ACB công bố KQKD 9 tháng rất tích cực. Triển vọng tương lai rất khả quan. Tiếp tục duy trì đánh giá MUA VÀO. Ngân hàng Thương mại Cổ phần Á Châu (ACB; Mua vào) công bố LNTT 9 tháng hợp nhất rất khả quan, đạt 2.004 tỷ đồng, theo đó hoàn thành 90,88% kế hoạch cả năm và kết quả này cũng tương đương 86,71% dự báo ban đầu của HSC.
Đồ thị cổ phiếu ACB cập nhật ngày 9/11/2017. Nguồn: AmiBroker
Kết luận nhanh – Tiếp tục duy trì đánh giá MUA VÀO đối với cổ phiếu ACB với ước tính giá trị hợp lý trong ngắn hạn là 33.000đ, tương đương P/B dự phóng 2017 là 2,0 lần và trong trung hạn là 40.000đ, tương đương P/B dự phóng 2018 là 2,0 lần. Cho năm 2017, HSC điều chỉnh tăng dự báo LNTT từ 2.311 tỷ đồng (tăng trưởng 38,63%) lên 2.519 tỷ đồng (tăng trưởng 51,13%). Trong khi đó, cho năm 2018, chúng tôi cũng điều chỉnh tăng so với dự báo năm 2017 gần nhất đối với LNTT từ 3.868 tỷ đồng (tăng trưởng 67,38%) lên 4.343 tỷ đồng (tăng trưởng 72,39%).
KQKD 9 tháng đầu năm tốt hơn dự báo nhờ cho vay khách hàng tăng 12% so với đầu năm và tiền gửi khách hàng cũng tăng 13,03% so với đầu năm. Tỷ lệ NIM là 3,40% và tỷ lệ nợ xấu là 1,05%. Thu nhập lãi thuần tăng 22,84% so với cùng kỳ. Ngân hàng cũng ghi nhận một khoản lợi nhuận không thường xuyên lớn từ thu hồi nợ xấu, nhờ vậy tổng thu nhập ngoài lãi tăng 382,78%. Lợi nhuận tăng tốt giúp Ngân hàng đẩy mạnh trích lập dự phòng quyết liệt hơn để xử lý toàn bộ nợ xấu liên quan đến nhóm G6 trong năm 2017. Và ACB cũng có kế hoạch xử lý toàn bộ trái phiếu VAMC trong năm nay. Đã có một số thay đổi trong cơ cấu cổ nước ngoài trong những tháng gần đây, tuy nhiên room khối ngoại vẫn kín. ACB vẫn là một trong những ngân hàng ưa thích của chúng tôi nhờ chất lượng tài sản rất tốt và các hệ số an toàn lành mạnh. Do đó, chúng tôi dự báo Ngân hàng sẽ tăng trưởng lợi nhuận cốt lõi trên mức bình quân trong 3 năm tới. Và tiềm năng từ lợi nhuận không thường xuyên lớn nhờ thanh lý các tài sản đảm bảo đã trích lập dự phòng hoàn toàn.
Cho vay khách hàng tăng 12,90% so với đầu năm – đạt 184,47 nghìn tỷ đồng so với hạn mức tăng trưởng tín dụng cho năm 2017 của NHNN là 20%. Do các yếu tố mùa vụ, tăng trưởng cho vay khách hàng trong Q3 thường chậm hơn, chỉ tăng 1,75% từ mức tăng 11,15% so với đầu năm vào cuối Q3/2017. Tiếp tục xu hướng trong 6 tháng đầu năm, ACB vẫn tập trung vào đẩy mạnh cho vay ngắn hạn hơn là cho vay trung và dài hạn. Theo kỳ hạn;
* Cho vay ngắn hạn tăng 29,95% so với đầu năm đạt 99,33 nghìn tỷ đồng (tương đương 53,85% tổng dư nợ).
* Cho vay trung và dài hạn giảm 2,09% so với đầu năm là 85,13 nghìn tỷ đồng (tương đương 46,15% tổng dư nợ).
Theo loại tiền;
* Cho vay khách hàng bằng VND tăng 13,39% so với đầu năm lên 175,09 nghìn tỷ đồng (tương đương 94,92% tổng dư nợ).
