Triển vọng ngắn và dài hạn mạnh mẽ nhờ du khách quốc tế trở lại
Nhu cầu du lịch trong nước ở mức cao là động lực tăng trưởng lợi nhuận chính trong 9 tháng đầu năm 2022, trong khi du khách quốc tế trở lại sẽ là động lực chính thúc đẩy lợi nhuận của ACV trong tương lai. Triển vọng lợi nhuận của ACV rất khả quan trong thời gian tới nhờ tỷ suất lợi nhuận của các du khách quốc tế tăng mạnh vượt kỳ vọng của chúng tôi kể từ đầu năm và các biện pháp kiểm soát chi phí được áp dụng hiệu quả. Chúng tôi dự báo lợi nhuận của ACV sẽ đạt mức trước dịch COVID[1]19 trong năm 2023, sớm hơn so với dự báo trước đó của chúng tôi là năm 2024. Theo đó, tốc độ CAGR lợi nhuận thuần trong giai đoạn 2021-2024 được dự báo sẽ đạt mức ấn tượng là 163%. Từ đó, cùng với mức định giá hấp dẫn, HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với ACV với giá mục tiêu mới là 91.000đ (tiềm năng tăng giá là 24,1%). 
Đồ thị cổ phiếu ACV phiên giao dịch ngày 18/11/2022. Nguồn: AmiBroker
Phân tích KQKD Q3/2022
Cổ phiếu ACV công bố KQKD Q3/2022 ấn tượng với lợi nhuận thuần (đóng góp cho cổ đông ACV) đạt 2.118 tỷ đồng, tăng mạnh so với lỗ thuần 767 tỷ đồng trong Q3/2021, và doanh thu thuần tăng 11,3 lần so với cùng kỳ đạt 4.187 tỷ đồng. Những động lực chính thúc đẩy tăng trưởng lợi nhuận như sau:
Bảng 1: KQKD Q3/2022, ACV 
Bảng 2: Số lượng hành khách, ACV 
Doanh thu thuần được hỗ trợ nhờ số lượng hành khách lớn
Tổng số hành khách trong Q3/2022 tăng mạnh lên 30,2 triệu khách (tăng 8,1% so với quý trước) so với chỉ dưới 500.000 khách trong Q3/2021. Do số lượng du khách trong nước tăng mạnh, tổng số hành khách trong Q3/2022 đã vượt mức trước dịch COVID-19 trong Q3/2019. Cụ thể như sau:
- Số lượng hành khách trong nước đạt mức cao kỷ lục là 26,1 triệu lượt khách trong Q3/2022, cao hơn 34,4% so với mức trước dịch COVID-19. Kết quả này chủ yếu nhờ nhu cầu bị dồn nén sau dịch COVID-19 được giải tỏa. Chúng tôi nhận thấy số lượng du khách đạt mức cao kỷ lục trong tháng 7/2022 và giảm dần trong những tháng gần đây khi kỳ nghỉ hè kết thúc.
- Số lượng du khách quốc tế vẫn giảm 61,2% so với mức trước dịch COVID-19 trong Q3/2021 là 4,1 triệu khách trong Q3/2022. Tuy nhiên, nếu so sánh với cùng kỳ và quý trước, số lượng du khách quốc tế đã tăng rất mạnh và vượt dự báo trước đó của chúng tôi. Số lượng du khách chủ yếu đến từ Hàn Quốc (26% tổng số hành khách), Mỹ (9% tổng số hành khách) và các nước trong khu vực ASEAN. Ngoài ra, số lượng hành khách cùng cải thiện hàng tháng, đặc biệt là trong nửa cuối năm 2022 khi hầu hết các quốc gia đã gỡ bỏ quy định về du lịch do dịch COVID-19.
Do số lượng hành khách tăng mạnh trong Q3/2022, tổng số hành khách trong 9 tháng đầu năm 2022 cũng tăng mạnh 179% so với cùng kỳ đạt 74,2 triệu khách, nhưng vẫn giảm 15% so với mức trước dịch COVID-19 trong 9 tháng đầu năm 2019. Trong đó, số lượng du khách nội địa đạt 67,6 triệu khách (tăng 19,8% so với trước dịch COVID[1]19) và số lượng du khách quốc tế ở mức 6,6 triệu khách, giảm 78,9% so với trước dịch COVID-19.
