Chu kỳ lợi nhuận mới + chuyển đổi HĐKD = Khuyến nghị Tăng tỷ trọng
FRT ở vị thế tốt để thiết lập một chu kỳ lợi nhuận mới, nhờ vào (1) triển vọng vững chắc của Long Châu trong thị trường nhà thuốc hiện đại Việt Nam dựa trên lợi thế người tiên phong, cho phép chuỗi này đạt được doanh thu vượt trội và kiểm soát chi phí hiệu quả, (2) những nỗ lực tái cấu trúc của chuỗi cửa hàng điện tử tiêu dùng FPT Shop nhằm tăng cường hiệu quả hoạt động thông qua việc đóng cửa các cửa hàng không có lợi nhuận và cải thiện cơ cấu doanh thu. Dự báo mới của chúng tôi cho thấy sự chuyển biến đáng kể trong HĐKD của FRT với tỷ trọng đóng góp của Long Châu vào doanh thu thuần và LNST của tập đoàn trong năm 2026 tăng lần lượt lên mức 63% và 86% (so với chỉ 32% và 11% trong năm 2022). HSC nâng khuyến nghị đối với FRT lên Tăng tỷ trọng (từ Giảm tỷ trọng) và tăng đáng kể giá mục tiêu theo phương pháp SoTP lên 191.600đ (tiềm năng tăng giá 19%).
Đồ thị cổ phiếu FRT phiên giao dịch ngày 03/06/2024. Nguồn: AmiBroker
Phân tích KQKD Q1/2024
KQKD Q1/2024 của Cổ phiếu FRT là một bất ngờ tích cực, chủ yếu nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp tăng trưởng mạnh mẽ ở cả hai chuỗi và doanh thu tăng trưởng liên tục của chuỗi Long Châu. Theo đó, trong Q1/2024, FRT ghi nhận lợi nhuận thuần đáng kể là 39 tỷ đồng, chuyển biến từ tình trạng thua lỗ ba quý liên tiếp và từ lợi nhuận thuần Q1/2023 không đáng kể. Kết quả này bằng 13% dự báo lợi nhuận thuần cho cả năm 2024 của HSC.
Bảng 1: KQKD Q1/2024 hợp nhất, FRT
Bảng 2: KQKD Q1/2024, FPT Shop
FPT Shop: Lỗ giảm so với quý trước và so với cùng kỳ
Trong Q1/2024, doanh thu thuần của FPT Shop là 3.583 tỷ đồng, giảm 21% so với cùng kỳ và giảm 10% so với quý trước. Bên cạnh việc nhu cầu tiêu dùng đối với các mặt hàng không thiết yếu vẫn thận trọng, doanh thu của FPT Shop còn bị ảnh hưởng bởi:
- Tỷ trọng điện thoại di động trong cơ cấu sản phẩm vẫn còn lớn dù đã có xu hướng giảm khi FPT Shop nỗ lực đa dạng hóa danh mục sản phẩm hướng đến các sản phẩm tăng trưởng nhanh hơn và có tỷ suất lợi nhuận cao hơn (như thiết bị gia dụng). Doanh thu mảng này hiện đóng góp khoảng 5% doanh thu thuần Q1/2024, và BLĐ đặt mục tiêu tăng lên mức 10-15% trong dài hạn.
- Tiếp tục đóng cửa các cửa hàng không có lợi nhuận – số lượng cửa hàng đã giảm xuống 743 tại thời điểm cuối Q1/2024 từ 755 cửa hàng vào cuối Q4/2023. Công ty dự kiến sẽ đóng cửa 50 cửa hàng trong năm 2024.
Biểu đồ 3: DTT và lợi nhuận thuần theo quý, FPT Shop
Biểu đồ 4: DTT và lợi nhuận thuần theo quý, Long Châu
Về lợi nhuận thuần, FPT Shop đã giảm lỗ xuống 51 tỷ đồng, thấp hơn mức lỗ 66 tỷ đồng trong Q1/2023 và lỗ 88 tỷ đồng trong Q4/2023. Điều này chủ yếu là nhờ cạnh tranh về giá giảm bớt và cơ cấu doanh thu cải thiện, với tỷ suất lợi nhuận gộp của chuỗi cửa hàng phục hồi nhanh chóng lên mức 13,4% trong Q1/2024, so với mức 11,4% trong Q4/2023 và 9,5% trong Q1/2023 – đây là động lực chính giúp thúc đẩy KQKD Q1/2024 của FPT Shop.
