Định giá vẫn hấp dẫn sau khi nâng dự báo lợi nhuận và giảm dự báo chi phí dự phòng
HSC nâng bình quân 5% dự báo cho năm 2022-2024 với lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 38,3% nhờ giả định tổng thu nhập HĐ được giữ nguyên trong khi giả định chi phí dự phòng được điều chỉnh giảm. Triển vọng lợi nhuận của BID vẫn mạnh mẽ bất chấp những khó khăn vĩ mô hiện tại dựa trên: thành công của quá trình tái cơ cấu, thương hiệu mạnh trên thị trường huy động và tỷ trọng tín dụng dành cho lĩnh vực BĐS, TPDN nhỏ. Định giá của BID hiện cao hơn bình quân và điều này là có cơ sở. Tuy nhiên, HSC giảm khuyến nghị xuống Tăng tỷ trọng sau khi giá cổ phiếu tăng gần đây. 
Đồ thị cổ phiếu BID phiên giao dịch ngày 18/11/2022. Nguồn: AmiBroker
Nâng dự báo lợi nhuận cho năm 2022-2024
Sau khi phân tích KQKD 9 tháng đầu năm 2022 và triển vọng năm 2023-2024, HSC đã điều chỉnh các giả định chủ chốt sau:
- Duy trì giả định tăng trưởng tín dụng năm 2022 là 11,5%. Đợt cấp hạn mức tín dụng về cuối năm có thể đảm bảo tăng trưởng cho BID cho năm 2022. Chúng tôi giữ nguyên giả định tăng trưởng tín dụng cho năm 2023 và 2024 ở mức 11%.
- Giảm bình quân 9 điểm cơ bản giả định tỷ lệ NIM vì áp lực từ xu hướng tăng mạnh của lãi suất huy động. Tuy nhiên, HSC cho rằng BID có thể chuyển phần lãi suất huy động tăng thêm sang cho khách hàng. Tỷ lệ NIM vẫn sẽ cải thiện một chút trong kỳ nhờ Ngân hàng mở rộng mạnh phân khúc khách hàng cá nhân. Sau khi giảm giả định tỷ lệ NIM và giữ nguyên giả định tăng trưởng tín dụng, chúng tôi giảm bình quân 2,5% dự báo thu nhập lãi thuần cho 3 năm tới.
- Nâng bình quân 2,1% dự báo thu nhập ngoài lãi sau khi nâng giả định lãi thuần HĐ kinh doanh ngoại hối. Với đồng USD mạnh lên gần đây so với VND, nhu cầu USD đã tăng mạnh (tổng lãi thuần HĐ kinh doanh ngoại hối 9 tháng đầu năm 2022 của các NHTM HSC khuyến nghị tăng 34% so với cùng kỳ). Ngoài ra, chúng tôi vẫn duy trì giả định lãi thuần HĐ dịch vụ và thu nhập khác. Sau khi nâng dự báo thu nhập ngoài lãi nhưng hạ dự báo thu nhập lãi thuần, HSC gần như giữ nguyên dự báo tổng thu nhập HĐ.
- Giảm bình quân 5,5% giả định chi phí dự phòng cho 2022-2024. Năm 2022 là năm đầu tiên áp lực dự phòng giảm xuống sau nhiều năm nhờ BID có vẻ tự tin rằng đã gần hoàn tất quá trình tái cơ cấu. Tỷ trọng tín dụng dành cho lĩnh vực BĐS thấp cũng giúp Ngân hàng giảm được rủi ro tín dụng từ môi trường lãi suất tăng và tình trạng các doanh nghiệp BĐS thiếu vốn. Chúng tôi lần điều chỉnh giảm chi phí tín dụng cho năm 2022 xuống 1,79% (từ 1,92%), cho năm 2023 xuống 1,72% (từ 1,82%) và cho năm 2024 xuống 1,5% (từ 1,56%).
- Hệ số ROE sẽ bắt kịp với các NHTM có vốn nhà nước khác (19-20%) trong năm 2023-2024.
Tóm lại, lợi nhuận thuần giai đoạn 2022-2024 dự báo tăng trưởng với tốc độ CAGR 38,3%; cao hơn so với mức 37% trong dự báo trước đây. Những điều chỉnh giả định và dự báo lợi nhuận chủ chốt được tóm tắt dưới đây.
Theo dự báo mới cho năm 2022, LNTT Q4/2022 sẽ đạt 4,9 nghìn tỷ đồng (tăng từ 3,4 nghìn tỷ đồng trong lần cập nhật trước đây), tăng 73% từ nền thấp Q4/2021 nhưng vẫn giảm 26% từ nền cao trong Q3/2022. HSC đánh giá KQKD Q4/2022 theo như dự báo là hợp lý trong bối cảnh triển vọng ngành ngân hàng kém đi và NHNN có định hướng các NHTM giảm ghi nhận lợi nhuận trong bối cảnh tình hình vĩ mô ngày càng khó khăn.