Do nhu cầu đi lại bằng đường hàng không tăng mạnh trong Q3/2022, doanh thu của ACV (từ mảng vận hành và khai thác cảng hàng không của ACV) đạt 3.589 tỷ đồng (tăng 913% so với cùng kỳ), tương đương doanh thu 9 tháng đầu năm 2022 đạt 7.574 tỷ đồng (tăng 147% so với cùng kỳ).
Đối với phí cất/hạ cánh (từ tài sản khu bay), tổng lượt cất cánh và hạ cánh trong Q3/2022 là 191.751 lượt, (tăng 842,8% so với cùng kỳ và 8,0% so với quý trước), vượt 1,1% so với mức trước dịch COVID-19. Số lượng lớn các chuyến bay chủ yếu được thúc đẩy nhờ nối lại các đường bay nội địa và quốc tế sau dịch COVID-19. Trong đó:
- Số lượt cất/hạ cánh của chuyển bay nội địa trong Q3/2022 tăng lên 158.382 lượt so với mức thấp kỷ lục là 6.954 lượt trong Q3/2021 do Việt Nam áp dụng các biện pháp phong tỏa nghiêm ngặt. Lưu ý, tổng số lượt cất/hạ cánh của chuyến bay nội địa trong Q3/2022 cao hơn 30,3% so với mức trước dịch COVID-19. Chúng tôi hiểu rằng các tàu bay trong giai đoạn vừa qua vẫn được sử dụng tương đương trước đó, với một số tuyến bay quốc tế (như đến Trung Quốc) bị tạm dừng và tàu bay dư thừa sẽ được chuyển hướng sang các tuyến bay nội địa để đáp ứng nhu cầu. Từ đó, số lượng chuyến bay nội địa cất/hạ cánh tăng mạnh.
- Số lượt cất/hạ cánh của chuyến bay quốc tế trong Q3/2022 đạt 33.369 lượt (tăng 149,3% so với cùng kỳ và 43% so với quý trước) nhưng vẫn giảm 51% so với mức trước dịch COVID-19.
Trong 9 tháng đầu năm 2022, tổng số lượt cất/hạ cánh đạt 491.680 lượt (tăng 104,5% so với cùng kỳ), vẫn giảm 11,8% so với mức trước dịch COVID-19 do số lượt chuyến bay quốc tế cất/hạ cánh giảm 64%, nhưng vượt 17% so với dự báo số lượt cất/hạ cánh của các chuyến bay nội địa của chúng tôi.
Do số lượng chuyến bay cất/hạ cánh tăng mạnh, doanh thu tài sản khu bay đạt 598 ỷ đồng (so với 16 tỷ đồng trong Q3/2022), tương đương doanh thu tài sản khu bay trong 9 tháng đầu năm 2022 đạt 2.151 tỷ đồng (tăng 193% so với cùng kỳ).
Bảng 3: Số lượt cất/hạ cánh, ACV 
Nhìn chung, doanh thu hợp nhất trong Q3/2022 và 9 tháng đầu năm 2022 đạt lần lượt 4.187 tỷ đồng (tăng 11,3 lần so với cùng kỳ) và 9.725 tỷ đồng (tăng 156% so với cùng kỳ). Theo đó, ACV đạt 73% dự báo doanh thu thuần cả năm 2022 của chúng tôi là 13.413 tỷ đồng (tăng trưởng 182,3%).
Số lượng hành khách tăng trưởng mạnh và tỷ suất lợi nhuận cải thiện hỗ trợ lợi nhuận thuần
Do số lượng hành khách tăng mạnh trong Q3/2022, hiệu suất hoạt động của các cảng hàng không đã phục hồi mạnh mẽ, đặc biệt là các cảng nội địa. Hiệu suất hoạt động của các cảng quốc tế thấp được bù đắp một phần khi các cảng nội địa hoạt động vượt công suất. Nhìn chung, hiệu suất hoạt động của ACV trong năm 2022 được dự báo sẽ đạt 84%, phục hồi mạnh so với lần lượt 26,5% và 57,4% trong năm 2021 và 2020.
