DANH MỤC

Mobile / Zalo / Viber: 0912 842 224

Cập nhật cổ phiếu DHG – Công bố ước tính KQKD năm 2017 thấp hơn dự báo.

Lượt xem: 323 - Ngày:
Chia sẻ

DHG công bố ước tính KQKD năm 2017 thấp hơn dự báo. CTCP Dược Hậu Giang (DHG – NẮM GIỮ) hôm qua công bố BCTC và KQKD năm 2017 gây thất vọng với doanh thu thuần là 4.064 tỷ đồng, (tăng trưởng 7,4%) và LNST chỉ là 642,4 tỷ đồng, (giảm 6,7% so với năm 2016). Lợi nhuận giảm do hạch toán lại thuế TNDN.
Cập nhật cổ phiếu DHG - Công bố ước tính KQKD năm 2017 thấp hơn dự báo.

Đồ thị cổ phiếu DHG cập nhật ngày 22/01/2018. Nguồn: AmiBroker

Doanh thu tăng chủ yếu nhờ đóng góp của mảng thương mại – Doanh thu mảng thương mại tăng mạnh 35,4% trong khi đó doanh thu mảng thuốc tự sản xuất không đổi. Đây là kết quả khá bất ngờ đối với chúng tôi do

(1) HSC dự báo công ty sẽ giảm tỷ trọng doanh thu mảng thương mại và tập trung vào sản phẩm tự sản xuất, là mảng cho tỷ suất lợi nhuận cao hơn.

(2) Và để đáp ứng các yêu cầu cho nới room khối ngoại trong năm tới, chúng tôi cũng dự báo công ty sẽ giảm dần các hoạt động thương mại từ 6 tháng cuối năm 2017 và loại bỏ hẳn mảng này trong năm sau.

Cụ thể công ty công bố KQKD như sau;

– Doanh thu mảng thuốc tự sản xuất đạt 3.055 tỷ đồng (không đổi so với năm 2016), đóng góp 75,1% doanh thu thuần (năm 2016 đóng góp 79,9%).
– Doanh thu mảng thương mại đạt 951 tỷ đồng (tăng trưởng 35,4%), đóng góp 23,4% tổng doanh thu (năm 2016 đóng góp 18,5%).

Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm do cơ cấu danh mục sản phẩm kém hiệu quả – với tỷ trọng đóng góp của mảng thương mại tăng. Trong năm 2017, lợi nhuận gộp là 1.784 tỷ đồng (tăng nhẹ 4,1%), theo đó tỷ suất lợi nhuận gộp là 43,9%, giảm từ 45,2% trong năm 2016. Tỷ suất lợi nhuận gộp chung vẫn giảm dù thực tế rằng tỷ suất lợi nhuận của cả hai mảng đều được cải thiện, cụ thể tỷ suất lợi nhuận gộp từ thuốc tự sản xuất tăng đạt 55,3% tăng từ mức 53,9% trong năm 2016 nhờ công suất hoạt động thực tế của các nhà máy tăng. Trong khi đó, tỷ suất lợi nhuận gộp mảng thương mại cũng tăng từ 4,8% lên 5,3%.

Chi phí bán hàng & quản lý tăng lên 1.051 tỷ đồng, tăng 13,1% so với năm 2016 – để hỗ trợ thúc đẩy doanh thu mảng thuốc tự sản xuất. Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu cũng tăng lên 25,8% từ 24,5% trong năm 2016. Chúng tôi thấy rằng chi phí bán hàng tăng mạnh lên 733 tỷ đồng (tăng 16%) chủ yếu do chi phí nhân công tăng 18,2% và các chi phí khác cũng tăng mạnh 34%. Chi phí quản lý là 318,4 tỷ đồng, (tăng 7%) theo sát sự gia tăng của doanh thu.

Lỗ tài chính thuần giảm xuống 8,9 tỷ đồng so với mức lỗ 26,9 tỷ đồng trong năm 2016 – chủ yếu nhờ thu nhập tài chính tăng 54,6% trong khi đó chi phí tài chính tăng nhẹ hơn 15,2% lên 97,7 tỷ đồng.