Bảng 1: Các giả định chính trong dự báo, BID 
Bảng 2: Điều chỉnh dự báo lợi nhuận, BID 
Bảng 3: Dự báo lợi nhuận, BID
Phân tích chi tiết KQKD 9 tháng đầu năm 2022
Cổ phiếu BID đã công bố LNTT Q3/2022 rất tích cực, đạt 6.673 tỷ đồng (tăng 150% so với cùng kỳ và tăng 1% so với quý trước), chủ yếu nhờ tổng thu nhập HĐ tăng trưởng khá (tăng 15% so với cùng kỳ) và chi phí dự phòng giảm (giảm 28% so với cùng kỳ). HSC cho rằng chi phí dự phòng giảm trong kỳ là có cơ sở vì tỷ lệ nợ xấu mới hình thành của Ngân hàng thấp (tại thời điểm cuối Q3/2022 là 0,5%) và hệ số LLR vẫn ở mức cao là 214%. LNTT 9 tháng đầu năm 2022 đạt 17.676 tỷ đồng (tăng 65% so với cùng kỳ), cao hơn đáng kể so với dự báo trước đây của chúng tôi. Những số liệu chính trong KQKD được trình bầy trong Bảng 3.
Tăng trưởng tín dụng & tỷ lệ NIM ổn định
Tổng tín dụng Q3/2022 tăng 10,1% so với đầu năm (tăng 0,7% so với quý trước) đạt hơn 1,507 triệu tỷ đồng. Trong đó, cho vay khách hàng twang 10,4% so với đầu năm (tăng 0,9% so với quý trước) đạt 1,494 triệu tỷ đồng trong khi TPDN gần như giữ nguyên tại 13 nghìn tỷ đồng (tương đương khoảng 1% tổng tín dụng).
Khách hàng cá nhân là động lực tăng trưởng tín dụng chính, đóng góp 43,6% tổng dư nợ cho vay tại thời điểm cuối Q3/2022, tăng từ 42% tại thời điểm cuối Q2/2022. HSC tin rằng mục tiêu của BID trong 1-2 năm tới là nâng tỷ trọng khách hàng cá nhân trong tổng dư nợ lên 45%.
Tỷ lệ NIM Q3/2022 giảm nhẹ 6 điểm cơ bản so với quý trước (giảm 16 điểm cơ bản so với cùng kỳ) xuống 3,01% với lợi suất gộp giữ nguyên so với quý trước (giảm 40 điểm cơ bản so với cùng kỳ) tại 6,31% trong khi chi phí huy động tăng 20 điểm cơ bản so với quý trước (giảm 4 điểm cơ bản so với cùng kỳ). Chi phí huy động tăng cho thấy Ngân hàng tăng huy động nhằm giảm khoảng cách giữa tăng trưởng huy động và tăng trưởng tín dụng.
HSC vẫn cho rằng tỷ lệ NIM của BID sẽ duy trì ổn định trước xu hướng tăng lãi suất huy động (với vị thế của một NHTM có vốn nhà nước). Trên thực tế, trong 8 quý vừa qua, tỷ lệ NIM của Ngân hàng đã cải thiện liên tục lên mức 3%, tương đương CTG (3,04% trong 9 tháng đầu năm 2022).
Biểu đồ 4: Tỷ lệ NIM, BID 
Biểu đồ 5: Cơ cấu cho vay khách hàng, BID 
Biểu đồ 6: Nợ tái cơ cấu, BID 
Biểu đồ 7: Các chỉ số về chất lượng tài sản, BID 
Chất lượng tài sản ở mức khá
Tỷ lệ nợ xấu của BID tăng nhẹ lên 1,35% từ 1,02% tại thời điểm cuối Q2/2022 với tỷ lệ nợ nhóm 2 cũng tăng lên 1,25% từ 1,17%. Tỷ lệ nợ xấu đã tăng ở toàn bộ các NHTM HSC khuyến nghị trong Q3/2022 (tăng 10 điểm cơ bản so với quý trước lên 1,43%), cho thấy đã có áp lực nhất định lên chất lượng tài sản khi tất các các NHTM phải nâng lãi suất cho vay (tăng chi phí đi vay của khách hàng) để bù đắp cho phần chi phí huy động gia tăng.
Hệ số LLR duy trì ở mức cao là 214% so với 263% tại thời điểm cuối Q2/2022.
Định giá và khuyến nghị
HSC nâng 4% giá mục tiêu lên 40.500đ (tiềm năng tăng giá 13%) sau khi nâng dự báo lợi nhuận. Tuy nhiên, sau khi giá cổ phiếu tăng mạnh gần đây, tiềm năng tăng giá đã trở nên kém hấp dẫn hơn; vì vậy, chúng tôi hạ khuyến nghị đối với BID xuống Tăng tỷ trọng (từ Mua vào). Hiện BID có P/B trượt dự phóng 1 năm là 1,58 lần; thấp hơn 0,1 độ lệch chuẩn so với bình quân quá khứ và cao hơn 62% so với bình quân các NHTM niêm yết. Mức thặng dư định giá trên là có cơ sở vì Ngân hàng có triển vọng tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ và tỷ trọng tín dụng dành cho lĩnh vực BĐS, TPDN thấp. Kế hoạch phát hành riêng lẻ cũng là một động lực tích cực nhưng sẽ cần có thời gian để thực hiện.
Nâng 4% giá mục tiêu
HSC nâng 4% giá mục tiêu dựa trên phương pháp thu nhập thặng dư lên 40.500đ (tiềm năng tăng giá 13%) sau khi lần lượt nâng 7%; 5,4% và 2,5% dự báo lợi nhuận cho năm 2022-2024.
Với tiềm năng tăng giá đã thu hẹp đáng kể trong 3 tháng qua sau khi giá cổ phiếu tăng, chúng tôi hạ khuyến nghị đối với BID xuống Tăng tỷ trọng (từ Mua vào).
Kết quả định giá theo phương pháp thu nhập thặng dư được trình bầy trong Bảng 8 dưới đây:
Bảng 8: Định giá thu nhập thặng dư, BID 
Bảng 9: Phân tích độ nhạy, BID 
Bối cảnh định giá
Giá Cổ phiếu BID đã tăng mạnh 26% trong 1 tháng qua, cao hơn hẳn mức tăng chung của cổ phiếu ngân hàng (4%) và mức tăng chung của cổ phiếu các NHTM có vốn nhà nước khác (17%). HSC tin rằng động lực chính ở đây là LNTT 9 tháng đầu năm 2022 rất khả quan (bằng 83% dự báo trước đây và vượt LNTT của NHTM tương đồng nhất là CTG (Mua vào; giá mục tiêu 33.000đ)) và chất lượng tài sản tốt trong bối cảnh có nhiều khó khăn vĩ mô như hiện nay.
Tỷ trọng tín dụng dành cho lĩnh vực BĐS của BID rất thấp (3% tổng dư nợ cho vay tại thời điểm cuối Q2/2022), đặc biệt đối với các doanh nghiệp BĐS có vấn đề như FLC (Không khuyến nghị) và NVL (Giảm tỷ trọng, giá mục tiêu 73.100đ) và các doanh nghiệp phát hành TPDN (tỷ trọng ở FLC và NVL tại thời điểm cuối Q3/2022 lần lượt là 1,3 nghìn tỷ đồng và 3,1 nghìn tỷ đồng; tổng cộng bằng 0,29% tổng dư nợ cho vay). Những yếu tố này đã giúp BID ít bị ảnh hưởng của ngoại cảnh bất lợi hơn so với các NHTM khác.
Theo đó, hiện BID có P/B trượt dự phóng 1 năm đã hồi phục từ đáy là 1,27 lần vào tháng 10/2022 lên 1,58 lần; thấp hơn một chút với bình quân từ năm 2017 là 1,6 lần và cao hơn 62% so với bình quân các NHTM niêm yết (0,97 lần). Tuy nhiên, định giá của BID vẫn thấp hơn 36% so với NHTM tương đồng nhất là VCB (Mua vào, giá mục tiêu 84.000đ và P/B trượt dự phóng 1 năm là 2,14 lần). Theo HSC, mức thặng dư định giá của BID với bình quân các NHTM khác là có cơ sở vì Ngân hàng có triển vọng tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ (lợi nhuận thuần 3 năm tăng trưởng với tốc độ CAGR 38,3%), chất lượng tài sản tốt và tỷ trọng tín dụng dành cho các lĩnh vực rủi ro thấp.
HSC vẫn coi kế hoạch phát hành riêng lẻ 8,5% cổ phần là yếu tố bất ngờ tích cực trong năm sau (chúng tôi kỳ vọng kế hoạch này sẽ được hoàn tất vào giữa năm 2023). Chúng tôi giả định giá phát hành là 46.000đ; tương đương P/B dự phóng năm 2022 là 2,4 lần.
Biểu đồ 10: P/B trượt dự phóng 1 năm của BID so với bình quân các NHTM niêm yết trong 3 năm qua 
Biểu đồ 11: P/B dự phóng lịch sử 1 năm, BID 
Biểu đồ 12: Độ lệch chuẩn so với giá trị P/B bình quân, BID 
Bảng 13: So sánh các ngân hàng trong hệ thống
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.