DRC gần đây đã công bố KQKD 9 tháng đầu năm gây thất vọng với LNST giảm 53,7% so với cùng kỳ – CTCP Cao su Đà Nẵng (DRC – NẮM GIỮ) gần đây đã công bố KQKD 9 tháng đầu năm hợp nhất với doanh thu thuần đạt 2.641 tỷ đồng (tăng 8,7% so với cùng kỳ) và LNTT là 163,3 tỷ đồng (giảm 53,7% so với cùng kỳ).
Đồ thị cổ phiếu DRC cập nhật ngày 14/11/2017. Nguồn: AmiBroker
LNTT giảm mạnh từ 352,3 tỷ đồng trong cùng kỳ năm ngoái do chi phí đầu vào tăng mạnh như chúng tôi đã đề cập trong báo cáo trước đó. Chính sách dự trữ nguyên liệu đầu vào không phải luôn cho kết quả tốt và việc dự trữ số lượng lớn cao su nguyên liệu vào đầu năm nay ở mức giá cao đã tác động tiêu cực đến công ty khi giá nguyên liệu giảm sau đó. Bên cạnh đó khả năng định giá bán của công ty còn hạn chế và vì vậy tỷ suất lợi nhuận giảm. Với kết quả này, công ty đã hoàn thành 72,6% kế hoạch doanh thu thuần cả năm nhưng chỉ hoàn thành 30,2% kế hoạch LNTT cả năm.
Kết luận nhanh: Tiếp tục duy trì đánh giá NẮM GIỮ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 24.793đ, theo đó P/E dự phóng 2018 là 15 lần. Cho năm 2017, HSC điều chỉnh giảm dự báo của mình và hiện dự báo LNTT năm nay sẽ giảm 54,9% trong khi đó cho năm sau chúng tôi dự báo lợi nhuận sẽ tăng trưởng 19,8%. Việc dự trữ quá nhiều cao su tự nhiên vào đầu năm đã tác động giảm tỷ suất lợi nhuận đặc biệt khi mà khả năng định giá bán của công ty còn hạn chế. Tuy nhiên, doanh thu lốp radial tốt và công ty hiện đang hoạt động hết công suất với một nhà máy mới sẽ đi vào hoạt động trong năm sau và giúp tăng gấp đôi công suất. Trong khi đó doanh thu lốp bias đóng góp ít quan trọng hơn. NĐT tỏ ra hào hứng trước đồn đoán về khả năng Vinachem có thể thoái một phần vốn trong những tuần gần đây sau khi giá cổ phiếu liên tục giảm vào đầu năm. DRC duy trì KQKD tốt hơn Casumina trong những năm gần đây và tăng trưởng sản lượng tiêu thụ vẫn là động lực chính mặc dù tỷ suất lợi nhuận rất biến động.
Doanh thu tăng 8% so với cùng kỳ nhờ sản lượng lốp radial tiêu thụ tăng 50,3% – Trong 9 tháng đầu năm nay, sản lượng lốp radial tiêu thụ của công ty là 245.877 lốp (tăng 50,3% so với cùng kỳ). Doanh thu lốp radial đạt 923,5 tỷ đồng (tăng 50,1% so với cùng kỳ) và đóng góp 35% doanh thu thuần (cùng kỳ năm ngoái đóng góp 25,3%). Sản lượng tiêu thụ tăng mạnh chủ yếu nhờ nhu cầu xuất khẩu.
• DRC đã xuất khẩu 167.400 lốp radial (gần gấp đôi cùng kỳ), chiếm 68% tổng sản lượng lốp radial tiêu thụ.
• Thị trường xuất khẩu chính đối với lốp radial là Brazil. Thị trường này chiếm gần 50% sản lượng xuất khẩu trong 9 tháng đầu năm của DRC, tăng từ tỷ trọng 40% trong 6 tháng đầu năm nay nhờ áp thuế chống bán phá giá đối với các sản phẩm Trung Quốc từ tháng 7 năm nay. Hai thị trường xuất khẩu quan trọng khác là Thái Lan & Malaysia, và mỗi thị trường đóng góp khoảng 10% tổng sản lượng lốp radial xuất khẩu.
• Đối với thị trường Mỹ, chúng tôi hiểu rằng thị trường chỉ chiếm một phần nhỏ sản lượng xuất khẩu, khoảng 5%.
• Tuy nhiên nhu cầu xuất khẩu ổn định và sẽ là động lực tăng trưởng chính trong tương lai.