Long Châu: Doanh thu vững chắc dù liên tục mở rộng mạng lưới cửa hàng
Trong Q1/2024, doanh thu thuần của Long Châu tăng 69% so với cùng kỳ đạt 5.543 tỷ đồng (tăng 15% so với quý trước) và lợi nhuận thuần tăng mạnh lên mức kỷ lục 112 tỷ đồng (tăng 59% so với cùng kỳ).
Về doanh thu, đã có 90 cửa hàng mới được mở trong Q1/2024, nâng tổng số cửa hàng lên 1.587 (tăng 50% so với cùng kỳ và tăng 6% so với quý trước). Mặc dù mở cửa hàng liên tục nhưng doanh thu bình quân cửa hàng mỗi tháng vẫn tăng mạnh đạt 1,2 tỷ đồng (tăng 9% so với cùng kỳ và tăng 8% so với quý trước). HSC cho rằng kết quả này phần lớn là nhờ doanh thu cửa hàng cũ vững chắc.
Bảng 5: KQKD Q1/2024, Long Châu
Biểu đồ 6: Số cửa hàng mới & DT/cửa hàng, Long Châu
Biểu đồ 7: Xu hướng BLN gộp trong Q1/2021-Q1/2024, FRT
Về tỷ suất lợi nhuận, tỷ suất lợi nhuận HĐKD của Long Châu trong Q1/2024 đã tăng mạnh lên mức cao kỷ lục 8,5% so với 3,4% trong Q1/2023 và 0,2% trong Q4/2023. Cụ thể:
- Tỷ suất lợi nhuận gộp Q1/2024 tăng mạnh lên mức 24,3% so với 22,6% trong Q4/2023 và 23,4% trong Q1/2023, mà BLĐ cho là do các yếu tố mùa vụ, bao gồm: (1) nhu cầu cao đối với thực phẩm chức năng và (2) tiền thưởng từ các nhà cung cấp.
- Doanh thu cửa hàng cũ vững chắc cho phép Long Châu giảm chi phí vận hành (trên doanh thu thuần) xuống mức 15,9% trong Q1/2024 từ mức 22,4% trong Q4/2023 (cao bất thường do ghi nhận tiền thưởng cho nhân viên) và 20,1% trong Q1/2023.
Dự báo mới: Đang trong giai đoạn chuyển mình
HSC giảm 32% dự báo lợi nhuận thuần năm 2024 từ 291 tỷ đồng xuống 197 tỷ đồng, chủ yếu do giả định FPT Shop sẽ tiếp tục thua lỗ thay vì tạo lợi nhuận thuần khiêm tốn như dự báo trước đó.
Cho năm 2025, chúng tôi giảm 2% dự báo lợi nhuận thuần xuống 538 tỷ đồng (từ 549 tỷ đồng trong dự báo trước đó), tăng trưởng 173%. HSC cũng đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2026 với lợi nhuận thuần đạt 795 tỷ đồng, tăng trưởng 48%.
Bảng 8: Dự báo lợi nhuận, FRT
Biểu đồ 9: Đóng góp vào lợi nhuận thuần sau thuế, FRT
Biểu đồ 10: Đóng góp vào doanh thu thuần, FRT
Chúng tôi giữ nguyên quan điểm về sự chuyển đổi đang diễn ra trong HĐKD của FRT. Theo đó, dự báo mới cho HSC cho thấy trong năm 2026, Long Châu sẽ đóng góp 63% vào doanh thu của tập đoàn, trong khi FPT Shop đóng góp 37%. Trong năm 2022, tỷ lệ này lần lượt là 32% và 68%. Về LNST, HSC dự báo Long Châu và FPT Shop sẽ đóng góp lần lượt 86% và 14% trong năm 2026 (so với 11% và 89% trong năm 2022).
Phân tích sâu các động lực thúc đẩy lợi nhuận: Long Châu đóng vai trò quan trọng
Việc ứng dụng hiệu quả CNTT vào mô hình kinh doanh đã mang lại lợi thế tiên phong và duy trì hiệu quả hoạt động cho Long Châu. Đáng chú ý nhất, Long Châu có thể kiểm soát mạng lưới cửa hàng đang không ngừng mở rộng, cung cấp nhiều loại thuốc với giá cả cạnh tranh nhất, đồng thời giảm thiểu lãng phí. HSC dự báo lợi nhuận thuần của Long Châu sẽ tăng trưởng mạnh 179% trong năm 2024, 64% trong năm 2025 và 33% trong năm 2026. Trong khi đó, chúng tôi kỳ vọng FPT Shop sẽ có sự chuyển biến vào năm 2025 nhờ nỗ lực tái cấu trúc. Đến năm 2026, chúng tôi dự báo Long Châu sẽ đóng góp 86% LNST của FRT.
