TCB hoàn thành mua cổ phiếu quỹ và sẽ sớm thực hiện huy động vốn quy mô lớn. Techcombank (TCB; OTC) đã hoàn thành mua cổ phiếu quỹ một vài ngày trước.
Văn phòng giao dịch Teckcombank
Cụ thể, Ngân hàng đã chi 4.404 tỷ đồng từ các quỹ dự phòng và lợi nhuận giữ lại để mua tổng cộng 172,35 triệu cổ phiếu từ HSBC (tương đương 19,41% cổ phần) với giá bình quân là 23.445đ/cp, thấp hơn đáng kể so với giá cổ phiếu hiện tại trên thị trường OTC, là 40.000đ/cp. Giá mua cổ phiếu thực tế sát với BVPS của cổ phiếu, là khoảng 24.000đ theo ước tính của Chúng tôi sau khi điều chỉnh với tác động từ trái phiếu chuyển đổi (Ngân hàng hiện có 3.000 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi).
Kết luận nhanh. Do cổ phiếu hiện đang giao dịch trên thị trường OTC nên chúng tôi chưa đưa ra mức đánh giá chính thức. Tuy nhiên, chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu TCB là 41.300đ, tương đương P/B dự phóng 2017 là 2,0 lần. Chúng tôi giữ nguyên dự báo ban đầu với LNTT năm 2017 dự báo là 5.040 tỷ đồng (tăng trưởng 26,11%) và LNTT năm 2018 dự báo tăng trưởng 20,44% đạt 6.072 tỷ đồng. Hoàn thành mua cổ phiếu từ HSBC làm cổ phiếu quỹ là một bước quan trọng mặc dù trong ngắn hạn các hệ số của Ngân hàng sẽ trở nên phức tạp hơn. Tiếp theo Ngân hàng sẽ phát hành 70 triệu cổ phiếu mới cho cổ đông hiện hữu với giá chào bán thấp hơn 25% so với giá cổ phiếu trên thị trường OTC trong vài tháng tới. Chúng tôi cũng dự báo Ngân hàng sẽ thực hiện một đợt huy động vốn nữa và nhiều khả năng sẽ bán ra cổ phiếu quỹ trong năm tới. KQKD 6 tháng đầu năm của Ngân hàng rất khả quan nhờ thu nhập ngoài lãi phục hồi mạnh với thu nhập từ thu hồi nợ xấu tăng mạnh mặc dù cho vay giảm do Ngân hàng giảm cho vay đối với ngành BĐS. Toàn bộ trái phiếu VAMC mà Ngân hàng nắm giữ hiện đã được trích lập dự phòng đầy đủ cho thấy nỗ lực đáng nghi nhận của Ngân hàng trong việc làm sạch bảng cân đối tài sản trong 5 năm qua. Từ đó đưa Ngân hàng trở thành một trong những ngân hàng dẫn đầu về tiềm năng tăng trưởng tín dụng cao hơn mức bình quân ngành trong những năm sau. Ngân hàng có thể sẽ có nhiều kế hoạch đang triển khai và đỉnh điểm là khả năng có thể sẽ niêm yết cổ phiếu trong 6 tháng đầu năm tới.
Mua cổ phiếu quỹ làm giảm vốn chủ sở hữu và cũng ảnh hưởng đến hệ số CAR – Sau khi đầu tư mua cổ phiếu quỹ, tổng vốn chủ sở hữu của TCB giảm 20,25% từ 21.751 tỷ đồng vào cuối Q2/2017 xuống 17.347 tỷ đồng. Do đó hệ số CAR của Ngân hàng cũng bị ảnh hưởng đáng kể. Hệ số CAR vào cuối năm 2016 là 13,12%. Tuy nhiên, sau giao dịch mua cổ phiếu quỹ, chúng tôi ước tính hệ số CAR sẽ giảm xuống khoảng 10,5%. Do đó, TCB được cho rằng có thể sẽ bán lại sổ cổ phiếu quỹ này cho các NĐT mới cũng như huy động vốn mới để nhanh chóng cải thiện hệ số CAR.
