DHG thông báo bổ nhiệm quyền Tổng giám đốc mới. Chúng tôi dự báo mức tăng trưởng khiêm tốn trong khi chủ đề M&A vẫn là yếu tố chính hỗ trợ giá cổ phiếu. Tiếp tục đánh giá NẮM GIỮ.
Đồ thị cổ phiếu DHG cập nhật ngày 28/08/2017. Nguồn: AmiBroker
Hôm nay, CTCP Dược Hậu Giang (DHG Nắm giữ) thông báo ông Đoàn Đình Duy Khương, Phó Tổng Giám đốc phụ trách thị trường sẽ giữ chức quyền Tổng giám đốc trong nhiệm kỳ 6 tháng có hiệu từ ngày 1/9/2017. Ông Khương cũng là thành viên HĐQT DHG và ông gia nhập DHG từ năm 2000. Việc bổ nhiệm ông Khương đã được dự báo trước đó. Ông Khương bắt đầu làm việc cho DHG ở bộ phận kế toán và sau đó chuyển sang marketing và gần đây nhất là bộ phận kinh doanh. Ông Khương được bổ nhiệm giữ chức Phó Tổng giám đốc vào tháng 4/2012. Ông là ứng cử viên sáng giá cho vị trí này, do đó thông báo trên được đưa ra là kết quả không quá bất ngờ.
Với thời hạn bổ nhiệm ngắn, đây có thể xem là thời gian thử việc và có khả năng dẫn đến hợp đồng dài hạn hơn sau đó.
Cho cả năm 2017, Chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng 8,85% – Chúng tôi dự báo trong năm 2017, doanh thu sẽ đạt 4.029 tỷ đồng, tăng trưởng 8,16% và LNTT đạt 823,8 tỷ đồng, tăng trưởng 8,85%. Triển vọng lợi nhuận năm 2017 tốt hơn nhưng chủ yếu là nhờ thuế suất thuế TNDN giảm. Các giả định cho dự báo trên là:
1. Doanh thu tăng trưởng 8,16% nhờ doanh thu thuốc tự sản xuất tăng trưởng 13.1% nhờ sự tăng trưởng mạnh của thuốc khác không phải kháng sinh như Nattoenzym, Apitim và Naturenz.
2. Chúng tôi giả định công suất hoạt động của nhà máy betalactam mới bình quân là 60% (công suất hoạt động khi mới đi vào hoạt động là 45%).
3. Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng nhẹ đạt 46,23% từ 45,3% trong năm ngoái nhờ cơ cấu sản phẩm được cải thiện với dòng thuốc betalactam cho tỷ suất lợi nhuận cao tăng trưởng tốt.
4. Lỗ tài chính thuần tăng lên 35,7 tỷ đồng từ 26,9 tỷ đồng trong năm 2016 vì ước tính chi phí đầu tư nâng cấp dây chuyền Hapacol đạt tiêu chuẩn PIC/S là 200 tỷ đồng.
5. Tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý/doanh thu tăng 11% tăng lên 1.031 tỷ đồng nhằm hỗ trợ hoạt động bán hàng 6 tháng cuối năm. Tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý khi đó sẽ là 25,1% so với mức 24,6% trong năm 2016.
6. Do nhà máy betalactam mới sẽ được miễn thuế, Chúng tôi ước tính thuế suất thuế TNDN bình quân của DHG sẽ chỉ là 4% so với mức thuế suất 5,78% trong năm 2016.
Theo đó, Chúng tôi dự báo LNTT và LNST lần lượt là 823,8 tỷ đồng (tăng trưởng 8,85%) và 787,4 tỷ đồng (tăng trưởng 10,85%), EPS là 5.300đ. PE dự phóng là 20,6 lần.
Cho năm 2018, Chúng tôi dự báo doanh thu thuần là 4.397 tỷ đồng (tăng trưởng 7,47%) và LNTT là 880,3 tỷ đồng (tăng trưởng 6,85%) – Như chúng tôi đã đề cập trong báo cáo trước đó, từ năm 2018, công ty sẽ loại bỏ hoạt động thương mại thuốc ra khỏi điều lệ công ty để đáp ứng các yêu cầu cho nới room. Do đó, công ty sẽ không còn tham gia mua bán bất kỳ loại thuốc thương mại không phải là sản phẩm từ các nhà máy của công ty mẹ. DHG hiện đang tìm kiếm những giải pháp để giảm nhẹ tác động khi không còn đóng góp doanh thu của mảng thương mại.
