DANH MỤC

Mobile / Zalo / Viber: 0912 842 224

Cập nhật cổ phiếu PVS – Báo cáo KQKD vượt kỳ vọng

Lượt xem: 590 - Ngày:
Chia sẻ

KQKD của PVS vượt kỳ vọng. Triển vọng rất tích cực. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. PVS (Khả quan) đã công bố doanh thu thuần đạt 16.728,6 tỷ đồng (giảm 10,6%)) và LNST đạt 781,7 tỷ đồng (giảm 14,1%), EPS đạt 1.750đ (giảm 9%) và BVPS đạt 22.910đ (giảm 0,4%).
Cập nhật cổ phiếu PVS - Báo cáo KQKD vượt kỳ vọng

Đồ thị cổ phiếu PVS cập nhật ngày 07/02/2018. Nguồn: AmiBroker

Đóng góp từ các liên doanh trong năm 2017 giảm 28,4% do FPSO Lam Sơn ngừng hoạt động. Tuy nhiên doanh thu mảng Cơ khí, đóng mới và xây lắp (M&C) tăng mạnh về cuối năm giúp công ty vượt kế hoạch doanh thu đề ra.

Kết luận nhanh. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. HSC ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PVS là 41.055đ; tương đương P/E dự phóng 1 năm là 19,5 lần. HSC dự báo LNST năm 2018 tăng trưởng 52,3% với EPS đạt 2.058đ (tăng 17,6%) và BVPS đạt 16.426đ (giảm 28,3%). Triển vọng hồi phục năm 2018 là khá vững vàng nhờ một số dự án thăm dò khai thác lớn sắp triển khai. Chúng tôi kỳ vọng một số dự án lớn như Red Emperor, Sư Tử Trắng 2, Phong Lan Đại và Sao Vàng Đại Nguyệt sẽ bắt đầu đem lại doanh thu cho mảng M&C từ năm 2018. Giá cổ phiếu PVS có mối tương quan ít nhiều với giá dầu và đã tăng mạnh trong 6 tháng qua. Trong ngắn hạn giá cổ phiếu PVS không có nhiều động lực tăng vì chúng tôi cho rằng giá dầu có lẽ sẽ củng cố trong một khoảng thời gian nhất định. Tuy nhiên câu chuyện hồi phục lợi nhuận của PVS là chắc chắn và có thể giúp hỗ trợ cho giá cổ phiếu trong trung hạn.

KQKD năm 2017 vượt kế hoạch nhờ Q4 tăng trưởng mạnh với đóng góp của các hợp đồng M&C mặc dù tỷ suất lợi nhuận kém – PVS công bố doanh thu thuần năm 2017 đạt 16.728,6 tỷ đồng (giảm 10,6% nhưng vượt 28,7% kế hoạch đề ra là 13.000 tỷ đồng). Đồng thời PVS cũng vượt kế hoạch LNST 36,6% (kế hoạch của công ty là 560 tỷ đồng). Doanh thu thực hiện cũng cao hơn 24,8% so với dự báo của HSC là 13.402 tỷ đồng nhưng LNST thực hiện lại thấp hơn 15,9% so với dự báo của HSC là 909,9 tỷ đồng.

Lý do chính khiến doanh thu thực hiện của công ty và dự báo của HSC chênh lệch là doanh thu mảng M&C bất ngờ đạt cao trong năm 2017. Dự án Red Emperor tái khởi động đã đem lại khối lượng công lớn hơn nhiều cho PVS trong năm 2017. Ban đầu, chúng tôi dự báo mảng M&C sẽ đạt doanh thu 5.235,8 tỷ đồng trong năm 2017; tuy nhiên, doanh thu thực hiện đạt 8.242,8 tỷ đồng (cao hơn 57% dự báo của chúng tôi).

Trong khi đó, chênh lệch giữa doanh thu thực hiện của công ty và dự báo của HSC là do mảng tỷ suất lợi nhuận gộp mảng M&C đạt thấp hơn kỳ vọng. Ban đầu, chúng tôi dự báo lợi nhuận gộp của mảng M&C đạt 222,9 tỷ đồng trong năm 2017; tuy nhiên kết quả thực hiện lại là 181,8 tỷ đồng (thấp hơn 18% so với kỳ vọng). Dự án Red Emperor tái khởi động đã hỗ trợ đáng kể doanh thu mảng M&C nhưng tỷ suất lợi nhuận mảng này kém do công ty hạch toán chi phí từ các dự án EPCI (chi phí các dự án này thường rơi vào giai đoạn đầu thực hiện).