Long Châu: Những động lực thúc đẩy doanh thu và kiểm soát chi phí
Theo BLĐ, Long Châu hiện có khoảng 15 triệu khách hàng, trong đó 70% là khách hàng thường xuyên. Đối tượng mua sắm điển hình tại Long Châu là những người ở độ tuổi 35-40 mắc các bệnh mãn tính và cần mua thuốc kê đơn. Vì bệnh mãn tính đòi hỏi uống thuốc hằng ngày nên những người này có xu hướng nhạy cảm hơn với sự thay đổi giá cả.
Bảng 11: Các khái niệm liên quan tới Long Châu và các nhà thuốc khác tại Việt Nam
Điểm mạnh chính của Long Châu là cung cấp đa dạng các loại thuốc chất lượng cao, có nguồn gốc rõ ràng với giá cả cạnh tranh nhất. Khách hàng cũng được hưởng sự tư vấn tận tình từ các dược sĩ được đào tạo bài bản, cũng như các dịch vụ gia tăng khác, như chương trình khách hàng thân thiết, mua hàng trực tuyến với ưu đãi miễn phí giao hàng và chính sách đổi trả trong vòng 30 ngày không mất phí. Đây là động lực giúp gia tăng lưu lượng khách hàng hiện hữu.
Một động lực khác để tăng lưu lượng khách hàng là việc mở rộng độ bao phủ của mạng lưới cửa hàng nhằm thu hút khách hàng mới ở những khu vực chưa được khai thác. Ấn tượng hơn, hiện nay các cửa hàng mới mở chỉ mất khoảng ba tháng để đạt điểm hòa vốn so với trước đây là sáu tháng, nhờ doanh thu khá tốt và khả năng thương lượng tốt hơn với các nhà cung cấp.
Ngoài ra, HSC dự báo giá trị đơn hàng bình quân của Long Châu sẽ tăng lên trong trung hạn, nhờ thu nhập hộ gia đình tăng lên và ý thức về sức khỏe ngày càng được nâng cao. Điều này lại giúp bổ sung cho doanh thu thực phẩm chức năng và do đó theo chúng tôi là một tín hiệu tốt cho cả giá trị đơn hàng bình quân và cơ cấu doanh thu của Long Châu.
Về các yếu tố kiểm soát chi phí, HSC cho rằng với lợi thế là doanh nghiệp đồng hành với “người anh lớn” FPT, Long Châu đã thành công trong việc xây dựng và áp dụng công nghệ vào HĐKD của mình, điều này giúp nâng cao hiệu quả hoạt động và mang lại cho Long Châu lợi thế tiên phong. Một số giải pháp nổi bật như sau:
- Tối ưu hóa quản lý hàng tồn kho: bằng cách dự báo mô hình nhu cầu và đảm bảo các nhà thuốc có đủ lượng thuốc và sản phẩm khác nhau ở các khu vực khác nhau. Các nhà cung cấp ưu tiên làm việc với Long Châu (vì Long Châu có thể đưa ra dự báo nhu cầu trong sáu tháng) và giao sản phẩm trực tiếp tới Long Châu.
- Phân tích dữ liệu khách hàng: để có cái nhìn sâu sắc về hành vi mua sắm, sở thích và xu hướng của khách hàng, cho phép các nhà thuốc điều chỉnh mặt hàng và tối ưu hóa chi phí vận hành.
- Giảm thiểu lãng phí: bằng cách theo dõi ngày hết hạn, hệ thống có thể cắt giảm lượng thuốc lãng phí. Theo BLĐ, lượng thuốc lãng phí hiện tại rất thấp, chỉ từ 1,2 đến 1,4 tỷ đồng trên doanh thu 1.500 tỷ đồng mỗi tháng.
- Hỗ trợ dược sĩ đưa ra quyết định: bằng cách cung cấp thông tin liên quan về phản ứng thuốc, tác dụng phụ và liều lượng khuyến nghị.
Lợi nhuận thuần dự báo tăng trưởng lần lượt 179%, 64% và 33% cho các năm 2024, 2025, 2026
Các giả định chính của chúng tôi cho Long Châu:
- HSC dự báo Long Châu sẽ mở thân 350 cửa hàng trong năm 2024 và 300 cửa hàng mỗi năm trong các năm 2025 và 2026.