* Cho vay khách hàng bằng USD tăng 4,47% so với đầu năm đạt 9,37 nghìn tỷ đồng (tương đương 5,08% tổng dư nợ).
Chúng tôi lưu ý rằng thông tin cụ thể về phân loại cho vay theo đối tượng khách hàng và theo ngành không được công bố trong BCTC Q3. Tuy nhiên, từ BCTC 6 tháng đầu năm 2017 đã kiểm toán, chúng tôi thấy rằng;
* Theo đối tượng khách hàng, cho vay cá nhân tăng mạnh nhất 13,20% so với đầu năm trong 6 tháng đầu năm và chiếm 53,91% tổng dư nợ. Trong khi đó, cho vay các DNNVV tăng 9,40% so với đầu năm và chiếm 43,94% tổng dư nợ cho vay trong 6 tháng đầu năm.
* Theo ngành, cho vay ngành BĐS và xây dựng tăng mạnh nhất 15,10% so với đầu năm đạt 12.124 tỷ đồng (chiếm 6,67% tổng dư nợ). Cho vay ngành sản xuất và chế biến cũng tăng 9,44% so với đầu năm đạt 23.220 tỷ đồng (chiếm 12,8% tổng dư nợ).
Và chúng tôi cho rằng cơ cấu cho vay vào cuối tháng 9 nhìn chung là tương tự như trên.
Tiền gửi khách hàng tăng 13,03% so với đầu năm – đạt 234,03 nghìn tỷ đồng. Theo kỳ hạn,
* Tiền gửi có kỳ hạn tăng 14,74% so với đầu năm đạt 198,75 nghìn tỷ đồng, chiếm 84,97% tổng tiền gửi khách hàng.
* Cho vay không kỳ hạn tăng 4,22% so với đầu năm đạt 35,17 nghìn tỷ đồng, chiếm 15,03% tổng tiền gửi khách hàng.
Tiền gửi khách hàng tăng chủ yếu nhờ;
* Tiền gửi bằng VND tăng 13,75% so với đầu năm đạt 223,94 nghìn tỷ đồng và chiếm 95,69% tổng tiền gửi khách hàng.
* Tiền gửi bằng USD giảm nhẹ 0,98% so với đầu năm đạt 10,08 nghìn tỷ đồng (chiếm 4,31% tổng tiền gửi khách hàng).
Hệ số LDR biến động nhẹ, là 78,8% – so với mức 78,9% vào cuối năm 2016. ACB duy trì chiến lược của mình là kiểm soát hệ số LDR chỉ dưới 80%.
Tỷ lệ NIM tăng nhẹ – tăng 0,07% so với cùng kỳ lên 3,40%.
Về phía tài sản, lợi suất gộp bình quân tăng 0,29% so với cùng kỳ lên 8,30% – nhờ lợi suất gộp cho vay khách hàng tăng 0,26% lên 9,05%, lợi suất cho vay liên ngân hàng tăng 1,14% lên 4,35% và lợi suất trái phiếu tăng 0,40% lên 6,08%. Điểm thú vị là lợi suất đầu tư trái phiếu tăng nhẹ nhờ Ngân hàng chuyển từ trái phiếu ngắn hạn sang trái phiếu kỳ hạn dài hơn.
Cấu trúc tài sản sinh lãi của ACB đã có sự thay đổi trong 9 tháng đầu năm do Ngân hàng tăng tỷ trọng cho vay liên ngân hàng và đầu tư trái phiếu chính phủ trong tổng tài sản sinh lãi từ 23,7% lên 26,9%. Và Ngân hàng cũng giảm tỷ trọng cho vay khách hàng từ 76,3% xuống 73,1% trong cùng kỳ. ACB thường duy trì mức tài sản thanh khoản khá cao, do đó việc tiếp tục tăng thêm tỷ trọng tài sản thanh khoản không dễ giải thích.