Do đó, chúng tôi tin rằng sản phẩm thuốc tự sản xuất sẽ là động lực tăng trưởng chính của công ty trong năm 2018 và chúng tôi dự báo mảng này sẽ tăng trưởng 10%. Tuy nhiên, chúng tôi cũng lưu ý rằng việc không còn hoạt động thương mại sẽ ảnh hưởng nhiều hơn đến doanh thu và ảnh hưởng đến lợi nhuận là không đáng kể do tỷ suất lợi nhuận của mảng này thấp. Và dĩ nhiên điều này sẽ tác động tích cực lên tỷ suất lợi nhuận chung. Công ty hiện tập trung vào phát triển các thị trường xuất khẩu, gồm Lào, Myanma và Campuchia do cạnh tranh ở thị trường nội địa ngày càng gia tăng.
Giả định tổng số cổ phiếu đang lưu hành không đổi, EPS 2018 sẽ là 5.643đ, theo đó P/E dự phóng là 19,4 lần.
Cập nhật về vấn đề nới room – Vào cuối tháng 7, cổ đông DHG đã thông qua đề xuất tại ĐHCĐ bất thường lấy ý kiến bằng văn bản về nới room lên 100%. Cụ thể, từ ngày 1/1/2018, công ty sẽ thay đổi điều lệ để đáp ứng yêu cầu cho nới room. Rõ ràng khả năng thành công của đề xuất này phụ thuộc vào SCIC (sở hữu 28,87% cổ phần) cũng chấp thuận. Điều này tương tự với trường hợp của DMC khi mà sự ủng hộ của SCIC cũng giữ vai trò quan trọng đến tiến độ nới room.
Dù vậy SCIC vẫn tỏ ra cẩn trọng về thời gian thực hiện thoái vốn – Mặc dù ủng hộ đề xuất nới room của DHG, lộ trình SCIC thoái vốn tại DHG có vẻ như sẽ kéo dài trong 2-3 năm. Do đó, nếu Taisho muốn tăng tỷ lệ sở hữu tại DHG thì trong thời điểm hiện tại vẫn phải chờ room cho khối ngoại tăng lên. Khi đó, trong 6 tháng đầu năm 2018, chúng tôi dự báo Taisho sẽ thực hiện chào mua công khai một khi room chính thức được tăng lên, theo đó công ty này có thể thu gom phần lớn cổ phiếu trên thị trường ngoại trừ số cổ phiếu do SCIC và bộ phận lãnh đạo nắm giữ. Tuy vậy, việc SCIC ủng hộ nới room có thể xem là bằng chứng cho thấy ý định thoái vốn của cơ quan này.
Quan điểm đầu tư – Lặp lại đánh giá NẮM GIỮ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 104.000đ, tương đương P/E dự phóng là 19,6 lần. Cổ phiếu đang giao dịch với P/E dự phóng năm 2017 là 20,6 lần, cao hơn 5% so với giá trị hợp lý theo ước tính của Chúng tôi, nghĩa là giá cổ phiếu không còn rẻ. Giá cổ phiếu đã tăng 73,19% với tác động từ câu chuyện nới room và M&A. Chúng tôi dự báo sự phục hồi của doanh thu thuốc tự sản xuất dẫn đầu là thuốc không phải kháng sinh cùng với công suất hoạt động của nhà máy non-betalactam tăng sẽ giúp LNST tăng trưởng trong 2-3 năm tới. Bên cạnh đó, việc Taisho tỏ rõ ý định muốn tăng sở hữu tại DHG giúp câu chuyện M&A vẫn “nóng” và đây sẽ là động lực chính hỗ trợ giá cổ phiếu trong trung hạn. Do đó, giá cổ phiếu sẽ dễ dàng vượt giá trị hợp lý theo ước tính của chúng tôi vì các yếu tố căn bản không còn quan trọng bằng chủ đề M&A nêu trên.
Nguồn: HSC
