TDH (Khả quan) gần đây đã công bố KQKD khả quan với doanh thu thuần đạt 753 tỷ đồng (tăng 84% so với cùng kỳ và hoàn thành 55% kế hoạch cả năm) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 105 tỷ đồng (tăng 69% so với cùng kỳ và hoàn thành 81% kế hoạch cả năm). Kết quả này cũng lần lượt đạt 67% và 77% dự báo của chúng tôi cho cả năm.
Đồ thị cổ phiếu TDH cập nhật ngày 28/08/2017. Nguồn: AmiBroker
Kết luận nhanh. Tiếp tuc duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu TDH là 20.212đ dựa trên RNAV; tương đương P/E dự phóng là 12,2 lần. Chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2017 tăng trưởng 26% và năm 2018 tăng trưởng 8%. Do không mở bán dự án chung cư trong 6 tháng đầu năm nên lợi nhuận của TDH chủ yếu từ bán đất nền. Trong khi đó tỷ suất lợi nhuận cũng bị ảnh hưởng do đóng góp của mảng thương mại với tỷ suất lợi nhuận thấp tăng mạnh. TDH hiện tập trung vào 3-4 dự án cả căn hộ và đất nền; tập trung vào phân khúc trung cấp tại quận Thủ Đức hoặc quận 9; cách xa khu vực trung tâm. TDH là công ty BĐS quy mô trung bình với thương hiệu mạnh và chính sách phát triển thận trọng. Quỹ đất của TDH nhỏ đã ảnh hưởng đến tăng trưởng của công ty trong những năm gần đây nhưng TDH đã có những bước đi nhằm tháo gỡ vấn đề này.
Doanh thu BĐS tăng nhưng vẫn chỉ đóng góp tỷ trọng thấp trong tổng doanh thu – Trong 6 tháng đầu năm, TDH đã hạch toán doanh thu từ 3 mảng gồm:
• Mảng BĐS đóng góp 216,3 tỷ đồng (tăng 28% so với cùng kỳ) và đóng góp 28,7% vào tổng doanh thu (cùng kỳ đóng góp 41,3%).
• Doanh thu bán hàng hóa tăng mạnh lên 405 tỷ đồng (tăng 212% so với cùng kỳ), chủ yếu từ hoạt động xuất nhập khẩu; gồm xuất khẩu nông sản và khoáng sản như gỗ, dăm gỗ, sắn lát, điều, trái cây tươi và cát biển.
• Công ty đã ghi nhận 126,7 tỷ đồng doanh thu từ quản lý chợ nông sản Thủ Đức (tăng 22% so với cùng kỳ). Công ty cung cấp dịch vụ như dịch vụ quản lý, khai thác, mua bán, kho lạnh tại Chợ Nông Sản Thủ Đức.
Hầu hết doanh thu BĐS chủ yếu từ bán đất nền tại các dự án mới mở bán – có 2 dự án đóng góp chính vào doanh thu BĐS 6 tháng đầu năm; trong đó chủ yếu là từ doanh thu bán đất nền. Cụ thể:
• Dự án Bình Chiểu 2 mở bán vào tháng 6/2017 với 115 lô đất nền trong tổng số 145 lô đã được bán (80%) chỉ sau 1 tháng với giá bán từ 19 triệu đồng/m2 (bao gồm thuế VAT). Dự án này nằm trên diện tích 4ha tại quận Thủ Đức. Trong 6 tháng đầu năm, TDH đã hạch toán doanh thu 154 tỷ đồng từ dự án này.
• Dự án TDH-Tocontap đem lại 40 tỷ đồng doanh thu trong 6 tháng đầu năm. Dự án TDH-Tocontap có diện tổng diện tích đất là 17.184 m2 tại quận 9 gồm 40 lô đất nền và 225 căn hộ. TDH nắm 65% cổ phần dự án này. Trong Q4/2016, TDH đã bán toàn bộ 40 lô đất nền sau khi mở bán với giá khoảng 26 triệu đồng/m2. Công ty đã hạch toán 59,8 tỷ đồng doanh thu từ dự án này trong năm ngoái. Ở phân khu cao tầng, công ty dự kiến mở bán 225 căn tương đương 22.914 m2 diện tích sàn căn hộ trong Q3 hoặc Q4 năm nay.
Trong 6 tháng đầu năm, TDH đã mở bán 115 lô đất nền và không mở bán mới căn hộ. Công ty cũng đã bán được 9 căn hộ (giảm 79% so với cùng kỳ) và 116 lô đất nền (tăng 11,5% so với cùng kỳ). Ước tính giá trị hợp đồng bán là 258 tỷ đồng (tăng 79% so với cùng kỳ).
Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm đáng kể do đóng góp từ mảng tỷ suất lợi nhuận thấp tăng lên – Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 26% trong 6 tháng đầu năm ngoái xuống còn 16,7%; theo đó lợi nhuận gộp đạt 126 tỷ đồng (tăng 18% so với cùng kỳ).
(1) Tỷ suất lợi nhuận gộp mảng BĐS giảm xuống còn 41% từ 46,7%.