* Về phía huy động, chi phí huy động bình quân cũng tăng 0,26% so với cùng kỳ lên 4,95% – Trong đó, lãi suất tiền gửi khách hàng tăng 0,30% lên 4,80%. Ngân hàng tăng huy động liên ngân hàng với tỷ trọng huy động từ nguồn này tăng từ 1,66% vào cuối Q3/2016 lên 3,74% vào cuối Q3/2017 trong khi đó giảm tỷ trọng tiền gửi khách hàng từ 95,65% xuống 93,65%. Tuy nhiên, ACB vẫn là ngân hàng cho vay ròng trên thị trường liên ngân hàng.
Thu nhập lãi thuần tăng tốt 22,84% so với đầu năm – đạt 6.075 tỷ đồng nhờ tỷ lệ NIM tăng 0,07% so với đầu năm và tổng tài sản sinh lãi cũng tăng 20,49% so với đầu năm lên 252,30 nghìn tỷ đồng.
Tổng thu nhập ngoài lãi tăng mạnh – đạt 1.911 tỷ đồng (tăng 445,28% so với cùng kỳ) chủ yếu nhờ thu hồi nợ xấu ấn tượng. Các dòng thu nhập ngoài lãi nổi bật gồm:
* Lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng 28,62% so với cùng kỳ đạt 849 tỷ đồng.
* Lãi thuần hoạt động kinh doanh ngoại hối tăng tốt 19,23% so với cùng kỳ đạt 179 tỷ đồng.
* Thu nhập từ mua bán chứng khoán kinh doanh và đầu tư đạt 401,20 tỷ đồng (cùng kỳ năm ngoái lỗ 604 tỷ đồng). ACB đã trích lập 814 tỷ đồng chi phí dự phòng đối với số trái phiếu G6 vào thời điểm này năm ngoái. Trong khi đó chi phí này không phát sinh trong cùng kỳ năm nay và chúng tôi nhận thấy có 198 tỷ đồng lợi nhuận từ hoàn nhập chi phí dự phòng được hạch toán vào lợi nhuận mua bán chứng khoán thông thường.
* Thu nhập khác cũng tăng 251,63% so với cùng kỳ đạt 449,67 tỷ đồng nhờ thu nhập từ thu hồi nợ xấu, cụ thể là từ trái phiếu Vinalines (gần 305 tỷ đồng). ACB đã hoán đổi số trái phiếu này với DATC một vài năm trước và sau đó đã trích lập dự phòng hoàn toàn trước khi xử lý.
* Thu nhập từ góp vốn mua cổ phần tăng 91,39% so với cùng kỳ đạt 31,02 tỷ đồng.
Nhờ vậy, tổng thu nhập hoạt động tăng 50,80% so với cùng kỳ đạt 7.986 tỷ đồng.
* Chi phí hoạt động tăng 28,71% so với cùng kỳ – lên 4.490 tỷ đồng. Tuy nhiên ACB đã hạch toán 667 tỷ đồng chi phí dự phòng cho các khoản vay của nhóm công ty G6 vào chi phí hoạt động. Theo đó nếu bỏ 667 tỷ đồng chi phí dự phòng trên thì chi phí hoạt động từ hoạt động kinh doanh chính chỉ là 3.822 tỷ đồng (tăng 9,56% so với cùng kỳ). Trong đó:
1.951 tỷ đồng là chi phí lương, tăng 6,68% so với cùng kỳ với số lượng nhân viên tại thời điểm cuối Q3/2017 tăng 4,69% so với cùng kỳ lên 10.108 người.
* Chi phí tài sản chỉ tăng 2,63% so với cùng kỳ lên 735 tỷ đồng.
* Chi phí quản lý khác tăng 18,54% so với cùng kỳ lên 935 tỷ đồng.
Phí bảo hiểm tiền gửi khách hàng tăng 24,06% so với cùng kỳ lên 192 tỷ đồng.
Theo đó hệ số CIR là 56,23% – Tuy nhiên nếu không tính chi phí dự phòng cho nhóm công ty G6 thì hệ số CIR từ hoạt động kinh doanh chính ở mức thấp hơn, là 47,88%.