TCB hiện có kế hoạch phát hành 500 triệu cổ phiếu cổ phiếu mới trên thị trường sơ cấp theo hai đợt trong một vài tháng tới – Sau khi hoàn thành mua cổ phiếu quỹ, TCB cũng có kế hoạch phát hành 500 triệu cổ phiếu, tương đương 70% tổng số cổ phiếu đang lưu hành để tăng vốn chủ sở hữu trong năm nay. Đợt phát hành sắp tới này sẽ được thực hiện theo hai đợt:
Trong đợt đầu, Ngân hàng sẽ phát hành 70 triệu cổ phiếu thường (700 tỷ đồng vốn điều lệ và 1.400 tỷ đồng thặng dư vốn cổ phần) cho cổ đông hiện hữu với giá phát hành là 30.000đ/cp, tương đương thấp hơn 25% so với giá cổ phiếu hiện tại trên thị trường OTC là 40.000đ/cp. Ngày giao dịch không hưởng quyền vẫn chưa được công bố. Tuy nhiên, thời gian thực hiện dự kiến là trong tháng 9 hoặc tháng 10 phụ thuộc vào tiến độ nhận được những phê duyệt cần thiết. Số cổ phiếu phát hành này có thể được chuyển nhượng một lần cho các NĐT cá nhân/tổ chức khác nhưng phải tuân thủ quy định về giới hạn tỷ lệ sở hữu của NHNN. Để tham gia đợt phát hành này, NĐTNN cũng cần được NHNN phê duyệt. Với chênh lệch lớn giữa giá phát hành và thị giá cổ phiếu trên OTC, chúng tôi dự báo sẽ có nhiều NĐT quan tâm tham gia.
Thời gian cho đợt phát hành thứ hai với số lượng cổ phiếu phát hành là 430 triệu cổ phiếu thường (4.300 tỷ đồng vốn điều lệ) vẫn chưa được HĐQT công bố. Chi tiết về đợt phát hành thứ hai sẽ được cân nhắc dựa trên kết quả của đợt phát hành đầu tiên.
Ở mức giá hiện tại của cổ phiếu trên thị trường OTC là 40.000đ/cp, Chúng tôi ước tính BVPS cơ bản cuối năm 2017 là 24.060đ mà chưa bao gồm cả tác động từ mua cổ phiếu quỹ và phát hành cổ phiếu mới. Theo đó, P/B dự phóng 2017 là 1,67 lần ở mức giá OTC hiện tại so với P/B dự phóng bình quân ngành là 2,04 lần. Tuy nhiên, định giá này sẽ bị ảnh hưởng đáng kể bởi những động thái vừa diễn ra gần đây hoặc theo các kế hoạch sẽ được thực hiện trong tương lai gần.
Tác động của mua cổ phiếu quỹ đến P/B – Nếu chúng tôi điều chỉnh tác động từ việc mua cổ phiếu quỹ, BVPS của cổ phiếu là 20.639đ vào cuối năm 2017, tương đương P/B dự phóng là 1,93 lần tính trên giá OTC. Tuy nhiên, giả thiết hợp lý theo chúng tôi là Ngân hàng sẽ không giữ số cổ phiếu quỹ này quá lâu và nhiều khả năng sẽ tìm kiếm NĐT để bán lại. Và khả năng lớn là người mua sẽ trả mức giá lớn hơn so với giá mua ban đầu giúp Ngân hàng thu về khoản thặng dư vốn cổ phần đáng kể. Chẳng hạn, nếu giá bán là 30.000đ/cp, khoản thặng dư cho TCB sẽ là 3.440 tỷ đồng so với mệnh giá 10.000đ/cp (và 1.129 tỷ đồng thặng dư so với chi phí mua vào từ HSBC là 23.445đ/cp). Khoản lãi này sẽ được ghi nhận toàn bộ là thặng dư vốn cổ phần trên Bảng cân đối kế toán.