(2) Tỷ trọng doanh thu từ mảng BĐS với tỷ suất lợi nhuận gộp cao giảm từ 41,3% xuống 28,7%.
Doanh thu xuất nhập khẩu với tỷ suất lợi nhuận gộp rất thấp (chỉ khoảng 1%) tăng mạnh trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp mảng dịch vụ quản lý ở mức vừa phải (khoảng 25-27%).
Lợi nhuận tài chính thuần tăng nhờ lãi từ đánh giá lại khoản đầu tư – Lợi nhuận tài chính thuần tăng mạnh lên 22,9 tỷ đồng (tăng 191% so với cùng kỳ) nhờ khoãn lãi từ đánh giá lại khoản đầu tư vào công ty con là Bách Phú Thịnh (24,9 tỷ đồng) sau khi TDH nâng tỷ lệ nắm giữ tại công ty này từ 49% lên 51%. Trong khi đó chi phí tài chính giảm 25% so với cùng kỳ nhờ chi phí lãi vay giảm cộng với khoản hoàn nhập 3,7 tỷ đồng dự phòng giảm giá cổ phiếu. Trong 6 tháng đầu năm, TDH đã ghi nhận 11,6 tỷ đồng lãi từ công ty liên doanh liên kết (tăng 458% so với cùng kỳ), chủ yếu từ Công ty Cổ phần Chứng khoán Sen Vàng. Trong khi đó TDH cũng ghi nhận 12,3 tỷ đồng lợi nhuận khác từ phạt khách hàng trả chậm.
Chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 26% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 1.121 tỷ đồng (tăng trưởng 6%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 137 tỷ đồng (tăng trưởng 26%); dựa trên các giả định sau:
• Doanh thu mảng BĐS đạt 310 tỷ đồng (giảm 32%); chủ yếu từ hạch toán các dự án chủ chốt như:
– Khu dân cư Bình Chiểu 2 – 200 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán đất nền.
– Dự án Long Hội City giai đoạn 2 – 13 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán đất nền.
– Dự án TDH – Tocontap – 62 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán đất nền.
– Dự án TDH – Trường Thọ – 3,2 tỷ đồng. Hạch toán phần chung cư còn lại
– Dự án TDH – Phước Bình – 15,7 tỷ đồng. Hạch toán phần chung cư còn lại.
– Dự án TDH – Phước Long – 16 tỷ đồng. Hạch toán phần chung cư còn lại.
• Chúng tôi dự báo doanh thu từ hoạt động xuất nhập khẩu đạt 526 tỷ đồng (tăng trưởng 60%). Trong khi đó doanh thu từ dịch vụ quản lý đạt 250 tỷ đồng, tăng trưởng 20%.
• Chúng tôi giả định tỷ suất lợi nhuận gộp tăng từ 20% lên 21,7%; lợi nhuận gộp đạt 243 tỷ đồng (tăng trưởng 15%). Chúng tôi kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện trong năm nay vì TDH đã ghi nhận phần lớn doanh thu từ dự án TDH – Phước Long trong 6 tháng cuối năm ngoái, khiến cho tỷ suất lợi nhuận gộp giảm đáng kể so với 6 tháng đầu năm.
• Lợi nhuận tài chính thuần giảm nhẹ xuống còn 15,7 tỷ đồng (giảm 15%) do doanh thu HĐ tài chính giảm. Chi phí bán hàng & quản lý tăng 6% lên 102 tỷ đồng.
Theo đó EPS dự phóng năm 2017 đạt 1.674đ; tại thị giá hiện tại P/E dự phóng là 9,6 lần.
Cho năm 2018, Chúng tôi dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ tăng trưởng 8% – Chúng tôi dự báo doanh thu thuần đạt 1.362 tỷ đồng (tăng trưởng 21%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 147 tỷ đồng (tăng trưởng 8%); dựa trên các giả định sau:
• Doanh thu mảng BĐS đạt 310 tỷ đồng (giảm 32%); chủ yếu từ hạch toán các dự án chủ chốt như:
– Khu dân cư Bình Chiểu 2 – 108 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán đất nền.
– Dự án Long Hội City giai đoạn 2 – 54 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán đất nền.
– Dự án TDH – Bỉnh Chiểu (block H) – 110 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán căn hộ.
– Dự án TDH – Tocontap (căn hộ) – 106 tỷ đồng. Chủ yếu từ bán căn hộ.
• Chúng tôi dự báo doanh thu từ hoạt động xuất nhập khẩu đạt 631 tỷ đồng (tăng trưởng 20%). Trong khi đó doanh thu từ dịch vụ quản lý chợ đạt 300 tỷ đồng, tăng trưởng 20%.
• Chúng tôi giả định tỷ suất lợi nhuận gộp giảm từ 21,7% năm 2017 xuống 20% do TDH hạch toán doanh thu từ phần chung cư của các dự án vốn có tỷ suất lợi nhuận gộp thấp hơn bán đất nền.
• Thu nhập tài chính thuần ước tính là 6,8 tỷ đồng (giảm 56,5%) do không còn khoản lãi từ đánh giá lại khoản đầu tư vào công ty con. Chi phí bán hàng & quản lý tăng 5,6% lên 107 tỷ đồng do doanh thu tăng.