Ngoài ra, ACV cũng quản lý chi phí chặt chẽ, giảm mạnh chi phí lao động khi doanh thu tăng 11,3 lần so với cùng kỳ nhưng chi phí lao động chỉ tăng nhẹ 9% so với cùng kỳ lên 728 tỷ đồng trong Q3/2022. Ngoài ra, chi phí dự phòng nợ phải thu khó đòi cũng giảm xuống 68 tỷ đồng trong Q3/2022 so với 133,4 tỷ đồng trong Q3/2021.
Do chi phí tăng chậm hơn đáng kể so với doanh thu, cùng với hiệu suất hoạt động tăng, tỷ suất lợi nhuận gộp tăng mạnh và đạt mức cao kỷ lục là 56,8% so với mức – 270,9% trong Q3/2021. Chi phí bán hàng & quản lý chỉ tăng 8% so với cùng kỳ trong Q3/2022, trở lại mức tăng bình thường hơn so với mức tăng 84,8% trong Q3/2021.
Bảng 4: Tỷ suất lợi nhuận gộp theo quý, ACV 
Lãi tài chính thuần cũng tăng gấp đôi so với cùng kỳ đạt 897 tỷ đồng, do ghi nhận lãi tỷ giá 501 tỷ đồng (so với Q3/2021 là 17,9 tỷ đồng) do đồng JPY giảm giá so với VND. Thu nhập từ lãi duy trì ở mức 413 tỷ đồng trong khi chi phí lãi vay giảm 24,9% so với cùng kỳ xuống chỉ còn 16,9 tỷ đồng. Lưu ý, dư nợ dài hạn của ACV là 13.566 tỷ đồng, tương đương 67 tỷ JPY vào cuối tháng 9 năm 2022. Tiền mặt và các khoản đầu tư ngắn hạn (chủ yếu là tiền gửi ngân hàng) đạt 33,4 nghìn tỷ đồng vào cuối Q3/2022, gần như đi ngang so với đầu năm.
Nhìn chung, LNTT và lợi nhuận thuần (đóng góp cho cổ đông ACV) trong Q3/2022 của ACV đạt mức ấn tượng lần lượt 2.986 tỷ đồng (so với lỗ trước thuế 883 tỷ đồng trong Q3/2021) và 2.118 tỷ đồng (so với lỗ thuần 767 tỷ đồng trong Q3/2021). Nếu loại trừ khoản lãi/(lỗ) tỷ giá, lợi nhuận thuần cốt lõi (đóng góp cho cổ đông ACV) sẽ đạt 1.709 tỷ đồng trong Q3/2022, tăng mạnh so với mức 785 tỷ đồng. Động lực chính thúc đẩy tăng trưởng lợi nhuận bao gồm số lượng hành khách tăng mạnh, cùng với việc quản lý chi phí hiệu quả hơn và hiệu suất hoạt động của tất cả các cảng hàng không đều cải thiện sau giai đoạn phong tỏa.
Do đó, lợi nhuận thuần và lợi nhuận cốt lõi (đóng góp cho cổ đông ACV) trong 9 tháng đầu năm 2022 đạt lần lượt 5.164 tỷ đồng (so với 163 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2021) và 3.358 tỷ đồng (so với lỗ thuần 551 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2021). Từ đó, ACV đạt 82% dự báo lợi nhuận thuần cả năm 2022 của chúng tôi.
Dự báo mới
Do lợi nhuận 9 tháng đầu năm 2022 vượt đáng kể kỳ vọng, chúng tôi nâng đáng kể dự báo trong năm 2022 với lợi nhuận thuần trong năm 2022 của ACV được dự báo đạt 7.020 tỷ đồng so với 480 tỷ đồng trong năm 2021. Nếu loại trừ khoản lãi tỷ giá thuần là 2.217 tỷ đồng, lợi nhuận cốt lõi trong năm 2022 (đóng góp cho cổ đông ACV) sẽ đạt 4.803 tỷ đồng, so với lỗ thuần 423 tỷ đồng trong năm 2021.