Chi phí dự phòng cũng tăng 165,04% so với cùng kỳ lên 1.491 tỷ đồng – do Ngân hàng tích cực trích lập dự phòng trong năm 2017 để trích lập xong cho các tài sản có vấn đề từ trước để lại. Cụ thể:
* ACB trích lập 1.225 tỷ đồng (tăng 302,78% so với cùng kỳ) dự phòng cho vay khách hàng. Chúng tôi ước tính có 854 tỷ đồng là trích lập lần cuối cho các khoản nợ nhóm G6 (chúng tôi ước tính đến cuối Q3/2017 ACB đã trích lập hết cho các khoản nợ này). Và 371 tỷ đồng là dự phòng chung và cụ thể cho vay khách hàng.
* 265 tỷ đồng là dự phòng trích lập cho trái phiếu VAMC (giảm 7,26% so với cùng kỳ); tương đương 20% của 1.410 tỷ đồng giá trị sổ sách trái phiếu VAMC. Theo đó ACB đã trích lập lũy kế 683 tỷ đồng; tương đương 48,46% giá trị sổ sách của số trái phiếu VAMC đang nắm giữ.
Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 1,05% – so với mức 0,87% tại thời điểm cuối năm 2016. ACB đã xóa 176 tỷ đồng nợ xấu (giảm 10% so với cùng kỳ) trong 9 tháng đầu năm 2017. Số nợ xấu tuyệt đối tăng thêm 493 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm.
Từ đó, hệ số LLR đạt mức cao kỷ lục là 151% – so với mức 126% tại thời điểm cuối năm 2016.
Cho năm 2017, HSC điều chỉnh tăng dự báo LNTT từ 2.311 tỷ đồng (tăng trưởng 38,63%) lên 2.519 tỷ đồng (tăng trưởng 51,13%). Chúng tôi điều chỉnh dự báo trong mô hình của mình sau khi điều chỉnh tăng giả định cho tỷ lệ NIM trong khi thu nhập ngoài lãi cũng rất khả quan. Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng giả định cho chi phí dự phòng trước kế hoạch trích lập dự phòng rất quyết liệt của ACB. Cụ thể:
1. Chúng tôi giữ nguyên dự báo cho vay khách hàng tăng 20% và vốn huy động khách hàng tăng 22%. Tuy rằng hoạt động cho vay trong Q3 chậm đi thì chúng tôi cho rằng hoạt động cho vay sẽ được đẩy mạnh trong Q4 do tính mùa vụ.
2. Chúng tôi giữ nguyên dự báo hệ số LDR là 78%.
3. Chúng tôi điều chỉnh tăng một chút giả định tỷ lệ NIM từ 3,38% lên 3,42%. Theo đó thu nhập lãi thuần tăng trưởng 18,77% đạt 8.185 tỷ đồng.
4. Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo thu nhập ngoài lãi từ 1.590 tỷ đồng (tăng 137,1%) lên 2.388 tỷ đồng chủ yếu nhờ thu nhập không thường xuyên từ thu hồi nợ xấu và hoàn nhập dự phòng.
5. Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng giả định tổng chi phí hoạt động từ 5.387 tỷ đồng (tăng 15,12%) lên 5.987 tỷ đồng (tăng 27,99%). ACB đã hạch toán 667 tỷ đồng dự phòng cho nhóm công ty G6 trong chi phí hoạt động năm nay. Theo đó trong mô hình của mình chúng tôi đã điều chỉnh tăng dự báo chi phí hoạt động.
6. Chúng tôi cũng điều chỉnh tăng một chút chi phí dự phòng từ 2.018 tỷ đồng (tăng 65,75%) lên 2.066 tỷ đồng (tăng 69,75%). ACB dự kiến trích lập xong toàn bộ cho các khoản vay của nhóm công ty G6 trong năm 2017, sớm hơn kế hoạch ban đầu 2 tháng.
7. Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ sẽ là 1,25%.
8. Chúng tôi không còn kỳ vọng ACB sẽ trả cổ tức bằng cổ phiếu cho năm 2016 trong năm nay nhưng ACB đã thông qua kế hoạch trả cổ tức bằng cổ phiếu tỷ lệ 10% tại ĐHCĐTN diễn ra vào tháng 4. Nên chúng tôi kỳ vọng Ngân hàng sẽ phát hành cổ phiếu trả cổ tức vào đầu năm 2018.
