ tức bằng cổ phiếu tỷ lệ 10%. ĐHCĐ cũng đã phê duyệt quỹ khen thưởng phúc lợi ở mức 2% lợi nhuận ròng trong năm tài chính 2018 và lên tới 4% trong năm tài chính 2019. Khoản khen thưởng cho HĐQT trong năm tài chính 2019 cũng được duy trì ở mức tương tự trong năm tài chính 2018 là 1,5% trên tổng lợi nhuận rngf. Ngoài ra, HĐQT và Ban Giám đốc sẽ nhận khoản thưởng 2% lợi nhuận ròng nếu công ty hoàn thành kế hoạch 500 tỷ đồng lợi nhuận ròng, cộng với 1,3-1,5% giá trị vượt kế hoạch.
Dự báo lợi nhuận và quan điểm đầu tư: Dựa trên KQKD Q1/2019 năm tài chính, chúng tôi duy trì dự báo lợi nhuận ròng năm tài chính 2019 ở mức 303 tỷ đồng (-26% YoY). Doanh thu và tổng sản lượng tiêu thụ ước tính đạt 31,5 nghìn tỷ đồng (-8,7%) và 1,9 triệu tấn (+ 7,4% YoY).
Cổ phiếu HSG hiện đang giao dịch ở mức PE và EV/EBITDA 2019 là 9,0x và 9,1x, điều này vẫn chưa được coi là hấp dẫn theo quan điểm của chúng tôi. Chúng tôi duy trì xếp hạng Kém khả quan cho cổ phiếu, với giá mục tiêu 1 năm là 7.200 đồng/ cổ phiếu dựa trên PE, PB và EV/ EBITDA mục tiêu lần lượt là 7x, 0,7x và 6,5x. Chúng tôi cho rằng áp lực cạnh tranh mạnh mẽ trên thị trường thép mạ kẽm có thể tương tự trong năm tới, đặc biệt là hoạt động sản xuất gia tăng nhanh chóng gần đây ở cả thị trường trong nước và xuất khẩu. Theo chúng tôi, có thể cần một thời gian dài để biên lợi nhuận của các công ty thép mạ kẽm Việt Nam phục hồi từ mức hiện tại.
Nguồn: SSI