Bảng 5: Dự báo mới và cũ, ACV 
Bảng 6: Các giả định về số lượng hành khách, ACV 
Bảng 7: Dự báo lợi nhuận năm 2022, ACV
Triển vọng lợi nhuận Q4/2022
Như đã đề cập, số lượng hành khách quốc tế đã bắt đầu quay trở lại Việt Nam sau 2 năm phong tỏa. Số lượng hành khách nội địa giảm so với tháng trước khi mùa hè trôi qua, nhưng số lượng hành khách quốc tế liên tục hồi phục được kỳ vọng sẽ bù đắp phần lớn sự sụt giảm của số lượng hành khách nội địa trong ngắn hạn. Từ đó, chúng tôi dự báo doanh thu thuần và lợi nhuận thuần Q4/2022 sẽ đạt lần lượt 3.688 tỷ đồng (tăng 284% so với cùng kỳ) và 1.856 tỷ đồng (tăng 828% so với cùng kỳ).
So với quý trước, lợi nhuận thuần Q4/2022 được dự báo sẽ giảm 12,4%, do doanh thu giảm 11,9%, chủ yếu do số lượng hành khách giảm. Tuy nhiên, trong Q4/2022, chúng tôi giả định tỷ giá JPY/VND sẽ ổn định so với cuối Q3/2022. Theo đó, nếu loại trừ khoản lãi tỷ giá trong Q3/2022, lợi nhuận cốt lõi trong Q4/2022 sẽ đạt 1.856 tỷ đồng, tăng 8,6% so với lợi nhuận cốt lõi trong Q3/2022.
Dự báo doanh thu giai đoạn 2022-2024
Do nhu cầu đi lại bằng đường hàng không trong nước bị dồn nén đã được giải tỏa cùng với số lượng hành khách quốc tế trở lại nhanh hơn kỳ vọng, chúng tôi nâng dự báo số lượng hành khách trong năm 2022. Theo đó, chúng tôi dự báo tổng số hành khách sẽ phục hồi mạnh mẽ lên 95,3 triệu khách, (tăng 217% so với cùng kỳ), bao gồm 85,8 triệu khách nội địa (tăng 190% so với cùng kỳ) và 9,5 triệu khách quốc tế (so với chỉ 0,5 triệu khách trong năm 2021), cao hơn so với dự báo trước đó của chúng tôi lần lượt là 78,4 triệu khách nội địa và 6,2 triệu khách quốc tế.
Số lượng hành khách nội địa trong năm 2022 được dự báo sẽ vượt 15% so với mức trước dịch COVID-19, trong khi số lượng hành khách quốc tế vẫn giảm 77% so với mức trước dịch COVID-19 do một số thị trường chính (bao gồm Trung Quốc; Nga; Nhật Bản và Đài Loan) chưa quay trở lại Việt Nam do một số nguyên nhân khác nhau.
Trong năm 2023, HSC dự báo số lượng hành khách nội địa sẽ đạt 91,8 triệu khách (tăng trưởng 7%) do mức nền cao trong năm 2022. Tuy nhiên, chúng tôi kỳ vọng số lượng hành khách quốc tế sẽ tiếp tục phục hồi mạnh mẽ đạt 30,5 triệu khách (tăng trưởng 221%). Tuy nhiên, ngay cả trong năm 2023, số lượng hành khách quốc tế vẫn sẽ thấp hơn nhiều so với mức trước dịch COVID-19 là 41,8 triệu khách do chúng tôi tin rằng hoạt động du lịch quốc tế sẽ vẫn giảm sau dịch COVID-19, đặc biệt là du khách tới từ Trung Quốc, quốc gia vẫn đang áp dụng chính sách ‘Zero-COVID-19’ vào thời điểm này.
Do đó, tổng số hành khách trong năm 2023 được dự báo sẽ tăng trưởng 28,4% đạt 122,3 triệu khách, vượt 5,1% so với mức trước dịch COVID-19 là 116,4 triệu khách (năm 2019). Trong năm 2024, chúng tôi hiện dự báo tổng số hành khách sẽ tăng trưởng 13,1% đạt 138,4 triệu khách, bao gồm 39,2 triệu khách quốc tế (tăng trưởng 28,6%) và 99,1 triệu khách nội địa (tăng trưởng 8%).