Doanh thu dịch vụ tàu chuyên dụng giảm nhẹ 1,8% – Doanh thu thuần dịch vụ tàu chuyên dụng giảm nhẹ 1,8% và đạt 2.065,8 tỷ đồng (giảm 1,8%). Lợi nhuận gộp đạt 179,5 tỷ đồng (giảm 30,6%). Tỷ suất lợi nhuận đạt 8,7%; giảm từ mức 12,3% năm 2016. Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm do phí dịch vụ chung của các dịch vụ dầu khí trong khu vực giảm, cũng như do tình trạng dư cung tàu chuyên dụng tại khu vực Đông Nam Á. Ở mảng này, PVS cho thuê tàu dùng để vận chuyển hàng hóa và thiết bị, lai dắt, cứu hộ cứu nạn ngoài khơi cũng như cung cấp dịch vụ an ninh mỏ cho các nhà thầu dầu khí. Khoảng 90% khối lượng công việc của các tàu chuyên dụng liên quan đến hoạt động thăm dò và phát triển mỏ dầu.

Doanh thu mảng cung cấp tàu FSO/FPSO giảm 15,5% – Doanh thu thuần mảng cung cấp tàu FSO/FPSO đạt 2.765,3 tỷ đồng (giảm 15,5%) và lợi nhuận gộp đạt 124,6 tỷ đồng (giảm 10,2%). Tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 4,5%; cao hơn mức 4,2% năm 2016. Doanh thu mảng này giảm chủ yếu là do hợp đồng cho thuê tàu FPSO Lam Sơn chấm dứt trước thời hạn vào cuối tháng 6/2017. Và chúng tôi được biết tỷ suất lợi nhuận gộp trong năm 2017 tăng là nhờ một dự án bảo dưỡng (mặc dù đóng góp doanh thu không lớn, nhưng tỷ suất lợi nhuận lại cao hơn một dự án cho thuê tàu FPSO thông thường) của tàu FPSO Lam Sơn trong Q3/2017 trong thời gian tàu tạm thời chưa có hợp đồng.

Doanh thu mảng dịch vụ ROV giảm 14,9% – Doanh thu thuần mảng dịch vụ ROV đạt 1.103,2 tỷ đồng (giảm 14,9%) và lỗ gộp 106,7 tỷ đồng (giảm 57%) với tỷ suất lợi nhuận gộp là âm 14,9% (cải thiện so với mức 19,5% trong năm 2016). Cùng với sự suy giảm của hoạt động thăm dò dầu khí tại Việt Nam và khu vực Đông Nam Á, thì nhu cầu đối với dịch vụ ROV đã giảm trong năm 2017.

Doanh thu mảng dịch vụ cơ khí & xây lắp (M&C) giảm 11% – Doanh thu thuần mảng M&C đạt 8.242,8 tỷ đồng (giảm 11%). Lợi nhuận gộp đạt 181,845 tỷ đồng (giảm 14%) với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 2,2%; thấp hơn mức 2,3% trong năm 2016.

Dự án Red Emperor đã tái khởi động trong Q4/2017 trong đó PTSC M&C (công ty con của PVS) là nhà thầu EPCI cho phần xây dựng giàn đầu giếng có chân đế căng (TLWP). Tổng giá trị hợp đồng từ dự án này dành cho PVS là khoảng 8.600 tỷ đồng, trong đó chúng tôi ước tính khoảng 2.150 tỷ đồng (25% tổng giá trị hợp đồng) sẽ được hạch toán vào doanh thu năm 2017. Dự án Red Emperor tái khởi động đã hỗ trợ đáng kể doanh thu mảng M&C nhưng tỷ suất lợi nhuận mảng này kém do công ty hạch toán chi phí từ các dự án EPCI (chi phí các dự án này thường rơi vào giai đoạn đầu thực hiện).