9. Chúng tôi giữ nguyên dự báo hệ số CAR là 12% tại thời điểm cuối năm 2017 (tại thời điểm cuối năm 2016 là 13,2%).
Theo đó chúng tôi dự báo EPS đạt 2.032đ. BVPS là 16.308đ; P/B dự phóng năm 2017 là 2,02 lần dựa trên giá trị hợp lý trong ngắn hạn mới điều chỉnh của chúng tôi cho cổ phiếu ACB là 33.000đ.
Cho năm 2018, HSC điều chỉnh tăng dự báo LNTT từ 3.868 tỷ đồng lên 4.343 tỷ đồng (tăng trưởng 72,39%) – dựa trên những giả định sau:
1. Chúng tôi giữ nguyên dự báo cho vay khách hàng tăng 18% đạt 231 nghìn tỷ đồng;
2. Tuy nhiên, chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo vốn huy động khách hàng từ tăng 20% xuống còn 18% đạt 298 nghìn tỷ đồng.
3. Theo đó, chúng tôi kỳ vọng hệ số LDR thuần ổn định ở 78% thay vì 76% như dự báo trước đây.
4. Chúng tôi nâng một chút dự báo tỷ lệ NIM lên 3,45% từ dự báo trước đây là 3,38%. Theo đó chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo thu nhập lãi thuần từ 9.725 tỷ đồng lên 9.827 tỷ đồng (tăng trưởng 20,07%).
5. Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo tổng thu nhập ngoài lãi từ 1.746 tỷ đồng lên 1.922 tỷ đồng (giảm 19,51%) do không còn nhiều lãi không thường xuyên từ thu hồi nợ xấu như trong năm 2017.
6. Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo chi phí hoạt động lên 6.872 tỷ đồng; trong đó chúng tôi kỳ vọng ACB sẽ hạch toán 700 tỷ đồng dự phòng cho vay nhóm công ty G6 trong năm 2018. Đây là những tài sản có vấn đề cuối cùng mà ACB phải gánh sau 5 năm tái cơ cấu.
7. Tuy nhiên, chúng tôi điều chỉnh giảm dự báo chi phí dự phòng từ 1.146 tỷ đồng xuống 534 tỷ đồng với giả định là Ngân hàng đã hoàn tất trích lập cho trái phiếu VAMC trong năm 2017.
8. Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 1,2%.
9. Hệ số CAR tại thời điểm cuối năm 2018 là 11,2%.
Theo đó chúng tôi dự báo EPS năm 2018 là 3.487đ. BVPS là 19.832đ. Giá trị hợp lý dự trên dự báo năm 2018 của cổ phiếu ACB là 40.000đ; tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 2,0 lần.
Quan điểm đầu tư – Duy trì đánh giá Mua vào với giá trị hợp lý trong ngắn hạn là 33.000đ; tương đương P/B dự phóng năm 2017 là 2,02 lần và giá trị hợp lý trong trung hạn là 40.000đ; tương đương P/B dự phóng năm 2018 là 2 lần. Giá cổ phiếu đã tăng 72,76% so với đầu năm nhờ triển vọng lợi nhuận khả quan 2 năm liên tiếp. Mức P/B dự phóng bình quân năm 2017 ngành ngân hàng hiện là 1,79 lần; và chúng tôi tin tưởng rằng P/B của ACB xứng đáng cao hơn bình quân ngành. Ngân hàng đã rất nỗ lực và gần như trích lập hết cho các tài sản có vấn đề từ trước để lại trong 5 năm qua. Hiện Ngân hàng đã sẵn sàng tăng trưởng trở lại và sẽ trở thành một trong những ngân hàng có tỷ suất sinh lời cao nhất kể từ năm 2018 với ROE là 19,5% và ROA là 1,14%. ACB có thế mạnh ở mảng cho vay khách hàng cá nhân và cho vay DNNVV. Với các tài sản có vấn đề từ trước để lại đã được trích lập hết thì Ngân hàng có thể có thu nhập không thường xuyên liên quan đến việc bán tài sản đảm bảo liên quan đến nhóm công ty G6. Room cổ phiếu ACB đã hết nhiều năm qua nhưng vẫn có các lô cổ phiếu thỏa thuận của NĐTNN.
Nguồn: HSC