Dựa trên dự báo về số lượng hành khách và giả định phí dịch vụ không thay đổi, chúng tôi dự báo tốc độ CAGR doanh thu thuần trong 3 năm tới sẽ đạt 81,6% (Bảng 8). Chúng tôi hiện dự báo doanh thu thuần sẽ phục hồi mạnh lần lượt 182%, 50% và 17% trong năm 2022, 2023 và 2024.
Bảng 8: Dự báo cơ cấu doanh thu, ACV 
Bảng 9: Tăng trường doanh thu theo mảng kinh doanh, ACV 
Bảng 10: Dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp, ACV 
Bảng 11: Diễn biến tỷ suất lợi nhuận, ACV 
Tỷ suất lợi nhuận hồi phục mạnh trong năm 2022 và được kỳ vọng sẽ tiếp tục cải thiện trong thời gian tới
Trong năm 2021, tỷ suất lợi nhuận gộp lần đầu tiên ở mức -14,4% so với mức 17,9% trong năm 2020 chủ yếu do số lượng hành khách nội địa giảm mạnh trong giai đoạn phong tỏa trong Q3/2021, trong khi số lượng hành khách quốc tế vẫn ở mức đáy, khiến hiệu suất hoạt động của các cảng hàng không ở mức rất thấp. ACV cũng duy trì các chương trình sự hỗ trợ cho các hãng hàng không bằng cách giảm giá dịch vụ.
Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận trong 9 tháng đầu năm 2022 phục hồi vượt kỳ vọng của chúng tôi. Trên thực tế, tỷ suất lợi nhuận gộp trong 9 tháng đầu năm 2022 đạt 47,6%, từ mức -16,4% trong 9 tháng đầu năm 2021. Do đó, chúng tôi nâng dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp trong năm 2022 lên 50,9% so với 36,6% trước đó (và -16,5% trong năm 2021), do tỷ suất lợi nhuận gộp tăng mạnh trong Q3/2022 đạt 56,8%, nhờ hiệu suất hoạt động cải thiện và kiểm soát chi phí hiệu quả hơn.
Trong giai đoạn 2023-2024, chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ tiếp tục cải thiện lên lần lượt 59,3% và 61,7%. Bên cạnh hiệu suất hoạt động các cảng hàng không cải thiện trong giai đoạn 2023-2024, chúng tôi cũng được biết, ACV đang đàm phán với khách hàng để tăng cước/phí nhượng quyền khai thác theo quy định mới do Bộ GTVT ban hành. Điều này cũng sẽ hỗ trợ tỷ suất lợi nhuận của ACV tiếp tục cải thiện trong thời gian tới.
Các khoản mục khác có biến động trái chiều
Đối với chi phí bán hàng & quản lý, trong năm 2021, tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu của ACV ở mức cao kỷ lục là 27,7%, do hiệu suất hoạt động của các cảng hàng không thấp trong khi chi phí cố định giữ nguyên. Ngoài ra, ACV đã trích lập chi phí dự phòng phải thu quá hạn rất lớn và đóng góp đáng kể vào quỹ vắc-xin hỗ trợ COVID-19.
Trong giai đoạn 2022-2024, tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu của ACV sẽ trở lại mức bình thường là 9,8-9,9%. Do đó, tỷ suất lợi nhuận thuần được dự báo sẽ cải thiện đáng kể lên 37-39,2% trong năm 2023-2024. Trong khi tỷ suất lợi nhuận thuần trong năm 2022 ở mức cao kỷ lục là 52,3% so với mức 10,1% trong năm 2021, do lãi tỷ giá lớn. Nếu loại trừ khoản lãi tỷ giá, tỷ suất lợi nhuận cốt lõi trong năm 2022 sẽ là 35,8%.
Bảng 12: Cơ cấu thu nhập tài chính ròng, ACV 
Bảng 13: Tăng trưởng thu nhập tài chính ròng, ACV 
Chúng tôi dự báo thu nhập tài chính sẽ giảm mạnh trong giai đoạn 2022-2024 do nhu cầu vốn đầu tư lớn cho dự án LTIA (Sân bay Quốc tế Long Thành) và cảng hàng không T3 (cảng hàng không số 3) tại Sân bay Tân Sơn Nhất. Theo đó, thu nhập tài chính được dự báo sẽ lần lượt là 4.048 tỷ đồng (tăng trưởng 24,4%), 1.302 tỷ đồng (giảm 67,9% so với cùng kỳ) và 833 tỷ đồng (giảm 36,0% so với cùng kỳ) trong năm 2022, 2023 và 2024. Lãi ngoại hối, rất lớn trong năm 2022 ở mức 2.210 tỷ đồng, được dự báo sẽ giảm trong 3 năm tới do chúng tôi giả định đồng JPY sẽ tăng giá 2% trong giai đoạn này.