Tác động của phát hành cổ phiếu mới lên P/B – Chúng tôi lưu ý rằng việc phát hành 500 triệu cổ phiếu mới theo kế hoạch sẽ tác động pha loãng cổ phiếu đáng kể. Tuy nhiên, thời gian thực hiện phát hành 430 triệu cổ phiếu còn chưa rõ ràng và có thể là trong năm sau, do đó chúng tôi chỉ tập trung vào tác động của kế hoạch phát hành 70 triệu cổ phiếu với thời gian thực hiện đã khá rõ ràng. Số lượng phát hành 70 triệu cổ phiếu mới này tương đương 9,78% tổng số cổ phiếu đang lưu hành và nếu thời gian thực hiện là tháng 10, BVPS dự phóng năm 2017 điều chỉnh sẽ là 24.418đ (tác động trong hai tháng). P/B dự phóng 2017 điều chỉnh là 1,64 lần (không bao gồm tác động từ mua cổ phiếu quỹ). Với phần lớn tác động sẽ rơi vào năm 2018.
LNTT 6 tháng đầu năm của TCB tăng mạnh nhờ thu nhập ngoài lãi tăng gấp đôi – Trong 6 tháng đầu năm 2017, LNTT của TCB đạt 2.184 tỷ đồng (tăng 72,27% so với cùng kỳ). Mặc dù cho vay khách hàng giảm mạnh và tổng tài sản cũng giảm (giảm 1,28% so với đầu năm), nhưng các dòng thu nhập ngoài lãi tăng mạnh đã giúp cải thiện lợi nhuận.
Cho vay khách hàng giảm 7,53% so với đầu năm do giảm mạnh cho vay đối với ngành BĐS – Cụ thể, cho vay khách hàng giảm đáng kể còn 131,90 nghìn tỷ đồng (giảm 7,53% so với đầu năm. Cho vay khách hàng giảm chủ yếu là do cho vay ngành BĐS giảm 25,48% so với đầu năm còn 18.020 tỷ đồng. Cho vay BĐS hiện chiếm 13,66% tổng dư nợ so với tỷ trọng 16,95% vào cuối năm 2016. Ngân hàng không giải thích cho sự suy giảm này, tuy nhiên chúng tôi cho rằng nguyên nhân có thể là do những ảnh hưởng từ phía chính sách. Chúng tôi cũng lưu ý rằng tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn của TCB là khá cao, hơn 40%. Và việc cần điều chỉnh giảm tỷ lệ này không phải là nguyên nhân cho sự sụt giảm dư nợ trong 6 tháng đầu năm. Bởi vì, phân loại cho vay theo kỳ hạn như sau:
Cho vay ngắn hạn giảm 9,6% so với đầu năm.
Cho vay trung hạn giảm 15,8% so với đầu năm.
Trong khi đó cho vay dài hạn tăng 5,8% so với đầu năm.
Vốn huy động khách hàng giảm nhẹ 0,78% so với đầu năm xuống còn 172,10 nghìn tỷ đồng – Trong đó tiền gửi có kỳ hạn tăng 2% so với đầu năm lên 136 nghìn tỷ đồng còn tiền gửi không kỳ hạn giảm 10% so với đầu năm xuống còn 31.937 tỷ đồng. Theo đó hệ số LDR thuần được kiểm soát tốt, ở mức 77% (tại thời điểm cuối tháng 6/2016 là 85% và tại thời điểm cuối năm 2016 là 82%).
Tỷ lệ NIM cũng giảm 0,57% so với cùng kỳ xuống còn 4,06% – Do:
Lợi suất gộp của tài sản sinh lãi giảm 0,33% xuống còn 8,22%. Cụ thể lợi suất gộp cho vay khách hàng gần như giữ nguyên ở 9,17% còn lợi suất gộp đầu tư vào trái phiếu giảm 1,05% xuống còn 6,26%. Tổng quy mô tài sản sinh lãi cũng giảm 7,9% so với đầu năm và chỉ tăng 3,72% so với cùng kỳ, đạt 201,99 nghìn tỷ đồng. Chúng tôi thấy cơ cấu tài sản sinh lãi không thay đổi, cụ thể: 65% là cho vay khách hàng, 25% là đầu tư trái phiếu và khoảng 10% là cho vay liên ngân hàng.