• Chúng tôi cũng lưu ý rằng giá xuất khẩu thấp hơn khoảng 10% so với giá bán trong nước, do đó tỷ suất lợi nhuận của lốp radial vẫn giảm. Tuy nhiên, chênh lệch giá xuất khẩu và giá bán trong nước đang thu hẹp dần nhờ việc áp thuế chống bán phá giá đối với các sản phẩm của Trung Quốc gần đây.
Sản lượng lốp bias tiêu thụ giảm 6,9% so với cùng kỳ – Chúng tôi hiểu rằng sản lượng lốp bias tiêu thụ giảm 6.9% so với cùng kỳ chỉ đạt 592.863 lốp. Chủ yếu là ảnh hưởng từ nhu cầu thay thế sang lốp radial và cạnh tranh đối với lốp nhập khẩu. Doanh thu từ lốp bias là 1.124 tỷ đồng (giảm 8,7% so với cùng kỳ) và đóng góp 42,5% doanh thu thuần từ tỷ trọng 50,7% trong 9 tháng đầu năm ngoái.
Giá bán bình quân lốp bias và các sản phẩm truyền thống khác tăng 2-13% ảnh hưởng đến sản lượng tiêu thụ – Trong điều kiện cạnh tranh khốc liệt với lốp nhập khẩu của Trung Quốc, giá bán bình quân tăng trong 6 tháng đầu năm đã ảnh hưởng tiêu cực đến sản lượng tiêu thụ, đặc biệt là đối với tiêu thụ lốp bias. Sản lượng tiêu thụ giảm trong Q2 và phục hồi nhẹ trong Q3 năm nay. Đối với lốp radial, giá bán bình quân không đổi trong cả 9 tháng đầu năm.
Giá đầu vào tăng đã ảnh hưởng đến tỷ suất lợi nhuận – Như đã đề cập trong báo cáo trước đây, công ty đã mua một lượng lớn cao su tự nhiên từ sớm. Dựa trên BCTC 6 tháng đầu năm, chúng tôi thấy rằng mức tồn kho đã tăng lên 1.028 tỷ đồng (tăng 33,3% so với đầu năm); tương đương 15,4 tuần sản xuất so với mức bình thường là 11-12 tuần sản xuất. Tuy nhiên tại thời điểm cuối tháng 9, mức tồn kho đã giảm trở lại mức bình thường là 768 tỷ đồng (giảm 25,4% so với quý liền trước và bằng với mức tồn kho đầu năm). Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận đã bị ảnh hưởng.
Trong khi đó giá cao su tự nhiên trong Q3 vẫn ở mức cao là 44 triệu đồng/tấn (tăng 41% so với cùng kỳ), giảm nhẹ so với mức 45,5 triệu đồng/tấn (tăng 46,7 so với cùng kỳ) trong Q2.
• Cao su tự nhiên chiếm 40% trong giá vốn hàng bán và giá đã tăng 43% so với cùng kỳ từ 30-31 triệu đồng/tháng trong 9 tháng đầu năm ngoái lên 44 triệu đồng/tấn.
• Cao su tổng hợp chiếm 10% trong giá vốn hàng bán và giá đã tăng 58,8% so với cùng kỳ từ 34 triệu đồng/tháng trong 9 tháng đầu năm ngoái lên 54 triệu đồng/tấn.
Tóm lại, lợi nhuận gộp đạt 342,3 tỷ đồng (giảm 32,4% so với cùng kỳ) với tỷ suất lợi nhuận gộp ở mức rất thấp là 12,9% so với mức 20,8% cùng kỳ năm ngoái.
Chi phí bán hàng & quản lý tăng 12,2% so với cùng kỳ lên 129,5 tỷ đồng – trong đó, chi phí bán hàng tăng mạnh 43% so với cùng kỳ lên 80,4 tỷ đồng do công ty đẩy mạnh bán hàng. Trong khi đó chi phí quản lý giảm 14,1% so với cùng kỳ còn 49,1 tỷ đồng do chi phí quản lý giảm mạnh. Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu thuần là 4,9%; tăng từ mức 4,7% trong 9 tháng đầu năm ngoái.
Lỗ tài chính thuần tăng lên 49,9 tỷ đồng từ 42,2 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm 2016 – chủ yếu do doanh thu HĐ tài chính giảm mạnh trong khi chi phí tài chính giữ nguyên so với cùng kỳ.
• Doanh thu HĐ tài chính giảm mạnh 57% so với cùng kỳ còn 6 tỷ đồng do lãi tiền gửi giảm xuống chỉ còn 559 triệu đồng từ 6,2 tỷ đồng cùng kỳ. Lãi tỷ giá cũng giảm 30% so với cùng kỳ còn 5,4 tỷ đồng từ 7,7 tỷ đồng cùng kỳ năm ngoái.