LNTT là 719,4 tỷ đồng (giảm 5% so với cùng kỳ) – do tỷ suất lợi nhuận gộp giảm và chi phí bán hàng & quản lý tăng mạnh. LNST là 642,4 tỷ đồng (giảm 6,7%). EPS năm 2017 là 4.367đ, (giảm 2,7%) và P/E 24,5 lần.

DHG đã tính lại LNST năm 2016 do thay đổi hạch toán thuế TNDN theo quyết định của Cục thuế tỉnh Cần Thơ – Thuế TNDN năm 2016 được tính lại là 89 tỷ đồng so với con số kiểm toán trước đó là 64,55 tỷ đồng. Mức thuế mới bao gồm khoản bổ sung 24,5 tỷ đồng. Theo đó, LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2016 cũng đươc điều chỉnh xuống 685,6 tỷ đồng từ 710,1 tỷ đồng trong BCTC kiểm toán năm 2016, tương đương mức điều chỉnh giảm 3,5%. Vào đầu năm 2018, DHG đã nhận được quyết định cuối cùng từ Cục Thuế Cần Thơ liên quan đến bổ sung thuế TNDN năm 2016. Vấn đề này phát sinh do thuế TNDN ước tính sai do phát sinh lỗi khi hạch toán chi phí giữa công ty mẹ và công ty con Tân Phú Thạnh, công ty này được miễn thuế cho đến năm 2018. Thông thường công ty mẹ sẽ chịu thuế TNDN 20%.

Theo đó, DHG phải trả tổng cộng 30,73 tỷ đồng gồm 24,5 tỷ đồng thanh toán thuế TNDN, 7 tỷ đồng tiền phạt và 1,4 tỷ đồng nộp thuế muộn. Dựa trên phương pháp tính thuế TNDN đã điều chỉnh, DHG cũng tính lại thuế TNDN cho 9 tháng đầu năm và ghi nhận trong Q4 năm 2017. Vì vậy, trong Q4 phát sinh thêm 69,2 tỷ đồng trong tổng thuế TNDN, là 72,6 tỷ đồng.

Do tính lại KQKD 9 tháng đầu năm, Q4 bị ảnh hưởng và ghi nhận kết quả kém khả quan với LNST giảm 33,7% so với cùng kỳ mặc dù LNTT giảm nhẹ hơn 8,4% so với cùng kỳ – Trong Q4, doanh thu thuần tăng 15,1% so với cùng kỳ đạt 1.353 tỷ đồng. Tuy nhiên, doanh thu mảng thuốc tự sản xuất chỉ tăng 4,4% trong khi đó mảng thương mại tăng mạnh 59,6%. Tỷ suất lợi nhuận gộp giảm còn 41,7% từ 45,2% trong cùng kỳ năm 2016 với lợi nhuận gộp là 656 tỷ đồng, tăng 6,2% so với cùng kỳ. Chi phí bán hàng tăng mạnh lên 243,2 tỷ đồng, tăng 28,5% so với cùng kỳ. Tỷ suất lợi nhận giảm mạnh và chi phí bán hàng tăng mạnh là hai nguyên nhân chính dẫn đến LNTT giảm, là 223,1 tỷ đồng (giảm 8,4%). Trong khi đó LNST là 144,7 tỷ đồng (giảm 33,7%) từ 218,1 tỷ đồng trong Q4/2016.

Cho năm 2018, HSC dự báo LNTT tăng trưởng 11,2% – HSC dự báo doanh thu thuần đạt 4.066 tỷ đồng (không đổi so với năm 2017) và LNTT đạt 799.6 tỷ đồng (tăng trưởng 11,5%). Như chúng tôi đã đề cập trong báo cáo trước đó, trong năm nay, công ty sẽ loại bỏ hoạt động thương mại thuốc ra khỏi điều lệ công ty để đáp ứng các yêu cầu cho nới room. Do đó, công ty sẽ không còn tham gia mua bán bất kỳ loại thuốc thương mại không phải là sản phẩm từ các nhà máy của công ty mẹ. DHG hiện đang tìm kiếm những giải pháp để giảm nhẹ tác động khi không còn đóng góp doanh thu của mảng thương mại.