Về mặt huy động, tổng chi phí huy động tăng 0,29% lên 4,26%. Cụ thể, chi phí huy động khách hàng tăng 0,23% lên 4,14%. TCB là một trong những ngân hàng có tỷ trọng tiền gửi không kỳ hạn (chiếm 20,32% tổng vốn huy động khách hàng) lớn nhất trong hệ thống. Nhờ vậy chi phí huy động bình quân của TCB thấp hơn các NHTMCP khác.
Tổng thu nhập lãi thuần chỉ tăng 4,53% so với cùng kỳ và đạt 4.406 tỷ đồng.
Tổng thu nhập ngoài lãi tăng gấp đôi lên 2.758 tỷ đồng (tăng 113,6% so với cùng kỳ) nhờ:
Lãi thuần HĐ dịch vụ tăng 10,14% so với cùng kỳ và đạt 1.046 tỷ đồng.
Lãi thuần HĐ kinh doanh ngoại hối tăng 35,84% so với cùng kỳ và đạt 119,18 tỷ đồng.
Thu nhập từ mua bán/đầu tư chứng khoán tăng 174,8% so với cùng kỳ và đạt 828 tỷ đồng.
Thu nhập khác tăng 117,19% so với cùng kỳ và đạt 764,45 tỷ đồng. Chủ yếu là thu nhập từ thu hồi được nợ xấu đã bán cho VAMC (tăng 216% so với cùng kỳ lên 424 tỷ đồng) và thu nhập từ thu hồi nợ xấu thông thường là 240 tỷ đồng (tăng 189% so với cùng kỳ).
Tổng chi phí hoạt động tăng vừa phải, tăng 12,96% so với cùng kỳ lên 2.051 tỷ đồng – Theo đó hệ số CIR ở mức rất thấp là 28,6% trong 6 tháng đầu năm 2017 (cùng kỳ là 30,8%), là mức thấp nhất trong số các ngân hàng niêm yết nhờ thu nhập tăng mạnh trong khi chi phí được kiểm soát tốt. Chi phí lương nhân viên chiếm gần 57% tổng chi phí hoạt động, tăng 14,7% so với cùng kỳ lên 1.162 tỷ đồng.
Chi phí dự phòng giảm nhẹ 4,96% so với cùng kỳ – xuống còn 2.378 tỷ đồng. Trong đó, 1.743 tỷ đồng là trích lập dự phòng trái phiếu VAMC (tăng 520% so với cùng kỳ). Hiện tại thời điểm cuối tháng 6/2017 TCB đã trích lập hết cho trái phiếu VAMC. Còn lại 635 tỷ đồng (giảm 71,4% so với cùng kỳ) là trích lập dự phòng chung và cụ thể cho các khoản cho vay thông thường.
Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 2,06% (tại thời điểm cuối năm 2016 là 1,58%) với nợ xấu phát sinh là 469 tỷ đồng. Tỷ lệ nợ xấu tăng chủ yếu là do cho vay khách hàng giảm.
Cho năm 2017, Chúng tôi giữ nguyên dự báo ban đầu là LNTT đạt 5.040 tỷ đồng (tăng trưởng 26,11%); sát với kế hoạch của Ngân hàng là 5.000 tỷ đồng. Tuy nhiên chúng tôi điều chỉnh các giả định của mình như sau:
1. Điều chỉnh giảm cho vay khách hàng từ tăng 18% xuống chỉ còn tăng 6% và đạt 151 nghìn tỷ đồng do cho vay khách hàng 6 tháng đầu năm giảm. Chúng tôi giả định xu hướng giảm cho vay BĐS hiện gần như đã chấm dứt. Theo đó cho vay khách hàng 6 tháng cuối năm có thể tăng 14,5% từ mức giảm cuối tháng 6.
2. Theo đó, chúng tôi cũng điều chỉnh giảm nguồn vốn huy động khách hàng từ tăng 31% xuống còn tăng 17% và đạt 202 nghìn tỷ đồng.