- Cho năm 2024, 2025, 2026, doanh thu cửa hàng cũ dự báo tăng trưởng lần lượt 10%, 8% và 5% đối với các cửa hàng đã hoạt động từ 2 năm trở lên và tăng trưởng lần lượt 15%, 12% và 10% đối với các cửa hàng hoạt động dưới 2 năm.
- Theo đó, cho giai đoạn 2024-2026, doanh thu mỗi cửa hàng dự báo đạt khoảng 1,12-1,17 tỷ đồng.
- Tỷ suất lợi nhuận thuần dự báo đạt mức 1,8% trong năm 2024 và mở rộng lên mức 2,5-2,8% trong các năm 2025-2026.
Bảng 12: Giả định, Long Châu
Bảng 13: Dự báo lợi nhuận, Long Châu
Nói chung, lợi nhuận thuần năm 2024 của Long Châu dự báo đạt 411 tỷ đồng, tăng trưởng 179%. Lợi nhuận thuần năm 2025 dự báo đạt 673 tỷ đồng, tăng trưởng 64%. Những dự báo này được điều chỉnh tăng lần lượt 4% và 20% so với dự báo trước đó. HSC cũng đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2026 với lợi nhuận thuần đạt 896 tỷ đồng, tăng trưởng 33%; đến năm 2026, chúng tôi dự báo Long Châu sẽ đóng góp 86% vào LNST của FRT.
FPT Shop: Dự báo lỗ thu hẹp năm 2024 trước khi chuyển biến
Do người tiêu dùng vẫn thận trọng trong việc mua sắm các mặt hàng không thiết yếu và chuỗi FPT Shop vẫn ghi nhận lỗ trong Q1/2024, HSC kỳ vọng chuỗi này sẽ tái cấu trúc sâu hơn trong các quý tới, với tổng số cửa hàng đóng cửa tăng lên 50 cửa hàng. Cùng với việc nhu cầu có triển vọng cải thiện từ nửa cuối năm 2024 nhờ bối cảnh vĩ mô tươi sáng hơn và yếu tố mùa vụ, lỗ của FRT dự báo sẽ còn thu hẹp đáng kể hơn nữa trong tương lai.
Bảng 14: Dự báo lợi nhuận, FPT Shop
Chúng tôi dự báo lỗ của FPT Shop sẽ giảm xuống 98 tỷ đồng trong năm 2024 so với lỗ 475 tỷ đồng trong năm 2023 và lợi nhuận thuần khiêm tốn 12 tỷ đồng trong dự báo trước đó cho năm 2024. Hiện tại, HSC dự báo chuỗi cửa hàng này sẽ đạt mức lợi nhuận thuần khiêm tốn 57 tỷ đồng trong năm 2025, thấp hơn 65% so với dự báo trước đó.
Chúng tôi cũng đưa ra dự báo lần đầu cho năm 2026 với lợi nhuận thuần đạt 147 tỷ đồng, tăng trưởng 155%.
Định giá và khuyến nghị
HSC tăng giá mục tiêu theo phương pháp SoTP lên 191.600đ (tiềm năng tăng giá 19%) sau khi chuyển thời điểm định giá sang giữa năm 2025 và thay đổi phương pháp định giá đối với Long Châu (sử dụng hệ số giá trên doanh thu để phản ánh rõ hơn tâm lý thị trường). Theo đó, định giá chuỗi nhà thuốc Long Châu đóng góp 86% tổng định giá FRT (tăng từ 74% trong báo cáo trước đó). Điều này là hợp lý khi xét đến tỷ trọng đóng góp ngày càng tăng của chuỗi này trong lợi nhuận của tập đoàn. HSC nhận thấy các yếu tố có thể giúp định giá của FRT được đánh giá lại bao gồm (1) sự phục hồi của FPT Shop và (2) năng lực cạnh tranh mạnh mẽ của Long Châu để giành thị phần trong thị trường nhà thuốc hiện đại ở Việt Nam và củng cố tỷ suất lợi nhuận. Bất kỳ đợt điều chỉnh giá cổ phiếu nào trong ngắn hạn cũng sẽ là cơ hội tốt để Tăng tỷ trọng cổ phiếu này.
Kết luận và phương pháp định giá
Sau khi chuyển thời điểm định giá từ cuối năm 2024 sang giữa năm 2025 và điều chỉnh phương pháp định giá đối với Long Châu, HSC tăng giá mục tiêu theo phương pháp SoTP lên 191.600đ (tiềm năng tăng giá 19%). Chúng tôi kỳ vọng khoảng cách định giá của FRT so với các công ty cùng ngành sẽ thu hẹp, nhờ vào sự phục hồi của FPT Shop, cùng với nền tảng HĐKD cốt lõi vững chắc, lợi thế tiên phong vượt trội và vị thế dẫn đầu trên thị trường nhà thuốc hiện đại ở Việt Nam của Long Châu. Bất kỳ đợt điều chỉnh giá cổ phiếu nào trong ngắn hạn do biến động thị trường sẽ là cơ hội tốt để NĐT Tăng tỷ trọng cổ phiếu FRT.
HSC tiếp tục sử dụng phương pháp tổng hợp từng phần (SoTP) để định giá FRT. Đối với FPT Shop, chúng tôi dùng phương pháp DCF, theo đó định giá FPT Shop đóng góp 14% tổng định giá FRT, giảm từ mức 26% trong báo cáo trước đó. Đối với Long Châu, chúng tôi chuyển từ DCF sang phương pháp so sánh hệ số giá trên doanh thu (P/S). Phương pháp so sánh với các công ty cùng ngành này giúp phản ánh rõ hơn tâm lý thị trường, trong khi phương pháp DCF chưa phù hợp với các doanh nghiệp ở giai đoạn đầu hoạt động như Long Châu. Theo đó, định giá chuỗi nhà thuốc Long Châu đóng góp 86% tổng định giá FRT (tăng từ 74% trong báo cáo trước đó).
Chi tiết như sau.
Bảng 15: Định giá SoTP, FRT
Bảng 16: Điều chỉnh giá trị vốn CSH của các mảng kinh doanh (trên cơ sở sở hữu 100%), FRT
Bảng 17: Dòng tiền tự do của doanh nghiệp, FPT Shop
Định giá FPT Shop: Giả định WACC giữ nguyên ở mức 11% với lãi suất phi rủi ro là 4% và phần bù rủi ro vốn CSH là 8,5%. Giá trị vốn CSH của FPT Shop tại thời điểm định giá giữa năm 2025 là 3.163 tỷ đồng (Bảng 17-18).
Bảng 18: Giả định và tính toán định giả, FPT Shop
Bảng 19: So sánh định giá các công ty cùng ngành, Long Châu
Long Châu: Định giá dựa trên thị trường của chúng tôi cho Long Châu là 30.593 tỷ đồng, tương đương P/S trượt dự phóng 1 năm đến giữa năm 2025 là 1,23 lần, và P/S dự phóng năm 2025-2026 lần lượt là 1,1 lần và 0,95 lần.
Bối cảnh định giá
HSC tin rằng Cổ phiếu FRT đang sẵn sàng thiết lập một chu kỳ lợi nhuận mới nhờ quá trình chuyển đổi HĐKD đang diễn ra. Theo đó, lợi nhuận thường rất thấp ở giai đoạn đầu của một chu kỳ mới, khiến hệ số P/E trở nên kém ý nghĩa hơn, trong khi Long Châu đang gia tăng tỷ trọng đóng góp trong doanh thu thuần và lợi nhuận của tập đoàn. Do đó, chúng tôi chuyển sang sử dụng phương pháp P/S để định giá chuỗi nhà thuốc này.
Theo đó, chúng tôi hiện ưu tiên sử dụng hệ số P/S để định giá FRT. FRT đang giao dịch với P/S dự phóng 2024 và 2025 lần lượt là 0,57 lần và 0,49 lần, tương đương P/S trượt dự phóng 1 năm là 0,53 lần – cao hơn so với bình quân từ năm 2022 ở mức 0,34 lần. Trong quá khứ, hệ số P/S thường thấp trong giai đoạn Long Châu còn đóng góp khiêm tốn. Trong khi đó, các hệ số P/S tương ứng của MWG (đối thủ cạnh tranh tương đồng nhất của FRT tại Việt Nam) là 0,67 lần, 0,61 lần và 0,64 lần, bình quân cao hơn 22%.
Biểu đồ 20: P/S trượt dự phóng 1 năm, FRT
HSC cho rằng mức chênh lệch này là do giá cổ phiếu của MWG tăng mạnh gần đây. Tại giá mục tiêu chúng tôi đưa ra, P/S trượt dự phóng 1 năm đến giữa năm 2025 của MWG cao hơn 12% so với FRT.
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