1. Doanh thu tăng trưởng 7,1% hoàn toàn nhờ thuốc tự sản xuất với sự tăng trưởng của thuốc khác không phải kháng sinh như Nattoenzym, Apitim và Naturenz.
2. Chúng tôi giả định công suất hoạt động của nhà máy betalactam mới bình quân là 65% (công suất hoạt động năm 2017 là 60%).
3. Tỷ suất lợi nhuận gộp tăng nhẹ lên 46,25% từ 43,9% trong năm 2017 vì không còn mảng thuốc kinh doanh có tỷ suất lợi nhuận thấp như đề cập trên đây.
4. Lỗ tài chính thuần tăng giảm còn 2,7 tỷ đồng từ 8,9 tỷ đồng trong năm 2017.
5. Chi phí bán hàng và quản lý tăng 2,1% tăng lên 1.073 tỷ đồng. Tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý/doanh thu khi đó sẽ là 26,4% so với mức 25,9% trong năm 2017.

Theo đó, HSC dự báo LNTT và LNST lần lượt là 799,6 tỷ đồng (tăng trưởng 11,2%) và 711,5 tỷ đồng (tăng trưởng 10,8%). Giả định số lượng cổ phiếu lưu hành bình quân không thay đổi, thì EPS là 4.789đ. P/E dự phóng là 22,3 lần.

Mảng thuốc kinh doanh sẽ không còn đóng góp nhiều đến lợi nhuận do tỷ suất lợi nhuận mảng này thấp. Trong khi đó DHG đang tập trung phát triển thị trường xuất khẩu như Lào, Myanmar và Campuchia do mức độ cạnh tranh trên thị trường trong nước đang tăng lên.

Room có thể sẽ được nới trước cuối năm nay – Vào cuối tháng 7/2017, cổ đông DHG đã thông qua đề xuất tại ĐHCĐ bất thường lấy ý kiến bằng văn bản về nới room lên 100%. Cụ thể, từ ngày 1/1/2018, công ty sẽ thay đổi điều lệ để đáp ứng yêu cầu cho nới room. Ở giai đoạn này, chúng tôi dự báo DHG sẽ tìm cách (1) giữ ưu đãi thuế đối với Tân Phú Thạnh trong khi đó (2) việc tiếp tục phân phối thuốc được sản xuất từ nhà máy tại Tân Phú Thạnh mà không vi phạm điều lệ công ty mới. Nếu DHG có thể tìm được giải pháp tốt cho vấn đề này, vấn đề nới room sẽ được giải quyết trong 6 tháng cuối năm nay.

Dù vậy SCIC vẫn tỏ ra cẩn trọng về thời gian thực hiện thoái vốn – Mặc dù ủng hộ đề xuất nới room của DHG, lộ trình SCIC thoái vốn tại DHG có vẻ như sẽ kéo dài trong 2-3 năm. Do đó, nếu Taisho muốn tăng tỷ lệ sở hữu tại DHG thì trong thời điểm hiện tại vẫn phải chờ room cho khối ngoại tăng lên. Khi đó, trong 6 tháng cuối năm 2018, chúng tôi dự báo Taisho sẽ thực hiện chào mua công khai một khi room chính thức được tăng lên, theo đó công ty này có thể thu gom phần lớn cổ phiếu trên thị trường ngoại trừ số cổ phiếu do SCIC và bộ phận lãnh đạo nắm giữ. Tuy vậy, việc SCIC ủng hộ nới room có thể xem là bằng chứng cho thấy ý định thoái vốn của cơ quan này.

Quan điểm đầu tư – Lặp lại đánh giá NẮM GIỮ. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 105.358đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 22 lần. Hiện P/E dự phóng năm 2017 là 22,3 lần và nhìn chung hiện đã phán ánh hết giá trị. Giá cổ phiếu đã giảm 7% so với đầu năm do ước tính KQKD năm 2017 kém khả quan và do ảnh hưởng của vấn đề quyết toán thuế TNDN năm 2016-2017. Việc Taisho tỏ rõ ý định muốn tăng sở hữu tại DHG giúp câu chuyện M&A vẫn “nóng” và đây sẽ là động lực chính hỗ trợ giá cổ phiếu trong trung hạn. Do đó, giá cổ phiếu có thể tiếp tục tăng vượt giá trị hợp lý theo ước tính của chúng tôi vì các yếu tố căn bản không còn quan trọng bằng chủ đề M&A nêu trên.

Nguồn: HSC

BÌNH LUẬN()

CÁC TIN LIÊN QUAN

Đối tác