Ngoài ra, lỗ tài chính được dự báo sẽ tăng lên lần lượt 378 tỷ đồng (tăng 311% so với cùng kỳ) và 800 tỷ đồng (tăng 112% so với cùng kỳ) trong năm 2023 và 2024 từ mức chỉ 92 tỷ đồng trong năm 2022 (giảm 54,7% so với cùng kỳ) chủ yếu do chi phí lãi vay tăng do nợ vay tăng để mở rộng công suất và lỗ tỷ giá tăng.
Do đó, lãi tài chính thuần sẽ lần lượt là 924 tỷ đồng và 33 tỷ đồng trong năm 2023- 2024 từ 3.956 tỷ đồng trong năm 2022.
Lợi nhuận thuần
Nhìn chung, LNTT và lợi nhuận thuần được dự báo sẽ phục hồi mạnh trong giai đoạn 2022-2024. Theo đó, chúng tôi dự báo tốc độ CAGR lợi nhuận thuần trong 3 năm tới sẽ đạt 162,6%, do mức nền thấp trong năm 2021, số lượng hành khách tăng trưởng mạnh và quản lý chi phí hiệu quả hơn. Lợi nhuận thuần trong giai đoạn 2022-2024 được dự báo sẽ dao động trong khoảng 7.020-8.690 tỷ đồng. Lợi nhuận cốt lõi trong giai đoạn 2022-2024 sẽ đạt lần lượt 5.246 tỷ đồng, 8.120 tỷ đồng và 9.390 tỷ đồng trong giai đoạn 2022-2024. Lợi nhuận cốt lõi trong năm 2023-2024 sẽ vượt mức lợi nhuận thuần trước dịch COVID-19 là 8.090 tỷ đồng trong năm 2019.
Giả định số lượng cổ phiếu đang lưu hành không thay đổi, HSC dự báo EPS trong giai đoạn 2022-2024 sẽ đạt lần lượt 2.898đ, 3.262đ và 3.588đ. EPS dự phóng 2022- 2024 của chúng tôi cao hơn 13,7%-46,5% so với dự báo của thị trường. Chúng tôi tin rằng thị trường sẽ sớm điều chỉnh lại dự báo để phản ánh sự hồi phục mạnh mẽ của hoạt động du lịch quốc tế đến Việt Nam.
Chính sách cổ tức bằng tiền mặt
Cổ tức bằng tiền mặt được dự báo sẽ chi trả trở lại từ năm 2022 trở đi, với giả định là 900đ/cp/năm. Tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức lần lượt là 25%; 21,3% và 19,2% trong giai đoạn 2022-2024, tương đương lợi suất cổ tức là 1,2%.
Bảng 14: Dự báo nợ, ACV 
Bảng CĐKT và dòng tiền
Số dư tiền mặt của ACV rất lớn, ở mức 33,4 nghìn tỷ đồng vào cuối Q3/2022. Chúng tôi dự báo ACV sẽ chủ yếu sử dụng nguồn vốn nội bộ để tài trợ cho dự án LTIA giai đoạn 1 và cảng T3 sân bay TIA trong những năm đầu xây dựng. Sau đó, Công ty sẽ sử dụng vay nợ dài hạn bắt đầu từ cuối năm 2023 trở đi và chủ yếu tài trợ cho nhu cầu vốn của dự án LTIA giai đoạn 1.