3. Hệ số LDR thuần giảm xuống còn 74%.
4. Thu nhập lãi thuần tăng trưởng 10,39% và đạt 8.988 (trong dự báo trước đây tăng trưởng 18,39% và đạt 9.639 tỷ đồng).
5. Tỷ lệ NIM giảm từ 4,15% năm 2016 xuống còn 4,01% (trong dự báo trước đây là 4,10%).
6. Tổng thu nhập ngoài lãi tăng nhẹ 9,76% lên 4.145 tỷ đồng.
7. Chúng tôi giữ nguyên dự báo ban đầu là tổng chi phí hoạt động tăng 15% lên 4.900 tỷ đồng. Theo đó hệ số CIR là 36% (năm 2016 cũng là 36%).
8.Theo đó, lợi nhuận trước trích lập dự phòng tăng nhẹ 7,52% lên 8.233 tỷ đồng.
9. Tuy nhiên chi phí trích lập dự phòng giảm 12,82% xuống còn 3.191 tỷ đồng (dự báo trước đây là giảm 1,26% xuống còn 3.615 tỷ đồng).
10. Chúng tôi dự báo tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 2,2%.
11. Cuối cùng, LNTT đạt 5.040 tỷ đồng (tăng trưởng 26,11%).
12. Hệ số CAR dự kiến là 11,5% tại thời điểm cuối 2017 nhờ TCB phát hành 70 triệu cổ phiếu mới (chúng tôi kỳ vọng việc phát hành sẽ hoàn tất trong Q4).
Theo đó, BVPS dự phóng năm 2017 là 20.951đ và EPS là 3.693đ nếu điều chỉnh pha loãng do trái phiếu chuyển đổi. TCB có 3.000 trái phiếu chuyển đổi; trong đó số trái phiếu trị giá 2.842 tỷ đồng sẽ được chuyển đổi thành 207,72 triệu cổ phiếu. Còn số trái phiếu trị giá 157,71 tỷ đồng sẽ đáo hạn như trái phiếu thường. Theo đó hệ số P/B dự phóng ở mức khá cao là 1,91 lần do ảnh hưởng của số cổ phiếu quỹ trên bảng cân đối kế toán.
Cho năm 2018, Chúng tôi dự báo LNTT đạt 6.072 tỷ đồng (tăng trưởng 20,44%). Dự báo của chúng tôi dựa trên những giả định sau:
1. Cho vay khách hàng tăng 17% lên 176,82 nghìn tỷ đồng và huy động khách hàng tăng 18% lên 239,46 nghìn tỷ đồng.
2. Tỷ lệ NIM tăng từ 4,01% năm 2017 lên còn 4,05%.
3. Tổng thu nhập ngoài lãi tăng nhẹ 0,89% lên 4.182 tỷ đồng.
4. Tổng chi phí hoạt động tăng 13% lên 5.537 tỷ đồng.
5. Tuy nhiên chi phí trích lập dự phòng giảm 13,29% xuống còn 2.767 tỷ đồng do không còn phải trích lập cho trái phiếu VAMC.
6. Theo đó LNTT đạt 6.052 tỷ đồng (tăng trưởng 20,05%).
7. Chúng tôi cũng dự báo TCB sẽ bán cổ phiếu quỹ trong năm 2018 và hoàn tất đợt tăng vốn lần 2 giúp hệ số CAR tăng lên 15,8%.
Theo đó, BVPS dự phóng năm 2018 là 27.781đ và EPS là 3.660đ. Và P/B dự phóng năm 2018 là 1,44 lần.
Rõ ràng có nhiều NĐT quan tâm mua cổ phần ngành ngân hàng mặc dù một số ngân hàng nước ngoài thoái vốn – Đã có tin đồn về khả năng M&A của NĐTNN tại một số ngân hàng trong 9 tháng qua. Tuy nhiên cho đến nay chưa có tin đồn nào thành hiện thực. Thậm chí các ngân hàng nước ngoài lớn như HSBC và có lẽ cả Standard Chartered đang tìm cách thoái vốn tại ngân hàng nội trong bối cảnh các ngân hàng này phải đẩy nhanh việc đáp ứng yêu cầu của Basel 3. Tuy nhiên nhiều NĐT khác sẵn lòng thế chỗ và mua lại cổ phần những ngân hàng nước ngoài nói trên muốn bán. Chúng tôi được biết những NĐT này đến từ Nhật Bản, Hàn Quốc và các nước châu Á khác hay thậm chí cả các quỹ P/E trong khu vực. Ngoài ra cả những NĐT nội gồm NĐT hiện hữu có thể cũng quan tâm. Do vậy chúng tôi tin tưởng rằng TCB sẽ không khó để tìm được người mua số cổ phiếu quỹ của mình. Tuy vậy sẽ mất vài tháng để bán xong cổ phiếu quỹ.