Doanh thu mảng dịch vụ căn cứ cảng giảm 9,5% – Doanh thu thuần mảng dịch vụ căn cứ cảng đạt 1.325,1 tỷ đồng (giảm 9,5%). Lợi nhuận gộp đạt 321,7 tỷ đồng (tăng trưởng 17%) với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 24,3%; cao hơn mức 18,8% trong năm 2016. PVS có 8 căn cứ cảng, chủ yếu cung cấp dịch vụ logistic cho các nhà thầu thăm dò dầu khí tại Việt Nam. Công suất hoạt động của các căn cứ cảng giảm nhẹ từ xấp xỉ 85% xuống còn xấp xỉ 82% trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện nhờ giá dịch vụ tăng. Trong năm 2016, khi giá dầu giảm mạnh, PVS đã phải giảm đáng kể giá dịch vụ căn cứ cảng để chia sẻ khó khăn với các công ty thăm dò dầu khí.

Doanh thu mảng dịch vụ vận hành và bảo dưỡng giảm 2,2% so với năm 2016 – Mảng dịch vụ vận hành và bảo dưỡng đạt đạt doanh thu thuần 831,9 tỷ đồng (giảm 2,2% so với năm 2016) và lợi nhuận gộp là 73,4 tỷ đồng (giảm 46,3%). Theo đó, tỷ suất lợi nhuận gộp là 8,8%, giảm từ 16,1% trong năm 2016. Hiện tại, PVS chủ yếu cung cấp dịch vụ vận hành và bảo dưỡng cho nhà máy lọc dầu Dung Quất (cùng với một số dự án tại Thái Lan và Trung Đông). Mặc dù số lượng hợp đồng tăng, phí dịch vụ giảm mạnh hơn.

Chi phí bán hàng & quản lý tăng 15% so với năm 2016 – Trong năm 2017, chi phí bán hàng & quản lý cảu PVS là 778,9 tỷ đồng (tăng 15%), tương đương 4,7% doanh thu (năm 2016 tỷ lệ này là 4,9%). Chi phí bán hàng & quản lý tăng chủ yếu do chi phí dự phòng tăng lên 88,7 tỷ đồng (trong khi đó hoàn nhập dự phòng 56,5 tỷ đồng trong năm 2016).

Lợi nhuận từ các công ty liên doanh liên kết giảm 28,4% do chấm dứt hợp đồng với Lam Sơn FPSO – PVS ghi nhận 485,4 tỷ đồng lợi nhuận từ các liên doanh (giảm 28,4% so với năm 2016). Từ Q3/2017, do tàu Lam Sơn FPSO ngừng hoạt động, PVS cũng mất phần lợi nhuận từ liên doanh PTSC AP. Hiện tại, PVS có 6 liên doanh gồm Rồng Đôi MV12, MVOT, Vietnam Offshore Floating Terminal PTSC SEA, PTSC AP, và PV Shipyard. Năm công ty liên doanh, trừ PV Shipyard, đều sở hữu, cho thuê và tiến hành bảo dưỡng tàu FSO/FPSO.

Với kết quả này, EPS 2017 của PVS là 1.750đ (giảm 9,0%) và BVPS là 22.910đ (giảm 0,4%).

Triển vọng phục hồi trong năm 2018 là khả quan nhờ các dự án E&P lớn được triển khai trở lại – một số dự án lớn như Red Emperor, Sư Tử Trắng, Phong Lan Dại, và Sao Vàng Đại Nguyệt sẽ được triển khai trở lại và dự kiến sẽ bắt đầu tạo doanh thu cho hoạt động M&C từ năm 2018. Với sự phục hồi của giá dầu, hoạt động khai thác dầu đã bắt đầu trở lại vùng có lãi, do đó các hoạt động thăm dò được dự báo sẽ tăng mạnh trở lại trong giai đoạn 2018-2020. Hoạt động thượng nguồn phục hồi sẽ hỗ trợ một số hoạt động kinh doanh của PVS, đặc biệt là mảng dịch vụ tàu chuyên dụng, dịch vụ ROV, và dịch vụ căn cứ cảng.

Công ty có kế hoạch phát hành cổ phiếu mới trong năm 2018 để huy động vốn cho xây lắp tàu FPSO Cá Rồng Đỏ, với tổng số cổ phiếu lưu hành bình quân dự kiến tăng thêm 32% từ 446,7 triệu đơn vị trong năm 2017 lên 589,6 triệu đơn vị trong năm 2018. Tuy nhiên, công ty chưa công bố thông tin cập nhật về các điều khoản của đợt phát hành này. Chúng tôi hiện giả định công ty sẽ phát hành cổ phiếu mới cho cổ đông hiện hữu.