• Trái lại chi phí tài chính giữ nguyên ở 56 tỷ đồng.
Lợi nhuận cũng giảm đáng kể 53,7% so với cùng kỳ – do tỷ suất lợi nhuận gộp giảm cộng với chi phí bán hàng & quản lý tăng trong khi lỗ tài chính thuần cũng tăng. Theo đó LNTT và LNST lần lượt giảm xuống còn 163,3 tỷ đồng (giảm 53,7% so với cùng kỳ) và 130,6 tỷ đồng (giảm 53,7% so với cùng kỳ).
Triển vọng Q4 khả quan hơn nhờ giá đầu vào và tồn kho giảm trở lại trong thời gian gần đây – Tại thời điểm ngày 30/9 năm nay, tồn kho là 767,7 tỷ đồng (giảm 25,2% so với quý liền trước) so với mức 1.026 tỷ đồng tại thời điểm ngày 30/6. Trong khi đó giá cao su tự nhiên hiện nay là khoảng 36-37 triệu đồng/tấn (Q3 là 44-45 triệu đồng/tấn), giảm 18,2% so với đầu quý. Theo đó tỷ suất lợi nhuận Q4 sẽ được cải thiện.
Nhà máy radial đã chạy 100% công suất – trong 6 tháng đầu năm nay, công ty tiêu thụ được 165.700 lốp radial. Như vậy cho cả năm, chúng tôi kỳ vọng công ty tiêu thụ được 290.000-300.000 lốp radial; bằng với công suất thiết kế là 300.000 lốp. Giai đoạn 2 của nhà máy radial vẫn đang trong quá trình xây dựng và công ty dự kiến sẽ đưa vào động vào đầu năm sau (Q1/2018). Theo đó công suất lốp radial sẽ tăng gấp đôi. Chi phí đầu tư là 700 tỷ đồng gồm vốn tự có và vay ngân hàng. Trong khi đó, công ty cũng sẽ lắp đặt thêm máy móc để nâng công suất hiện tại. Do vậy đến cuối năm 2017, công ty có thể nâng công suất lốp radial thêm 20-30% cho dù giai đoạn 2 chưa đi vào hoạt động.
Công ty đang nâng cấp nhà máy PCR để sản xuất thử nghiệm trước khi bắt đầu xây nhà máy PCR mới – trong kế hoạch trung hạn, DRC sẽ xây một nhà máy PCR lớn để sản xuất lốp bán thép cho ô tô du lịch. Trước khi đầu tư vào nhà máy mới và để thử nghiệm thị trường, công ty sẽ nâng cấp nha máy PCR cũ trong năm nay. Và trong năm sau, DRC dự kiến đưa sản phẩm PCR mới ra thị trường. Nếu mọi việc suôn sẻ và giai đoạn 2 của nhà máy radial hoàn thành, DRC sẽ bắt đầu khởi công xây dựng nhà máy PCR mới. Công suất thiết kế ước tính là khoảng 4 triệu lốp, dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào năm 2020. Công ty đã được UBND Đà Nẵng giao 70ha đất gần nhà máy radial để xây nhà máy PCR mới.
Cho năm 2017, HSC điều chỉnh giảm dự báo LNTT với mức giảm 54,9% so với năm trước – Theo đó, HSC dự báo doanh thu thuần đạt 3.597 tỷ đồng (tăng trưởng 7%) và LNTT đạt 223 tỷ đồng (giảm 54,9%). Trước đó HSC dự báo doanh thu thuần đạt 3.597 tỷ đồng (tăng trưởng 7%) và LNTT đạt 311 tỷ đồng (giảm 37%) – Dự báo trên dựa trên những giả định chính sau:
1. Sản lượng lốp radial tiêu thụ đạt 299.723 chiếc (tăng 30%) và lốp bias tiêu thụ đạt 838.503 chiếc (giảm 5%).
2. Giả định giá bán bình quân lốp radial là 3,5 triệu đồng/chiếc (giảm 5,4%) và bias là 1,9 triệu đồng/chiếc (tăng 2,1%).
3. Tóm lại, doanh thu từ lốp radial đạt 1.101 tỷ đồng (tăng trưởng 29,2%) và doanh thu từ lốp bias đạt 1.657 tỷ đồng (giảm 3%). Ngoài ra doanh thu từ các sản phẩm khác đạt 839 tỷ đồng (tăng trưởng 4,8%).
4. HSC giả định giá cao su tự nhiên bình quân sẽ tăng lên khoảng 43 triệu đồng/tấn (tăng 31,4%) từ 32,7 triệu đồng/tấn trong năm ngoái.
5. Chúng tôi dự báo lợi nhuận gộp đạt khoảng 474,8 tỷ đồng (giảm 32,3%) và tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 13,2% (năm 2016 là 20,9%). Trước đó chúng tôi dự báo lợi nhuận gộp đạt khoảng 557,6 tỷ đồng (giảm 20,4%) và tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 15,5%.
6. Lỗ tài chính thuần là 76,3 tỷ đồng (năm ngoái là 66,4 tỷ đồng) do lãi tiền gửi giảm 35,7% trong khi chi phí lãi vay tăng 5%.
Chúng tôi dự báo LNTT và LNST giảm 54,9% lần lượt xuống còn 223 tỷ đồng và 177,3 tỷ đồng. Theo đó, EPS năm 2017 đạt 1.373đ; P/E dự phóng là 14,9 lần.
Cho năm 2018, HSC kỳ vọng lợi nhuận tăng trưởng 19,6% và doanh thu tăng trưởng 8,3% – Theo đó, HSC dự báo doanh thu thuần đạt 3.894 tỷ đồng (tăng trưởng 8,3%) và LNTT đạt 266,7 tỷ đồng (tăng trưởng 19,6%) – Dự báo trên dựa trên những giả định chính sau:
1. Doanh thu tăng trưởng chủ yếu nhờ sản lượng lốp radial tiêu thụ tăng 27% nhờ giai đoạn 2 đi vào hoạt động trong Q1 năm sau.
2. Doanh thu sản phẩm truyền thống vẫn duy trì như năm 2017 là 2.470 tỷ đồng (giữ nguyên so với cùng kỳ).
3. Lợi nhuận gộp sẽ cải thiện nhờ nguyên liệu tồn kho đầu vào mua với giá tốt hơn. Theo đó, HSC dự báo lợi nhuận gộp đạt 545,2 tỷ đồng (tăng trưởng 14,8%) và tỷ suất lợi nhuận gộp là 14%, tăng từ 13,2% năm 2017.
4. Chi phí bán hàng & quản lý là 194,7 tỷ đồng (tăng 10,5%) và bằng 5% doanh thu thuần (năm 2017 là 4,9%).
5. Lỗ tài chính thuần ước tính là 88,5 tỷ đồng (năm 2017 là 76,3 tỷ đồng).
Chúng tôi dự báo LNTT và LNST lần lượt đạt 266,7 tỷ đồng (tăng trưởng 19,6%) và 213,4 tỷ đồng (tăng trưởng 20,3%). Theo đó, EPS năm 2018 (giả định số lượng cổ phiếu lưu hành bình quân giữ nguyên) đạt 1.653đ; P/E dự phóng là 12,4 lần.
Giá cổ phiếu tăng gần đây trước tin đồn Vinachem bán bớt vốn và kỳ vọng M&A – Sau khi giảm mạnh trước đó, giá cổ phiếu đã tăng mạnh gần đây trước tin đồn Vinachem bán bớt vốn trước cuối năm. Tin đồn này có lẽ xuất phát từ thông tin là SCIC đang bán bớt cổ phần ở nhiều doanh nghiệp ngành sản xuất. Hiện, Vinachem nắm 50,51% cổ phần DRC và theo tin đồn Vinachem có thể giảm tỷ lệ sở hữu tại DRC xuống dưới 36%. Thị trường cũng kỳ vọng vào câu chuyện M&A với khả năng có một số doanh nghiệp trong nước sẽ quan tâm bao gồm cả những doanh nghiệp mới tham gia ngành ô tô.
Giá cổ phiếu DRC đã giảm xuống mức đáy 19.800đ vào cuối tháng 10 và hiện đã bật lại nhờ tin đồn trên.
Quan điểm đầu tư. Duy trì đánh giá Nắm giữ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý dài hạn là 24.793đ; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 15 lần. Giá cổ phiếu DRC đã giảm 25,9% so với đầu năm do KQKD 9 tháng đầu năm 2017 gây thất vọng. Do cạnh tranh gay gắt trên thị trường nội địa, đặc biệt là từ lốp Trung Quốc, nên công ty khó điều chỉnh giá bán khi giá đầu vào tăng mạnh; ngoài ra công ty còn mua dự trữ nguyên tồn kho nguyên liệu giá cao; từ đó khiến cho tỷ suất lợi nhuận giảm. Công ty đang nâng công suất lốp radial là một điểm cộng mặc dù giá xuất khẩu giảm. Câu chuyên nâng công suất vẫn giữ nguyên giá trị trong khi câu chuyện M&A có thể hỗ trợ giá cổ phiếu.
Nguồn: HSC