Chúng tôi giả định dư nợ dài hạn sẽ tăng đáng kể trong giai đoạn 2024-2026 và đạt mức đỉnh vào năm 2026 là 65,5 nghìn tỷ đồng. Sau đó, dư nợ sẽ chi trả dần nhờ dòng tiền dồi dào của ACV. Ngay cả khi dư nợ tăng mạnh như vậy, tỷ lệ nợ thuần/vốn CSH sẽ ở mức bình quân 0,33 lần trong thập kỷ tới, với mức đỉnh là 1 lần trong năm 2026 (Bảng 14). Khả năng chi trả lãi vay sẽ vẫn ở mức an toàn do EBIT phục hồi mạnh từ năm 2022 trở đi.
Định giá và khuyến nghị
HSC duy trì khuyến nghị Mua vào đối với ACV nhưng hạ 18% giá mục tiêu theo phương pháp DCF xuống 91.000đ (tiềm năng tăng giá là 24,1%) từ 111.300đ trước đó. Tác động tích cực từ việc nâng dự báo lợi nhuận và chuyển giai đoạn cơ sở định giá sang cuối năm 2023 thấp hơn so với tác động tiêu cực từ việc đưa ra giả định định giá thận trọng hơn (lãi suất phi rủi ro tăng lên 5% so với 3,5% trước đó). Chúng tôi giữ nguyên giả định phần bù rủi ro vốn CSH ở mức 8,0% và tốc độ tăng trưởng dài hạn là 2,0%. Do đó, giả định WACC sẽ tăng lên mức 11,3%, so với 9,4% trước đó.
Bảng 15: Tính toán FCFF, ACV 
Bảng 16: Chi phí vốn CSH và chi phí nợ, ACV 
Bảng 17: WACC, ACV 
Bảng 18: Định giá DCF, ACV 
Bảng 19: Phân tích độ nhạy, ACV 
Bối cảnh định giá
Cổ phiếu ACV đang giao dịch với P/E trượt dự phóng 1 năm là 23,0 lần, thấp hơn đáng kể so với mức bình quân trong quá khứ là 72,2 lần (kể từ tháng 1/2018). Ngoài ra, EV/EBITDA dự phóng 2022 và 2023 lần lượt là 17,6 lần và 11,9 lần, thấp hơn đáng kể so với mức bình quân của các công ty cùng ngành lần lượt là 40,5 lần và 21,2 lần. Trong đó, EV/EBITDA dự phóng 2023 sẽ giảm xuống mức trước dịch COVID-19 là 12 lần.
Triển vọng tăng trưởng lợi nhuận của ACV sẽ cải thiện đáng kể trong cả ngắn hạn và dài hạn. Công ty tăng trưởng mạnh trong năm 2022 do mức nền thấp và nhu cầu đi lại bằng đường hàng không phục hồi mạnh mẽ, chủ yếu là hành khách trong nước và việc mở cửa trở lại hoàn toàn cho hoạt động du lịch quốc tế, từ ngày 15/3/2022.
Nhu cầu vốn đầu tư lớn để mở rộng công suất trong giai đoạn 2023-2025 sẽ ảnh hưởng tiêu cực tới thu nhập tài chính của ACV. Tuy nhiên, việc quản lý chi phí hiệu quả hơn và số lượng du khách quốc tế trở lại Việt Nam một cách mạnh mẽ sẽ là động lực chính thúc đẩy lợi nhuận của ACV trong 2 năm tới. Với dự báo tốc độ CAGR lợi nhuận thuần trong giai đoạn 2021-2024 ở mức ấn tượng là 162,6%, cùng với định giá hấp dẫn, HSC duy trì khuyến nghị Mua vào với giá mục tiêu mới là 91.000đ, tiềm năng tăng giá là 24,1%.
Biểu đồ 20: P/E dự phóng 1 năm, ACV 
Biểu đồ 21: Độ lệch chuẩn so với giá trị bình quân, ACV 
Bảng 22: Định giá ACV 
Bảng 23: So sánh các DN cùng ngành
Nguồn: HSC
Tuyên bố miễn trách nhiệm: Báo cáo chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin và nhà đầu tư chỉ nên sử dụng báo cáo phân tích này như một nguồn tham khảo. Dautucophieu.net sẽ không chịu bất kỳ trách nhiệm nào trước nhà đầu tư cũng như đối tượng được nhắc đến trong báo cáo này về những tổn thất có thể xảy ra khi đầu tư hoặc những thông tin sai lệch về doanh nghiệp.