Chúng tôi dự báo LNST năm 2018 sẽ tăng trưởng 52,3% – Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2018, doanh thu đạt 19,1 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 14,4%) và LNST đạt 1,19 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 52,3%). Cả EPS và BVPS sẽ bị ảnh hưởng pha loãng do phát hành cổ phiếu mới trong năm 2018, theo đó tổng cổ phiếu đang lưu hành sẽ tăng từ 446,7 triệu cổ phiếu trong năm 2017 lên 589,6 triệu cổ phiếu trong năm 2018.

− Chúng tôi dự báo giá dầu Brent bình quân là 65 USD/thùng (tăng 20%) và giá dầu WTI là 62 USD/thùng.

− Chúng tôi dự báo doanh thu của mảng tàu chuyên dụng đạt 2.685,5 tỷ đồng (tăng trưởng 30%), đóng góp 14% tổng doanh thu (trong năm 2016 tỷ trọng này là 12,3%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 335,7 tỷ đồng (tăng trưởng 87,1%). Tương đương tỷ suất lợi nhuận gộp là 12,5% (năm 2017 là 8,7%). Mảng này dự báo sẽ phục hồi tốt nhờ hoạt động thăm dò được kỳ vọng sẽ sôi động trở lại trong năm 2018. Chúng tôi cũng dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp của mảng này sẽ tăng về mức bình quân trong giai đoạn 2015-2016.

− Chúng tôi dự báo doanh thu của mảng cung cấp tàu FSO/FPSO là 1.659,2 tỷ đồng (giảm 40%), chiếm 8,7% tổng doanh thu (năm 2017 tỷ trọng này là 16,5%). Lơi nhuận gộp dự báo là 41,5 tỷ đồng (giảm 66,7%). Theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp là 2,5% (năm 2017 là 4,5%). Doanh thu và tỷ suất lợi nhuận gộp giảm chủ yếu do giá thuê ngày của tàu FPSO Lam Sơn dự báo giảm khi hoạt động trở lại trong năm 2018 (giảm từ 220.000 USD/ngày trong năm 2017 xuống 80.000 USD/ngày trong năm 2018).

− Chúng tôi dự báo doanh thu mảng dịch vụ ROV là 1.268,6 tỷ đồng (tăng trương 15%), chiếm 6,63% tổng doanh thu (năm 2017 tỷ trọng này là 6,59%). Lợi nhuận gộp dự báo là 12,7 tỷ đồng, so với mức lỗ gộp 106,7 tỷ đồng trong năm 2017. Theo đó, tỷ suất lợi nhuận gộp là 1% (năm 2017 là -9,7%). Chúng tôi dự báo mảng dịch vụ ROV sẽ không còn lỗ và trở về mức hòa vốn trong năm 2018 nhờ nhu cầu đối với các hoạt động thăm dò lớn hơn.

− Chúng tôi dự báo doanh thu của mảng dịch vụ cơ khí và xây lắp đạt 10.715,8 tỷ đồng (tăng trưởng 30%), chiếm 56% tổng doanh thu (năm 2017 tỷ trọng này 49,3%). Lợi nhuận gộp dự báo là 482,2 tỷ đồng (tăng trưởng 165,2%). Theo đó, tỷ suất lợi nhuận gộp là 4,5% (năm 2017 là 2,2%). Chúng tôi dự báo dự án xây lắp giàn chân căng Cá Rồng Đỏ sẽ bước vào giai đoạn chính trong năm 2018 và cho tỷ suất lợi nhuận gộp lớn hơn.

Các dự án ngoài khơi khác như Sao Vàng Đại Nguyệt, Phong Lan Đại đã được khởi động và dự kiến sẽ giúp cải thiện tỷ suất lợi nhuận của mảng này. Trong năm 2016 và 2017, phần lớn các dự án M&C đều là trên bờ như nhà máy Bio-Ethanol Dung Quất (đã hoàn thiện 100%), nhà máy nhiệt điện Long Phú (hoàn thành 15% vào cuối năm 2017), nhà máy nhiệt điện Sông Hậu (hoàn thành 15% vào cuối năm 2017), nhà máy NPK/NH3 Đạm Phú Mỹ, và nhà máy chế biến khí Cà Mau (đã hoàn thiện 100%).

