Lợi nhuận gặp thách thức nhưng định giá hấp dẫn
Khi giá hạt nhựa PVC tăng trở lại lên trên 900 USD/tấn từ mức thấp 750 USD/tấn vào cuối tháng 6/2023, triển vọng lợi nhuận sẽ gặp nhiều thách thức và chịu áp lực giảm. Trên thực tế, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần trong nửa cuối năm 2023 sẽ giảm 25,4% so với nửa đầu năm xuống 430 tỷ đồng (tăng 1,5% so với cùng kỳ) và tiếp tục giảm 27,3% so với cùng kỳ xuống 731 tỷ đồng trong năm 2024. Tuy nhiên, sau khi giá cổ phiếu giảm 13% sau khi chúng tôi hạ khuyến nghị xuống Nắm giữ vào ngày 1/8/2023, BMP đang giao dịch ở mức định giá hợp lý hơn với P/E trượt dự phóng 1 năm chỉ là 8,4 lần, so với mức bình quân trong quá khứ là 9,6 lần. Lợi suất cổ tức trong giai đoạn 2023-2025 được dự báo sẽ dao động trong khoảng 10,2-14%, mức rất cao và hấp dẫn. Từ đó, chúng tôi nâng khuyến nghị đối với BMP lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ) với giá mục tiêu là 100.400đ (tiềm năng tăng giá là 17,2%).
Đồ thị cổ phiếu BMP phiên giao dịch ngày 29/08/2023. Nguồn: AmiBroker
Duy trì dự báo lợi nhuận giai đoạn 2023-2025
HSC duy trì dự báo lợi nhuận giai đoạn 2023-2025 với lợi nhuận thuần tăng trưởng 44,8% trong năm 2023 nhưng giảm 27,3% so với cùng kỳ trong năm 2024 do giá hạt nhựa PVC tăng phản ánh vào lợi nhuận. Trong năm 2025, chúng tôi dự báo lợi nhuận sẽ tăng trưởng nhẹ 2,2%.
Bảng 1: Dự báo lợi nhuận giai đoạn 2023-2025, BMP 
Lợi nhuận nửa cuối năm 2023 được dự báo sẽ giảm 25,4% so với nửa đầu năm do chi phí đầu vào tăng
Như đã đề cập trong báo cáo trước đó, giá hạt nhựa PVC đã tăng lên trên 900 USD/tấn trong tháng 8/2023 từ mức thấp 750 USD/tấn vào cuối tháng 6/2023. Do hạt nhựa PVC chiếm gần 70% giá thành sản xuất của BMP, giá hạt nhựa hồi phục sẽ tác động trực tiếp tới tỷ suất lợi nhuận của Công ty. Chúng tôi hiện dự báo giá hạt nhựa PVC trong nửa cuối năm 2023 của BMP sẽ ở mức 917 USD/tấn, so với mức bình quân trong nửa đầu năm 2023 là 832 USD/tấn. Từ đó, giá hạt nhựa PVC bình quân trong năm 2023 sẽ ở mức 875 USD/tấn (giảm 25,4% so với cùng kỳ). Lưu ý, giá hạt nhựa PVC trong 6 tháng đầu năm 2022 ở mức rất cao trong khoảng 1.300-1.500 USD/tấn, tương đương mức bình quân trong năm 2022 là 1.100 USD/tấn.
Bảng 2: Ước tính lợi nhuận 6 tháng cuối năm 2023, BMP 
Đối với nhu cầu, chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ ống nhựa trong Q3/2023 sẽ suy yếu do mùa mưa. Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng sản lượng tiêu thụ ống nhựa sẽ phục hồi trong Q4/2023 nhờ Chính phủ đẩy mạnh giải ngân vốn đầu tư công và mặt bằng lãi suất giảm, từ đó thúc đẩy thị trường BĐS hồi phục.
Từ đó, chúng tôi dự báo sản lượng tiêu thụ trong nửa cuối năm 2023 sẽ đạt 50.561 tấn, (tăng 3,7% so với cùng kỳ và 5,0% so với nửa đầu năm), tương đương sản lượng tiêu thụ cả năm 2023 đi ngang so với cùng kỳ đạt 98.726 tấn.
Chúng tôi giả định Cổ phiếu BMP sẽ duy trì giá bán bình quân trong giai đoạn này. Do đó, chúng tôi dự báo doanh thu thuần nửa cuối năm 2023 sẽ đạt 2.901 tỷ đồng (tăng 0,2% so với cùng kỳ và 8,6% so với nửa đầu năm). Theo đó, doanh thu thuần cả năm 2023 được dự báo là 5.573 tỷ đồng (giảm 4,1% so với cùng kỳ).
Chúng tôi giả định tỷ suất lợi nhuận thuần sẽ giảm xuống 14,8% (đi ngang so với cùng kỳ), từ mức 21,5% trong 6 tháng đầu năm 2023 do giá hạt nhựa PVC tăng, như đã đề cập. Lợi nhuận thuần nửa cuối năm 2023 được dự báo sẽ đạt 430 tỷ đồng (tăng 1,5% so với cùng kỳ nhưng giảm 25,4% so với nửa đầu năm). Theo đó, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần cả năm 2023 sẽ đạt 1.005 tỷ đồng (tăng trưởng 44,8%).
Lợi nhuận thuần năm 2024 được dự báo sẽ giảm 27,3%
HSC dự báo sản lượng tiêu thụ trong năm 2024-2025 sẽ tăng trưởng 8%/năm, so với tăng trưởng 1% trong năm 2023 nhờ thị trường BĐS phục hồi khi mặt bằng lãi suất giảm cùng với các chính sách hỗ trợ và việc đẩy mạnh đầu tư công của Chính phủ.
Do giá hạt nhựa PVC tăng, chúng tôi giả định BMP sẽ duy trì giá bán bình quân trong năm 2024-2025. Từ đó, doanh thu thuần năm 2024-2025 được dự báo sẽ tăng trưởng 8%/năm đạt lần lượt 6.019 tỷ đồng và 6.500 tỷ đồng.
Như đã đề cập trong báo cáo trước đó, chúng tôi dự báo giá hạt nhựa PVC sẽ tăng 15% so với cùng kỳ lên 1.005 USD/tấn sau đó đi ngang trong năm 2025. Từ đó, chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp trong năm 2024-2025 sẽ giảm xuống 26,7-28,6%, tương đương tỷ suất lợi nhuận gộp năm 2022 do mức nền trong năm 2023 cao.
Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu được dự báo sẽ giảm dần xuống lần lượt 12,7% và 11,2% trong năm 2024-2025, từ 13,2% trong năm 2023. Lưu ý, Công ty không thay đổi giá bán bình quân trong năm 2023 mặc dù chi phí đầu vào sụt giảm mạnh, ngoại trừ khoản chiết khấu 5% được đưa ra vào tháng 3 và tháng 6/2023. Tuy nhiên, để hỗ trợ khách hàng, BMP linh hoạt điều chỉnh tăng chi phí bán hàng thông qua tổ chức một số sự kiện để thúc đẩy doanh thu. Do đó, chúng tôi kỳ vọng những chi phí này sẽ giảm dần khi giá hạt nhựa PVC phục hồi.
Chúng tôi dự báo lỗ tài chính thuần trong năm 2024-2025 sẽ dao động trong khoảng 49,6-75,4 tỷ đồng, so với 42,6 tỷ đồng do chi phí chiết khấu (được hạch toàn vào chi phí tài chính) lớn hơn thu nhập tài chính từ các khoản lãi tiền gửi.
Từ đó, chúng tôi dự báo lợi nhuận thuần sẽ giảm 27,3% so với cùng kỳ xuống 731 tỷ đồng trong năm 2024 trước khi tăng trưởng 2,2% trong năm 2025 đạt 747 tỷ đồng. Lợi nhuận được dự báo sẽ sụt giảm trong năm 2024 do chi phí đầu vào tăng, khiến tỷ suất lợi nhuận thu hẹp.
Giả định số lượng cổ phiếu đang lưu hành không đổi, EPS dự phóng 2024-2025 được dự báo sẽ lần lượt là 8.928đ và 9.126đ.
Bảng 3: Giả định doanh thu, BMP 
Bảng 4: Giả định tỷ suất lợi nhuận, BMP 
Lợi suất cổ tức giai đoạn 2023-2025 ở mức cao
Do EPS năm 2023 được dự báo đạt 12.281đ (tăng trưởng 44,3%). Chúng tôi giả định BMP sẽ duy trì tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức ở mức cao trong năm nay, khoảng 98%, so với 99% trong năm 2022. Do đó, chúng tôi dự báo cổ tức bằng tiền mặt trong năm 2023 sẽ là 12.000đ, lợi suất cổ tức là 14%. Chúng tôi dự báo BMP sẽ chi trả cổ tức năm 2023 đợt đầu tiên vào tháng 10-11 năm nay.
Trong năm 2024-2025, chúng tôi cũng giả định cổ tức bằng tiền mặt dao động trong khoảng 8.700-9.000đ, tương đương lợi suất cổ tức 10,2-10,5%.
Bảng 5: Chính sách cổ tức tiền mặt, BMP 
Nâng khuyến nghị lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ) do định giá
Phương pháp định giá
HSC tiếp tục áp dụng phương pháp DCF để xác định giá mục tiêu của BMP. Những giả định chính như sau:
- Lãi suất phi rủi ro giảm xuống 4%, so với 5% trước đó, sau khi HSC cập nhật giả định lợi suất trái phiếu chính phủ dài hạn.
- Phần bù rủi ro vốn CSH được nâng lên 8,5%, so với 8% trước đó.
- Duy trì beta là 1,3.
- Giả định WACC gần như giữ nguyên là 14,9%.
- Tốc độ tăng trưởng dài hạn giữ nguyên ở mức 2%. Sau khi điều chỉnh nhẹ một số giả định định giá, giá mục tiêu mới hiện là 100.400đ, so với 101.100đ trước đó, tiềm năng tăng giá hiện là 17,2%.
Bảng 6: Tính toán WACC, BMP 
Bảng 7: Tính toán FCFF, BMP 
Bảng 8: Định giá DCF, BMP 
Bảng 9: Phân tích độ nhạy, BMP 
Bối cảnh định giá
Sau khi giá cổ phiếu giảm 13% kể từ khuyến nghị Nắm giữ của chúng tôi vào ngày 1/8/2023 (Bản Tiếng Anh), BMP đang giao dịch với P/E trượt dự phóng 1 năm là 8,4 lần, so với mức bình quân trong 6 năm qua là 9,6 lần.
Tại định giá hiện tại, Cổ phiếu BMP đang rẻ và phản ánh những thách thức sắp tới đối với lợi nhuận của Công ty trong nửa cuối năm 2023 và cả năm 2024. Lợi suất cổ tức trong giai đoạn 2023-2025 vẫn rất hấp dẫn lần lượt 14% trong năm 2023 và dao động trong khoảng 10,2-10,5% trong năm 2024-2025. Chúng tôi nâng khuyến nghị đối với BMP lên Tăng tỷ trọng (từ Nắm giữ) với giá mục tiêu là 100.400đ (tiềm năng tăng giá là 17,2%). BMP là Công ty tốt với vị thế dẫn đầu trong ngành ống nhựa, bảng CĐKT lành mạnh và đội ngũ BLĐ tâm huyết. Chúng tôi tin rằng BMP sẽ hưởng lợi đáng kể khi Chính phủ đẩy mạnh đầu tư công.
Bảng 10: P/E trượt dự phóng 1 năm, BMP 
Bảng 11: Độ lệch chuẩn so với bình quân, BMP 
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
