Gần đây, dự án BOT tuyến tránh Biên Hòa của CTCP ĐTPT Cường Thuận IDICO (HSX:CTI) cũng vấp phải sự phản đối của nhiều lái xe. Tương tự trường hợp tại Cai Lậy, Bộ GTVT và chủ đầu tư cũng đã thống nhất giảm 20% giá vé thu phí cho các loại xe qua trạm từ 1/11/2017. Tuy nhiên, vấn đề vị trí đặt trạm thu phí, điều mà người dân cho là bất hợp lý lại chưa được đề cập đến. Mặc dù không thể đáp ứng 100% “yêu cầu” của lái xe, phương án giảm giá vé trên được xem là giải pháp tốt nhất trong thời điểm hiện tại khi cân bằng được lợi ích giữa Người sử dụng – Chủ đầu tư – Ngân hàng tài trợ vốn – Bộ GTVT.
Đồ thị cổ phiếu CTI cập nhật ngày 09/10/2017. Nguồn: AmiBroker
Dự án Tuyến tránh Biên Hòa (TMĐT: 1500 tỷ đồng) bắt đầu thu phí từ 6/7/2014 với thời gian thu phí sau quyết toán 10 năm 5 tháng. Tỉ lệ sở hữu của CTI tại đây là 83,1%. Trong 03 dự án thu phí, đây là dự án BOT có lưu lượng và doanh thu thu phí tốt nhất của CTI. Với đặc thù đầu tư BOT, chủ đầu tư của dự án tuyến tránh Biên Hòa có thể được kéo giãn thời gian thu phí thêm 5-6 năm để bù cho việc giá vé thu phí sẽ điều chỉnh giảm bình quân 20%.
Đánh giá về tác động của sự kiện này, về mặt dòng tiền, việc giảm giá vé và kéo dãn thời gian thu phí sẽ không tác động nhiều đến khả năng thanh toán nợ vay và lãi vay hàng năm của dự án (cơ chế thực thu –thực thanh). Hệ quả (nếu có) là thời gian thanh toán nợ vay và thu hồi vốn của chủ đầu tư bị kéo dài. Tuy nhiên, điều chúng tôi quan ngại hơn là cách hạch toán chi phí lãi vay tại các dự án thu phí có thể tác động lên KQKD chung của CTI khi BOT Tuyến tránh Biên Hòa áp dụng mức phí mới từ 1/11/2017. Thực tế, ngoại trừ các chi phí khấu hao và vận hành hàng năm được hạch toán theo doanh số thu phí thực tế phát sinh. Chi phí lãi vay hàng năm đang được CTI hạch toán theo dư nợ phát sinh (thay vì gắn với doanh số thu phí) có thể khiến LNST riêng của dự án BOT Tuyến tránh Biên Hòa chuyển từ lãi 18 tỷ đồng năm 2016 sang lỗ 8,5 tỷ đồng trong năm 2017 (giả định tỉ suất khấu hao của trạm vẫn giữ nguyên 35%).
Thông thường, để tránh tác động mạnh lên KQKD từ hạch toán chi phí lãi vay các dự án thu phí BOT trong những năm đầu, chủ đầu tư có thể đề xuất Bộ Tài Chính cho phép hạch toán chi phí lãi vay hàng năm căn cứ trên doanh số thu phí thực tế. Hiện tại, CTI đang xem xét đề xuất cách hạch toán chi phí lãi vay dự án BOT theo hướng mới trên. Tuy nhiên, đến khi cơ quan Nhà nước cho ý kiến cuối cùng, KQKD của Công ty trong ngắn hạn vẫn chịu ảnh hưởng bởi cách hạch toán hiện tại. Ở mặt tích cực, doanh thu thi công sản phẩm cống và đá xây dựng dự báo tăng đạt 100 tỷ đồng và 50 tỷ đồng trong năm 2017. LNG đóng góp từ hai mảng này tổng cộng có thể sẽ cao hơn năm 2016 khoảng 20 tỷ đồng, giảm bớt phần nào tác động từ mảng thu phí.
Nhìn chung, chúng tôi vẫn giữ quan điểm tích cực trong trung-dài hạn về triển vọng mảng xây dựng hạ tầng và VLXD của CTI. Trong năm 2017, tăng trưởng lợi nhuận gặp cản trở do “sự cố” tại trạm BOT Biên Hòa và lưu lượng xe còn khá thấp tại BOT QL91. Tuy nhiên, đóng góp của BOT Đường vận chuyển VLXD từ năm 2018 sẽ vực dậy phần nào tốc độ tăng trưởng của mảng thu phí. Để tạo động lực tăng trưởng ngắn hạn, Công ty buộc phải đẩy mạnh khối lượng thi công mảng cống và doanh số tiêu thụ đá xây dựng. Trong bối cảnh giải ngân vốn công ì ạch trong năm 2017, kỳ vọng KQKD tích cực hơn từ hai mảng này sẽ phải dời sang năm 2018. Như vậy, nhiều khả năng, mặc dù doanh thu tăng 16%YoY, LNST năm 2017 với tác động từ mảng thu phí có thể giảm 10%-12% so với cùng kỳ. EPS năm 2017 (pha loãng) ước tính đạt 1.450 đồng (P/E ~19,6x). Vì vậy, chúng tôi khuyến nghị NĐT cần “Quan Sát” thêm những diễn biến sắp tới đối với CTI.
Nguồn: Rongviet Research