Bên canh đó, thông tin xuất hiện gần đây là công ty dầu khí của Thái Lan, PTTEP đã dành 3,1 tỷ USD đầu tư trong năm 2018 và dự kiến đẩy nhanh bước Quyết Định Đầu Tư Cuối Cùng (FID) cho 3 dự án trong năm nay, gồm Việt Nam Block B & 48/95 và Block 52/97. Dự án Block B với ước tính tổng giá trị hợp đồng là 1,8 tỷ USD là dự án M&C quan trọng của PVS. Chúng tôi dự báo dự án Block B sẽ bắt đầu đóng góp doanh thu cho mảng này từ cuối năm 2018.

− Chúng tôi dự báo doanh thu mảng dịch vụ căn cứ cảng đạt 1.457,6 tỷ đồng (tăng trưởng 10%), chiếm 7,6% tổng doanh thu của PVS (năm 2017 tỷ trọng này là 7,9%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 364,4 tỷ đồn (tăng trưởng 13,3%). Tương đương với tỷ suất lợi nhuận là 25% (năm 2017 là 24,3%). Do PVS chủ yếu cung cấp dịch vụ cho các nhà thầu thăm dò, chúng tôi dự báo mảng này sẽ phục hồi cùng với sự gia tăng của các hoạt động thượng nguồn.

− Chúng tôi dự báo doanh thu của mảng vận hành & bảo dưỡng đạt 915,1 tỷ đồng (tăng trưởng 10%), chiếm 4,8% tổng doanh thu (năm 2017 tỷ trọng này 5%). Lợi nhuận gộp dự báo đạt 109,8 tỷ đồng (tăng trưởng 49,6%). Tương đương tỷ suất lợi nhuận gộp là 12% (năm 2017 là 8,8%). Lợi nhuận tăng với dự kiến PVS sẽ ký hợp đồng vận hành và bảo dưỡng mới cho nhà máy lọc dầu Nghi Sơn trong năm 2018.

− Chi phí bán hàng và quản lý dự báo tăng lên 685,4 tỷ đồng (giảm 12%), chiếm 3,5% tổng doanh thu (năm 2017 là 4,7% tổng doanh thu). Chúng tôi dự báo chi phí dự phòng giảm và tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu sẽ giảm về mức bình quân giai đoạn 2014-2016.

− Lợi nhuận từ các công ty liên doanh liên kết dự báo đạt 382,8 tỷ đồng (giảm 21,1%), chiếm 2% tổng doanh thu (năm 2017 chiếm 2,9%). Chúng tôi dự báo tàu FPSO Lam Sơn sẽ hoạt động trở lại trong năm 2018, tuy nhiên giá thuê ngày giảm mạnh và do đó tác động giảm đóng góp lợi nhuận từ công ty con PTSC AP.

Từ những giả định trên, EPS pha loãng dự phóng 2018 là 2.058đ (tăng 17,6%) và BVPS pha loãng dự phóng 2018 là 16.426đ (giảm 28,3%). Cổ phiếu PVS hiện giao dịch với P/E dự phóng 2018 là 15,5 lần. Cả EPS và BVPS sẽ bị ảnh hưởng pha loãng do phát hành cổ phiếu mới trong năm 2018, theo đó tổng cổ phiếu đang lưu hành sẽ tăng từ 446,7 triệu cổ phiếu trong năm 2017 lên 589,6 triệu cổ phiếu trong năm 2018.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 41.055đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 19,5 lần. Mức định giá này vẫn thấp hơn so với hệ số P/E dự phóng bình quân là 22 lần của các công ty dịch vụ dầu khí trong khu vực (sau khi tăng mạnh từ mức 12 lần kể từ đầu năm 2018 trong điều kiện giá dầu tăng nhanh hơn dự báo). Chúng tôi tin rằng các công ty cung cấp dịch vụ dầu mỏ chuyên về mảng cơ khí xây lắp và các dịch vụ dưới biển như PVS sẽ hưởng lợi sớm nhất từ xu hướng tăng của giá dầu.

Nguồn: HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác