Lợi thế cạnh tranh đến từ giá bán thấp hơn xăng, dầu nhập khẩu nước ngoài
Đồ thị cổ phiếu BSR phiên giao dịch ngày 21/04/2020. Nguồn: AmiBroker
Chúng tôi tiến hành định giá lần đầu cổ phiếu BSR của Công ty Cổ phần Lọc Hóa dầu Bình Sơn, đăng ký giao dịch sàn UPCoM bằng phương pháp chiết khấu dòng tiền. Chúng tôi đưa ra giá mục tiêu 6.400 VNĐ/CP cho cổ phiếu BSR, cao hơn 12,3% so với giá đóng cửa ngày 16/04/2020. Chúng tôi khuyến nghị THEO DÕI đối với cổ phiếu BSR tại thời điểm này do (1) Giá dầu thô biến động mạnh trong khi dầu thô chiếm 90-95% chi phí sản xuất kinh doanh của BSR (2) Dịch bệnh COVID-19 khiến nhu cầu tiêu thụ xăng, dầu thành phẩm ở Châu Á giảm 20% nửa đầu năm 2020 dẫn đến giá bán sản phẩm giảm mạnh hơn giá dầu thô tác động tiêu cực đến tỷ suất lợi nhuận gộp của BSR. Dịch bệnh COVID-19 có thể kéo dài tiếp tục làm suy giảm nhu cầu xăng, dầu thành phẩm gây áp lực giảm giá bán nên chúng tôi cho rằng, nhà đầu tư cần thiết lập biên an toàn 10% khi đầu tư vào cổ phiếu BSR (dựa trên kết quả định giá với giả định dịch bệnh kéo dài đến hết Q3/2020). Do đó, chúng tôi khuyến nghị nhà đầu tư có thể xem xét mua vào cổ phiếu BSR tại mức giá 4.800 VNĐ (tương ứng với tỷ suất sinh lời 30%) khi dịch bệnh được kiểm soát với những luận điểm như sau:
Điểm nhấn đầu tư:
- Duy trì khả năng cạnh tranh về giá so với xăng nhập khẩu nhờ chính sách bảo hộ mảng lọc dầu trong nước. Nguồn cung xăng ở Việt Nam được cung cấp chủ yếu bởi: BSR, công ty Cổ phần Lọc Hóa dầu Nghi Sơn (NSR) và các doanh nghiệp nhập khẩu. Xăng thành phẩm của NSR được Tập đoàn Dầu khí Việt Nam bao tiêu, chiếm 40% thị phần nội địa, xăng của BSR và nhập khẩu chiếm 60% thị phần còn lại. So với xăng nhập khẩu, giá bán của BSR thấp hơn 10-20% do Việt Nam áp dụng thuế nhập khẩu xăng đến năm 2024 giúp sản phẩm xăng của BSR tiêu thụ hết ở nội địa.
- Thuế nhập khẩu dầu thô về 0% vào cuối năm 2019 từ 5% giúp BSR tiết kiệm chi phí nguyên vật liệu. Từ 01/11/2019, thuế nhập khẩu dầu thô Azeri-loại dầu chiến lược của BSR giảm về 0% từ mức 5% theo Quyết định 28/2019/QĐ-TTg. Từ năm 2020, BSR nâng tỷ lệ dầu Azeri nhập khẩu lên 25% giúp doanh nghiệp tiết giảm khoảng 500 tỷ đồng chi phí nguyên vật liệu mỗi năm so với năm 2019.
Rủi ro đầu tư
- Giá dầu thô đầu vào biến động mạnh: Nguyên liệu dầu thô chiếm 90-95% chi phí sản xuất kinh doanh của BSR trong khi giá dầu thô biến động mạnh và khó lường bởi nhiều yếu tố tác động, bao gồm chính trị, kinh tế, quan hệ giữa các quốc gia xuất khẩu dầu thô (các nước thuộc nhóm OPEC và Nga, Mỹ).
- Giá bán xăng thành phẩm của BSR niêm yết trên trang Platts dự kiến giảm mạnh hơn giá dầu thô trong năm 2020 do (1) Nhu cầu xăng thành phẩm tại khu vực Châu Á giảm 20% trong nửa đầu năm 2020 bởi dịch bệnh COVID19 (2) Dự báo nguồn cung xăng Châu Á tăng cao do các nhà máy lọc dầu tại Trung Quốc (chiếm 50% nguồn cung xăng thành phẩm ở Châu Á) gia tăng công suất chế biến từ 42% lên 75% sau khi đi qua đỉnh dịch vào tháng 2/2020.
- Cạnh tranh tăng khi thuế nhập khẩu xăng giảm dần từ 10-20% về 0% vào năm 2024 theo lộ trình cam kết cắt giảm thuế quan của Việt Nam khi tham gia các Hiệp định thương mại tự do. Các quốc gia Hàn Quốc, Malaysia, Singapore có sản lượng xăng xuất khẩu lớn vào Việt Nam đều nằm trong nhóm quốc gia được nhận ưu đãi thuế quan, do đó, BSR không còn duy trì được lợi thế giá bán thấp so với xăng nhập khẩu.
Yếu tố cần theo dõi
- Các biện pháp hướng tới loại bỏ xăng chất lượng EU2 tại Việt Nam. Nhà nước cấm tiêu thụ xăng chất lượng EU21 nhằm giảm thiểu ô nhiễm không khí theo cam kết cắt giảm khí thải với Liên Hiệp Quốc dẫn đến 8-10% sản lượng xăng RON92 của BSR không tiêu thụ được (không xuất khẩu được vì các quốc gia đã ngừng tiêu thụ xăng tiêu chuẩn EU2), theo đó, BSR sẽ mất khoảng 15% doanh thu từ sản phẩm xăng RON92.
- Dự án Nâng cấp mở rộng nhà máy Lọc dầu Dung Quất đang trong quá trình tìm nguồn vốn vay. Do không được Chính phủ bảo lãnh vay vốn theo kế hoạch, BSR phải trực tiếp huy động vốn vay nước ngoài cho dự án nâng cấp mở rộng. Theo đó, đơn vị cho vay sẽ dựa trên giá trị nhà máy Dung Quất sau 10 năm hoạt động để xác định tổng mức đầu tư và phân chia lợi nhuận. Hiện nay, BSR đang trong quá trình đàm phán với đối tác để chốt hợp đồng vay vốn.
Nguồn: FPTS