Theo đó EPS dự phóng năm 2018 đạt 1.802; tại thị giá hiện tại P/E dự phóng là 8,9 lần.
Công ty tập trung vào phân khúc chung cư và đất nền trung cấp – Chiến lược của TDH là đưa ra thị trường căn hộ chung cư phân khúc bình dân và trung cấp có giá từ 15-25 triệu đồng/m2; cũng như đất nền thuộc cùng phân khúc với giá từ 20-30 triệu đồng/m2. Bao gồm các dự án tại quận Thủ Đức và quận 9. Ở sản phẩm chung cư, TDH tiếp tục triển khai sản phẩm mang thương hiệu S-home, là thương hiệu tốt trên thị trường nhờ chất lượng và giữ giá tốt.
Không giống những chủ đầu tư khác, TDH có quy mô nhỏ hơn. Trong 3 năm qua, công ty chỉ mở bán khoảng 168 căn chung cư và 212 lô đất nền; bán được 246 căn chung cư và 362 lô đất nền. Công ty có tiếng là thận trọng và bị hạn chế ở quỹ đất nhỏ. Tuy nhiên công ty đã từng bước khắc phục điều này trong những quý gần đây bằng việc tăng thêm quỹ đất thông qua hợp tác hoặc mua cổ phần tại các công ty có quỹ đất; đồng thời đẩy nhanh tiến độ hoàn thiện thủ tục pháp lý để mở bán được dự án.
• Về sản phẩm chung cư, công ty sẽ triển khai một số dự án với thương hiệu S-Home chẳng hạn như TDH – Bình Chiểu (lô I) gồm 401 căn chung cư và TDH – Bình Chiểu (lô H) gồm 216 căn chung cư tại quận Thủ Đức, chung cư TDH – Tocotap (225 căn) và chung cư Centum Wealth (529 căn) tại quận 9. Công ty cũng dự kiến mở bán những dự án này trong nửa cuối năm và sẽ mất khoảng 15-18 tháng xây dựng. Theo đó, những dự án này sẽ chưa thể đóng góp doanh thu lợi nhuận cho đến cuối năm 2018 hoặc 2019.
• TDH sẽ tiếp tục mở bán sản phẩm đất nền tại dự án mới. Trong nửa cuối năm, công ty sẽ mở bán 142 lô đất nền tại dự án Long Hội City giai đoạn 2 (5,1 ha) tại Long An với giá bán ước tính là 7 triệu đồng/m2.
TDH hiện có quỹ đất khoảng 23,5 ha so với 11 ha tại thời điểm cuối năm 2015. Nghĩa là quỹ đất đã tăng đáng kể. Công ty đã tăng thêm quỹ đất bằng việc mua 43% cổ phần FDC. FDC sở hữu 29,8 ha đất tại huyện Cần Giờ và 2.282 m2 đất tại Phùng Khắc Khoan (quận 1) để xây văn phòng. Công ty cũng đã mở rộng ra khỏi khu vực truyền thống là quận Thủ Đức sang những khu vực sôi động hơn như quận 9. Thông thường một dự án của TDH có khoảng dưới 500 căn chung cư và/hoặc 250 lô đất nền. Và thường có diện tích 1-5 ha. Hạn chế chính của công ty là vốn và không giống như NLG, TDH đến nay chưa hợp tác với chủ đầu tư nước ngoài theo hình thức liên doanh nhằm tăng được số căn mở bán.
Tình hình tài chính lành mạnh – tại thời điểm cuối tháng 6, tổng nợ là 623 tỷ đồng, gồm 378 tỷ đồng nợ ngắn hạn hoặc nợ dài hạn đến hạn trả trong năm (chiếm 60,7% tổng nợ). Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu nằm trong tầm kiểm soát là 0,37 lần. Các khoản phải thu chỉ là 764 tỷ đồng (giảm 21% so với cùng kỳ). Hàng tồn kho là 308 tỷ đồng (giảm 13%). TDH đã thường kiểm soát chặt các chỉ số tài chính và hiện nay cũng vậy.
Quan điểm đầu tư – Đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu TDH là 20.212đ dựa trên RNAV; tương đương P/E dự phóng là 12,2 lần. Giá cổ phiếu đã tăng 95% so với đầu năm theo đà tăng chung toàn ngành sau khi KQKD năm 2016 và 6 tháng đầu năm 2017 rất khả quan. Doanh số bán đất nền dự án cũng tăng mạnh. Tuy giá cổ phiếu vẫn chưa đắt nhưng chúng tôi lo ngại về quỹ đất của công ty còn hạn chế mặc dù đã tăng lên. Bên cạnh đó là việc đa dạng hóa sang các lĩnh vực không liên quan đến BĐS với tỷ suất lợi nhuận thấp như xuất nhập khẩu thay vì chỉ tập trung vào lĩnh vực BĐS. Thế mạnh lớn nhất của TDH là uy tín và có phong cách quản lý tốt.
Nguồn: HSC