TCB đã “làm sạch” bảng cân đối tài sản trong khoảng 5 năm qua – TCB đã có sự hồi phục rõ rệt trong những năm qua kể từ khi bổ nhiệm ban lãnh đạo mới vào năm 2012. Nhiều người trong giàn lãnh đạo này từng làm việc tại các ngân hàng khu vực và toàn cầu và đã đem áp dụng quy trình chuẩn của khu vực vào Ngân hàng. Tuy nhiên, Ngân hàng đã tăng trưởng tín dụng quá nhanh trong quá khứ và làm phát sinh một lượng nợ xấu lớn. Trong 5 năm qua TCB đã:
Xóa 12.106 tỷ đồng nợ xấu (bằng 8,49% dư nợ cho vay tại thời điểm cuối năm 2016).
Trích lập 1.496 tỷ đồng dự phòng lũy kế (bằng 1,05% dư nợ cho vay tại thời điểm cuối năm 2016).
Bán 2.990 tỷ đồng nợ xấu cho VAMC và tính đến cuối tháng 6/2017 đã trích lập hết cho số trái phiếu này.
Tỷ lệ nợ xấu sau khi xóa nợ là 1,58% và hệ số LLR là 67% tại thời điểm cuối năm 2016. Đây là một nỗ lực lớn và Ngân hàng hiện có thể tự hào về công tác quản trị rủi ro tín dụng tốt hơn mặt bằng bình quân ngành và có tình hình tài chính có thể nói là tốt. Theo đó TCB có thể tăng trưởng tín dụng và lợi nhuận khả quan trong các năm tới. Năm ngoái dư nợ cho vay tăng 27,33% và TCB đặt kế hoạch tăng trưởng 18% trong năm nay. Tuy nhiên do tăng trưởng cho vay 6 tháng đầu năm 2017 kém do cho vay lĩnh vực BĐS giảm.
Quan điểm đầu tư. Chúng tôi không đưa ra đánh giá cho cổ phiếu TCB vì cổ phiếu này hiện chưa niêm yết. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý cổ phiếu TCB là 41.900đ, nghĩa là cổ phiếu này vẫn có giá trị để đầu tư. Tình hình tài chính tốt nhờ ban lãnh đạo đã rất xuất sắc trong việc chấn chỉnh. Ngân hàng hiện có hệ số LDR thấp, có nguồn vốn dồi dào do sau khi huy động vốn và theo đó có thể quay trở lại tăng trưởng tín dụng khả quan trong vài năm tới. Và nhờ đã trích lập hết cho trái phiếu VAMC nên hiện khả năng rất cao là TCB sẽ có thể ghi nhận lợi nhuận không thường xuyên từ việc thu hồi tài sản đảm bảo của các khoản nợ xấu. Trên thực tế kế hoạch nâng vốn trong 18 tháng tới sẽ đem đến rủi ro pha loãng lớn. Tuy vậy giá 30.000đ/cp trong lần tăng vốn đầu tiên có vẻ hấp dẫn. Một vấn đề ở đây là với việc mua cổ phiếu quỹ và các kế hoạch khác ảnh hưởng đến cổ phiếu, thì việc tính BVPS sẽ trở nên khó khăn do có nhiều phương án ở đây; tùy thuộc vào việc có tính cổ phiếu quỹ và có tính rủi ro pha loãng tương lai hay không. Và chúng tôi thấy tăng trưởng tín dụng của TCB là ổn định vì không giống như VPB và HDBank, TCB không tham gia mạnh vào lĩnh vực tài chính tiêu dùng.
Nguồn: HSC
